PPP项目中金融机构的策略分析

胡凡

【摘 要】 金融机构作为PPP投资中最主要的资金来源，是解决PPP模式可持续发展问题的重要分析对象。为更好厘清金融机构在PPP项目中的角色定位，本文結合利息相关者理论，在PPP项目的主要参与方中提炼出政府、社会资本和金融机构三大核心利益相关方，并根据各自在在项目公司中的角色定位，搭建起PPP项目独特的利益相关者模型。在此模型基础上，本文结合国内及宁波区域内的实际案例，揭示了金融机构在PPP项目中面临的困局和瓶颈，并为金融机构参与PPP项目提出策略和建议，以期为金融机构在我国PPP项目投融资实践提供参考。

【关键词】 PPP顶目 利益相关者 角色定位 政府 社会资本 金融机构 风险收益

一、PPP的概念及提出背景

PPP是舶来品，作为一个专业术语源于美国。国际组织和发达国家普遍把PPP理解为政府和企业的一种伙伴关系。在中国，由于人口老龄化加速以及房价持续多年快速上涨，全国房地产市场开始进入调整期，地方政府严重依赖卖地的土地财政模式难以为继。与此同时，《预算法（修正案）》的通过以及《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》的发布，意味着以地方政府融资平台等途径为政府支出融资的模式也将不可持续。在财政部《关于2014年中央和地方预算草案的报告》中，中国官方首次使用了PPP的概念，明确要“推广运用PPP模式，支持建立多元可持续的城镇化建设资金保障机制”。自此，从中央到地方，各级政府政策频发、项目频出。PPP模式开始接过土地财政和融资平台的接力棒，为我国基础设施投资提供可持续的资金支持。

中国对于PPP概念定义可以发改委《关于开展政府和社会资本合作的指导意见》（发改投资[2014]2724号）中看到“政府和社会资本合作（PPP）模式是指政府为增强公共产品和服务供给能力、提高供给效率，通过特许经营、购买服务、股权合作等方式，与社会资本建立的利益共享、风险分担及长期合作关系。”而财政部在《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》（财金[2014]76号）中更进一步提到PPP的通常模式“是由社会资本承担设计、建设、运营、维护基础设施的大部分工作，并通过‘使用者付费及必要的‘政府付费获得合理投资回报；政府部门负责基础设施及公共服务价格和质量监管，以保证公共利益最大化。”

二、PPP项目现状分析

对比宁波区域内PPP项目情况，截至9月末，宁波大市范围内入选财政部PPP项目库的共有18个，其中6个为宁波市本级政府发起，其余12个为区县级政府发起，参与的社会资本通常以建筑行业上市公司、大型国有企业为主。入库项目总投资合计金额逾666亿元，项目平均合作期限约16.1年。从行业分布情况来看，市政工程6个，投资总额119.4万亿元；交通运输项目6个，投资总额399.9万亿元，片区开发类项目3个，投资总额96.4万亿元，其余还有旅游、水利建设、文化类项目各一个，行业集中度情况与全国范围内相似。项目付费机制方面，政府付费项目11个，占比61.1%，可行性缺口补助项目6个，占比33%，使用者付费项目1个，占比5.5%，宁波区域入库项目以需要政府付费和政府补贴的项目为主。

三、PPP项目的利益相关者分析

（一）利益相关者理论

关于利益相关者理论，学术界对于这一概念的定义可谓见仁见智。归纳来看，最广泛的利益相关者定义是凡是能够影响企业活动或被企业活动所影响的人或团体都是利益相关者，而最范围最窄的定义为只有在企业中下了“赌注”的人或团体才是利益相关者。所谓“赌注”来自于斯塔里克于1994年提出的利益相关者理论“利益相关者能够或正在向企业投入真正赌注，他们受到企业活动明显和潜在的影响，也可能明显或潜在地影响企业的活动。”而克拉克森将“赌注”在他自己的理论中更进一步具体化为“实物资本、人力资本、金融资本或一些有意义的价值物”。

