银行以量补价超预期

上半年实现新增贷款7.97万亿元，远超市场预期，表明“脱虚向实”政策取得一定的

本刊特约作者 方 斐/文效果。信贷增长超市场预期，银行可实现以量补价，银行半年报业绩超预期已成定

7月12日，中国人民银行发布2017年上半年金融统计数据报告：截至6月末，广义货币（M2）余额163.13万亿元，同比增长9.4%，增速比5月末降低0.2%，比2016年同期降低2.4%；狭义货币（M1）余额51万亿元，同比增长15%，增速比5月末降低2%，比2016年同期降低9.6%。

数据显示，6月份，人民币贷款增加1.54万亿元，同比多增1533亿元；上半年，人民币贷款增加7.97万亿元，同比多增4362亿元。另一方面，人民币存款增加2.64万亿元，同比多增1856亿元；上半年，人民币存款增加9.07万亿元，同比少增1.46万亿元。此外，6月份，银行间人民币市场同业拆借加权平均利率为2.94%，比5月高0.06%；质押式回购加权平均利率为3.03%，比5月高0.1%，这表明银行间市场利率小幅上行。

贷款延续强势是亮点

6月末，人民币贷款余额114.57万亿元，同比增长12.9%，增速与5月末持平，比2016年同期低1.4个百分点。6月末，人民币存款余额159.66万亿元，同比增长9.2%，增速与5月末持平，比2016年同期低1.7个百分点。

贷款同比多增主要是由于市场利率上行导致企业债券融资受阻，融资需求向表内贷款转移；在MPA与金融去杠杆监管背景下，银行优先保证表内贷款投放，表外融资受限。上半年新增存款下降，主要是稳健中性货币政策叠加去杠杆，非金融企业存款减少所致。此外，财政存款季末降幅也超过2016年同期。

总体来看，贷款增量高于预期，存款增量季末改善，但按揭贷款持续放缓，对公贷款需求旺盛。

从新增贷款结构来看，6月住户贷款增加7384亿元，其中，短期贷款增加2608亿元，中长期贷款增加4833亿元。从企业贷款端看，6月新增企业贷款6952亿元，其中，短期贷款增加2737亿元，中长期贷款增加5778亿元，票据融资减少1648亿元。整体而言，6月居民中长期占比小幅回落，企业中长期贷款占比回升。

上半年，住户部门贷款增加3.77万亿元，其中，短期贷款增加9527亿元，同比多增6200亿元，预计与个人消费贷款投放力度加大有关；中长期贷款增加2.82万亿元，同比多增2000亿元，主要是受房地产调控政策影响，按揭贷款增速放缓。上半年，企业贷款增加4.43万亿元，其中，短期贷款增加1.64万亿元，同比减少1.04万元，中长期贷款增加4.21万亿元，同比多增2万亿元，票据融资减少1.59万亿元，同比多减2.35万亿元。主要原因是2017年债券市场持续调整，以及企业融资需求比较旺盛。

6月份，新增人民币存款2.64万亿元，同比增9.2%，增速与5月末持平，比2016年同期低1.7个百分点。上半年，人民币存款增加9.07万亿元，同比少增1.46万亿元，其中，居民、非银同比增加4000亿元、6011亿元；企业、财政存款同比下降2.12万亿元、5168亿元，企业存款同比下降与地方债发行大幅减少有关。上半年存款增速下滑，主要是由于金融去杠杆导致金融系统存款派生能力的下降，在强监管贯穿全年的背景下，下半年存款增长仍将较为乏力。

从新增存款结构来看，6月份，居民存款增加1.08万亿元，非金融性公司存款增加1.07万亿元，财政存款减少6165亿元，非银行业金融机构存款增加2649亿元。6月份，新增存款同比多增主要是结构性存款和居民存款增加所致。上半年，住户存款增加3.94万亿元，同比多增4000亿元；非金融企业存款增加1.45万亿元，同比少增2.12万亿元；财政性存款增加4164亿元，同比少增5168亿元；非银行业金融机构存款增加1.03万亿元，同比多增4092亿元。新增存款下降主要是稳健中性货币政策叠加去杠杆，非金融企业存款减少所致。

6月末，M2同比增长9.4%，增速分别比5月末和2016年同期低0.2%和2.4%，增速为近30年来新低，；M1同比增长15%，增速分别比5月末和2016年同期低2.0%和9.6%。M1和M2剪刀差为5.60%，持续收窄。基数效应拉低了6月M2增速约0.15%。随着稳健中性货币政策的落实，金融机构表外扩张速度有所放缓，由此派生的存款和M2增速相应下降，比过去低一些的M2增速可能成为新常态。在去杠杆的强监管政策影响下，预计2017年后續月份M2将维持在9%-10%之间。

