国有上市公司管理者过度自信会提高企业绩效吗？——来自2008—2015年国有上市公司A股数据

吴 亭，方 旎

（1.安徽财经大学 会计学院，安徽 蚌埠 233030；2.安徽中烟工业总公司，合肥 230000）

国有上市公司管理者过度自信会提高企业绩效吗？
——来自2008—2015年国有上市公司A股数据

吴 亭1，方 旎2

（1.安徽财经大学 会计学院，安徽 蚌埠 233030；2.安徽中烟工业总公司，合肥 230000）

关于管理者过度自信与企业绩效的关系，一直备受关注。以国有上市公司为研究对象，通过搜集2008—2015年国有上市公司A股年末财务数据进行实证研究，发现在外部经济环境不稳定的背景下，国有上市公司管理者过度自信与企业绩效呈现正相关关系。营业收入增长率和企业规模分别与企业绩效呈正相关关系，并且发现国有上市公司管理者过度自信能显著提高企业绩效。从而更进一步说明，在经济环境不稳定的情况下，国有上市公司可以通过适当提高管理层持股比例来提高公司业绩。

管理者过度自信；企业绩效；国有上市公司

引言

纵观企业理论发展的历史，大体经历了三个阶段：新古典企业理论、委托代理理论和行为企业理论。前面两种理论都是假设企业的参与主体是理性的，但是随着经济社会的发展，很多现象却不能用理性经济人的假设来对其进行解释。有学者认为很多时候我们的企业管理者是非理性的。基于这种新的假设，国内外学者通过大量理论和实证研究，对很多传统经济学无法解释的问题进行了有力的解释。

实务中，大多数成功的企业案例传递了一种观点：管理者过度自信与人格魅力与企业绩效存在着关联性。比如，万科的王石、娃哈哈的宗庆后、华为的任正非，再比如巨人集团的史玉柱。管理者过度自信可能产生正面影响，也可能产生负面影响。但是这些研究都忽略了外界市场环境的变化对企业业绩的影响。

经历了2008年全球金融海啸，我国经济也在逐步回暖，但仍然没有摆脱金融危机的阴影。2015年中国GDP增速为6.9%，是自1990年以来最低的增长速度，也是改革开放以来第一次连续6年下滑。林毅夫总结，中国经济连续六年持续下滑，今年经济从6.9%降到6.7%，有相当大的因素是外部性、周期性的因素引起的。世界上其他国家经济表现也不乐观。比如说，与在世界上跟我们同等的金砖国家相比，我们在2010年的时候增长速度是10.6%，2015年的增长速度是6.9%，但是巴西在2010年的时候增长速度是7.5%，2015年增长速度是-3.8%，跟我们一样下滑，下滑的幅度比我们还深。①http://www.3news.cn/news/2016/1219/176907.html中国财经时报网。

因为从2008年的国际金融经济危机爆发以后，在世界经济比重还超过一半的这些欧盟国家在2015年的时候增长速度只有1.3%，比3%到3.5%低了两个多百分点。日本固然有安倍经济学想复苏日本的经济，但是在2015年的时候他的增长速度只有0.5%，在经济增长速度慢的状况下，其失业率就维持在高位，家庭的收入增长就缓慢，消费增长就恢复疲软。①http://www.3news.cn/news/2016/1219/176907.html中国财经时报网。

本文将在委托代理理论和行为企业理论的基础上，以2008年世界性的经济危机带来的外在市场环境的变化为背景，分析国有上市公司管理者过度自信对企业业绩的影响。进而提出在外界市场环境不稳定的背景下，国有上市公司提高企业绩效的途径。

