中国货币政策的分配效应：一个开放经济的视角

陈利锋 雷盼盼

摘 要：在一个包含贸易部门与非贸易部门的开放经济NK-DSGE模型中，考察了货币政策的分配效应。研究发现，基准货币政策下，贸易部门积极的技术冲击对于不同类型家庭消费和实际工资具有不同的动态冲击效应，并且引起消费不平等与收入不平等的上升。在此基础上，政策评价的结果显示；（1）最优货币政策倾向于降低消费不平等与收入不平等；（2）严格盯住经济增长的货币政策在最大程度上导致了消费不平等与收入不平等的恶化，盯住名义汇率的货币政策则次之；（3）盯住实际汇率的货币政策对于消费不平等与收入不平等的影响与最优货币政策最为接近。因此，针对最小化货币政策分配效应所引致的不平等，貨币政策应该对实际汇率做出反应。

关键词：贸易部门；非贸易部门；分配效应；消费不平等；收入不平等

文章编号：2095-5960（2018）03-0001-13；中图分类号：F820；文献标识码：A

一、引言与文献

在货币经济学与宏观经济学领域，一个非常重要的中心议题是货币政策如何传导至实际经济（Real Economy）。现有研究基于多种理论假说与宏观模型提出不同的传导路径，即货币政策的传导机制。近年来，各界人士对于不平等问题的密切关注使得货币政策的分配渠道成为研究者和政策制定者关注的重要话题（Blanchard et al.，2013；[1]Kanbur&Stiglitz;，2016；[2]Blanchard&Portugal;，2017[3]）。那么，什么是货币政策的分配渠道或者分配效应呢？依据Sterk&Tenreyro;（2015）[4]以及Prasad（2014）[5]等的论述，货币政策的分配效应指的是在特定的货币政策机制下，某一外生冲击对于不同经济主体所产生的差异性影响。显然，如果货币政策存在分配效应，那么在某一具体货币政策机制下，外生冲击必然引起不同类型家庭在消费、实际工资收入等方面的显著性差异，继而引发消费不平等与收入不平等等现象的出现。

与不平等之间的密切联系使得货币政策分配效应成为近年的热点话题（Prasad&Zhang;，2015）。[6]Doepke et al.（2015）[7]基于美国现实经济状况构建了一个封闭经济新凯恩斯主义动态随机一般均衡（以下简称NK-DSGE）模型，考察了美国货币政策的分配效应。Sterk & Tenreyro（2015）在一个包含耐用品的封闭经济世代交叠（即OLG）模型中考察了货币政策的分配效应。①①需要说明的是，这一研究将货币政策的分配效应称为再分配渠道（Redistribution Channel）。Auclert（2017）[8]分析了货币政策影响消费的传导机制并发现，外生冲击通过货币政策的分配效应影响了消费，进而使得不同经济行为主体的消费呈现明显的动态偏离。这些研究均发现货币政策分配效应的显著存在，不过，其对于货币政策分配效应的考察仍主要集中于分析发达国家的情况，在模型的使用上也主要采用的是封闭经济NK-DSGE模型。鉴于现有研究的不足，Prasad & Zhang（2015）基于部分新兴市场国家的现实构建了一个小型规模开放经济模型，发现新兴市场国家的货币政策同样存在显著的分配效应。不过，这一研究忽略了很多现实元素，如资本品、名义价格刚性以及贸易品部门的非完备性（Imperfection）等，但这些元素对于刻画发展中国家的现实经济状况而言是必不可少的（康立和龚六堂，2014）。[9]

