审计师声誉、盈余质量与融资约束相关性分析*

牡丹江师范学院经济与管理学院 芦丽丽

审计师声誉、盈余质量与融资约束相关性分析*

牡丹江师范学院经济与管理学院 芦丽丽

本文以2009-2015年我国中小板上市企业为研究对象，着重研究了企业盈余质量和融资约束之间的关系，进一步分析了审计师声誉对盈余质量和融资约束关系的调节作用。研究表明：企业盈余的真实性越高，其受到的融资约束越小，即企业盈余真实性与融资约束显著负相关；企业盈余的持续性越好，其受到的融资约束越小，即盈余持续性与融资约束显著负相关；企业雇佣声誉高的审计师进行审计时，能出具高质量的盈余质量的审计意见，可以缓解由于盈余失真带来的融资约束，更可以增强盈余持续性对融资约束的缓解效果。

审计师声誉 盈余质量 融资约束

一、引言

在我国现阶段的经济发展中，中小企业的贡献度越来越高，占总企业数量九成以上的中小企业对国家税收和GDP的贡献已超过50%。但由于自身存在着内部控制机制不完善、信息披露制度不健全、财务报表不清晰、经营风险比较大等问题以及与外部利益相关者之间存在着严重的信息不对称，中小企业并没有能从外部市场中获得与其发展相匹配的融资，同时在国内外复杂经济形势下，其成本增加、利润降低及自身积累不足现象更加突出，融资困难已成为中小企业迅速发展的关键制约因素。而盈余质量作为企业绩效的重要衡量标准，能向相关利益者真实、可靠地提供企业经营及财务的具体状况，并能反映出企业的真实市场价值，有助于利益相关者根据企业的实际情况作出合理的投资决策。另一方面，企业盈余质量要靠审计师作出的审计意见来评价，企业雇佣的审计师声誉越高，越容易发现企业利润中的操作性利润所占比重和财务舞弊现象，如果审计师出具了标准无保留意见，则该企业的盈余质量更加令人信服。因此，审计师的声誉越高，对企业出具的审计意见更加谨慎并符合企业的实际情况，能从最大程度上降低企业与利益相关者之间的信息不对称，提升企业财务的透明度，使企业更易于获得外部融资。但是，现阶段中关于审计师声誉、盈余质量和融资约束三者之间关系的研究较少。因此，本文的研究则显得尤为重要和必要。

二、文献综述

（一）国外文献 Leuz C、Nanda D＆Wysocki P D（2003）对融资约束进行了如下的定义：在有足够的内部融资时企业的首要选择是进行内部融资，因内部融资所需成本较低；但是内部资金不足而又面临外部融资困难时，企业必须放弃能盈利的投资项目，就形成了融资约束。McNichols M F＆Stubben S R（2008）通过对企业投资与现金流敏感性的实证分析验证了融资约束的存在性。Francis＆Wang（2004）认为会计师事务所规模越大，占据的市场越多，审计师对于自身的声誉就越为重视，出具的审计意见质量就越高。Xie（2001）将企业利润分为操纵性利润和非操作性利润，并以此为基础进行盈余质量的分析。Biddle＆Hilary（2006）认为高质量的盈余信息能很大程度上降低企业与外界投资者之间的信息不对称，从而有助于融资效率的提升。Francis et al.（2004）研究证实盈余持续性越好，融资成本越低，即盈余持续性与融资约束显著负相关。Dechow P, Ge W,＆Schrand C（2010）认为由于银行与中小企业之间信息的严重不对称，银行更倾向于向大型企业提供融资机会。而Li F.（2011）则认为企业可以通过与银行之间建立良好的合作互助关系，成为银行“优质客户群体”中的一员，就能以较小的融资成本获得较多的融资机会。

