上海自贸区的建立对人民币国际化进程的影响

张琳彬

【摘 要】 本文从上海自贸区离岸金融中心的建设方面，来论述上海自贸区的设立对人民币国际化的推动作用。分析上海自贸区离岸金融中心定位，以及可能影响人民币国际化进程的各项因素。通过运用普通最小二乘法（OLS）来检验各个控制变量对被解释变量人民币国际化程度的影响。结果显示，在置信度为90%的情况下，上海离岸金融中心的发展程度与人民币国际程度是显著的正相关关系，实证说明上海自贸区的设立对人民币国际化有积极的推动作用。

【关键词】 上海自贸区 人民币国际化 离岸金融中心

一、背景

上海自贸区于2014年9月29日上午10点正式挂牌开张，它采取特殊的监管政策和优惠税收，对一国内的转口贸易、离岸贸易将有极大促进作用。上海自贸区的设立放开了以往在我国受到严格监管限制的服务领域，包括金融服务领域、航运服务领域、商贸服务领域、专业服务领域、文化服务领域和社会服务领域。其中，金融改革，目前设计主要分为四个方向：资本项目可兑换、跨境人民币的全面放开、利率市场化和外汇管理便利化。关于金融业的负面清单见下图。

从功能定位来看，上海自贸区将成为亚太区最大的自由港，同时还将建成集国际贸易结算中心、融资租赁、期货保税交割功能于一体的国际金融中心。自贸区的设立为国企走出国门，加入到国际竞争提供了便利，与此同时，人民币离岸业务的需求也必定增加。上海希望成为国际化的金融中心也不可缺少离岸金融服务的建设。上海离岸金融中心的建设不仅可率先在区域内探索人民币的国际化，还将通过资本套利等方式加速推进利率和汇率的市场化形成机制的建立，并为市场化的利率和汇率水平设立参考值。

本文将从自贸区离岸金融中心的建设方面，来论述自贸区的设立对人民币国际化的推动作用。

二、离岸金融市场和人民币国际化的发展趋势

1. 上海自贸区离岸金融中心定位

在人民币国际化进程中，离岸金融中心的建设也是必不可少的。其中，香港已经发展成为最大的人民币离岸金融中心。但是，上海自贸区的人民币离岸金融中心建设又与香港有着很大的不同之处。

简而言之，香港的离岸金融中心是“内外混合型”，而上海自贸区的离岸金融中心则更偏向“内外分离型”。相比之下，香港的离岸金融中心与国内经济的联系更加紧密，资本流动也更加自由化，因此在国际资本流动的作用下，外部的经济政策冲击、通货膨胀等因素都将会对国内经济、金融市场冲击较大。然而上海自贸区设立的初衷是作为一个试点，遵循的 是“一线放开，二线管住”的原则，将自贸区的離岸业务与国内经济隔离开来，防止不确定的风险造成国内经济的动荡。

2. 人民币国际化发展现状、条件及阻碍

近年来，我国经济水平的快速发展和对外开放程度的提高，我国的综合国力也不断攀升，人民币在国际上得到越来越多的认可。而人民币的国际化，可提高我国的国际地位，增加我国在国际舞台上的影响力，参与国际金融资源的配置，减少汇价风险、促进贸易发展，获得国际铸币税收入等诸多好处。因此，逐步推进人民币的国际化有着非常重要的意义。

目前，人民币国际化已有一定的发展，在周边国家跨境贸易结算中发挥了越来越多的作用，成为其主要货币、甚至是储备货币。截至2014年5月，人民币继续作为全球第七大支付货币，占全球支付总额1.47%，较2014年4月1.43%微升。纵观我国经济发展，已经具备诸多条件促使人民币国际化从萌芽到更进一步的深远发展。

首先是我国经济的快速发展，经济规模的不断攀升。其次是外汇储备的持续增长，我国长期以来的贸易顺差，导致外汇储备近年来持续增长，2013年中国外汇储备增量为4327亿美元，这些累计的巨额外汇储备，可以说给予了人民币国际化强大的支持。再者，人民币的币值相对稳定，而国内的通货膨胀率相对较低，能够在长期吸引外资，相对稳定的币值为人民币积累一定的信用基础。当然，中国-东盟自由贸易区的建立，人民币在香港地区的广泛流通和使用，都为人民币国际化提供了有益经验。

然而目前，人民币国际化进程的推动已经到了非常关键的时刻，也面临着诸多的障碍。宏观来看，我国的经济发展方式还有待转变，宏观经济环境还需要更加稳定，并且有完善的市场经济体系作为保障，同时，人民币国际化也一定会遇到其他国际上的阻力，譬如美国的阻力。中国政府推进人民币国际化的策略是，先从跨境贸易的计价与结算开始，然后推动跨境直接投资的计价与结算，到条件成熟时再推动人民币成为国际储备货币。具体来看，贸易结构的缺陷抑制人民币成为计价货币和结算货币，中国主要的贸易国都是国际货币的发行国，比如美国、欧盟、日本，这样贸易对手国更愿意选择自己的货币作为结算货币而不是人民币，从而规避汇率风险。纵然我国对外贸易交易额逐年攀升，但在结算货币的选择上我们依然无法掌握主动权，会受到国际货币发行国的牵制。另外，金融市场不够发达，资本项目的管制都制约人民币成为国际投资的对象。外汇市场上，外汇期货、外汇期权等金融衍生品种类较为缺乏，同样股票市场和债券市场的发展也依然落后于发达国家，股票期货（期权）、股指期货（期权）、ETF期权等金融衍生品交易还处于初级阶段；我国作为世界第三大经济体，其国际债券余额仅仅占全球的0.27%。可见金融市场有待健全，而市场的不健全使其不一定能承受人民币自由兑换所带来的风险，而如果人民币无法实行自由兑换，将势必影响人民币国际化作用的发挥。这些是人民币国际化会遇到的现实障碍，也是目前所应解决的切实问题。上海自贸区的建立，为人民币国际化提供了新的平台，新的契机。