与国外研究者类似，我国研究者对这一领域也进行了较深入地探讨。朱振和王行鹏（2009）[10]基于拉姆齐模型考察了我国货币政策调控的分配效应。陆磊（2010）[11]、闫泽涛和李燃（2017）[12]等基于中国经济体制度特征的视角，考察了货币政策的分配效应。徐明东和陈学斌（2011）[13]以国际收支为工具，实证检验了货币政策的分配效应；陈利锋（2018）[14]基于包含李嘉图家庭与非李嘉图家庭的NK-DSGE模型考察了我国货币政策的分配效应。这些研究主要着力于剖析我国货币政策整体效应上存在的分配效应。另外，仍有部分研究着力于从区域差异的角度考察我国货币政策的分配效应。中国人民银行海口中心支行课题组（2014）[15]建立了一个包含城乡区域差异的NK-DSGE模型，考察了我国货币政策对于城乡差距的影响。张伟进等（2015）[16]在一个包含城乡差距的模型中考察了货币政策对于城乡居民消费的动态影响，进而发现经济周期波动过程中我国货币政策具有显著的消费分配效应。综合以上可以发现，现有研究的结果无一例外的证实，我国的货币政策分配效应显著存在。这些研究为本文提供了经验证据，但是部分研究并未剖析外生冲击如何通过货币政策的分配效应对实际经济产生影响的传导轨迹，而基于城乡差异剖析货币政策分配效应的研究则忽略了我国开放经济以及部门间差异的事实。

基于以往研究的轨迹可以发现，货币政策分配效应显著存在。然而，以往研究在考察货币政策分配效应时，往往基于某一特定的货币政策。这意味着，仍存在三个方面的问题需要进一步探讨：第一，如果货币政策机制发生变化，那么不同货币政策的分配效应对于不平等将产生怎样的影响；第二，在考虑货币政策存在分配效应的背景下，旨在最小化社会福利损失的最优货币政策具有怎样的特征；第三，基于货币政策的分配效应考虑，何种货币政策对于不平等的影响与最优货币政策最为接近。

鉴于现有研究存在的不足，本文构建了一个包含贸易部门与非贸易部门的多部门NK-DSGE模型，并结合这一模型考察了不同货币政策的分配效应及其对于不平等的动态影响。首先基于贸易部门积极的技术冲击的脉冲响应可以发现，在基准货币政策下，这一冲击引起就业于贸易部门与非贸易部门家庭消费与实际工资的差异性变化，这意味着基准货币政策存在明显的分配效应。进一步，考察了基准货币政策机制下消费不平等与收入不平等的动态轨迹。结果表明，基准货币政策的分配效应导致了不平等的恶化。在此基础上，我们考虑了存在分配效应条件下的最优货币政策，并且引入不同的货币政策机制，比较了不同货币政策机制分配效应所引致不平等的动态演化。研究结果显示，考虑分配效应条件下的最优货币政策应该降低不平等。更重要的，对实际汇率做出反应的货币政策对于不平等的动态影响与最优货币政策最为接近。换言之，当考虑货币政策分配效应时，为了缓解不平等，开放经济条件下的货币政策应该对实际汇率做出反应。

二、模型与设定

模型经济中包含了贸易部门与非贸易部门，因而产品依据来源分为贸易品与非贸易品。模型经济中的家庭提供劳动力并分别就业于贸易部门与非贸易部门，两种类型就业的工资存在显著差异，并成为模型经济异质性的重要来源。

（一）消费与价格

（二）动态分析

我们设定贸易品生产部门技术冲击的持续性系数ρaT的取值为0.8，在此基础上，图1给出了贸易品生产部门1个单位标准差积极的技术冲击所带来的动态效应。②②我们选取技术冲击的动态反应作为分析对象的原因在于，最优货币政策规则仅包含技术冲击，因而基于比较的角度考虑，选择技术冲击更为合理。为便于分析，我们集中分析贸易品生产部门技术冲击对于就业于非贸易品部门家庭的消费与实际工资、就业于贸易品生产部门家庭的消费與实际工资、产出、名义利率、贸易品部门通胀、名义汇率及净出口等变量的动态冲击效应。