一、文献回顾和研究假设

（一）文献回顾

目前管理者过度自信与企业绩效之间的研究基本有两种观点。一种是学者通过实证研究发现管理者过度自信更容易导致企业过度投融资、过度实施并购、过度负债等负向经营绩效。如Roll（1986）、Doukas和Petmezas（2007）、Malmendier和Tate（2008）等认为，过度自信管理者的并购活动、并购次数、会导致企业绩效的降低。谢玲红等（2012）从群体决策的层面研究发现，管理者普遍存在着过度自信与企业并购绩效负相关关系。翟爱梅、张晓娇（2012）通过建立面板数据模型发现，管理者过度自信会导致企业进行盲目的连续并购，致使企业绩效显著降低。叶玲、王亚星（2013）研究也发现，过度自信的管理者进行的并购投资会使企业绩效显著降低。黄莲琴和傅元略等（2011）分别采用Tobit、Logistic和OLS回归模型进行实证研究，发现管理者的过度自信会导致管理者选择激进的债务融资策略的偏好，从而对公司绩效产生不利影响。

也有部分学者认为管理者过度自信对企业业绩会产生正面影响。Gervais、Heaton 和 Odean（2007）、杨扬、马元驹和朱小平（2011）等认为，高风险就是高回报，过度自信是一种乐观的表现。杨扬、马元驹和朱小平（2011）选择企业盈利预测偏差作为衡量管理者过度自信的指标，得出因为过度自信的管理者发布乐观的业绩预测而使公司的绩效水平相对有所提高的结论。该研究将国企和非国企进行了比较发现，管理者过度自信对国企的业绩产生积极作用要高于其对非国企业绩的积极作用。

Goel和Thako（2008）的研究综合了正反两方的观点，提出管理者过度自信与公司价值之间的关系存在一个度的问题，也就是存在非线性关系。管理者过度自信的程度存在一个临界值。低于这个临界值会对企业绩效产生正向作用，高于这个临界值，会对企业绩效产生反向作用。

在管理者过度自信的衡量方面，韦欣、孔维薇（2011）通过对深圳上市公司数据进行实证研究，发现管理者过度自信上市公司管理者过度自信受到薪酬激励、董事会治理、财务状况、资本结构、公司规模等因素的影响。黄干、傅政（2012）认为管理者过度自信的心理或行为难以直接测度。研究发现，管理者过度自信的评价指标的选取主要是源于以下方面：（1）基于影响因素的评价方法。（2）基于结果表现的评价方法。

（二）研究假设

通过对文献的回顾，我们可以看到，以往的研究既有认为管理者过度自信能提高企业绩效的，也有认为会降低企业绩效的。而且国内的实证研究对象大多并没有严格区分国企还是非国企。本文将以我国国有上市公司为研究对象，通过搜集2008—2015年的财务数据进行实证研究，旨在研究发现是否能通过增加国有上市公司管理者的过度自信来提高企业绩效，尤其是在外界经济环境不稳定的背景下。

假设：国有上市公司管理者过度自信与企业绩效正相关。

二、研究设计

（一）样本

虽然从2007年开始，新会计准则在沪、深交易所上市公司开始实行，但是2007年处于新旧过渡阶段，加上2008年的全球金融海啸，我国上市公司所处的发展环境非常不稳定。正在经历国有企业改革的国有上市公司更是压力重重。故本文选取的样本从2008年年末开始，选取2008—2015年沪、深两市国有上市公司作为研究对象。其余变量的数据来自国泰安CSMAR数据库，本文采用Winsorize（1%）方法对变量的极端值进行了处理，剔除了金融行业样本，剔除了缺失值，我们共得到国有上市公司5582个样本观察值。

（二）变量界定

1.关于管理者过度自信指标的选取，目前大致有以下几种方法：（1）CEO持股状况；（2）相关主流媒体对CEO的评价；（3）企业盈利预测偏差；（4）CEO的相对薪酬；（5）企业景气指数。

而针对这几种方法，学者们的观点也不尽相同。Malmendier和Tate设计了管理者过度自信的三个度量指标：当行权期内最小溢价超过67%时，管理者继续推迟行权；管理者对公司未来业绩充满信心，愿意一直持有股票期权至期满（一般为10年）；管理者经常性增持公司股票。当公司管理者满足上述三个指标之一，即可判定为过度自信的管理者。郝颖、刘星和林朝南（2005）也发现实施股权激励公司的管理者在行权期内倾向于持股不变或者增持，这证明以股票或股票期权作为衡量我国管理者过度自信的指标是合适的。但是遭到了其他学者的质疑。还有些学者认为，采用相关主流媒体对CEO的评价、企业盈利预测偏差、CEO的相对薪酬、企业景气指数。