上半年，社会融资规模增量为11.17万亿元，比2016年同期多增1.36万亿元。6月份当月，社会融资规模增量为1.78万亿元，比2016年同期多增1283亿元。新增社融结构发生了明显的变化：一方面，市场利率上行导致企业债券融资受阻，融资需求向表内贷款转移。上半年，金融机构对实体经济发放的本外币贷款为8.26万亿元，比2016年同期多增1.15万亿元；企业债券融资净减少3708亿元，比2016年同期多减2.14万亿元；但近期债券市场融资有所恢复，6月份，企业债券净融资额环比多2344亿元。另一方面，监管加强，表外融资向表内回流，同时通道业务转向信托。上半年，信托贷款增加1.31万亿元，比2016年同期多增1.03万亿元；委托贷款增加5988亿元，比2016年同期少增4477亿元。

6月份，新增人民币贷款1.54万亿元，同比多增1600亿元，剔除非银贷款后的一般性贷款为1.45万亿元，同比多增1000亿元。6月对公贷款新增8515亿元，占当月贷款增量的55%，其中短期、中长期对公贷款分别新增2737亿元和5778亿元，预计在企业融资需求改善及债券融资需求较低的情况下，对公贷款下半年继续保持良好增势。

居民端新增贷款7441亿元，其中短期、中长期贷款分别新增2608亿元和4833亿元。预计受房地产调控及银行房贷利率中枢上行的影响，居民中长期贷款将小幅下降，后续月度按揭增量将保持在4500亿元左右。而票据6月负增长1648亿元，连续8个月维持负增长。

上半年，新增信贷7.97万亿元，同比多增4362亿元，需求较2016年同期有所改善。平安证券认为，从结构上来看，与2016年同期相比主要有三方面变化：首先，上半年，企业中长期贷款在新增信贷中的占比达到53%，比2016年同期占比提高18个百分点，主要由于基建及企业需求的回暖以及按揭贷款的下降；其次，上半年，短期居民贷款增长在新增信贷中的占比达到12%，较2016年同期占比提高8个百分点，预计与商业银行加大个人消费贷款投放有关；第三，受票据利率高企及银行调剂额度给一般性贷款的影响，上半年，票据负增1.59万亿元，同比下降2.33万亿元。

上半年，剔除非银贷款后的一般性贷款新增8.2万亿元，同比多增7000亿元。考虑到表内信贷需求的超预期及表外监管趋严导致需求向表内转移的影响，平安证券将全年一般性贷款增量由12万亿元上调至13万亿元。目前，上半年已经占到预测增量的63%，在需求较为旺盛但监管去杠杆的背景下，下半年信贷投放有可能维持紧平衡态势。展望7月，在6月冲量后贷款将有明显回落，预计新增规模为0.7万亿-0.8万亿元。

虽然社融增速基本持平，但债券融资萎缩表明表外监管力度仍在加强。6月份，新增社融1.78万亿元，同比增速达到13%，与5月基本持平，其中，人民币新增贷款占比达到81%，是社融的主要贡献因素。广义社融同比增加11%，较5月下降2个百分点，预计主要受季末MPA考核的影响。

6月份，受监管及价格因素的影响，债券融资负增长219亿元，同比下降2227亿元；股票融资新增491亿元，与5月基本持平；信托贷款新增2465亿元，同比增加1656亿元，预计与银行表外融资受限有关，委托贷款负增长33亿元，同比下降1754亿元，连续3个月负增长，受监管影响，预计委托贷款会持续萎缩。未贴现银行承兑汇票负增长205亿元，同比增加2515亿元，主要是2016年同期低基数的原因。

上半年，社融增量为11.17万亿元，比2016年同期多增1.36万亿元，主要由于人民币贷款、信托贷款分别同比多增7288亿元和1.03万亿元，在上半年社融增量中的占比分别为73.5%和11.7%。企业债券同比下降2.14万亿元，占比为-3.3%，较2016年同期下降21个百分点。展望7月，债券融资未见根本好转，委贷融资持续受限，预计新增社融规模在0.9万亿-1万亿元。

金融发展需回归本源

随着第五次全国金融工作会议的落幕，服务实体、防控金融风险以及深化金融改革等将成为未来金融监管的重点方向。“服务实体、防控风险、深化改革”的三位一体，表明在监管推进重协调的前提下，金融业的发展需要回归本源。

本次金融工作会议对未来五年国内金融领域工作的开展奠定主基调，服务实体经济、防控金融风险及深化金融改革将成为未来五年金融工作开展的重心。从优先级来看，更好地服务实体经济被放在了显著突出的位置。“金融是实体经济的血脉，为实体经济服务是金融的天职，也是防范金融风险的根本举措”。这意味着未来对于金融行业资金“脱实向虚”行为的抑制将会持续，同业间套利业务的空间将被进一步压缩。长期来看，金融业各参与主体回归本源服务实体经济，有利于国内经济的平稳运行和金融行业的健康发展。