（二）国内文献 罗炜、饶品贵（2010）和肖华华（2013）通过研究认为企业的盈余持续性越好，盈余质量就越高，企业的市场价值就越大。吴建华、刘睿智（2010）认为企业如未实现目标绩效，其管理层往往会对盈余进行操作，对财务报表进行相应的粉饰，进而获得自身期望得到的回报。张翠波认为（2001）企业管理层对盈余的操纵会降低盈余质量，影响投资者对企业真实情况的了解，降低企业的市场价值。曹琼（2013）认为盈余质量低的企业更易于得到审计师的非标准审计意见，导致其融资约束程度增强。刘伟、刘星（2007）则认为企业可以通过更换审计师的手段达到其进行盈余操纵的期望，更换后的审计师出于自身利益的考虑倾向于出具标准无保留的审计意见。肖华，张国清（2013）认为审计师进行审计的重要依据就是企业的盈余质量，企业的盈余质量越差，审计师承担的审计风险就越大，更倾向于对企业出具非标准的审计意见。张金鑫等（2013）认为企业主动进行信息披露有助于缓解面临的融资约束。朱凯（2009）也持有同样的观点，认为非标准的审计意见会使利益相关者对企业没有足够的信心，会朝着企业不期望的方向调整投资策略。邓建平（2011）认为企业可以通过与银行等金融机构构建良好的合作关系，缓解融资困难的局面。林毅夫（2001）发现中小企业由于其融资需求数量较少，且难以规模化，从而无法得到投资机构的青睐，只能更加依赖于银行贷款。

三、理论分析与研究假设

本文的研究对象是中小板上市企业，这类企业的优点是具有较强的成长性，可以选择的投资项目众多且较为多元化，但其缺点也同样明显。大部分中小板上市企业存在着尚未完善的内部控制体制、不健全的信息披露制度、不清晰的财务账目及面临极大的经营风险等问题，造成中小板上市企业虽对融资有着较为强烈的需求，但利益相关者却无法得到其真实有效的经营和财务信息，形成了利益相关者与企业之间巨大的信息不对称，最终导致中小板上市企业在获得外部融资时很大程度的约束，阻碍了企业的迅速发展。盈余质量能对企业的经营绩效和财务状况做出最为真实和可靠的反映，可以作为利益相关者与企业之间信息有效传递的渠道，并可作为企业市场价值估值的重要依据。利益相关者可以根据盈余质量对企业做出合理的投资决策。本文对盈余管理从其真实性和持续性两方面进行了详细的研究和分析。盈余真实性用操作性利润所占比例作为衡量标准，其比重越小，说明企业盈余的真实性越高。《新企业会计准则》中明确规定上市企业必须遵守相关规定定期向利益相关者和企业股东披露真实有效的财务报表和重大事项。但是企业可能为实现某项特殊的经营策略，引起其希望的市场反应，通常选择提前或者之后对其盈余信息进行披露，同时还存在对财务报表进行粉饰从而掩盖其进行盈余操纵行为的事实，对利益相关者的投资决策产生误导，进而导致利益相关者向企业提供融资时更为谨慎小心，设置更多的融资约束。而高质量、真实性较强的盈余信息能降低企业与利益相关者之间的信息不对称，利于利益相关者更加真实可靠地获得企业的经营状况和财务信息，从而能制定更加合理的投资决策，大大降低投资风险，进而既能使企业就能获得更多渠道的融资机会，只要支付较低的融资成本，并又能充分保证相关利益者的投资利益，形成双赢的良好投融资环境。基于以上分析，提出本文的假设1：

假设1：企业的盈余真实性与融资约束显著负相关

盈余持续性使用盈余中现金流占应计利润的比重来表示，其比重越大，企业盈余的持续性越好。在信息含量方面，现金流是要高于应计利润的，因此盈余持续性可以帮助利益相关者了解企业更多的经营现状及盈利能力，从而就会影响其投资决策的做出。企业的盈余持续性越好，表明企业盈余中的现金流量越大，企业的市场价值更容易较为精确的估计和计量，可以减轻信息不对称程度。同时利益相关者也倾向于向现金流量较大的企业提供融资机会，保障自身的投资利益，这些都可以解决企业融资约束的问题。基于以上分析，提出本文的假设2：

