媒体中的货币政策：前沿综述

牟鹏飞



媒体中的货币政策：前沿综述

牟鹏飞

近年来，学界对媒体中的货币政策问题日益关注。媒体作为信息传播渠道，在现代货币政策传导机制中扮演着重要的角色。基于媒体中的货币政策问题，从传播学理论与信息经济学视角和政策传导渠道视角梳理了相关文献的主要内容以及逻辑框架。对于媒体中的货币政策经验证据的文献，从公众预期形成视角和央行沟通与媒体报道行为视角分析了媒体在货币政策传导机制中的影响机制。通过对相关文献的综述，挖掘国内外学者对于媒体中的货币政策问题的研究脉络和思维逻辑，对今后的研究具有借鉴意义。

媒体； 货币政策传导机制； 中央银行； 文献综述

一、引言

货币政策作为最基本的宏观政策，在整个经济发展中有着至关重要的地位。中央银行沟通是有效实施货币政策的重要手段。中央银行“货币政策沟通”被广泛理解为央行影响宏观经济的能力。Blinder et al.(2008)将中央银行的“货币政策沟通”定义为中央银行向公众提供信息*Blinder A S，Ehrmann M，Fratzscher M，De Haan J，Jansen D J，“Central Bank Communication and Monetary Policy: A Survey of Theory and Evidence”，Journal of Economic Literature，2008，46(4)， pp.910-945.。这些信息包括货币政策目标、货币政策策略、经济前景和未来政策决定的前景。货币政策可以通过媒体影响公众预期，进而影响其消费与投资行为，最终传导至总体宏观经济。信息技术在媒体报道中的广泛应用，尤其是新媒体技术的不断发展，使得媒体在货币政策制定和执行过程中越来越具有影响力。媒体在货币政策传导机制中发挥着重要作用：对于公众接触央行货币政策报道范围有决定性作用。媒体报道所传递影响预期的信息与其报道内容类型、具体内容以及市场异常波动相关*Berger H，Ehrmann M，Fratzscher M，“Monetary Policy in the Media”，Journal of Money，Credit and Banking，2011，43(4)， pp.689-709.。因此，将媒体纳入货币政策传导机制是十分必要的，尤其是在后金融危机时代，具有极强的现实意义。

媒体对于在货币政策传导过程中公众预期形成有着重要影响。国内外学界对媒体影响公众预期已经有大量研究。鉴于货币政策传导机制的复杂性，中央银行影响经济结果的能力有限，巧妙运用预期管理对于货币政策成功是至关重要的。传统的货币政策传导机制描述了中央银行短期名义利率的变化如何转化为产量或价格的变化。无论是传统利率传导渠道，还是汇率传导渠道、股票市场传导渠道、信贷渠道，如果不将“公众预期”纳入分析框架，货币政策传导机制就不能够被完全解读。考虑到通胀预期中专家和公众预期的异质性，Carroll*Carroll C D，“Macroeconomic Expectations of Households and Professional Forecasters”，The Quarterly Journal of Economics，2003，118(1)， pp.269-298.(2003)通过实证研究发现当媒体出现“通货膨胀”相关报道时，公众会关注这些报道，同时形成自己的通胀预期。当媒体通胀指数增加时，即更多新闻报道“通胀预期”，公众预期与专家预期的差异会减小。与Carroll(2003)的研究相比，Blinder和Krueger(2004)的研究关注电视媒体与纸媒两种途径对人们通胀预期的影响*Blinder A S，Krueger A B，“What Does the Public Know about Economic Policy，and How Does It Know It？”，Brooking Papers on Economic Activity 1，2004， pp.327-387.。通过调查，作者发现公众更容易通过电视媒体获取信息形成自己的经济政策观点。前两项研究并没有从根本上解决媒体如何形成公众预期的问题。Reis(2006)的研究从成本角度说明公众面临获取、吸收、处理信息的成本较大时，他们不会连续地而是间断地更正自己的预期，并引入“广义inattentiveness模型”计算自身最优消费计划*Reis R，“Inattentive Consumers”，Journal of Monetary Economics，2006，53(8)， pp.1761-1800.。中央银行应当采取相关措施，通过媒体报道主动引导公众预期，从而加强货币政策调控效果。

通过对国内外相关文献的梳理，阐述媒体中的货币政策的理论逻辑，总结相关实证分析类文章的经验证据，挖掘国内外学者对于媒体中的货币政策问题的研究脉络和思维逻辑，为今后的研究提供理论和实践基础。