三、离岸金融中心对人民币国际化的影响实证分析

为了论证离岸金融中心的建立对人民币国际化的影响，我们首先需要确定一个衡量人民币国际化的指标。人民币国际化研究课题组建立了一个衡量货币国际化程度的指数， 测算得出， 假设美元的国际化水平指数是100， 则欧元的国际化水平指数是40， 日元的为28. 2， 而人民币的国际化水平指数只有2。从中可以看出，目前的人民币国际化水平并不高。

参数选择

然而，该指数的计算比较复杂，本文只作初步定性的探讨，因此不选用该指标参与计算。本文主要运用李稻葵等提出的货币作为“价值储备”功能的度量方法， 即以人民币在全球央行国际储备中的比重来表示人民币的国际化程度。本文以张谊浩等衡量香港离岸金融中心发展程度的指标为参考，上海离岸金融中心发展程度= （ 外部资产+外部负债） /当年GDP 总量。

人民币国际化的影响因素十分复杂， 因此有必要在方程中加入其他一些控制变量。本文参考焦克的模型，决定选取以下控制变量：我国GDP 占全球GDP 的比重、实际利率、人民币实际有效汇率。其中，我国GDP占全球GDP的比重主要衡量的是我国的经济实力，可想而知，经济实力越强应该越有利于人民币国际化的发展，后面在模型中将得到印证。而实际利率、人民币有效汇率等则是衡量我国的金融稳定程度，其对人民币国际化也可能造成一定影响。

由于客观数据的限制，本文采用了1994-2013年的年度数据进行回归分析。其中，人民币国际化指标的数据主要来自IMF数据库，上海离岸金融中心发展程度的指标数据来自中经网数据库并经过计算所得，我国GDP 占全球GDP 的比重、实际利率、人民币实际有效汇率的数据来自世界银行统计数据库。

模型：

其中，代表方程中的常数项，，，，，代表各个因素对人民币国际化程度的影响系数，为随机扰动项。

：被解释变量，表示人民币国际化程度的指标，即以人民币在全球央行国际储备中的比重。

：表示上海离岸金融中心发展程度= （ 外部资产+外部负债） /当年GDP 总量。

：表示我国GDP占全球GDP的比重。

：表示我国的实际利率。

：表示我国的通货膨胀率。

：表示人民币实际有效汇率。

研究方法：

本文主要运用普通最小二乘法（OLS）来检验各个控制变量对被解释变量的影响。运用SAS软件作直线多元回归分析。并取90%的置信度进行分析。

检验结果：

1.参数分析结果：

从分析结果中，我們看到，上海离岸金融中心的发展程度（offshore），我国的实际利率（i）和通货膨胀率（e）的P值均小于10%，在90%的置信度下，可以认为这三个指标对于被解释变量——人民币国际化程度有显著影响。其中，上海离岸金融中心的发展程度的估计参数为0.07014>0，从模型分析结果来看，可以认为上海离岸金融中心的发展程度与人民币国际化程度存在正相关关系。

模型的拟合优度（R-Square）=0.6249，调整拟合优度（Adj R-Sq）=0.4909，表明各控制变量对被解释变量的解释程度达到0.6249 ， 方程拟合基本符合预期。

2.残差分析结果：

从残差分析结果看，回归模型的假定随机误差符合零均值、同方差和序列不相关的假设。残差分析图中，各残差值均匀分布在0值上下，符合预期。

四、结论：

从本次模型的回归结果来看，上海自贸区的人民币离岸金融中心的设立对人民币国际化进程有着积极的推动作用。人民币国际化对目前我国的国力和经济的发展都是至关重要，是我国未来的重大战略之一。人民币的国际化不仅能够提升我国的国际地位，在国际经济中取得主导权，同时还可以防范和降低汇率风险，人民币国际化的实现，可以使得更多的国际贸易使用人民币来进行结算，大大降低了我国企业的汇率风险。另外，人民币的国际化也有利于减轻我国巨额外汇储备的压力。

人民币国际化对于我国的经济发展有着重大意义，而上海自贸区的设立无疑加快了人民币国际化的进程。虽然，上海自贸区作为一个“试验田”，在离岸业务与在岸业务的联系上远远不及香港离岸金融中心那么密切，目前的规模与影响力也不及香港，但是上海自贸区可以以香港离岸金融中心的经验为借鉴，在此基础之上大胆创新，在未来不断完善和扩大离岸金融中心的建设，推动人民币国际化的发展。

【参考文献】

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