6月的金融数据可见一斑，信贷增长超市场预期，表明“脱虚向实”政策取得一定的效果。

6月份，人民币贷款新增1.54万亿元，而5月新增额为1.11万亿元，增幅超市场一致预期。分部门来看，住户部门贷款增加7384亿元，其中，短期贷款、中长期贷款分别增加2608亿元、4833亿元，中长期贷款的增幅逆转了前几个月的下降趋势，而短期贷款比5月多增加828亿元，可能与银行逐渐转战零售业务有关。非金融企业及机关团体贷款增加6952亿元，比5月多增加1291亿元，主要是由于中长期贷款比5月多增加了1382亿元，表明金融机构逐步增加了对实体经济的支持力度，“脱虚向实”的政策效果显著，金融去杠杆的政策效应进一步显现。

上半年，新增贷款7.97万亿元，远超市场预期。一方面，表外转表内已成行业趋势，实体贷款需求非常旺盛，债券融资和表外融资受阻转表内，民间融资转表内也值得关注；另一方面，上半年已投放全年新增人民币贷款的65%左右，银行可实现以量补价，二季度，银行业绩超预期已成定局。

从监管推进的角度来看，控风险补短板的方向不变，未来监管将更注重行業间的协调。由于2016年以来各金融子行业内部监管不断趋严，对各类机构原有业务发展带来了较大冲击。因此，金融监管工作未来的调整和推进节奏是市场对于此次金融工作会议最为关心的话题。从最终公布的信息来看，整体上金融监管方向并未改变，控制行业风险，弥补监管短板依然是未来金融监管工作的主要内容。

值得注意的是，各金融子行业间的监管协调沟通工作的重要性被提到了更高的位置，国务院未来将下设金融稳定发展委员会，同时加强金融基础设施的统筹监管和互联互通，推进金融业综合统计和监管信息共享。采取这样的架构一方面可以弥补目前分业监管所存在的弊端，极大地提升监管的有效性，同时也将对监管架构调整的影响降到最低，以防止出现由于监管架构大幅变动对金融行业带来的波动。

监管对于银行业务结构所带来的调整将会持续，但在各部门间协调加深的情况下，预计下半年的监管节奏较上半年将有明显缓和，从而降低监管因素对部分银行业务调整带来的波动。当然，监管的长期影响依然不容忽视。在行业强监管的环境下，原先各子行业相对分离的监管架构或将面临调整，顶层设计的完善将对包括银行在内的各类金融机构未来的业务发展产生深远的影响。与此同时，下一步的监管工作安排也将进一步明确，这将直接影响资管、理财等业务监管新规细则的落地进程。

对银行而言，一方面，负债端同业负债的增长受到约束；另一方面，资产端受MPA以及监管对穿透和去通道要求的影响，规模扩张面临制约，行业竞争格局将会重塑。从银行的角度而言，这相对有利于负债端拥有更强吸存能力、资产端拥有更强风险定价能力以及整体资本使用效率更高的银行。

目前，银行板块整体估值略有提高，但依然在1倍PB以下，行业整体4.2%的股息率水平具备吸引力。金融工作会议整体内容符合市场预期，监管因素的负面预期已消化得较为充分，经济企稳对银行资产质量的正面提升仍在持续。在2017年银行业基本面边际改善的背景下，银行板块整体估值仍有继续提升的空间。

随着金融去杠杆的渐次推进，市场对此预期将会持续消化；虽然政策约束估值提升，但行业基本面存积极改善的迹象。鉴于A股纳入MSCI后资金对以金融板块为代表的蓝筹偏好提升，银行板块不良反弹趋缓表明基本面企稳，存在一定的配置价值。

MSCI正式把A股纳入，尤其是银行股，银行股的市值占比从11.2%提高到27.4%。金融股大蓝筹价值将得到实足的提升，同时也将引导投资风格向价值投资转变，顺利实现“二八转换”。另外，A股投资者结构也将会发生重大改变，银行在金融体系中的重要性彰显投资价值。

在行业面出现积极变化的前提下，金融去杠杆不改银行业基本面改善预期，可能只是改善幅度的预期需要有所下调。银监会公布的一季度监管数据显示，行业基本面的确在改善，行业ROE为14.77%，开始触底回升；NIM为2.03%，也基本已经触底，随后将回升；不良率为1.74%，环比持平，未来将环比下降；净利润增速为4.61%，环比回升。

三季度银行股的业绩增长值得看好，主要原因为三季度行业NIM将环比回升；ROE继续回升；不良贷款增速继续放缓；RAROC也将企稳回升；资金空转减少；债转股专营子公司陆续成立，债转股开始大规模推进等。局。