（二）PPP项目参与方分析

财政部关于规范政府和社会资本合作合同管理工作的通知（财金〔2014〕156号）中提出PPP项目的参与方通常包括政府、社会资本方、融资方、承包商和分包商、原料供应商、专业运营商以及其他专业机构等。

1、政府

根据财金〔2014〕156号，在PPP项目中，政府需要同时扮演以下两种角色：其一作为公共事务的管理者，政府负有向公众提供优质且价格合理的公共产品和服务的义务，承担PPP项目的规划、采购、管理、监督等行政管理职能，并在行使上述行政管理职能时形成与项目公司（或社会资本）之间的行政法律关系；其二作为公共产品或服务的购买者（或者购买者的代理人），政府基于PPP项目合同形成与项目公司（或社会资本）之间的平等民事主体关系，按照PPP项目合同的约定行使权利、履行义务。

为实现角色一的行政管理职能，政府通常在项目公司中占有股份（但不控股），以一种商业而非行政的手段，与项目公司发生经济关系。这在[财金〔2014〕156号]中也得到了政策支持，该文指出“项目公司可以由社会资本（可以是一家企业，也可以是多家企业组成的联合体）出资设立，也可以由政府和社会资本共同出资设立。但政府在项目公司中的持股比例应当低于50%、且不具有实际控制力及管理权。”除了向项目公司进行股权投资之外，政府还通过授予项目公司特许经营权，“对抗”其他潜在的投资者进入，确保PPP项目的唯一性，帮助中标的社会资本方分担风险并获取合理的投资回报。

2、社会资本

社会资本方在项目公司中的角色，其一为股东。财金〔2014〕156号中提到“社会资本是PPP项目的实际投资人。但在PPP实践中，社会资本通常不会直接作为PPP项目的实施主体，而会专门针对该项目成立项目公司，作为PPP项目合同及项目其他相关合同的签约主体，负责项目具体实施。”其二为经营者。这也是将社会资本引入公共服务领域的一大原因：参与PPP项目的私营机构通常在相关领域积累了丰富经验和技术，私营机构在特定的绩效考核机制下有能力提高服务质量，降低项目成本并提高效率。同时从PPP项目的风险分配可以看出，社会资本主要承担项目设计、建设、运营、维护等属于项目主要经营风险范畴的风险，以此看出社会资本是项目公司的实际经营者。

3、融资方

PPP项目的融资方主要是金融机构。PPP项目的特点之一是高负债运行，一般而言，债权资金占项目总资產的70%或以上，而由于项目总投资较大，股权部分的出资也将耗费大量资金，因此项目公司通常倾向于邀请金融机构入股，作为项目公司的财务投资者。因此融资方在PPP项目中往往需要提供股权+债权融资。

以宁波区域内两个已招标结束的PPP项目为例，其中一个新建项目社会资本出资额占资本金的15.83%，政府出资额占项目公司资本金的0.83%，金融机构股权融资占项目公司资本金的83%。项目公司资本金比例为总投资的27%，剩余部分的债权融资由金融机构提供，则金融机构提供的股权和债权融资资金合计在项目总投资中占比达90.98%。而另一个存量项目PPP中金融机构的出资比例更高，在64.53亿元的项目总投资中，除政府出资代表出资0.1亿元之外，其余资金都由金融机构通过股权+债权的形式全部提供。

4、承包商和分包商、原料供应商、专业运营商

财金〔2014〕156号对承包商和分包商、原料供应商、专业运营商的角色定位如下：承包商、分包商主要负责项目的建设，通常与项目公司签订固定价格、固定工期的工程总承包合同，主要担工期延误、工程质量不合格和成本超支等风险。专业运营商负责项目的运营和维护，原材料供应商负责项目中原料的及时、充足、稳定供应，并承担各自相应的风险。

这三者以其专业的资质或渠道参与到项目中，并承担相应的风险，是项目的实际经营者。在实际情况中，PPP项目的社会资本方是这些角色的实际承担者，或者主导方。一则通过比较不难发现，这三者与社会资本方的特点较为一致，社会资本方有能力履行相应职责并承担风险；二则社会资本为将施工利润、运营利润、采购定价权等内部化和最大化，并减少交易成本，通常由自身或者体系内的专业公司来履行这些职能。

