过度拥挤的交易：防范白马股遭遇“黑天鹅”

百战股魂

业绩预告增长，股价竟还大跌，看似不可思议的一幕本周接连发生，而且中招的还是A股公认的“好学生”。先是本周二，老板电器预告2017年净利润同比增长20%，股价却应声下跌，连续两个跌停；紧接着是洋河股份，预告2017年净利润同比增长13%（去年三季报预计2017年净利润增长10%～20%），周三股价放量大跌超过7%。出现如此激烈的反应，从表面上看是因为业绩虽然有增长，但增长幅度却不如预期，所以被大肆抛售导致暴跌。但这一市场行为折射出的风险，却值得各位投资者高度注意。

事实上，老板电器上市近8年来，包括2015年大盘见顶急跌，其股价表现都没有那么极端。惟一的解释就是出现了“过度拥挤的交易”，机构投资者在一致性预期下集中大批卖出，市场接盘不足导致供需严重失衡。而在年报预告前一天的周一，该股的走势波澜不惊，全天振幅2.52%，收盘小涨0.34%，换手率0.44%维持在较低水平。显然，在周一的时候，重仓持有该股的机构投资者还没有大举卖出的意愿，这和周二、周三的连续跌停形成了鲜明的反差（见附图）。

一纸公告前后出现如此强烈的反差，说明驻守其中的机构投资者并未完全掌握公司基本面细微的变動，而快速下跌更反映出机构博弈时代的难度，一点也不亚于之前庄家和散户之间“猫捉老鼠”的博弈。在机构投资者成为白马股交易主要力量的时候，一致性预期形成的“拥挤交易”，很容易在短期之内出现踩踏效应，造成市值快速缩水。对于不少将价值投资和简单无脑买白马股划等号的投资者，这也是一堂重要的风险揭示课。

另一方面，“过度拥挤”的交易不仅体现在公告之后的大跌，更是此前机构投资者“抱团取暖”持续买入白马股的后果之一。在大跌前，老板电器的动态市盈率约35倍左右，在家电板块整体中处于较高水平，本身就有机构投资者持续买入、集中持有的因素。加上股价6年10倍的巨大涨幅，场内的机构本身就有卖出兑现利润的动机。高估值、高涨幅碰到业绩增长不如预期，就有可能导致短线出现比较惨烈的杀跌。

在A股历史上，白马股遭遇“黑天鹅”不是第一次，如2011年双汇发展遭遇“瘦肉精”事件冲击连续3个跌停；2012年“塑化剂”风波导致白酒股全面重挫，贵州茅台也无法幸免；2017年7月，华兰生物因业绩增长不如预期而放量跌停等。这些白马股遭遇“黑天鹅”导致股价重挫，普遍都有中长线涨幅十分巨大（绝对涨幅和相对涨幅）、估值较高（历史水平和行业水平）、机构持股集中的三大特征。在最近的年报披露期，再度出现类似本周老板电器走势的白马股可能性不会小，投资者近期对于存在上述三大特征的白马股应以谨慎为宜，至少等年报和一季报披露之后，股价平稳运行再寻找合适的买入时机。

当然，从比较长期的角度来看，决定白马股的走势并非某一次报表利润的变动，公司管理水平也可能增进其投资价值，一旦股价出现一波充分的调整，公司的基本面又维持较好成长性，那么调整也未尝不是一次打折买股的机会，但最重要还在于对长期基本面的精准把握上。