财务性股权投资风险影响因素评价与管理

张艳敏+谢明柱

摘 要：财务性股权投资作为投资市场重要的股权投资形式，在我国正处于快速发展的阶段，并且已经成为众多投资者选择的对象，但在我国金融市场需要进一步完善的环境下，我国的财务性投资风险比较大，影响财务性股权投资的因素也比较多。利用专家评价数据，在层次分析法的基础上实证评价财务性股权投资风险的影响因素状况。研究结果显示，在整个财务性股权投资过程中，管理团队因素和财务因素是影响投资风险的最主要的两种因素，其他各方面的因素在一定程度上也会给财务性股权投资带来风险。

关键词：财务性；股权投资风险；影响因素；层次分析法

中图分类号：F832 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2017）33-0081-06

企业对其他单位的股权投资，是指通过持有其他企业股份以达到获取股权投资收益目的的一种投资行为[1]。财务性股权投资是指不真正意义上对参股企业经营与管理，而仅以获取财务收益为目的的一种股权投资行为[2]，这种股权投资在投资形式上与一般的股权投资很相似，但是实际的投资目标、投资程序、投资决策依据、实施过程等方面与之相差甚远。

财务性股权投资虽然已经成为现代许多企业重要的投资方式，但在我国金融市场尚处于快速发展阶段、股权市场依然需要不断完善的环境下，财务性股权投资的风险性很复杂，对财务性股权投资项目进行风险评价和管理是投资者重点关注的内容。

一、财务性股权投资风险识别

对目标企业进行财务性股权投资风险管理首先要做的是识别投资过程中可能存在的各种风险，具体投资者需要识别的风险主要有以下几种。

第一，法律风险。目前我国股权投资市场发展还很不成熟，与之配套的相关法律法规还不够完善，法律的警戒线一直受到股权投资参与主体的密切关注，尤其是在法律法规体系不断完善的过程中，各种法规陆续出台，投资主体稍有不慎就有可能触犯法律[3]。尤其是在“委托—代理”的现代企业管理制度下，对于企业管理者来说，在整个财务性股权投资过程中投资回报率的重要性只是其次，免受风险才是最重要的，而一旦投资失败，能够使得这些实际的经营者置身事外就显得更加重要了，所以财务性股权投资务必要做到法律合规性以及与相关文件的不冲突，以尽量规避来自投资者自身的法律风险。同时，还要识别投资项目标的企业在经营、财务等方面的合规性，从投资项目客体上规避法律风险。

第二，技术风险。所谓技术风险，就是指由于企业的生产技术水平落后、操作技术故障等原因而使企业遭受损失的可能性。尤其是现代依靠技术生存在高新技术产业、生物制药企业、金融企业等领域，产品的技术含量、技术研发能力、技术更新换代的速度等都决定着整个企业的生死和发展空间。所以，在进行财务性股权投资过程中，目标企业的技术状况也是其需要重点关注的，尽量地避免目标企业因为技术方面的风险而带来损失。

第三，管理风险。管理风险是指由于企业管理不当、高层管者能力有限等管理方面的因素而给企业带来损失的风险。在对目标企业进行财务性股权投资过程中，不但要在事前对目标企业的管理者总体能力、高层管理人员的资历、大股东行业背景等进行评判[4]，充分识别企业当前分管理风险状况，更要在股权投资事后随时对企业的管理风险进行追踪，必要的时候可以利用自己的所有者权限对企业的管理进行干预，这都是识别管理风险的重要内容。

第四，財务风险。面对股权投资的对象是资金密集型企业的状况，投资者要对目标企业的财务风险高度重视，准确识别企业的财务风险状况。资金密集型企业的主要特点就是在企业运营过程中的各个环节对资金规模的依赖性很高，无论是产品的技术开发还是产品投入生产，或者是产品的市场销售，都需要大量资金的投入。所以，财务性股权投资者需要在投资决策之前深入分析目标企业的融资以及资金周转等情况，识别其财务风险[5]。

