晋升激励、薪酬激励与国企过度投资

张宏亮 王靖宇 缪森林

内容提要：我国的国有企业不仅掌控着国民经济的正常运行，而且肩负着增加就业、缩小贫富差距等社会责任。本文以国有上市公司2008-2014年数据为研究对象，对晋升激励、薪酬激励与国企过度投资的关系进行实证分析，发现晋升激励和薪酬激励都会刺激国企过度投资，晋升激励和薪酬激励对过度投资的影响存在着替代作用；与公益类国企相比，商业类国企有着更加明显的过度投资倾向，更容易受到晋升激励与薪酬激励的影响。因此，在深化国企改革过程中应对不同功能的国企进行分类管理，进一步提高国企特别是商业类国企的投资效率；应充分利用好物质激励和非物质激励两种手段，正确引导国企高管的投资行为；政治晋升要减少“关系晋升”现象，国资委要做好投资者利益的“看门人”。

关键词：晋升激励；薪酬激励；国有企业；过度投资

中图分类号：F275文献标识码：A文章编号：1001-148X（2017）06-0131-06

投资、出口、消费是拉动我国经济增长的“三驾马车”，投资不仅在宏观上影响着国民经济的运行，在微观上还影响着企业的持续发展，国企的投资更是维持我国经济持续增长的主力。我国国企不仅是经济主体，还是社会责任主体，财权和事权的失衡，致使地方政府有足够的动机干预其所控制的国企，强迫国企分担某些政策性负担。为了使国企高管“自愿”承担政策性负担，地方政府对国企高管采取了物质和非物质的激励，晋升激励是非物质激励手段中的一种，导致国企做出了一些非效率的投资行为。另外，国企高管的薪酬与国企业绩挂钩，国企高管在寻租动机和管理层自利的驱使下也会进行非效率投资，通过过度投资而从中获取某些“隐性”薪酬。

一、研究假设与研究设计的提出

从晋升激励与国企过度投资的关系来看，晋升激励会刺激高管进行过度投资，主要原因有两个方面：一是替代效应，二是资源依赖理论。根据替代效应，当国企高管的高薪受到约束以后，薪酬方面的激励效果就会不足，国企高管为满足自身物质和心理上的某些需求，就会主动寻求非物质激励；同时，为了缓解代理问题，政府也会更多地利用非物质激励手段，而职务的晋升在组织中最具有激励效果，国企高管存在充分的动机谋求政治晋升。资源依赖理论（Pfeffer & Salancik，1978）认为那些能够配置和使用关系到公司和管理者未来长远发展的资源往往并不受企业或管理者控制，而是由一些利益相关者决定，这使得管理者出于必要性的考虑而加强与利益相关者的联系。对于高企高管而言，其晋升的决定权由政府掌握，政府在评价国企高管人员业绩时存在主观性，而且要考虑到相关的社会责任问题。因此，国企高管为了实现政治晋升便会分担政府的某些压力，而地方政府官员为了在晋升博弈中取胜也會大力提高本地区的GDP，投资便是最佳选择。所以，在高管的主管动机和政府的“超强控制”下，国企很可能出现过度投资行为。因此，本文提出如下假设：

H1：晋升激励刺激了国企的过度投资行为。

将国企的过度投资行为放在显性激励的框架下考察，薪酬激励同样会加剧国企的过度投资行为，其原因就在于管理层自利和寻租动机。我国20世纪70年代末开始进行国企改革以来，现代企业制度在国企逐步建立，但是国企特殊的治理模式致使国企高管获得了除企业并购、企业资产和股份处置以及管理层任命以外的所有经营权力，而国企高管薪酬的确定带有明显的“刚性管制”色彩（陈冬华，2005），并不能完全体现市场价值。为了谋求其他“隐性”薪酬、获取控制权收益，投资就是国企高管的理性选择（辛清泉等，2007）。因此，本文提出如下假设：

H2：薪酬激励会刺激国企的过度投资行为。

既然晋升激励和薪酬激励都会刺激国企的过度投资行为，那么这二者究竟起到了替代作用还是协同作用？从理论上讲，这二者存在着替代作用，因为政治晋升和高薪对于国企高管存在着替代性的激励效应（廖理等，2011）：当某一种激励渠道受阻时，高管会更多地选择另一种激励方式；同样，政府为了使国企高管进一步配合政府的意图，当某一种激励手段受到约束以后，也会更多地采用另一种手段对国企高管进行激励，以便国企分担部分政策性压力，促进地方经济增长。因此，无论从国企高管的主观动机还是被动压力方面，这两种激励方式对于过度投资都存在着替代作用。因此，本文提出如下假设：

H3：晋升激励与薪酬激励在国企过度投资行为中起到了替代作用。

为了证实假设的正确与否，本文利用了国企上市公司的数据进行验证；同时，为了保证结果的可靠性，本文进行了稳健性检验。

（一）样本的选取

本文选取了2008-2014年国有上市公司的相关数据，主要数据来源于国泰安CSMAR数据库，治理结构数据来源于锐思RESSET数据库。为了保证实证结果的可靠性，本文对所选取的数据进行了如下处理：（1）剔除了金融类上市公司；（2）剔除了ST、*ST上市公司；（3）剔除了除国有企业以外的其他股权性质的上市公司。最终得到非平衡面板数据，其中包含了3474个有效国企数据，国企类型中同时涵盖了央企、省国企和市国企。对数据的基本处理通过Excel进行，回归采用的计量软件为Stata。

