以产业基金为代表的产业金融价值体系构建

产业金融是产融结合背景下的产物，是在现代金融体系趋向综合化的过程中出现的依托，并能够有效促进特定产业发展的、金融活动的总称。当前，通过产融结合提高金融服务实体经济效率是我国一项重要的宏观政策，这一政策在我国“十三五”规划建议中首次提出，此后，从2015年的《中国制造2025》到2016年的《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》和《加强信息共享促进产融合作行动方案》，再到2017年的《关于金融支持制造强国建设的指导意见》，一系列举措都凸显了国家倡导产融结合、金融服务实体经济的政策导向。

由于金融行业实行分业经营，金融机构被禁止直接进入产业领域，因此目前我国的产融结合多呈现为，大型企业集团向金融领域渗透的单向模式，业务涵盖支付、证券、保险、信托、贷款、众筹、征信、银行、基金等金融领域，几乎完成了全金融牌照的布局。产融结合通过产业资本与金融资本之间的结合与互动，能够降低交易费用、实现财务和经营协同、提高企业资本运作能力、满足实体产业发展需要等。国务院国资委表示，在确保安全的前提下，一些大央企可逐步探索产业金融的方式与经验。在国资委管理的央企中，目前有大约80%的央企不同程度介入金融业务，从全国情况来看，企业集团的产融结合呈现出央企挑大梁、地方国企崛起的态势。

在国家鼓励产融结合、金融创新及实体经济持续发展的环境下，以产业基金为代表的产业金融作为产融结合的一种模式方兴未艾。对实业央企而言，设立产业基金、从事产业金融，有助于企业在当前环境下获取外部社会资本，提高投资效率、降低融资成本，实现产业整合、推动产业升级。然而，与实践形成鲜明对比的是，学术界较少关注以产业基金为代表的产业金融模式。

构建产业金融价值体系的必要性

有利于推动实体经济摆脱“空心化”困境

当前，我国实体经济陷入“空心化”困境，“脱实向虚”现象严重，需要实业央企在立足实业的基础上实现金融创新，以金融资本服务实体经济发展。从经济学角度分析，产融结合的实质是一种资本交易关系，也是一种金融资源的配置方式，实业央企走产融结合的道路，是利用金融资本平台和资金流有效地延伸其价值链，从而实现产业提升并获得资本增值。实业央企在组建财务公司、租赁公司、金融控股公司的同时，有必要开展金融创新，联合金融机构共同发起设立产业基金从事投融资业务，盘活存量资产，推动实体经济摆脱“空心化”困境。

有利于提高产融结合效果、改善资本结构、优化资产负债状况

产融结合能为企业构造包含金融机构的内部资本市场，在缓解企业的融资约束的同时，使企业的组织结构复杂化，公司治理难度加大，进而对资本的配置产生负面影响。有研究表明，产融结合型上市公司的运营效率较低，风险因素降低了公司运营的效率，业绩出现恶化。

以财务公司为例，虽然我国集团财务公司在理论上能够加强企业集团资金集中管理和提高企业集团资金使用效率，但实证研究发现我国财务公司资金使用效率不高，绝大部分处于无效状态，集团财务公司的成立并没有增加成员单位的价值，成员公司的业绩显著下降，并且债务水平越高，越有利于抑制成员企业价值的下降，但是这与国资委对降低央企负债率的要求形成悖论，使实业央企不得不在降低负债率的需求下实现金融创新，通过设立产业基金，从事产业金融活动提高产融结合效果。

有利于防止风险在集团内部传递、膨胀

目前，实业央企产融结合的主要模式呈现多元化趋势，参控股银行等金融机构、组建财务公司、建立金融控股公司。上述模式在风险隔离时存在较大隐患，以财务公司为例，实证研究发现，集团内部大量资金往来容易使得成员企业在监管软化的环境中，风险互相传递，导致集团的财务风险控制能力弱化，造成企业之间的相互捆绑，风险扩大。

财务公司替代外部金融机构配置企业之间资本时，价格机制被弱化，容易造成企业的变相补贴，经营不善的企业易绑架经营良好的企业，造成风险在集团内部传递膨胀。因此，近年来以产业基金为代表的产业金融模式正逐步受到重视，推动了实业央企产融结合的创新。

有利于推动产融结合、服务主业发展

当前，伴随着PPP模式的推广，建筑企业作为项目投资主体已经成为一种常见现象。从各大建筑央企参与PPP项目的实际情况来看，无论是出于抢占市场份额和资源的考虑，还是羊群行为，建筑企业如果采取直接投资、借款（贷款）投资或合作投资并由建筑企业提供担保的方式，各种投资模式的风险都最终由建筑企业来承担。可见，在面对体量巨大的PPP项目时，单纯依托建筑企业的股权投资或债务投资，风险是巨大的。因此，实业央企在实施产业战略的过程中，有必要引入集团外社会资本，构建以产业基金为代表的产业金融价值体系，推动产融结合、服务主业发展。

以产业基金为代表的产业金融价值体系的构建与内涵

构建产业金融价值体系所需的前提条件

构建以产业基金为代表的产业金融价值体系需要具备特定的基础条件。以中国交建2014年成立的中交投资基金公司（简称“中交基金”）为例，它是一家专注于基础设施建设领域战略性产业投资和资产管理的产业投融资平台，为全国“基金管理规模百亿以上”私募股权基金管理人。截至2017年年底，中交基金已设立基础设施基金、区域PPP基金、中交路桥基金、城市轨道交通基金、交通投资基金等各类基金产品，主要投资于中国交建施工或投资的基础设施产业项目。