管理层持股有两种情况，一种是自愿增持，另一种是企业实施的一种股权激励措施。管理者自愿增持公司股票，说明管理者对公司前景持积极态度，体现了管理者的过度自信；若是股权激励措施，说明管理者接受企业实际控制人对企业美好的愿景，同样是一种自信。笔者认为，选择管理层人均持股比例的变化来反映作为自变量的管理者过度自信是合适的。

2.企业绩效指标的衡量。现有的研究关于企业绩效的衡量有很多，如总资产收益率、总资产主营业务收益率、每股收益、净资产收益率等，国外学者常用托宾Q值来衡量企业的绩效。由于我国资本市场并不完善，不能充分体现企业价值的变化，所以国内学者普遍不认同这类指标。国内现有的几种指标，学者们也没有达成共识，指标多但不统一。本文选择总资产收益率来衡量作为因变量的企业绩效。

3.控制变量。参考研究管理者过度自信以及研究公司绩效、公司治理等方面的文献，我们选取了一些控制变量，例如，反映企业风险的资产负债率LEV，反映企业成长性的ROR，反映企业规模SIZE1，反映公司治理的独立董事比例、两职合一等控制变量。变量描述如表1所示。另外，我们对模型还控制了年度和行业因素。

（三）模型

本文借鉴杨扬、马元驹、朱小平（2011）年的模型：

三、实证结果

（一）描述性统计

本文的实证部分采用SAS9.3软件进行操作，模型中各变量的描述性统计如表1、表2所示。

企业业绩变量的均值和中位数比较接近，都比较低，说明2008—2015年国有上市公司的整体业绩并不乐观。管理层过度自信的变量均值0.306 88很低，说明管理层增持股票的国有上市公司不多。ID的均值独立董事0.366 83，独立董事占董事总数的1/3左右，统计量显示正常。IR的均值1.88714，说明董事长与总经理二职合一情况不明显。其他变量的统计量也是比较合理的。

表1 变量描述

（二）相关性分析

变量间的Pearson和Spearman相关分析如表3所示，相关分析显示，企业业绩与管理者过度自信呈正相关的关系，并且在1%的水平上显著。在2008年的全球性金融海啸的背景下，国有上市公司业绩整体不高，很少有管理者增持股票。相关系数较高的两个变量是营业收入增长率和企业规模，并且是与企业绩效呈正相关关系。资产负债率与企业绩效呈负相关关系，并且在1%的水平上显著。较高的营业收入增长率，会有较高的企业绩效；较低的资产负债率，企业会存在较低的企业风险，会有较高的企业绩效。

（三）OLS回归结果与分析

调整R方是0.215 3，说明模型拟合优度较好。管理层持股数量变化（OC）的估计系数为正，且在10%的水平上显著。国有上市公司在2008—2015年间，管理层持股数量每增加一个单位，企业的绩效就会增加0.002 43个单位，这也验证了原假设。营业收入增长率（ROR）的估计系数显著为正，说明公司营业收入增长率越高企业盈利水平越高。SIZE1（企业规模）的估计系数显著为正，表明越是规模大的公司盈利能力越高。

表 3 Pearson（Spearman）相关系数

表4参数估计值和t值

在外界环境低迷的情况下，管理者的过度自信同样能给国有上市公司带来业绩的提升，或者说在外界经济不景气的背景下，国有上市公司可以通过适当提高管理层持股来提高公司业绩。

本文的研究还存在很多需要继续探究的地方，比如，过度自信的衡量指标，现有大多数都是选择单一的某个指标，没有形成统一的共识，同时，在管理者过度自信对企业绩效影响度的方面还要进行更深入的研究。

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F27

A

1673-291X（2017）35-0021-05

2017-10-15

安徽财经大学科研课题（ACKY1636）；安徽省人文社科重点基地研究项目（SK2017A0037）

吴亭（1981-），安徽怀宁人，教师，硕士，从事财务理论与方法研究。

[责任编辑 兴 华]