彤程新材：市场单一存风险净利低于应收款

本刊记者 李兴然

近日，彤程新材料集团股份有限公司（以下简称“彤程新材”）通过了证监会发审委的审核，待拿到IPO批文后将在上海证券交易所上市。彤程新材主要从事精细化工材料的研发、生产、销售和相关贸易业务，主要产品是服务于轮胎橡胶行业的高新技术产品，贸易业务则主要是为下游轮胎制造商提供配套橡胶助剂产品。本次IPO，彤程新材拟募资约6.91亿元，用于华奇化工年产20000吨橡胶助剂扩建等5个项目。

既然彤程新材的业务主要为轮胎相关的服务及产品，市场较为单一，而轮胎的需求又与汽车业的景气度息息相关，那么自2017年以来国内汽车产销量增速大降是否会给公司的快速成长产生困扰？《股市动态分析》周刊记者就该问题向彤程新材进行了采访，下文我们将呈现具体内容。此外，彤程新材应收账款远高于净利润以及诸多资产被抵押也值得关注。

市场单一存风险

根据招股说明书披露的数据，报告期内，彤程新材业绩表现不错。2015年-2017年，公司实现营业收入15.60亿元、17.33亿元、19.01亿元，2016年、2017年同比分别增长11.09%、9.69%；同期净利润分别为1.82亿元、2.71亿元、3.23亿元，2016年、2017年同比分别增长48.90%、19.19%。不过，靓丽的数据代表着曾经，上市后能否保持高增长才是投资者所关注的。

记者经查询后发现，中汽协公布的2017年12月汽车产销数据为单月产销量分别完成304.10万辆和306万辆，同比分别下降0.70%和增长0.10%，环比分别下降1.30%和增长3.50%。2017年汽车产销量分别完成2901.50万辆和2887.90万辆，同比分别增长3.20%和3%，增速比上年同期大幅回落11.30和10.60个百分点，低于中汽协2017年初预计的5%的增速。

彤程新材的产品主要销往中策橡胶集团有限公司、三角轮胎股份有限公司等大型轮胎制造企业。2017年全年及12月的汽车产销数据已表露出增长乏力的迹象，记者就上述趋势对公司的持续盈利的影响向彤程新材发去了采访提纲。

彤程新材在回复中认为，作为汽车制造的重要组成部分，轮胎制造行业的发展与汽车行业息息相关，替换胎和配套胎的发展对轮胎市场需求产生直接影响。其中，配套轮胎市场需求主要取决于新增汽车产量，替换胎市场需求则主要与汽车保有量相关性较大。随着我国汽车销量以及保有量的不断提高，增量、存量双重保证了我国轮胎需求的持续增长，进而带动橡胶助剂行业的稳定发展。

不过，公司的上述回复显然有避重就轻的“味道”，从招股书披露的风险来看，如果未来汽车下游行业对轮胎的需求出现明显下降，将对彤程新材的业绩产生不利的影响。

招股书提示：若轮胎行业景气状况不佳，对橡胶助剂产品的需求量明显下降，可能对公司的生产经营产生不利影响；下游客户对公司产品的需求量受到汽车行业发展状况、中国及全球宏观经济波动等多种因素影响，随着宏观经济的波动，若下游汽车行业对轮胎的需求量受到影响，则可能影响公司产品的需求量，进而对公司的业绩产生影响。

因此，如果2017年以来汽车整车产销量放缓甚至下滑的趋势依然延续，那么对彤程新材这样市场单一的上游企业来说，继续保持高增长显然是奢求。

应收账款远超净利润

虽说彤程新材的业绩在报告期内还算不错，但是应收账款金额却多得让人为之一惊。具体来看，报告期内，彤程新材应收账款分别约为3.94亿元、4.59亿元、4.56亿元，分别占同期流动资产的38.55%、36.79%、30.83%，占营业收入比为25.28%、26.48%、24.01%。与净利润相比，应收账款金额也远超同期的净利润。

而销售质量方面，记者发现，2016年末公司应收账款净额较2015年末增加约0.64亿元，增长率为16.31%，而同期营业收入增长率则为11.06%，应收账款增长率比营业收入增长率高了5.25个百分点，应收账款增长速度明显高于营收增长速度。此外，2015年-2017年，彤程新材经营活动产生的现金流量净额分别约为1.70亿元、2.55亿元和2.29亿元，占当期净利润的比例约93.41%、94.10%和70.90%，2017年该比例出现较大下滑，具体到金额看，经营活动产生的现金流量净额比净利润少了约0.94亿元，这部分差额说明当年销售产品所取得的净利润中有很大一部分因赊销未回款而未产生实际的现金，这充分说明彤程新材的净利润质量出现明显下降。

记者就该现象产生的原因以采访提纲的形式向彤程新材提问：“是否对客户放宽了信用政策？”彤程新材对此否认，并表示公司针对客户的不同情况制定了相应的信用期政策，通常情况下，公司给予境外客户15-90天的信用期，给予境内客户30-90天的信用期，对于部分与公司存在长期合作关系的重要客户，公司给予其不超过120天的信用期，报告期各期末，账龄在6个月以内的应收账款占应收账款余额的比例均在90%以上，未来公司将进一步加强应收账款的管理，提高应收账款的回款效率。

诚然如此，大量的应收账款就像一颗不定时炸弹，不出问题还好，一旦问题爆发，如招股书所提示到的，若未来下游客户经营或财务情况发生重大不利情况，依然可能导致公司应收账款发生坏账或进一步延长回收周期，从而对公司业绩造成影响。

过亿资产被抵押

彤程新材暴露出的另一大风险是过多的固定资产及土地使用权被抵押。招股书显示，报告期内，彤程新材主要采取以自有房屋建筑物、机器设备等固定资产及土地使用权提供抵押担保的方式获得银行借款。

截至2017年12月31日，彤程新材拥有的账面价值为10811.45万元的固定资产被抵押，占固定资产账面价值的37.60%；账面价值为7017.49万元的土地使用权被抵押，占土地使用权账面价值的100.00%。其中，公司及子公司自有的19处房产中就有13处被抵押，本次募资投向的对象之一——华奇化工，占据了其中的4处。而常京化学、华奇化工、彤程化学这三家子公司的土地为公司全部的土地资产，也不可避免地全部被用来抵押。

未来若彤程新材不能及时清偿到期债务，存在银行变卖抵押资产的可能，从而引起公司生产经营不稳定的风险。