创新型企业风险投资的最优退出方式研究

李晴

摘 要：现阶段大部分创新型企业在资金方面都相对较为薄弱，借助风险投资发展是大部分创新型企业的必然选择，而风险投资退出对于大部分创新型企业来说也是必要的。为了探索风险投资退出创新型企业的最优方式，本文首先对风险投资的退出方式进行了分析，并針对不同类型的创新型企业提出了最优退出方式。

关键词：创新型企业 风险投资 退出方式

中图分类号：F272 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2017）09（c）-168-02

随着市场经济的快速发展，风险投资成为创新型企业融资的重要渠道。风险投资的注入为创新型公司带来了发展的必要资金，也为风投机构带来了较大的经济回报，风险投资从创新型企业获得高额回报的例子已经不胜枚举。但是风险投资往往都并不是一种长期的投资行为，其目标仅仅在于通过前期的投资获得预期的超额利润，而在企业稳定发展阶段往往会选择退出，而不同企业的情况使得风险投资所选择的退出方式会对风险投资企业的利润产生较大的影响。因此，选择何种退出方式是风险投资必须要重点考虑的问题，尤其是针对创新型企业风险投资来说其所面临的环境较为复杂，必须要对退出方式进行综合性分析才能获得足额利润，最终实现进一步发展。

1 现阶段风险投资的退出方式分析

根据现阶段我国市场发展的实际情况所产生的风险退出方式主要有首次公开募股、并购、回购以及破产清算四种方式。下文中将对此进行详细论述。

1.1 首次公开募股

首次公开募股是指风险企业在主板发布股票来获得必要的发展资金，同时实现收益。从总体上来说首次公开募股是风险投资最合适的退出时机。首次公开是风投机构最合理的退出时机，风投机构可以获得高额利润。目前阶段创新型企业风险投资股份上市必须要依赖于“第二证券市场”，只要创新型企业在规模与资金上达到一定的标准就可以上市，其条件相对于一般的主板市场要相对较低。例如，美国纽约证券交易所为中小企业所设置的OTC交易就并没有设置较高的门槛。其次，日本、香港等地也设置了专门针对创新型企业的“第二证券市场”。只要创新型企业能够成功上市，风险投资就能在最短的时间内实现资金回笼，同时还能获得足够的利润。例如，2014年阿里巴巴集团在美国纽约证券交易所上市，而软银集团通过阿里巴巴上市撤回了部分风险投资，而这部分的收益达到了2000%。最后，在当年的携程网上市中，其天使投资也获得了700%的收益。

1.2 并购退出

并购退出也是风险投资退出的一个重要方式，所谓并购退出是指风险投资通过其他企业兼并或者收购风险企业而实现风险投资退出。虽然首次公开募股会在迅速的为风险投资带来较大的经济收益，但是从总体上来看，并不是所有的企业都能在短时间内实现上市，其次还有部分企业本身距离上市标准还有很大的差距，即使实现上市可能也需要耗费大量的时间，对于风险投资来说这种收益速度相对较为缓慢，无法满足其要求。对于风险投资来说通过并购退出虽然其利润无法达到首次公开募股水平，但是风险投资可以快速的从风险企业中退出，并参与到下一轮的投资当中，同时其资产往往也并不会缩水。在最近几年当中随着市场竞争激烈程度的不断提升，企业重组与并购已经成为现阶段市场中较为常见的现象，而并购退出也成为最常见的资本退出方式。

1.3 回购退出

所谓回购退出是指风险企业或者风险企业的管理层从风险投资手中回购股份，从本质山过来说回购退出也是并购的一个类型，但是与并购退出也存在一定的差异，即回购退出是一种风险企业内部的行为，对于保持风险企业的完整性具有非常重要的意义，这在某种程度上更有利于风投企业的进一步发展，尤其是利于管理层的发展与企业的稳定，企业所有人能够增强自己对企业的控制力。

1.4 破产清算退出

高收益与高风险是风险投资最基本的特征，因此，实际上并非所有的风险投资最后都能通过风险企业上市获得高额的经济利润或者通过并购实现资本退出，还有很大一部分风险投资所投资的风险企业会因为经营不善等原因而倒闭，最终沦落到破产的地步，这时候风险投资就只能通过破产清算的方式退出。虽然破产清算退出对于大部分风险投资企业来说都是不得不面临的选择，但是从总体上来说风险投资通过破产清算退出是其正常现象。根据美国风险投资协会的统计数据显示，大约只有5%～8%的风险投资会通过风险企业上市获得高额的经济回报，而60%左右的风险投资项目都会存在较大的难度，而20%～30%的风险投资只能通过破产清算退出。

2 风险投资的退出方式选择策略分析

2.1 不同风险投资退出方式对比分析

从收益方面进行分析，对于风险投资来说通过首次公开募股所获得的经济收益最高，而通过并购与回购所获得的经济收益相对较少，而破产清算所获得的最少，甚至还存在着亏损的风险。从成功上市的风险投资来看，选择通过首次公开募股退出的风险投资相对较多，大约占到了40%左右，但是依然还有部分风险投资并不会通过首次公开募股退出。随着资本流动速度的加快，现阶段通过并购与回购的方式实现资本退出的企业占据了大多数，大约60%的风险投资都是通过回购与并购退出的。从时间与费用方面来看，首次公开募股的费用相对较高，所花费的时间也相对较长，同时首次公开募股还涉及到大量的税务、财务问题的处理，一般来说当首次公开募股发行的规模超过2500万美金时，发行成本大约为15%左右，但是如果发行规模低于1000万美金，则发行成本则会大幅度提升。而通过并购与回购进行退出则相对较为简单，同时也不需要太高的成本。而从转让对象层面进行分析，首次公开募股的转让对象大多是社会公众，而并购与回购则是其他风险公司或者风险企业的管理层。

