资本市场的主要问题与改革策略研究

钟幼茶

（浙江经济职业技术学院，杭州310018）

资本市场的主要问题与改革策略研究

钟幼茶

（浙江经济职业技术学院，杭州310018）

资本市场的稳定发展对于中国经济的重要性不言而喻。经过多年探索，中国资本市场体系初具规模，资本市场结构已经发生了深刻变化，但总体上看，中国资本市场仍处在新兴加转轨的阶段，还很不成熟，新问题不断出现。通过分析股票发行、退市制度、信息披露、法治建设四个方面，对中国资本市场的制度设计和规则体系作出审视和分析，并在此基础上提出加快推进股票发行注册制改革；严格实施退市制度等改革策略。

资本市场；主要问题；改革

随着中国经济发展进入新常态，股市在支持中国实体经济发展，促进金融体系从间接融资向直接融资转化，推动产业转型升级具有不可替代的作用。但从资本市场支持中国实体经济发展的程度、与国外成熟资本市场的对比来看，中国资本市场还存在诸多问题。对这些问题进行深入剖析并提出制度性改革意见，对于促进中国资本市场功能的有效发挥、促进实体经济的健康持续发展具有重要意义。

一、资本市场存在的主要问题

（一）股票发行制度存在的问题

1.审批制将中小微企业挡在了股票市场之外

从沪市已经创出万亿元以上的成交量看，市场根本不缺流动性，但另一面是经济实体连续下滑数年而进入改革开放三十多年来最困难时期，中小微企业融资难融资贵问题丝毫没有得到缓解，形成了一方面市场流动性充裕，另一方面，实体经济严重缺乏资金的矛盾局面。造成此问题的症结在于当前A股仍是以国有企业为主体的市场，现行股票发行的审批制将众多中小微企业挡在了股票市场之外，结果是股票市场交易量越大，流入上市大型国企里的资金越多，造成社会资金结构更加分化，中小微企业融资更难。

2.现行IPO制度导致做空的动能增加

现行新股发行网下询价配售的荷式竞价法，常常会导致IPO出现高市盈率、高发行价、高融资额的“三高”现象，导致资本市场做空的动能增加而做多的动能不足，资本市场投资功能弱化且赌性加剧，出现老股东急于套现，大户收益远远高于散户，券商自主配售制度留有寻租空间等问题。

（二）退市制度执行不力

自2001年A股退市制度启动以来，退市的公司占比不到2%，且多数公司在长期停牌之后，通过重组借壳等方式重新回到股市，股市退市制度形同虚设。2012年6月28日上交所和深交所分别发布了完善上市公司退市制度的方案，市场曾寄予厚望，然而，其实施结果却差强人意。有效退市机制的缺失使“圈钱”行为缺乏制衡，市场的自我纠错功能进一步弱化，整个市场变得重博弈、轻价值，炒新、炒壳之风盛行，A股市场估值体系严重扭曲，市场的活力和资源配置能力持续削弱。在这样的市场环境下，广大中小投资者支付了高昂的资金成本和风险成本，不仅未能获得应有的收益，而且往往损失惨重。触及退市底线的上市公司继续保留上市资格，无疑是对造假行为的纵容，是对市场公平和投资者信心的伤害。按现行退市制度，即使上市公司最终被迫退市，但由于法制的不健全，投资者保护的法律缺失，中小投资者难以通过法律手段获得赔付。

（三）信息不对称

在中国证券市场，信息在上市公司、相关机构与广大股民之间是不对称分布的。上市公司作为证券的出售方和市场信息源，拥有自身经营状况、盈利水平等影响股价的最真实完全的信息，但广大中小投资者获取信息主要来源于媒体公开的报告和资料，这些信息在真实性、准确性、完整性、及时性等方面均不足以使投资者对证券的价值做出正确的判断。机构投资者由于持股量大，与上市公司联系比较紧密，比一般的公众投资者更了解上市公司的真实经营状况。上市公司及其相关机构，利用信息优势，进行内幕交易，甚至散布虚假信息，隐匿真实信息，操纵市场股价，侵害他人从而获得不当收益，这种信息不对称现象是普遍存在的，特别在当今的中国股市中尤为严重，这种现象对中国股市的健康发展产生了严重的制约。

（四）资本市场法制建设严重滞后

截至2014年10月，中国资本市场总市值已超过50万亿元人民币，全球排名第二位。但是，资本市场的法制建设严重滞后，监管漏洞频频出现，导致欺诈发行、虚假陈述、内幕交易、操纵市场等大量违法犯罪行为产生。在这些违法案件中，内幕交易案件数量超过一半，欺诈发行、虚假信息披露案件在快速上升。目前尚无针对投资者保护的法律，中小投资者维权成本过高。上市公司与中介机构失信成本过低，虚假信息层出不穷，不能依法严惩的问题在中国股市非常普遍。《证券法》《公司法》和《刑法》等法规已严重滞后于当前资本市场发展的需要，亟需修订。随着多层次资本市场的发展，市场规模将继续扩大，违法案件还会增多，要解决这些问题，法律“硬件”建设要跟得上。

二、健全多层次资本市场体系的意义

（一）有利于促进中国经济的转型升级

中国现行的金融体系是以银行贷款为主的间接融资体系，这显然与国家从中国制造到中国创造的产业升级目标不适应，所以迫切需要一个多层次的便于广大中小微企业直接融资的资本市场的支持。健全多层次资本市场体系，对优化融资结构、提高直接融资比重、完善现代企业制度和公司治理结构、防范金融风险具有重要意义，尤其在当前产能过剩和经济下行压力时，健全资本市场，让更多符合条件的企业可以在证券市场上发行股票、债券等各类有价证券，以直接融资方式筹措生产或流通所需资金并将其转化为投资，有利于拓宽企业融资渠道、降低融资成本、提高企业经营效益。一旦形成这样的资本市场，实现了市场定价为基础的直接融资体系，对于中国经济的转型升级有不可替代的作用。