图1显示，贸易品生产部门技术冲击提高了就业于非贸易品生产部门家庭的消费与实际工资、就业于贸易品生产部门家庭的就业与实际工资。原因在于，贸易品生产部门积极的技术冲击提高了本部门的生产率，进而提高了本部门就业者的名义工资，名义工资的提高增加了就业于贸易品生产部门家庭的消费能力，从而促进了就业于本部门家庭消费的增加。而贸易品生产部门技术进步尽管对于非贸易生产部门并不存在直接作用，但是通过劳动力的流动等渠道促进了非贸易品生产部门工资的上升，进而也推动了就业于非贸易品生产部门家庭消费的增加。这一发现与以往研究如Liu & Phaneuf（2013）[29]、Basu et al.（2013）[30]是一致的。后者在多部门经济中考虑了不同部门技术冲击带来的动态效应，研究结果均发现某一部门特定技术冲击对于其他部门存在“外溢性”。图1还显示，贸易品生产部门技术冲击引起了总产出、净出口的增加以及名义利率、贸易品生产部门通胀以及名义汇率的下降。这与现有的研究如Gal1′ & Monacelli（2016）、Prasad & Zhang（2015）是一致的。

图1中，更应引起我们关注的是，在基准货币政策下，贸易品生产部门技术冲击对就业于贸易品生产部门与非贸易品生产部门家庭的消费与实际工资具有不同的影响。具体表现为，相对于非贸易品生产部门而言，贸易品生产部门技术冲击引起就业于本部门家庭的消费与实际工资更大幅度地上升。换言之，在基准货币政策机制下，贸易品生产部门积极的技术冲击引起了家庭在消费与工资收入上的差异，进而使得就业于贸易品生产部门的家庭具有更高的消费和实际工资，而就业于非贸易品生产部门的家庭则具有相对较低的消费和实际工资。

方程（25）（26）构成了本文度量不平等的两个指标。基于上式的设定，图2给出了贸易品部门积极的技术冲击对于消费不平等与收入不平等的动态冲击效应。通过观测消费不平等与收入不平等的动态变化轨迹，可以更为全面地反映基准货币政策机制下外生冲击对于两类家庭产生的不同影响。

显然，贸易品部门积极的技术冲击引起了消费不平等与收入不平等的上升。首先，基于图1可以发现，贸易品部门积极的技术冲击引起了两类家庭消费的增加，不过，就业于贸易品部门家庭的消费增加的幅度大于就业于非贸易品部门家庭的消费。因此，在这一冲击下，消费不平等呈现出上升的趋势。类似的，在贸易品部门积极的技术冲击下，贸易品部门与非贸易品部门就业者所获得的工资均呈现上升趋势（具体可见图1），但是贸易品部门就业者工资增长的幅度大于非贸易品部门。因此，在这一冲击下，以就业收入之比度量的收入不平等呈现上升趋势。基于以上分析，我们可以认为，在基准货币政策机制下，贸易品部门积极的技术冲击对于不平等具有显著的冲击效应，进而导致了不平等状况的恶化。

四、政策评价

本部分首先求解包含贸易品生产部门与非贸易品生产部门的开放经济中最优货币政策，然后引入几类现有研究中常见的货币政策。通过比较不同货币政策机制对于不平等的动态影响，进而更好地总结我国货币政策的分配效应。

（二）其他货币政策

基于基准货币政策机制下贸易品部门技术冲击的动态效应可以发现，相同的外生冲击对于贸易品生产部门与非贸易品生产部门产生了不同的冲击，并且加剧了不平等状况的恶化。但仍存在的一个问题是，如果货币政策当局执行的是其他货币政策，又会对不平等产生怎样的影响呢？更重要的，如果相比基准货币政策而言，相同的外生冲击对于宏观经济以及不平等产生了不同的影响，那么这将意味着货币政策具有分配效应：在相同的外生冲击下，仅仅由于货币政策机制的差异引起了两类家庭消费与实际工资的差异，进而引起不平等的动态差异。基于这一思路，结合以往研究，我们分别引入货币政策机制：名义汇率管理（Nominal Exchange Rate Management）与实际汇率管理。