假设2：企业的盈余持续性与融资约束显著负相关

通过前文的论述分析，我们已经知道企业盈余质量与融资约束之间有着密切的关联，但是信息不对称则影响了企业与相关利益者之间的有效沟通，从而导致企业得不到融资而相关利益者也无法通过投资获得利益。这样，融资约束就产生了。而作为第三方的审计师则成为了相关利益者和企业之间进行沟通的有效渠道，成为相关利益者是否向企业进行投资的重要依据，也是企业得到融资的重要手段。一般来讲，声誉较高的审计师为了维护自身的声誉和审计质量，一般会选择比较系统的审计流程，会在审计过程中利用较多的资源，采用的审计测试程序更为科学合理，倾向于出具高质量的审计意见，能向市场传递出较为真实的盈余信息，从而使得企业会更加注重自身的盈余质量的真实性和持续性，能帮助相关利益者更加真实的获得企业的经营状况和财务信息，进而能制定较为合理的投资决策，能从一定程度上帮助企业解决融资约束的问题。基于以上分析，提出本文的假设3和假设4：

假设3：审计师声誉对盈余真实性与融资约束之间的关系具有调节作用，即高声誉的审计师能缓解盈余失真引起的融资约束

假设4：审计师声誉对盈余持续性和融资约束之间的关系具有调节作用，即高声誉的审计师能增强盈余持续性与融资约束之间的缓解作用

四、研究设计

（一）样本选择与数据来源 本文选择2009-2015年我国中小板上市企业为初始研究样本，并对其进行了如下的筛选：（1）提出金融、保险类上市企业；（2）剔除ST及样本上市企业；（3）剔除财务数据披露不完整的上市企业。最终共得到2738个有效研究数据。同时应注意的是本文的被解释变量企业的融资约束，外部的投资者和债权人关注并根据往期的融资约束情况选择对企业的投资策略，因此本文中关于融资约束的数据进行了滞后一期的处理。为保证研究结果的可靠性，为消除异常值对本文研究结果的影响，在本文中对所有的连续数据均进行了1%的缩尾处理。本文所有数据均来源于CSMAR数据库和证券交易所官方网站，在数据处理时采用了Stata 12.0软件。

（二）变量定义 （1）融资约束。现阶段关于融资约束的度量方法主要有两种：一种是按照企业的资产规模、股权分配、资产负债率等单个指标划分融资约束程度；二是利用多个相关财务指标构建综合指数以反映企业的融资约束程度。在本文的变量选择过程中，考虑到采取单指标度量融资约束会有偶然因素，因此本文借鉴况学文（2010）、张金鑫（2013）及陈前前（2015）的相关研究，选择资产负债率（Lev）、市场与账面价值比值（MTB）、净资产收益率（Roe）和股权分配比例（DIV）四个指标并利用Logit模型构造融资约束的综合指数，用FC来表示。（2）审计师声誉。审计师的声誉难以用具体的数据来进行度量，现阶段的研究中一般用会计事务所规模或者审计费用作为审计师声誉的替代变量。本文借鉴漆江娜（2004）、刘峰等（2010）及陈骏等（2011）的相关研究，选择会计事务所规模作为审计师声誉的度量标准，并用符号AR表示。当企业雇佣的事务所为国际四大时，赋值AR为1，否则将AR赋值为0。（3）盈余质量。现阶段衡量盈余质量（EQ）的属性有持续性、真实性、平滑性及非对称及时性等，尚未有较为统一的衡量标准。本文借鉴以往相关研究的结果，选择盈余真实性和持续性作为盈余质量的衡量标准和度量方法。第一，盈余真实性。盈余真实性不涉及盈余管理和操纵行为，能客观的对企业的经营状况和市场价值做出最真实的反映，本文利用修正后的Jones模型计算出盈余操纵性应计利润，用其大小来衡量盈余真实性，并用符号EQA来表示。EQA的值越大，说明企业进行盈余管理的程度越大，其真实性就越差，整个盈余质量就越差。第二，盈余持续性。对于企业来讲，当前的绩效固然重要，但最重要的是企业能对未来的绩效和权益做出合理科学的预估，因此对未来绩效和权益预估的准确性则成为衡量企业盈余质量的重要方面，在本文中我们用盈余持续性对其准确性进行衡量。企业的盈余持续性越好，其盈余质量越高，企业相应的市场价值就越大。本文借鉴宋建波等（2012）的研究结论，将盈余持续性用经营活动现金流与净利润比值变动额替代，并用PER表示。PER越大，说明企业的盈余持续性越好。（4）控制变量。为减少其他因素对融资约束的影响，更好的对盈余质量、审计师声誉和融资约束三者之间的关系，本文借鉴张纯（2007）、王少飞（2009）、邓建平（2011）及郭桂花（2014）等的研究成果，将企业规模Size、经营管理现金流CFO、企业投资价值TQ、资产负债率Lev、企业成长性Growth以及企业净资产收益率SOE作为本文的控制变量，并引入年度和行业两个虚拟变量。各主要变量定义及说明如表1所示。