（二）关键变量的定义与度量

1.晋升激励。长期以来，我国对于干部的人事考核实行了“四化”的标准，即所谓的“革命化、年轻化、知识化、专业化”，知识化和专业化是国企高管必须具备的素质，而年轻化是高管之间一个重要的区分因素。从这个角度讲，高管的任职年限越长，其晋升的空间就越小，晋升激励效果越弱，其社会形象管理的动机就越弱。参考刘青松和肖星（2015）的模型，本文通过国企高管的任职年限的长短来测量晋升激励程度，即国企高管的任职年限越长，其晋升的可能性越小，则晋升激励越弱。因此，建立了模型（1）来测度国企高管晋升激励。

Promotioni，t=β0+β1Yeargapi，t-1+β2Levi，t-1+β4Growthi，t-1+β5ROAi，t-1+ε（1）

2.薪酬激励。本文参考了黎文靖和胡玉明（2012）、周权雄和朱卫平（2010）对薪酬激励的定义：薪酬激励=支付给职工以及为职工所支付的现金-董事、监事以及高管薪酬年度报酬总额，其中职工薪酬等于现金流量表中的“支付给职工以及为职工所支付的现金”项目减去高管薪酬总额后的余额，该薪酬差距越大则薪酬激励程度越高。

BWD=Firstthr3-EmpsalEmpnum-Exenun（2）

其中BWD表示高管薪酬与职工薪酬的差距，该薪酬差距越大则薪酬激励程度越高。

3.过度投资。借鉴Richandson（2006）最优投资水平的模型，本文通过企业實际投资额与最优投资额的差来衡量非效率投资，并把非效率投资中的正值作为过度投资的数据。

Investi，t=β0+β1Sizei，t-1+β2Levi，t-1+β3Tobinqi，t-1+β4Cashi，t-1+β5Returni，t-1+∑Ind+∑Year+ε（3）

4.控制变量。为了增强回归结果的稳健性，本文控制了其他对本研究会产生影响的变量，包括企业规模、企业成长性、企业资产负债率、企业的资产收益率。

以上相关变量及其具体含义详见表1。

（三）模型的建立

本文将采用模型（4）-（6）以验证所提出的假设。为便于理解，易于阅读，本文中所涉及的控制变量统一用Control表示。

1.晋升激励与过度投资模型，回归模型如下：

Overinvi，t=β0+β1Yeargapi，t-1+∑Contrali，t-1+∑Year+∑Ind+ε（4）

其中Overinv用来表示国企的过度投资，其数值上等于模型（3）中大于0的残差ε。该模型通过国企高管任职年限与过度投资进行回归，同时控制了一些可能影响过度投资的变量，如企业规模、企业的成长性、行业、年度等，用于检验假设1。根据假设1，β1应当显著为负，因为Yeargap表示高管的实际任职年限，实际任职年限越长，其晋升的空间越小，则过度投资越低。

2.薪酬激励与过度投资模型，回归模型如下：

Overinvi，t=β0+β1BWDi，t-1+∑Controli，t-1+∑Year+∑Ind+ε（5）

模型（5）用于检验假设2，以及薪酬激励与过度投资行为之间的相关性，同时控制了影响过度投资的其他因素。根据本文的假设，β1应当显著为正，即薪酬激励与过度投资是正相关性。薪酬差距越大，薪酬激励程度越强，则过度投资在管理层自利心理的驱使下越严重。

3.晋升激励、薪酬激励与过度投资模型，回归模型如下：

Overinvi，t=β0+β1Yeargapi，t-1+β2BWDi，t-1+β3Yeargapi，t-1×BWDi，t-1+∑Controli，t-1+∑Year+∑Ind+ε（6）

模型（6）通过构造Yeargap和BWD的交互项，检验晋升激励与薪酬激励对过度投资的作用，进而验证假设3。根据本文的假设，β1应当显著为负，β2应当显著为正。若β3显著为正，则说明晋升激励和薪酬激励存在替代效应。若β3显著为负，则说明两种激励手段对过度投资有协同效应。

二、实证结果与分析

（一）主要变量的描述性统计

通过对主要变量进行描述性统计（见表2），结果发现国企高管的任职年限从1年至37年不等，标准差为10951，表明不同的国企之间高管任职年限有很大的波动，而衡量薪酬激励程度的薪酬差则表现出更加剧烈的波动。

（二）回归结果分析

本文控制了相关影响因素之后，以便分析晋升激励、薪酬激励对过度投资的影响，结果见表3至表5。从表3展示的回归结果可以看出无论是混合回归还是逐步加入了年度固定效应和行业固定效应之后，高管任职年限与过度投资都显著负相关，也即高管任职年限越长，其政治晋升的空间越小，谋求政治晋升的动机越弱，则晋升激励的效果越弱，表现为较低程度的过度投资行为。在逐步加入年度固定效应和行业固定效应之后，其相关性并没有受到显著影响。从年度固定效应来看，高管任职年限每提高一个单位，则过度投资下降002%，从而验证了假设1。

