上市公司股权结构对超额现金持有的影响研究

覃雪梅��

摘 要：以2013-2015年我国A股信息技术业上市公司为样本，研究股权结构与超额现金持有的关系。研究发现：股权结构各衡量指标包括股权集中度指标、第一大股东性质、股权制衡度、流通股比例、管理层持股比例与超额现金持有都呈明显反向变动关系。最后提出优化股权结构，强化控制权市场和经理人市场的建设，加强目标现金持有管理的建议。

关键词：股权结构；现金持有水平；超额现金持有

中图分类号：F23 文献标识码：A doi：10.19311/j.cnki.16723198.2017.27.055

1 问题的提出

现金是企业日常活动不可缺少的资金保障。目前信息技术业处于高增长时期，资金需求量大，投资机会较多，企业超额现金持有现象比比皆是。但是，持有超额现金增加机会成本，甚至导致徇私舞弊。现金持有策略体现股东的意志，而股东意志通过公司治理结构实现。如果公司的股东没有对管理层实施有效监督，或者股东之间没有形成有效制衡，则容易出现公司现金超额持有。因此，研究股权结构与超额现金持有的相关性，能够改善公司治理环境，优化股权结构，减少超额现金持有。

超额现金持有是指实际现金持有超出正常现金持有的幅度。学者们对股权结构如何影响企业超额现金持有水平的研究较少。姜宝强，毕晓方（2006）实证研究显示，当代理成本较高时，企业价值与超额现金持有呈反向关系；而当代理成本较低时得出相反结论。辛宇，徐莉萍（2006）发现，公司治理机制与超额现金持有量呈显著负相关。综上可见，股权结构对超额现金持有的影响这一论题在学术界尚未达成共识，具备一定研究价值。

2 研究设计

2.1 变量定义与模型设计

超额现金持有是实际现金持有偏离正常现金持有的幅度。首先利用公式（1）计算实际现金持有水平。

CASH= ln现金及现金等价物总资产-现金及现金等价物（1）

接下来基于公司特征建立现金持有水平估计模型。

CASH=β0+β1SIZE+β2CF+β3FLEV+β4DM+β5BANK+β6FIXA +β7INVEST +β8TOBIN+β9 DIV+ε（2）

公式（2）中，企业规模（SIZE）取年末总资产的自然对数。现金流量（CF）用经营现金净流量除以总资产。财务杠杆（FLEV）用总负债除以总资产。债务期限结构（DM）取流动负债除以总负债。银行债务（BANK）取（短期借款+长期借款）/总负债。资产有形性（FIXA）用固定资产除以总资产。企业投资（INVEST）用固定资产净值变化加上累计折旧除以总资产。成长性（TOBIN）取股权市值+净债务市值/期末总资产。现金股利（DIV）企业当年分配现金股利取值1，否则0。

超額现金持有水平（ABSEXCASH）就是现金持有水平估计模型的残差ε的绝对值。

ABSEXCASH=α+β1 FIRS+β2 NATURE+β3 S +β4LIQS+β5MANSDUM+β6 MANS+ε1（3）

公式（3）中，股权集中度（FIRS）等于第一大股东持股数量/总股数。当第一大股东性质（NATURE）为国有性质时等于1，否则0。股权制衡度（S）是第二到第十大股东持股份额的总和。流通股比例（LIQS）用流通股股数除以总股数。当管理层持有公司股份，MANSDUM取1，否则0。管理层持股比例（MANS）是管理层持股数占总体的份额。

2.2 样本选择与数据来源

本文选取了2013-2015年我国A股信息技术业上市公司数据，剔除ST、PT等财务异常、数据不全和有异常等公司，最终筛选到195个样本。数据主要来源国泰安数据库。

3 实证检验

3.1 现金持有水平估计模型的检验

对公式（2）现金持有水平估计模型进行回归检验，发现当企业的现金流量与现金股利越高时，现金持有水平就越高，他们之间呈明显同向关系；当企业财务杠杆、银行债务、资产有形性与企业投资越高时，现金持有水平反而越低，他们之间呈明显反向关系；但是，企业规模、债务期限结构、成长性与现金持有的关系不明显。

3.2 股权结构对超额现金持有影响的检验

基于现金持有水平估计模型残差ε的绝对值计算出超额现金持有水平，接下来对公式（3）进行回归检验。

根据表1回归结果显示：其一，股权集中度指标（FIRS）与超额现金持有呈明显反向关系，即第一大股东持股比例越高，对管理者的监督力越强，上市公司超额现金持有水平就越低。其二，第一大股东性质（NATURE）与超额现金持有水平显著负相关。说明国有股东在上市公司治理中发挥明显积极作用。其三，股权制衡度（S）与超额现金持有呈明显反向关系。表明第二到第十大股东持股份额越高，其在一定程度上能够制约第一大股东自利行为，避免持有超额现金。其四，流通股比例（LIQS）与超额现金持有存在反向变动关系。说明流通股的比例越高，一定程度制约大股东和管理层获取私利的行为，降低现金持有水平。其五，管理层持股能够减少利益侵占行为，降低超额现金持有。同时，管理层持股比例越高，超额现金持有水平越低。

4 政策建议

为优化上市公司股权结构，降低超额现金持有水平，本文提出如下建议。第一，优化股权结构。本文实证得出股权结构各指标与超额现金持有都呈明显反向关系，因此有必要构建相互制衡的股权结构。机构投资者在公司治理机制中能够扮演积极的监督角色，促进形成股东间相互制衡的关系，因此有必要发展和壮大机构投资者。其次加大管理层股权激励的实施力度，股权激励能够促使管理层与股东目标一致，减少代理成本。第二，强化控制权市场和经理人市场的建设，通过外部市场机制对大股东和管理者形成约束力。第三，规范现金管理制度，加强目标现金持有管理，减少超额现金持有量，避免出现现金舞弊。

参考文献

[1]姜宝强，毕晓方.超额现金持有与企业价值的关系探析——基于代理成本的视角[J].经济与管理研究，2006，（12）.

[2]辛宇，徐莉萍.上市公司现金持有水平的影响因素：财务特征、股权结构及治理环境[J].中国会计评论，2006，（2）.

[3]廖旗平.关于股权分置改革对公众投资者利益影响的分析[J].重庆工商大学学报（社会科学版），2007，（01）.