二、媒体中的货币政策：理论逻辑

媒体中的货币政策理论逻辑是指中央银行发布货币政策信息通过媒体影响公众预期，进而影响到公众投资消费行为，最终传导至总体宏观经济的传导路径。“中央银行货币政策沟通”是现代货币政策的组成部分*Amato J D，Morris S，Shin H S，“Communication and Monetary Policy”，Oxford Review of Economic Policy，2002，18(4)， pp.495-503.。媒体作为中央银行沟通的重要渠道，连接着信息的提供者和接收者，传递着中央银行发布的货币政策信息。

(一)传播学理论与信息经济学视角

传播媒介对公众的认知环境活动有极大影响，以至于改变人们的预期和行为。媒体对公众认知的影响研究持续了几十年，并且已经形成了几种关于媒体效应的理论。

1.议程设置理论。议程设置理论*McCombs M E，Shaw D L，“The Agenda-Setting Function of Mass Media”，Public Opinion Quarterly， 1972,36(2)， pp.176-187.指出主流媒体对公众认为重要话题的设定是具有决定性的——即媒体作为信息的供给方具有主导优势，而忽略了媒体信息需求方的影响。McCombs和Shaw(1972)承认一些消费者会积极寻求信息，但是大部分消费者只会接受信息，不会进行太多成本消耗的努力。而Reis(2006)的发现更偏向于消费者获取信息的不连续性。即使媒体在新闻报道过程中占据优势，公众对于获取信息也是有一定的选择权利——根据获取、吸收以及处理信息成本的大小更改自己对现实经济的预期。与McCombs和Shaw(1972)不同的是，Reis(2006)把信息作为一种商品，消费者根据对信息的偏好和效用选择支付信息的价格。选择支付信息的价格是消费者更新自身最优消费的决策成本。正是因为“决策成本”的存在，消费者不会连续更新自己的消费和投资行为。所以，消费者的决策行为表明信息传播是具有粘性的。只有信息慢慢在人群中扩散开来，消费行为才会发生变化，最终影响到总体消费。

2.培养理论。随着信息传播渠道不断拓展，电视媒体对人们认识和理解世界发挥着巨大影响。培养理论*Gerbner G，“Toward ‘cultural indicators’：The Analysis of Mass Mediated Public Message Systems”，Educational Technology Research and Development，1969，17(2)， pp.137-148.*Gerbner G，“Violence in Television Drama：Trends and Symbolic Functions”，Television and Social Behavior，1972，1， pp.386-414.更加侧重电视渠道信息传播效果，并假设公众主要是通过电视媒体获取信息。Gerbner(1969，1972)的研究认为公众对世界的感知存在长期效应，主要表现为“主流化效果”和“回响效果”。“主流化效果”是指本应多样化的价值观，因为人们接触电视而变得与电视呈现的“意见主流”相似。电视作为大众传播媒介，代表的是社会主流舆论，引导公众意见趋于一致。“主流化效果”理论与传播学中“沉默的螺旋”理论极为相似。“沉默的螺旋”理论由德国女传播学家Neumann(1974)提出并且在1980年对理论进行了全面概括*Noelle-Neumann E，“The Spiral of Silence：A Theory of Public Opinion”，Journal of Communication，1974，24(2)， pp.43-51.。“沉默的螺旋”理论从传播学现象入手建立信息传播的分析框架。人类的行为从本质上说是一种环境适应行为*郭庆光：《大众传播，信息环境与社会控制——从“沉默的螺旋”假说谈起》，《新闻与传播研究》1995年第3期。。“沉默的螺旋”理论对人们发表“意见”行为进行深刻剖析，描述了人们在表达自己观点和想法时的行为。当感觉到自己属于“多数派”意见时，人们更加倾向于积极地表明自己的观点；当发觉自己属于“少数派”意见时，人们会屈服于“多数派”意见而保持沉默。随着时间的推移，上述行为会形成一个“多数派”意见逐渐扩大和“少数派”意见逐渐消减的舆论传播过程。现实生活中出现的“舆论倾向一边倒”正是这一机制的结果。而“回响效果”理论在货币政策传导机制中也有一定的现实指导意义。当电视经验与个人经验达到一致时，“回响效果”会显著增大，即人们会选择与自身经验趋于一致的意见进行表达。货币政策当局如果打算利用新闻媒介引导公众形成货币政策的合理预期，可以要求新闻媒体的相关报道与现实的货币政策相一致并尽可能贴近社会实际，此时的“传播媒介效果”达到最大。