2.2 影响风险投资退出的因素分析

第一，金融体系。从国际范围来看，金融体系主要分为两种不同类型，即证券交易市场与银行，不同的金融体系会对风险投资退出造成较大的影响。例如，美国的金融体系主要是建立在证券交易市场上，这也是美国的风险投资较为发达的重要原因，同时相比于其他国家美国的证券市场还设计了“第二证券市场”，从而使得风险投资能够有效的退出，并获得较高的收益。通过这种方式风险企业可以重新从风险投资手中那会企业控制权，从而对企业发展提供了良好的环境。其次，风险投资也能在短时间内获得较高的经济回报并塑造良好的投资形象。而以银行为主要金融体系的国家一般情况下很难通过证券市场实现风险投资退出，一般情况下主要是通过回购实现。

第二，风险企业的未来收益现值。一般来说，只有当风险企业的未来收益现值超过该退出方式的成本时，采用这种方式退出才是可行的。即如果风险资本家期望采用首次公开上市方式退出，则风险企业的未来收益现值必须超过证券市场的代理成本才可行，否则只能采用其他退出方式。

第三，风险投资对风险企业的控制权。虽然风险投资的主要目的在于短时间内实现经济效益，但是一般情况下，风险投资也会参与到企业的运营过程当中，企业的控制权对于风险投资也具有较为重要的意义。例如，著名的国美股权之争当中，本质就在于风险投资与风险企业之间对控制权的争夺。一般情况下，在首次公开募股之时风险投资不退出，则其股份必然会被稀释，对于企业的控制权也会降低。而大部分的回购都是企业管理层出于控制权考虑进行的。因此，会很容易引发各种矛盾。

第四，新的股权购买者解决信息不对称的能力。风险投资退出时，内部投资者（股权出售者）与外部投资者（新的风险资本股权购买者）之间存在比较明显的信息不对称，表现在内部投资者拥有风险企业比较真实的信息，而新的股权购买者对风险企业信息的获取则依赖于风险企业的信息披露。因此新的股权购买者解决信息不对称问题的能力将影响风险资本家退出方式的选择。对于股权出售者来说，总是愿意选择股权购买者解决信息不对称问题较困难的退出方式。例如首次公开上市方式，由于公众购买者缺乏必要的专业知识，在评价风险企业时面临严重的技术和信息方面的不足，即使存在专业的中介机构，也不能很好地解决内外部投资者之间存在的严重的信息不对称问题。而对于并购、回购方式，股权购买者解决信息不对称问题的能力则要强的多。

2.3 现阶段我国创新型企业风险投资退出方式选择策略

上文对不同的风险投资退出方式进行了分析，同时也从多个角度對影响风险退出的因素进行了分析。从中可以发现风险投资退出需要考虑的因素相对较多，退出方式的选择也相对较为复杂。但是从我国创新型企业的特点入手则很容易得出风险投资的退出方式。

最近几年随着国家对创新重视程度的不断提升，创新型企业也有了较大的发展，但是从总体上来说大部分的创新型企业都是以商业模式创新为主，如最近两年发展起来的共享单车、网约车等，同时也存在着一部分技术创新企业。这两种创新型企业数量都相对较多，规模有大有小。现阶段大部分社会公众对于商业模式创新的信息获取相对较多，商业模式创新的效果在短时间内就能直接体现出来，而技术创新往往需要耗费大量的时间。因此对于小规模的商业模式创新企业来说通过回购实现风险投资退出相对较为可靠，有利于企业发展与风险投资收益，而对于规模较大的商业模式创新企业来说通过首次公开募股实现商业模式退出则可以为风险投资带来较大的经济利益。技术创新由于耗费时间相对较多，风险也相对较大，通过并购的方式实现风险投资退出不仅可以为企业发展提供必要的资金支持，也有利于风险投资企业的利益。

3 结语

风险投资退出是市场发展的必然规律，但是选择何种退出方式对风险投资的经济利益存在着较大的影响。基于此种情况，在本文当中笔者结合自己的实际工作经验，对现阶段常见的风险投资退出方式进行了分析，并总结了创新型企业风险投资退出的最优方式，希望能对创新型企业与风险投资有所启发。

参考文献

[1] 叶小杰.风险投资声誉、成功退出与投资收益——我国风险投资行业的经验证据[J].经济管理，2014，36（08）.

[2] 李海霞，王振山，宇文晶.控制人所有权对风险投资退出速度影响的实证研究——基于公司价值的视角[J].西南民族大学学报（人文社会科学版），2014，35（08）.

[3] 王娜，谭开明.成长期科技型中小企业融资方式探讨——基于风险投资视角[J].市场论坛，2011（10）.

[4] 张良，李康，黄宇.可转换债券条件下涉农风险投资的有效退出—基于博弈论的分析[J].财会月刊，2011（15）.

[5] 墨石磊.试论我国体育产业风险投资退出机制影响因素及其路径选择[J].南京体育学院学报（社会科学版），2009，23（06）.

[6] 陈健，陶海飞.风险投资退出渠道选择与地方产权交易市场改革——基于浙江的实证分析[J].改革与战略，2009，25（01）.

[7] 蒋卫平.人力资本财务激励与约束创新研究——基于美国风险投资的分析[J].财经理论与实践，2006（06）.