第一类货币政策机制为名义汇率管理，即中央银行将名义汇率引入基准货币政策，进而依据名义汇率的变化及时调整货币政策。Lubik & Schorfheide（2007）[33]、Liu & Spiegel（2015）[34]等发现，对于大多数发展中国家而言，名义汇率是货币政策考虑的重要目标。黄志刚和郭桂霞（2016）在拟合我国货币政策时，同样使用了盯住名义汇率的货币政策机制。具体的，本文将这一货币政策表述为如下形式：

第二类货币政策机制为实际汇率管理（Real Exchange Rate Management）。与第一种货币政策类似，在这类货币政策机制下，中央银行将实际汇率作为调整名义利率的重要依据。Frommel et al.（2011）[35]、Aizenman & Hutchison（2011）[36]以及Burstein & Gopinath（2014）[37]等指出，新兴市场国家（Emerging Market Economies）在货币政策中往往倾向于使用实际汇率。具体的，第二类货币政策机制可以表述为如下形式：①①尽管名义汇率与实际汇率之间的差异仅在于物价水平，但是这并不意味着方程（28）（29）是相同的货币政策。原因在于，名义价格刚性的存在，使得两类货币政策机制下外生冲击的效应存在显著的差异。

在这一情形中，货币政策调整的目标是使得产出接近潜在产出（也即本文的稳态产出）。当然，式（30）代表了一种极端情况，现实中可能并不存在这种情形。不过，式（30）可以反映对增长极端重视的情况。以往研究对货币政策参数进行了估计。黄志刚和郭桂霞（2016）的估计结果显示，名义利率对名义汇率的反应系数rε取值为0.925；而Burstein & Gopinath（2014）估计的结果则表明，名义利率对实际汇率的反应系数re取值约为0.13。在此基础上，图3给出了不同货币政策机制下贸易品部门积极的技术冲击对于不平等的动态冲击效应。

显然，在最优货币政策机制下，消费不平等与收入不平等均呈现下降趋势。这意味着，如果基于社会福利损失的角度考虑，政府应该着力于降低消费不平等与收入不平等。与基准货币政策相同，其他三类货币政策机制下，贸易品部门积极的技术冲击会引起消费不平等与收入不平等的上升，并且不同货币政策机制下贸易品部门积极的技术冲击对于不平等的影响存在显著的差异，这意味着：我国货币政策具有显著的分配效应，并且不同货币政策的分配效应具有显著性差异。更重要的，相比基准货币政策，其他三类货币政策机制下不平等的动态变化轨迹具有如下特征：（1）严格盯住产出增长的货币政策下，贸易品生产部门积极的技术冲击引起不平等最大幅度地上升。这意味着，这一货币政策机制对于不平等的恶化具有最大的作用；（2）对名义汇率做出反应的货币政策机制下，贸易品生产部门积极的技术冲击对于消费不平等与收入不平等的动态效应小于基准货币政策；（3）对实际汇率做出反应的货币政策机制下，贸易品生产部门积极的技术冲击对于消费不平等与收入不平等的动态效应小于基准货币政策对名义汇率做出反应的货币政策。

基于不同货币政策机制下不平等的动态反应可以发现，在相同的外生冲击下，仅仅由于货币政策的不同而引起了不平等的动态演化轨迹的差异。这意味着，货币政策具有分配效应，进而使得在贸易品部门与非贸易品部门就业的家庭在消费和收入上存在显著的差异。货币政策的分配效应使得不同的货币政策对于消费不平等与收入不平等具有不同的动态影响，因此，基于不平等的角度考虑，货币政策当局在制定货币政策时需要考虑分配效应带来的影响。