针对薪酬激励与国企过度投资之间的关系，本文进行了进一步检验，结果详见表4。可以看出无论是混合回归还是控制了年度固定效应或行业固定效应，薪酬差距与过度投资都是显著正相关性且显著性程度非常高，这说明在薪酬激励的作用下确实激发了国企高管过度投资的动机。上述三类回归中，薪酬差距每提高1%，过度投资水平提高649%，从而验证了假设2，即薪酬激励与过度投资正相关。

表5报告了晋升激励、薪酬激励对国企过度投资的回归结果，从中可以发现同时对晋升激励和薪酬激励进行回归时，晋升激励的解释力显著下降，而薪酬激励随着逐步控制了年度固定效应和行业固定效应后，解释力不断提高，说明薪酬激励应该是刺激国企高管进行过度投资的主要原因。任职年限与薪酬差距的交互项系数显著为负，说明这两种激励手段对过度投资存在替代作用，而非协同作用，从而验证了假设3。

（三）进一步的分析

本文在以上分析的基础上对晋升激励、薪酬激励与国企过度投资之间的关系进行了进一步检验和分析。根据中央22号文件的精神，按照国企的功能将国企划分为公益类国企和商业类国企。公益类国企市场化程度相对较低，主要承担国家的战略性任务，受政府的控制程度较高。商业类国企市场化程度高，其经营主要面向市场，其投资决策更多地针对竞争对手，受到政府干预的程度较低。因此，本文将国企分为公益类国企和商业类国企，进一步分析结果见表6。相比于公益类国企，从表6的结果可以看出商业类国企的薪酬激励更能刺激高管进行过度投资。原因很可能是公益类国企虽然受到政府干预的程度较高，但与此同时也受到了政府较高程度的监督，因为公益类国企承担了国家战略性任务，关系到国民经济命脉。商业类国企更多地参与了市场竞争，国企高管对企业的控制力更强，在管理层自利的动机下，更有可能进行过度投资。

（四）稳健性检验

前文述及的研究方法中采用了国企高管的实际任职年限来测量高管的晋升激励程度，从而验证了本文假设。为了使结果更加稳健，在这一部分借鉴了廖冠民（2009）的方法，本文采用寻找新的替代变量的方法进行稳健性检验，即用国企高管距离统计截止日的剩余任期来衡量晋升激励程度。回归处理后的结果同样验证了本文的假设，即高管的剩余任期越长，则晋升激励程度越高，这说明高管为了谋求政治晋升就会有更强的动机承担政策性负担，从而出现较高程度的过度投资。回归结果表明高管的剩余任期每提高1%，过度投资会相应提高大概288%，这就进一步证明了本文结论的稳健性。

三、结论与启示

我国的国企在国民经济中占有举足轻重的地位，而国企的投资活动更是国民经济的助推器和稳定器，国企高管面临晋升激励与薪酬激励而产生投资冲动，商业类国企高管相比于公益类国企高管有着更强的动机进行过度投资。因此，在深化国企改革过程中应并对不同功能的国企进行分类管理，进一步提高国企特别是商业类国企的市场化水平，提高投资效率；应加强国企的激励机制改革，充分利用好物质激励和非物质激励两种手段，发挥好两种手段的积极作用，正确引导高管的投资行为，国企内部的薪酬契约要提高市场化水平，减少刚性管制，政治晋升要减少“关系晋升”现象，促进人才的合理流动；国资委要加强对国企的监督，切实维护投资者的利益，做好投资者利益的“看门人”。

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Promotion Incentive， Salary Incentive and Over-investment of SOEs： An Analysis

based on 2008-2014 Data of Listed SOEs

ZHANG Hong-liang1，WANG Jing-yu1，MIAO Sen-lin2

（1.Business School， Beijing Technology and Business University， Beijing 100048， China；

2.School of Economics， Anhui University，Hefei 230039，China）

Abstract：SOEs in our countries not only control the normal operation of national economy， but also take social responsibilities such as increasing employment， narrowing the gap between the rich and the poor. This paper makes an empirical study of the relationship between promotion incentive， salary incentive and over-investment of SOEs based on 2008-2014 data， finding both promotion incentive and salary incentive will urge over-investment of SOEs and these two incentive systems have substitution effect on over-investment； the business SOEs are more inclined to over-investment compared with public interest SOEs， and are more likely to be influenced by promotions incentive and salary incentive. Therefore， during the process of deepening the reform of SOEs， we should make classification management to different functions SOEs to increase efficiency of investment of business SOEs； on the other hand， government should make full use of material incentive and non-material incentive to lead investment of SOEs； promotion incentive should decrease the phenomenon of “relationship promotion”， State-owned Assets Supervision and Administration Commission（SASAC） should play the “gatekeeper” role of investors′ interest.

Key words：promotion incentive； salary incentive；SOEs； over-investment

（責任编辑：厉新）