表1 各主要变量定义及说明

（三）模型构建 在本文的研究假设中已说明本文的盈余质量和控制变量采用的滞后一期的数据进行研究的。为了验证审计师声誉、盈余质量和融资约束三者之间的关系，构建4个回归模型如下：

为验证假设1构建模型1：

五、实证分析

（一）描述性统计 本文对各主要变量的极值、均值及标准差进行了描述性统计，其结果如表2所示。由表2我们可以看出：对于中小板上市企业来讲，其融资约束的均值以达到了0.5102，说明我国中小板上市企业中有超过半数的企业面临着融资难的问题，最大值为0.9712，表明其融资约束程度非常高，已经接近于无法融资；盈余真实性EQA的均值为0.1432，标准差为0.1012，表明研究样本中的企业盈余真实性较高，可操纵性盈余比重并不大，但我们不能排除企业对财务报表及披露的信息进行粉饰的可能性，同时最小值为0.0041，最大值为0.4928，表明样本中企业的盈余真实性有着较大的差距；盈余持续性PER的均值为0.2938，标准差为5.6385，且最小值和最大值相差较大，说明我国中小企业的盈余持续性偏低且存在较大的差异，需从整体上提升企业的盈余持续性水平；而审计师声誉AR的均值只有0.0302，表明我国中小企业中只有3%的选择国际四大进行年终审计，整体审计水平偏低。在控制变量方面，企业规模Size的最小值为19.9027，最大值为23.8894，均值为21.5268，表明样本中的企业在规模上并无较大的差距；经营活动现金流CFO的均值为0.0549，表明样本企业的现金流状况较为良好；而国际托宾Q值TQ的均值为0.6798，表明利益相关者对于我国中小企业的投资前景是较为看好的，符合中小企业成长性好的特点；资产负债率Lev的均值为0.4012，略低于国际最优资产负债率0.5的要求，最小值为0.0428，表明该企业的融资机会很少；对于企业成长性Growth来讲，均值为0.2123，最小值为-0.4268，最大值为1.5239，说明样本中企业在成长性方面有着较大的差距；在净资产收益率ROE上，均值为0.098，表明我国中小企业的盈利能力有待于进一步的提升。

表2 各主要变量的描述性统计

（二）相关性分析 为了确保回归分析结果正确，先检验各变量的相关性。进行相关性分析时选用的分析软件为Stata12.0。所分析得到结果反映在表3，此表显示出各变量的相关系数矩阵。具体结果如表3所示。