（二）有利于促进投资与消费

如果资本市场长期稳定发展，居民财产性收入水平显著提高，人们对未来经济充满信心，信心变化又会拉动消费和投资。当人们预见未来收入财富稳定增长时，一方面，必然会刺激消费需求增长，增加现期的消费，消费占收入的比重提高，社会总需求扩张，企业会增加投资以满足消费者的需要，最终推动实体经济增长。另一方面，发展资本市场，为社会闲置资金、过剩的流动性和居民日益增长的收入提供更多而合法的投资渠道，让居民分享经济增长的成果，取得更丰厚的财产性收入，在有效提高居民消费能力的同时，也增强了居民应对通货膨胀的能力。没有高效、高质量的资本市场和融资机制的支持，很多改革创新都只能是纸上谈兵。

三、改革资本市场的策略

（一）加快推进股票发行注册制改革

完善新股发行制度，必须加快推进股票发行注册制改革，这项改革对于带动并促进资本市场其他各环节的改革、缓解中小微企业融资问题意义重大。要从根本上解决中小微企业融资难题，必须打通股市与中小微企业等实体经济阻断的资金通道，让更多中小微企业能够进入股市，通过直接融资筹集资金，扩大直接融资在融资结构中的比例，让融资难融资贵问题彻底解决。这就要求大大降低股票发行门槛，彻底废除审批制，实行注册制。注册制是由市场机制来筛选企业，主管机构的职责主要在于事后控制，以信息披露为中心，保障发行人披露信息的数量和质量，满足投资人理性决策的信息要求，大幅减少行政审查的环节。

（二）严格实施退市制度

完善的退市制度不仅应该有自主退市机制，更应该包括强制退市机制。就A股市场的现状来看，改革当前饱受诟病的退市制度，建立起以市场为导向、具有可操作性的强制退市机制是当务之急，是保护中小投资者利益刻不容缓的重要举措。一方面，应建立健全市场化、法制化和常态化的退市机制，通过修订《证券法》《公司法》和《刑法》等法律，进一步加大对上市公司违法犯罪行为的惩治力度。另一方面，在退市过程中要设法保护中小投资者利益，推出与退市制度配套的退市责任追究和赔偿机制、投资者司法救济机制。特别需要建立集体诉讼机制，鼓励中小投资者维权、索赔，增强投资者的维权意识，减少上市公司的违规造假冲动。从制度设计上改变长期以来形成的重融资轻回报的市场现状，围绕保护中小投资者利益制定股市改革方案，这样才能重建广大股民对股市的信心。

（三）严格执行的信息披露制度

严格的信息披露制度，就是要求全面、准确、及时地向所有投资者披露信息，防止上市公司及相关机构利用内幕交易和操纵市场损害公众投资者的利益。政府部门、证券公司和媒体要协同解决信息不对称问题。完善股市信息披露细则，提高市场透明度和信息披露的效率。监管不力是导致市场信息不对称的主要原因，因此，股市改革的重心就是要改变监管难题，加大对信息披露工作的监管力度，以强制性信息披露为核心的监管路线取代以审批为核心的监管路线。对于不及时、不完整披露信息和披露虚假信息的责任者，一定要严惩不贷。

（四）加强资本市场诚信与法治建设

法治化是实现资本市场市场化和国际化的重要保障，是资本市场稳定发展的基石。就中国资本市场的现状而言，重点涉及完善资本市场法规制度、加大执法力度和制定切实保护中小投资者权益的机制三个维度。完善资本市场法规制度，以保护公众投资者利益作为基本价值取向，清理与市场化要求不一致的法律法规，填补当前法制建设的空白地带，让市场参与者和管理者都能够有法可依。现阶段最紧迫的是需要加快修订《证券法》，弱化行政审批，推进股票发行注册制改革，使之成为一部市场运行法。《公司法》《刑法》要与《证券法》同步修改，重点解决目前中国股市不能依法严惩的问题。同时加快研究出台《上市公司监督管理条例》等法规，规范上市公司主体行为，从资本市场参与主体的入口环节开始把握好准入资格。加强监管执法，要求执法部门长期严格公正执法，使权力在公众和法律的监督下运行，提高行政执法的有效性和威慑力。强化实时监控，全面排查异动交易，依托大数据系统深入分析挖掘操纵市场的线索，从严查处虚假陈述、内幕交易、市场操纵等违法违规行为，加大刑事追责力度，切实维护市场公正。在建立市场自我约束机制的基础上加强资本市场诚信建设，切实构建保护投资者权益的司法制度，完善民事诉讼法、建立集体诉讼制度等，坚决保护投资者特别是中小投资者合法权益。

[1] 王 健，李双双.健全资本市场促进实体经济发展[J].经济研究参考，2015(20).

[2] 朱建明.中国资本市场功能的现状、问题与制度改革[J].软科学，2014(1).

[3] 郝旭光.信息披露监管问题研究[J].财经科学，2014(11).

［责任编辑：王 旸］

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1005-913X（2017）08-0084-02

2017-05-09

钟幼茶(1974-)，女，浙江上虞人，副教授，硕士，研究方向：技术经济。