第五，市场风险。企业利润的获取最终的落脚点都是在于产品是否能够满足市场消费者的需求，产品是否能够跟随着市场的千变万化而不断更新换代，这是企业产品生命力的重要衡量依据，也是一家企业能否占据市场、获取收益的重要保障。这就要求企业对市场客户的真实需求能够有效了解，拥有一个健全、畅通的客户信息获取渠道，同时拥有一个能够及时应对市场变化的决策部门。这样才能使企业及时而精确地了解市场状况，规避因为产品与市场需求的不匹配而给企业带来风险[6]。财务性股权投资者在选择投资目标企业过程中需要对其市场风险有效识别，也是整个财务性股权投资过程中风险识别和管理的重要组成部分。

二、财务性股权投资风险评价

（一）AHP方法介绍

层次分析法，简称AHP，是一种将与决策有关的各种元素分解成目标、准则、方案等不同层次，在分层的基础上对每一个层次进行定性评价和定量分析，进而选择出最佳的决策方法[7]。

1.层次分析法基本步骤。层次分析法的基本步骤大致可以分为图1显示的六个步骤。

2.层次结构。层次结构建立时，第一步是针对问题收集大量的信息，基于此确定问题因素及范围，并针对各因素确定其关系，从而达到最终目标。实现问题的条理及层次化，得到的结构模型更有层次。主要结构为：第一层，最高层，对问题目标及结果进行分析，即目标层；第二层，中间层，对目标中间部分进行实现，包括准则及子准则，即准则层；第三层，最底层，主要针对目标的实现，提供措施及方案等，即方案层。

3.判断矩阵。层次分析模型建立的关键是构造判断矩阵。若准则是上一层某元素，表示为y，其能够对下层次支配的有x1，x2，x3，…xn等元素，也就是说，可支配的n各元素直接影响元素y，并对其在y中的比重进行确定，通过成对比较的方法。也就是说每次选择xi与xj两个元素，用aij表示xi与xj对y的影响之比，全部比较的结果可用矩阵A表示，A即为判断矩阵，即：

A=（aij）n×n，i，j=1，2，…，nendprint

4.一致性检验。成对比较矩阵一般情况下都并非一致阵，然而对比较因素而言，其权向量实际上要选择特征根对应的特征向量，而不一致程度也是存在相应范围的。

定义：对n阶正反矩阵A而言，其是否为一致阵，通过A最大特征根γ=n确定，基于此，γ连续与n直接相关。因此，具有越大的样本，A表现出越显著的不一致性，而权向量选择特征向量引起的误差也就更大。所以，对A不一致程度的衡量能够通过数值大小实现。Saaty定义一致性指标为：

CI=■

其中，CI=0情况下A属于一致矩阵，随着CI增大，A表现出更显著的不一致性，由于A加和n个特征根得到的值为n，因此，CI实际上是除出γ，平均剩下n-1个特征根得到的值。

（二）指标体系的构建

在上文内容基础上，本节通过运用层次分析法研究我国企业财务性股权投资的风险状况。首先邀请业内10位专家结合上文风险识别内容针对我国企业财务性股权投资风险的影响因素给予判定，经过整合各位专家评判结果，将财务性股权投资风险的影响归纳为财务因素、核心竞争力因素、行业因素以及管理团队因素四个大方面。所以在运用AHP法评价财务性股权投资风险的指标体系中，财务性股权投资风险为第一层次，即目标层，这四个大方面影响因素构成了财务性股权投资风险评估体系的第二层次指标，即准则层，在每个准则层指标下面可以建立若干个细分指标，构成第三层次指标，具体各第三层次指标如下：