表3 各主要变量的Person分析

从表3的相关性分析表中我们可以看出：盈余真实性EQA与融资约束FC之间的相关系数为0.098，为负数，且在1%水平上相关，说明两者之间显著正相关，即企业的盈余真实性越好，其操纵性盈余所占比重越小，企业面临的融资约束程度就越小，初步验证了本文中的假设1是成立的；盈余持续性PER与融资约束FC之间的相关系数为-0.042，为负数，且在5%水平上显著，说明两者之间显著负相关，即企业的盈余持续性越好，盈余质量越高，企业所面临的融资约束就越少，初步验证了本文中的假设2是成立的；而审计师声誉AR与融资约束FC之间的相关系数为-0.052，为负数，且在1%水平上显著，表明两者之间显著负相关，因此将审计师声誉作为盈余质量与融资约束之间的调控环是比较合适的。在控制变量方面，企业规模Size、经营活动现金流CFO、国际托宾Q值TQ、企业成长性Growth和净资产收益率ROE均与融资约束FC显著负相关，说明企业规模越大，经营状况越好，成长性越强，其面临的融资约束程度越小；资产负债率Lev与融资约束FC之间显著正相关，说明企业负债越多，面临的融资约束程度越大。

（三）回归分析 （1）盈余真实性与融资约束的回归分析。为进一步验证盈余真实性与融资约束之间的关系，本文利用模型1对其进行了回归分析，回归分析结果如表4所示。

表4 盈余真实性与融资约束回归分析

由表4中可知：盈余真实性EQA与融资约束FC之间的回归系数为0.1423，且在5%水平显著，说明两者之间显著正相关，即EQA越大，可操纵盈余所占比重越大，盈余真实性越差，企业面临的融资约束程度越大，进一步验证了本文的假设1是成立。在控制变量方面，该回归分析得出的结果与前面的相关性分析结果基本保持一致。

（2）盈余持续性与融资约束的回归分析。为进一步验证盈余持续性与融资约束之间的关系，本文利用模型2对其进行了回归分析，回归分析结果如表5所示。由表5可以看出，盈余持续性PER与融资约束FC之间的回归系数为-0. 0021，为负数，且在1%水平上显著，说明两者之间显著负相关，即盈余持续性越好，盈余质量越高，企业面临的融资约束程度就越小，验证了本文的假设2是成立的。控制变量方面的回归分析结果与相关性分析结果基本保持一致。

表5 盈余持续性与融资约束回归分析

（3）审计师声誉、盈余质量和融资约束回归分析。在本回归分析中，将审计师声誉作为盈余质量和融资约束之间的调节变量，利用模型3和4对三者之间的关系进行了回归分析，结果如表6所示。由表6可以得出以下结论：审计师声誉和盈余真实性之间的交叉系数AR*EQA与融资约束FC之间的回归系数为-0.4628，为负数，且在5%水平显著，说明审计师声誉对盈余真实性与融资约束之间的关系具有调节作用，即审计师声誉对盈余真实性与融资约束之间的负相关有抑制作用，也就是审计师声誉越高，越能有效缓解由于盈余失真造成的融资约束，验证了本文中的假设3是正确的；而审计师声誉与盈余持续性之间的交叉项AR*PER和融资约束FC之间的回归系数为-0.3012，为负数，且在5%水平上显著，则表明审计师声誉对盈余持续性与融资约束之间的负相关具有调节作用，即审计师声誉能有效增强盈余持续性对融资约束的缓解作用，验证了本文的假设4是正确的。在控制变量方面，该回归分析结果与前文的相关性分析结果基本保持一致，说明引入的控制变量是较为合理的。

（四）稳健性分析 未验证本文回归模型及研究结果的稳健性，将企业的运营成本和总资产的比值引入到所建模型中，重新进行回归分析，得到的结论与本文的研究结果基本保持一致，说明本文所构建的模型以及研究结论是较为稳健和可靠的。

表6 审计师声誉、盈余质量和融资约束回归分析

六、结论与建议

（一）结论 研究发现：首先，在我国中小板大部分上市企业在面临着融资约束问题，其根源在于银企之间的信息不对称。其次，企业盈余质量的两个方面的内容盈余真实性和盈余持续性均与融资约束有着影响关系。企业盈余的真实性越高，其受到的融资约束越小，即企业盈余真实性与融资约束显著负相关；企业盈余的持续性越好，其受到的融资约束越小，即盈余持续性与融资约束显著负相关。最后，审计师声誉能够有效调节盈余质量与融资约束之间的关系，企业雇佣声誉高的审计师进行审计时，能出具高质量的盈余质量的审计意见，可以缓解由于盈余失真带来的融资约束，更可以增强盈余持续性对融资约束之间的缓解效果。

