股权集中度对公司绩效影响的实证分析

刘晓敏+徐海燕

摘 要：本文选取中国煤炭类上市公司2008年-2016年的面板数据，分析股权集中度与公司绩效两者之间的关系。结果表明：两者之间存在倒U型关系。在煤炭企业大面积亏损的背景下，通过研究公司内部结构的治理，以期对煤炭类上市公司实现转型有所启示。

关键词：股权结构 股权集中度 公司绩效 煤炭行业

煤炭是中国的基础性能源之一，煤炭曾占据全球能源的主导地位，随着环境污染、新型能源的开发等因素，煤炭正在被全世界所抛弃，煤炭价格结构性下跌，煤炭行业正遭受巨大的冲擊。对煤炭类上市公司股权结构进行合理调整有助于提高公司绩效，为煤炭企业进行内部调整提供一种思路。

一、理论分析

两权分离理论即公司所有权与控制权的分离，是现代股份制制度的基础。基于两权分立理论，委托代理理论以及利益相关者理论随之出现，这就是产生了所谓第一类代理成本（委托代理成本）和第二类代理成本（大股东与小股东之间的成本），现有理论通常认为股权集中度通过改变这两类代理成本来影响公司业绩。根据煤炭行业的特点以及二类代理成本理论，提出本文的理论假设：股权集中度与公司绩效之间呈现倒U型关系，即当股权集中程度较低时，不存在绝对控股的股东，第二类代理成本较小，大股东和中小股东之间存在利益趋同效应；而随着股权集中程度的提高，出现绝对控股股东，第二类代理成本逐渐增加，出现大股东侵害中小股东的“壕沟防御效应”。

二、实证检验

（一）研究样本及数据来源

本文以2008-2016年间38家煤炭类行业上市公司的面板数据为研究对象，实证检验股权集中度与公司绩效之间的相关性。本文数据来源于国泰安CSMAR数据库以及各公司年报，利用SPSS19对变量进行因子分析，并利用Eviews8.0对面板数据进行相关的检验与回归。

（二）变量选择

综合绩效评价指标体系从公司的偿债能力、发展能力等方面选取了每股收益、资产周转率等14个财务指标对公司绩效进行衡量。根据主成分分析法的具体分析步骤，最后提取出4个主因子，其累计贡献率达到81%以上，故得到综合因子得分函数即综合绩效指数=（34.107*F1+24.340*F2+13.771*F3+9.671*F4）/81.889。股权集中度指标分别使用第一大股东持股数/总股本、前五大股东持股数/总股本、前五大股东持股比例的平方和。

（三）模型的设立

根据研究假设，本文构建如下计量模型：ZH=a1+β1X2+β2X+ε，其中，X表示股权集中度指标α1为常数项，β1、β2为回归系数，ε为随机误差项。

（四）实证检验结果

根据建立的模型和数据特征，经过 Hausman检验，模型得出的Hausman检验的检验统计值为47.2249，伴随概率为0.0000，因此确定采用固定效应模型，对其进行回归分析。通过调整R2的结果可以看出，模型的拟合效果较好，即股权集中度与公司绩效之间存在倒U型关系。由模型结果可知：股权集中度与公司绩效之间存在倒U型关系，且都通过了显著性检验。也就是说，当股权集中程度较低时，不存在绝对控股的股东，第二类代理成本较小，大股东和中小股东之间存在利益趋同效应；而随着股权集中程度的提高，出现绝对控股股东，第二类代理成本逐渐增加，出现大股东侵害中小股东的“壕沟防御效应”。

三、政策建议

根据本文的结论可知，股权集中度与公司绩效之间存在倒U型关系，因此，适当分散股权，增加中小投资者的数量，分散大股东的持股比例，在增加中小股东数量的同时注意它们相应的权利。一方面，受自身资金以及股份的限制，中小股东只能被动地接受盈利或亏损，无法参与到公司日常的经营与决策中，这就使得一些大股东在面对一些利益冲突时，会先牺牲中小投资者的利益。另一方面，一般而言他们不会像法人股股东或机构股股东一样具备专业的知识，有时只是盲目的投资，部分上市公司恰好利用此来乘机侵害中小股东的利益，从而造成其对上市公司缺乏基本的信任，使得这类投资者数量减少，所以要注意保护他们的利益以增加其数量，达到分散股权的目的。

参考文献：

[1] 刘银国，高莹，白文周.股权结构与公司绩效的相关性研究[J].管理世界. 2010（09）：177-179.

[2] 曹廷求.股权结构与公司绩效：度量方法和内生性[J].经济研究，2007（10）：126-137.

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[4]Shleifer A.， and Vishny R.， A Survey of Corporate Governance， Journal of Finance， 1997.52（2）：737-783.

[5]Singh and Davidson， Agence Costs， Ownership Structure and Corporate Governance Mechanisms， Journal of Banking & Finance，2003，27（5）：303-318.

作者简介：

刘晓敏（1992—），女，山西省临汾市，山西财经大学2015级（数量经济学）学术硕士研究生，研究方向：经济计量模型及其应用.

徐海燕（1992—），女，湖北省孝感市，山西财经大学2015级（数量经济学）学术硕士研究生，研究方向：经济计量模型及其应用.