3.使用与满足理论。与上述理论不同，使用与满足理论*Katz E，Haas H，Gurevitch M，“On the Use of the Mass Media for Important Things”，American Sociological Review，1973，38(2)， pp.164-181.倾向于认为公众不是被动的接受信息，而是通过自身的背景特征和动机选择相关信息。公众受到自身信息需求影响主动介入媒体，而媒体通过传播渠道满足公众信息需求的同时与其他信息来源相竞争。公众主导信息需求和信息传播渠道间的相互竞争导致公众与媒体之间的关系是双向的，甚至公众能够影响新闻报道，即媒体对公众的关注做出积极反应。以上几种传播学理论无不反应经济学最基本的逻辑：媒体作为信息的供给者向公众提供信息。如果信息供给方更强势，议程设置理论和培养理论占据主导地位，公众采取间接更新自己接受信息的频率以降低成本从而改变自身的消费和投资计划。一旦公众——信息的需求方更强势，那么媒体反而会迎合公众舆论，结合实际情况进行新闻报道，以此来影响公众预期和行为。

4.信息经济学视角。相比与传播学理论，信息经济学领域对媒体报道影响的研究更加倾向于“信息质量”和“信息不对称”，并主要集中于微观领域。Lamla和Sarferaz(2012)的研究揭示公众通胀预期的更新过程*Lamla M J， Sarferaz S，“Updating Inflation Expectations”，Working Paper 301，KOF Swiss Economic Institute.。这种信息更新过程归因于个人间信息摩擦。将信息的“数量”和“质量”引入经济学计量模型中。信息的数量与人们更新预期的频率呈现正相关关系；而信息的质量越差，人们就会越多的关注决策时点的信息。与Reis(2006)的研究不同的是，Lamla和Sarferaz(2012)的研究表明了人们在调整信息的过程中除了关注信息的成本，还强调获取信息的质量：获取信息的质量高低会直接影响预期更新的频率。高质量的信息对于良好的决策是必不可少的。但在现实中，市场信息是不完美的，而且存在扭曲动机，即使公众是理性的并且知道市场缺陷的存在，也会改变行为结果。因此，信息经济学在传播学的基础上更加关注公众对于信息质量的反应。在不完美市场中，即使获取信息需要付出高成本，公众也更偏好高质量信息。

传播学理论关注信息传播过程对公众行为形成的影响，详细分析了影响公众预期形成的内在逻辑。而信息经济学更加关注信息的本质——成本(Reis，2006)和质量，并主要集中于微观主体决策的形成，有助于为媒体中的货币政策提供微观基础。媒体对公众预期和行为的影响仅仅是媒体中的货币政策的一部分，需要将媒体的影响纳入整体的货币政策传导机制中分析。

(二)政策传导渠道视角

媒体报道作为货币政策传导机制中不可或缺的渠道，中央银行可以利用媒体面向公众进行信息交流，减少信息不对称，合理引导公众预期，最终实现政策目标。中央银行逐渐意识到，作为货币政策的制定者和执行者，对公众预期进行充分和详尽的解读，为货币政策制定提供大量有用的反馈信息，能够提高货币政策透明度和有效性。

1.货币政策操作中的“告示效应”。中央银行在货币政策操作过程中，通过发布媒体新闻通稿或出版货币政策报告等方式向公众传达政策，称为“告示效应”*贾德奎、胡海鸥：《“公告操作”：西方国家货币政策操作的新范式》，《国际金融研究》2003年第7期。。新西兰储备银行最早将“告示效应”纳入货币政策操作中，新西兰储备银行通过“告示操作”影响短期利率，从而影响货币政策传导*Guthrie G，Wright J，“Open Mouth Operations”，Journal of Monetary Economics，2000,46(2)， pp.489-516.。这间接说明了中央银行有能力通过媒体来影响公众对未来利率的预期，提高货币政策透明度，从而影响货币政策的实际效果。在实际操作过程中，如果预期到中央银行对政策利率进行调整，公众会通过市场对现行市场利率进行调整，达到政策预期的效果。