（三）PPP项目的利益相关模型

根据上文对于项目参与方的分析，我们提出围绕PPP项目公司的三个核心利益相关者：政府、社会资本和金融机构。他们都在项目公司中投入了“赌注”——政府在项目公司中投入资本金和特许经营权，社会资本投入资本金、技术和人力资本，金融机构投入资本金和债权资金，并且因此而受到影响，满足利益相关者理论最狭义的定义。同时，较为特殊的是，这三个核心利益相关者在项目公司中拥有多重身份——政府既是股东又是购买者，社会资本即使股东又是经营者，金融机构即使股东又是债权人。

四、金融机构在PPP项目融资中的瓶颈

1、缺乏主动选择权

政府是PPP项目的主导发起方和管理者，对于项目公司担负了规划、管理、监督等职能，在PPP“利益共享，风险共担”的精神指导下，政府和社会资本从项目发起阶段就紧密沟通和磋商。但金融机构作为融资结构中的最大股东和债权人，却较少参与或者参与较晚，通常只是到项目启动招标时方才介入。一方面导致金融机构因权责不对等而减少参与积极性，另一方面若项目设计条款不合理，则将增加项目融资难度，使项目因缺少资金而难以为继。例如圭亚那的阿麦拉电站项目，即因为发现合同文本中所设计的融资与投入的结构匹配无法实现，未来现金流无法支撑融资成本和各方利益诉求，从而被无限期搁置。

2、风险因素复杂

在PPP模式下，社会资本和政府作为长期合作伙伴，将项目风险进行优化分配，并各自承担。因此对于金融机构而言，风险承担主体的多样化使得风险控制措施变得更加复杂。

社会资本作为项目公司实际经营者，承担着PPP项目中最核心的建设期风险和运营风险，而金融机构作为项目公司的最大股东，因为不具备如市政、交通运输等专业领域的技术经验而无法参与到项目公司的实际运营中，存在一定程度的委托代理问题。

五、金融机构的对策与建议

（一）择优筛选项目及合作伙伴

在PPP模式“风险共担，利益共享”的精神下，不仅仅是政府和社会资本形成了一个长期的合作伙伴关系，金融机构选择进入一个PPP项目，其实也是为自己选择了两个战略合作伙伴，和一个长期投资标的。

通过金融机构主动性的选择，能够减少市场逆向选择的情况，让一批真正优质的项目以及社会资本方得以获得资金支持，有助于提升PPP项目的整体质量。

（二）优化治理机制控制风险

PPP模式下，政府和社会资本方在项目初始阶段就风险优化分配，社会资本方主要承担建设、运营风险，政府主要承担财政补贴支出风险。因此金融机构的融资追索权和风险控制措施也应该基于这种风险分配进行有针对性的落实。

针对政府方所承担的风险，金融机构应当以提供项目补贴纳入预算的支持文件，动态监测政府财政实力和负债率等方法，防范政府财政风险。针对社会资本所承担的风险，金融机构应当通过保证社会资本出资比例，提供建设期担保等方法，约束其违约可能。同时由于PPP项目期限一般在10年以上，周期较长，因此建议金融机构建立长期、动态的监测机制，关注政府方和社会资本方在较长期限中的履约情况，以便在风险初发时掌握先机。

（三）创新投融资方式提高收益

金融机构在目前PPP融资中遇到的一大瓶颈在于融资收益过低。因此金融机构找到在PPP项目中提高收益的方式是关系到金融机构参与PPP积极性的关键问题，也是未来PPP项目融资渠道通畅的重要因素。

综上所述，择优合作、治理结构、创新方式是金融机构在PPP项目中的主要策略，不仅能够帮助金融机构在PPP项目获得风险和收益的平衡，同时作为PPP项目的核心利益相关方，为PPP项目的可持续发展创造了良好的生态环境。