（二）建议 （1）加速会计准则体系构建。科学合理的会计准则是企业保障盈余质量的基础，我们应从基础制度上着手保证盈余质量的科学合理性。我们应不断加强盈余相关项目科目的实时性和合理性，并监督企业对盈余管理披露的详尽程度，帮助相关利益者充分了解企业的真实盈余状况和作出合理的投资决策。（2）完善会计文化的良性诱导机制。在任何性质的企业中，企业文化的建设都是建设的重点，会计文化也不例外，企业出现盈余质量不高的关键原因就是其良性会计文化的缺失。现代社会中，在暴利的诱导下，再加上政府相关部门的监督力度偏小，很多会计从业人员已成为企业管理层攫取利益的帮手，这种情况正在不断蔓延。这种环境下，企业作出的财务报表公信力逐渐下降，融资涉及的企业与相关利益者之间的相互信任程度也在不断下降，会导致企业面临的融资危机更加严重。因此，我们应不断加强良性会计文化的建设，从根本上改善中小企业的盈余质量，才能逐步解决融资约束的困境。（3）不断提升披露机制的完善程度。相关利益者只有在对企业具有充足的信心时才能做出融资决策，其关键就是能了解到企业真实的盈余质量状况，因此盈余质量的披露机制则成为我们应该重点构建的对象。我们应统一企业的盈余质量披露制度，规范披露内容和方法，建立统一的平台进行统一标准的披露，不断引导企业进行符合规定的信息披露，从而降低银企之间的信息不对称现象。（4）进一步规范资本中介市场的服务机构的建设和管理。现阶段主要的资本市场中介服务机构主要包括会计师事务所、资产评估事务所、各类证券公司和相关律师事务所。我们应不断完善该类机构的规范化建设，形成多元化的服务机构。该类机构中应有着较为规范的审计及服务流程、科学的服务信息平台，从而使企业无法通过购买审计意见的方式进行盈余操纵行为，不断提升企业的盈余质量，使融资双方之间更加相互信任，解决中小企业融资难的问题，促进中小企业的迅速发展，为我国社会经济的发展作出更大的贡献。

*本文系牡丹江师范学院2016年科研项目“新内部审计准则实施下的我国高校审计风险及防范研究”（项目编号：QN201612）；牡丹江市社会科学课题项目2016年项目“我国风险投资税收政策研究”（项目编号：160107）；牡丹江市社会科学课题项目2016年项目“新经济环境下外贸企业发展战略调整研究”（项目编号：160413）的阶段性研究成果。

［1］张金鑫、王逸：《会计稳健性与公司融资约束——基于两类稳健性视角的研究》，《会计研究》2013年第9期。

［2］肖华、张国清：《内部控制质量、盈余持续性与公司价值》，《会计研究》2013年第5期。

［3］吴建华、刘睿智：《上市公司高管薪酬激励与盈余管理实证分析》，《财会通讯》2010年第24期。

［4］BiddleG C,HilaryG.AccountingQualityand Firm-level Capital Investment.The Accounting Review,2006.

［5］Dechow P,Ge W,Schrand C.Understanding Earnings Quality:A Review of the Proxies,Their Determinants and Their Consequences.Journal of Accounting and Economics,2010.

［6］Li F.Earnings Quality Based on Corporate Investment Decisions.Journal of Accounting Research,2011.

［7］Tucker J W,Zarowin P A.Does Income Smoothing Improve Earnings Informativeness？ The Accounting Review, 2006.

［8］McNichols M F,Stubben S R.Does Earnings Management Affect Firms’Investment Decisions？ The Accounting Review,2008.

［9］Leuz C,Nanda D,Wysocki P D.Earnings Management and Investor Protection:and International Comparison.Journal of Financial Economics,2003.

（编辑 文 博）