1.财务因素指标。能够影响股权投资风险的财务指标主要有资本结构、盈利能力、营运能力以及偿债能力四个方面，每个方面涵盖的具体财务指标又有若干个，依据指标代表力的强弱，资本结构用资产负债比率代表，盈利能力用资产收益率代表，营运能力用总资产周转率代表，偿债能力用流动比率代表。另外，此层次加入融资能力状况指标，该指标虽然不是企业的具体财务指标，但是其融资能力是解决财务问题和风险的一种重要方法，对财务风险的影响较大。此五指标共同构成了财务因素下面的第三层次指标。

2.核心竞争力因素指标。在分析核心竞争力因素时，重点考虑的是市场竞争优势、研发能力和市场营销能力三个指标，所以在此第二层次下面设立竞争优势、研发能力和市场营销能力3个第三层次指标。

3.行业因素指标。在行业影响因素中，股权投资者需要重点从行业特点、行业成长性、行业竞争格局、股权投资环境和宏观经济政策五个方面具体分析行业因素对股权投资项目风险的影响状况，所以在行业因素层次下面设立行业特点、行业成长性、行业竞争格局、股权投资环境和宏观经济政策5个第三层次指标。

4.管理团队指标。对股权投资目标企业管理团队状况的分析时评估整体投资风险的重要内容，投资者在评估企业管理团队对投资风险的影响状况时，基本可以从管理团队的稳定性、学历结构及从业经验、企业创始人对企业发展的影响三个方面来分析，所以在管理团队因素下面设立管理团队稳定性、管理团队学历结构及从业经验、企业创始人3个第三层次指标。构建的财务性股权投资风险层次评价指标体系（如图2所示）。

（三）财务性股权投资风险评价

根据图2中财务性股权投资评价指标体系，通过邀请业内10位专家对下一层各元素相对上一层的相对权重赋值，通过归纳各位专家的评判结果，财务性股权投资项目风险各层次指标相对于上一层次的权重（详见下页表1），并计算判断矩阵，对其进行一致性检验，发现判断矩阵的一致性程度均低于0.1，符合层次分析法的要求。

为了更加全面地了解风险的层次分析结果，继续整合上文对财务性股权投资风险影响因素的层次分析结果（见本文表2）。

通过上述分析可以得出以下几个结论：

1.在四大方面的影响因素中，管理团队方面的影响因素对上一层次的影响权重为0.372，是信息咨询服务效率的四大影响层次中最大的一个，而管理团队的稳定性、管理团队的学历结构和从业经验以及企业创始人又是该层次几个因素中的关键影响因素。在这三个关键要素中，从表2中可以看出P42对A的影响程度最高，P43其次。这表明，管理团队的学历结构以及从业经验是管理团队因素中影响股权投资目标企业风险最高的一个，而企业的创始人的影响力也比较大。

2.财务因素是仅次于管理团队因素的影响力，其对上层级的影响权重大到了0.356，略小于管理团队因素。而财务因素下面的P11、P12、P13和P15 4个三级指标对A的影响力度相当，这说明资产收益率、资产负债比、流动比率和融资能力是影响财务性股权投资风险4个比较重要的关键财务影响指标，而P14总资产周转率对A的影响力度相对其他4个财务指标比较小。

3.B2和B3两个影响因素对A的影响力度相当，与B1和B4相比均比较小，这说明，在财务性股权投资过程中核心竞争力因素和行业因素对投资风险的影响相对比较小的，而P21和P34在两个影响因素中属于影响力度比较高的关键指标，所以股权投资者即使对核心竞争力因素和行业因素关注程度低一些，但是应该对企业的研发能力和股权投资环境多给予关注，它们对投资风险也存在一定程度的影响。

4.在影响财务性股权投资风险的四大影响因素和16个关键因素中，财务因素和管理团队因素是投资者应该重点关注的两个方面，在投资决策前期，投资者需要对这两个因素深入分析，尤其是这两个因素中的P42、P43以及P11、P12、P13和P15

6个关键指标，它们是促成两大因素影响力度较高的关键指标。而核心竞争力以及行业因素虽然对目标企业股权投资的风险影响较小，但是也需要在风险控制和评估中给予一定的关注，尤其是P21和P34两个关键指标，研发能力决定着企业主要产品的质量和更新换代速度、股权投资环境影响投资者长期获利能力和机会。