中交基金具有实力强大的股东背景，其控股股东中国交建是全球领先的特大型基础设施综合服务商，中交基金的投资项目主要是中国交建施工或投资的具有广阔发展前景、预期投资回报较好的战略性项目，涉及领域包括市政基础设施、高速公路、桥梁、轨道交通等。同时，中交基金积极与全国社保基金理事会、政策性银行、商业银行、保险、信托等金融机构开展战略合作，具备坚实的金融资本平台或顺畅的融资渠道。

以产业基金为代表的产业金融价值体系的框架

以产业基金为代表的产业金融价值框架体系，应该遵循的基本原则，包括明确目标，实业央企发展的根本是产业资本的高效配置和运转，所以产业资本和金融资本结合的最终目的是做大做强产业；坚守核心，产业资本和金融资本有机结合的核心，是实现产业资本的可持续发展，产业基金要始终服从和服务于实体产业的可持续发展，不使实体产业的发展偏离方向；适度结合，产业资本和金融资本的有机结合要注意适度，产业金融的运行要适度获取资本市场收益，并考虑产业基金管理人自身如何最大限度地规避风险；风险隔离，产业基金应在产业资本和金融资本之间建立有效的防火墙，防止金融风险向产业资本传导。

根据基本原则可以构建出以产业基金为代表的产业金融“一核三维”价值体系框架，总体价值框架表述如下，其中“一核”是指一个核心，“三维”是指三个维度，即“一核”倡导价值链金融理念的积极践行者，“三维”提供专业化金融产品的卓越设计者；助推联合体投标中标的忠实同盟者；促进高效率协商谈判的御用谋划者。

以产业基金为代表的产业金融“一核三维”价值体系的内涵

“一核”：倡导价值链金融理念的积极践行者

以产业基金为代表的产业金融“一核三维”价值体系

2017年我国经济工作的重点之一是振兴实体经济、脱虚向实，引导金融资本更多地投向实体经济，改善和加大实体企业的金融供给，缓解金融资本“钱多”与实体企业“钱荒”的矛盾，防范当前面临的金融风险。以产业基金为代表的产业金融是连结虚拟经济与实体经济的金融服务中介机构，必须积极践行价值链金融的理念，坚持金融支持实体经济发展不动摇。产业基金通过量身定做各种基金产品，将金融资本投向以所在实业央企为主的产业项目，在价值链金融体系中发挥着黏合剂的功能。

因此，产业基金开展的金融业务天然符合国家宏观经济政策导向和实业央企从事产业金融的发展定位，有利于强化金融资本价值对实体经济的依附和支撑关系，使金融资本在价值链中找到价值增值的实体源泉，也有利于实体经济在金融资本的供给下得到振兴和发展。

“三维”之一：提供专业化金融产品的卓越设计者

融资约束的缓解与创新能力的增加，是产融结合促进企业成长的重要渠道。产业基金作为金融服务商，必须具备金融产品的专业化设计能力，高度重视财务结构、风险、成本等问题，把项目投融资方案精心设计成银行、保险及其他社会投资人认可的标准化金融产品，销售给社会投资人，满足政府部门、实业央企、项目公司、社会资本等各方利益主体的诉求。从而，通过专业化基金产品的设计，在资金端供给端与需求端之间搭建起良好的融资与投资渠道，有效协调风险、成本及财务合并报表认定的各种需求。

“三维”之二：助推联合体投标中标的忠实同盟者

产业基金是实业央企内部单位可靠的合作投标伙伴，是助推联合体投标中标的忠实同盟者。具体表现在产业基金以实业央企为强大后盾，具有来自央企的天然信誉保障，从而为基金产品提供了一项高价值的无形资产，为产业基金投资于实体项目提供了无形的增信效果。

产业基金与实业央企旗下单位组建联合体投标项目，通过专业的设计，可以提高项目开发、联合投标及后期谈判过程中业主方对基金产品介入的认可程度，在项目中标之后能够解决项目公司优化资本结构的融资需求，使基金产品和项目公司合法合规地实现并表或出表，拉动实业央企集团的主业发展。

产业基金在上述过程中不但为实体项目提供投融资工具，还通过管理机制、股权结构等安排成为项目公司大股东或者共同控制人，作为服务于所在实业央企的子公司，在项目管理及事项决策时能够充分权衡实业央企在战略方面的诉求，在为投资者创造价值的同时，忠实地体现和维护实业央企的战略利益。

“三维”之三：促进高效率协商谈判的御用谋划者

产业基金在经过一段时间的发展后，能够积累丰富的项目谈判经验，形成卓越的谈判能力，勇于担当谈判先锋，提高项目谈判效率。产业基金通过参与各种项目的前期谈判，代表所在企业内部单位冲锋陷阵，依法依规与政府部门等业主方（或者招标代理人）就设计、施工、投融资模式、价格、回款、收入测算、税收等诸多方面开展正面协商，直接向业主方协商条件、谈判价格等。如此，不但为实业央企在平等互利的基础上争取合理利益，还可以避免所在实业央企内部单位与业主方直接谈判导致的利益冲突和谈判失败，提高协商谈判的成功率。

在振兴实体经济、脱虚向实的宏观经济政策环境下，国家政策鼓励产融结合和金融创新。构建以产业基金为代表的“一核三维”产业金融价值体系，是推动实体经济摆脱“空心化”困境的需要，是提高现有产融结合效果、改善资本结构、优化资产负债状况的需要，是防止风险在集团内部传递膨胀的需要，是推动产融结合、服务主业发展的需要。