基于图3，严格盯住产出增长的货币政策下，贸易品部门积极的技术冲击引起消费不平等与收入不平等最大程度的恶化。这意味着，在现实货币政策操作过程中，严格盯住产出增长的货币政策是不可取的，因为其可能导致不平等现象的严重恶化。同时，相对于基准货币政策机制而言，对汇率（名义汇率抑或实际汇率）做出反应的货币政策（即本文政策1和政策2）下，贸易品部门积极的技术冲击所引致的不平等上升趋势的幅度相对较小。这意味着，基于货币政策的分配效应考虑，在开放经济的背景下，货币政策应该对汇率做出反应。

最后，基于图3还可以发现，在对实际汇率做出反应的实际汇率管理政策（即政策2）下，尽管贸易品生产部门积极的技术沖击引起了消费不平等与收入不平等的上升，但是其所引致的不平等恶化的程度相对较低。更重要的，在本文考察的货币政策机制中，其对于不平等的动态影响与最优货币政策最为接近。因此，考虑最小化货币政策分配效应所引致的不平等，货币政策应该对实际汇率做出反应。

五、结论与展望

在一个包含贸易品部门与非贸易品部门的开放经济新凯恩斯主义动态随机一般均衡模型中，本文考察了货币政策的分配效应。首先，在基准货币政策框架下，贸易品生产部门积极的技术冲击引起就业于贸易品生产部门家庭消费和实际工资更大幅度的上升，这意味着在基准货币政策下这一外生冲击使得家庭之间在消费和劳动收入上产生差异。贸易品生产部门技术冲击下消费不平等与收入不平等的动态反应证实了这一论断：在这一冲击下，消费不平等与收入不平等均呈现上升趋势。换言之，基准货币政策机制的分配效应导致不平等的恶化。

本文进一步考察了不同政策机制对于不平等的动态影响。研究结果表明，不同货币政策的分配效应具有显著性差异，具体表现为：第一，相对于不考虑汇率因素的货币政策而言，考虑名义汇率或实际汇率的货币政策下，消费不平等与收入不平等恶化的程度均相对较小；第二，相对而言，仅盯住产出增长的货币政策在最大程度上恶化了不平等，因此，这一政策并不可取；第三，最优货币政策下，消费不平等与收入不平等表现出下降趋势。这意味着，基于社会福利损失最小化的角度考虑，货币政策当局应该降低货币政策分配效应引致的不平等；第四，在本文考察的货币政策中，盯住实际汇率的货币政策对于不平等的动态效应与最优货币政策最为接近。这意味着，在操作层面，为了缓解不平等进而降低社会福利损失，在开放经济背景下，货币政策应该对实际汇率做出反应。

尽管在开放经济背景下考察了货币政策分配效应引致的不平等，但本文仍存在一些可以改进的地方：（1）尽管引入了贸易品生产部门与非贸易品生产部门，但本文并未刻画开放经济中劳动力在这两类部门之间流动的过程。因此，一个可行的拓展是采用搜寻与匹配方法，在本文的模型中引入劳动力在贸易品生产部门与非贸易品生产部门流动的动态过程，进而考察不同货币政策机制的分配效应。关于这一方面的研究可以参考Zhang（2013）[38]等。（2）与现有大多数开放经济NK-DSGE模型相同，本文在建模过程中设定劳动力市场是出清的，并且不存在任何摩擦。显然，这一设定与我国的现实可能存在一定的差距。因此，一个可行的拓展是在本文的模型中加入劳动力市场不完备性，并引入失业。关于这一方面的研究可以参考Christiano et al.（2011）[39]以及Christiano et al.（2015）[40]等。（3）现实经济发展过程中，存在多种引致不平等的因素，如技能差异、身体健康状况等，而本文仅考虑了部门差异引致的不平等。因此，另一个可行的拓展是在本文模型框架中考虑其他因素，并考察货币政策分配效应引致的不平等。关于这一方面的研究可以参考Ahn et al.（2017）[41]等。

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