三、财务性股权投资风险管理措施

第一，加強对目标企业财务制度以及财务指标体系的构建与完善。财务因素是影响财务性股权投资风险最主要的风险因素之一，股权投资决策之前，深入分析目标企业的财务制度和财务状况是评估其风险的主要部分，同时也应该在投资之后在投资方掌握一定股权和企业话语权之后，强调在财务和运营上逐步改变现有财务制度和指标体系，尽量实现各关键财务指标向更加优良的状态转变。endprint

第二，组织更加强有力的管理团队。管理团队因素是影响财务性股权投资最主要的风险因素，尤其是高层管理团队的学历和从业经验。为了更加有效地避免股权投资风险产生，股权投资者应该在决策之前积极深入地了解各主要管理层的学历背景和从业经历，同时分析企业的创始人在企业的长期发展战略中的地位和影响力，对于管理团队整理能力较低、学历结构以及从业经验存在一定缺陷的可以考虑不投资或少投资，即使在投资以后也要在投资者权限范围之内尽量出台相关政策通过内部培养、外部引进的方式提升管理层的学历和实践能力。

第三，充分利用风险咨询系统，做好信息咨询和数据收集工作。财务性股权投资风险影响因素多种多样，若要做好对云目标企业股权投资风险的分析，获取各种数据和信息是基础，所有投资者应该多方位利用各种信息中心和数据库，获取精确且及时的数据。尤其是在现有条件下，应该充分利用已有的权威金融数据库和信息中心，既要获取各类风险的损失概率和损失幅度的资料，同时应当收集足以导致增加或减少损失概率的相关因素的资料。

第四，重视目标企业研发能力的评估。企业的研发能力是影响其风险的重要因素之一，在投资决策之前应该对企业的核心技术和独家专利状况做好调查和分析。同时，企业的高技术员工和员工的学历、职称状况也应该纳入考虑范围之内。更重要的是，在股权投资之后，也要时刻关注企业的核心技术、专利以及高技术人才数据的变动状况，尤其是核心技术和核心技术员工的较大幅度变动，以便随时为下一步的投资决策打好基础。

参考文献：

[1] Andrew Burrows，Private Equity in EUAccession Countries of Central and Eastern Europe[J].Venture Capital Journal，2004，（7）：

342-378.

[2] 党耀国，刘思峰，刘斌，张庆.风险投资项目评价指标体系与数学模型的研究[J].商业研究，2005，（24）：84-86.

[3] 黄训江，侯光明.投资项目风险管理优先度评价研究[J].工业技术经济，2005，（1）：107-109.

[4] 杨璐.基于改进ECM_CPM的企业股权投资项目风险评价研究[J].项目管理技术，2012，（10）：46-51.

[5] 高朝辉.新时期股权投资风险成因及控制[J].财经界：学术版，2014，（5）：34.

[6] 娄佳.浅析企业股权投资的风险管理[J].管理学家：学术版，2014，（8）：33-35[7] 叶莲.基于AHP的投资风险管理策略选择[J].财会月刊：综合版，2007，（10）：30-32.

Abstract：Financial equity investment as an important form of equity investment，the investment market in our country is in a stage of rapid development，and has become many investors choose the object，but the financial markets in our country should further perfect the environment，our countrys financial investment risk is bigger，affect the financial factors of equity investment is more also.Using the data from the expert evaluation based on analytic hierarchy process（ahp） empirical evaluation of the effect of financial equity investment risk factors，the results showed that in the process of the whole financial equity investment，the management team and financial factors are the two of the most main factors that affect the investment risk，all aspects of the other factors in a certain extent will bring financial equity investment risk.

Key words：finance；equity investment risk；the influence factors of analytic hierarchy process；AHP

[責任编辑 陈丹丹]endprint