2.货币政策传导机制中的预期理论。媒体报道对公众预期的影响主要是从适应性预期和理性预期两种预期理论角度分析和阐述的。适应性预期是指适应性预期的经济主体利用过去的实际值与预测值的误差修正新一期的预测。适应性预期有其自身的局限性，“可靠性”和“适用性”十分有限。在适应性学习条件下，公众利用中央银行通过媒体或者其他渠道告知的货币政策信息形成的预期维持经济的稳定性*Preston B，“Adaptive Learning，Forecast-Based Instrument Rules and Monetary Policy”，Journal of Monetary Economics，2006，53(3)， pp.507-535.。同时，中央银行信息的透明程度对公众适应性学习行为有着重要作用，能够加快货币政策效果的实现*Svensson L E，“Monetary Policy and Learning”，Economic Review-Federal Reserve Bank of Atlanta，2003，88(3)， pp.11-16.。中央银行货币政策透明度的目标是为了减少和消除货币政策制定者和私人部门的信息不对称。因此，中央银行可以通过提前宣布货币政策目标和作出承诺，促使公众达到预期目标。鉴于适应性预期对信息的利用程度不高，理性预期理论*Muth J F，“Rational Expectations and the Theory of Price Movements”，Econometrica: Journal of the Econometric Society，1961，29(3)， pp.315-335.应运而生。经济主体会根据理性预期假设，充分利用现有的所有信息预期经济变量的未来走势。与适应性预期不同的是，经济主体作出预测时需要将当前有用的信息纳入预期中。同时，经济主体运用各种信息来修正自己所做的预期。因此，中央银行在制定货币政策时需要考虑当前、滞后还是未来的信息*Bullard J，Mitra K，“Learning about Monetary Policy Rules”，Journal of Monetary Economics，2002，49(6)， pp.1105-1129.*Bullard J，Mitra K，“Determinacy，Learnability，and Monetary Policy Inertia”，Journal of Money， Credit and Banking，2007，39(5)， pp.1177-1212.。理性预期在宏观经济分析中占据重要地位，但其十分严格的数学假设和实践操作性不强使得其难以刻画公众预期。在现实世界中，理性预期与实际公众预期的差异使得理性预期的实用性大打折扣。

媒体中货币政策理论框架的前沿综述从不同视角对媒体中货币政策的理论基础进行分析。与传统货币政策传导机制不同的是，媒体中的货币政策理论基础加入了传播学和信息经济学理论，并结合经济学分析基本的供求理论，为媒体引导公众形成合理预期提供支持。媒体中的货币政策目的是将媒体报道结合整体货币政策传导机制，尤其是央行主动沟通的“告示效应”和公众预期形成机制，完善货币政策传导机制。货币政策可以通过媒体对货币政策制定和执行的报道作用于公众预期，公众预期的变化会导致未来通货膨胀率、未来短期利率等货币政策目标发生变化，最终实现货币政策效果。

三、媒体中的货币政策：经验证据

目前，国内外学者对于媒体中的货币政策实证研究主要集中在公众预期形成和媒体报道行为两方面。公众预期形成和媒体报道行为两方面的研究遵循的理论基础和研究方法有所不同，但两者相辅相成，共同构成媒体中的货币政策经验证据。

(一)公众预期形成视角

1.通胀预期流行病学模型的实证分析

媒体报道对预期的影响主要集中于通胀预期形成的研究。在宏观金融领域，国外学者最先将“流行病学模型”运用到媒体报道对公众预期影响的研究中。Carroll(2003)将流行病学领域的“流行病学模型”*Kermack W O，McKendrick A G，“A Contribution to the Mathematical Theory of Epidemics”，Proceedings of the Royal Society of London A：Mathematical，Physical and Engineering Sciences，1927，115(772)， pp.700-721.引入通预期形成机制研究，提出公众通胀预期的形成会受到新闻媒体报道的传染。“通胀预期流行病学模型”源自流行病学领域中公众疾病传播的研究，基本原理与一般流行病传染模式类似：媒体对新闻事件的报道会在公众间产生“传染效应”，并且有一定的粘性*张成思、 芦哲：《不对称的螺旋：媒体情绪与通胀预期传染》，《财贸经济》2016年第6期。。我们不难发现，“通胀预期流行病学模型”与Reis(2006)的信息粘性理论十分相似，均强调信息在公众间传播的时滞。信息粘性是基于消费者在获得、吸收、处理信息时所付出的成本，而这种成本会延迟信息的传播速度，导致信息粘性的产生。而Carroll(2003)的“通胀预期流行病学模型”是基于媒体在公众之间传播信息所引起的时滞。Carroll(2003)建立“通胀预期流行病学模型”研究通胀预期基于微观主体的异质性，将公众通胀预期理论模型设定为：居民当期的通胀预期为适应性预期，而专家的通胀预期为理性预期。研究通过区分居民和专家两类群体，将传统货币政策分析进行进一步扩展，对媒体视角的通胀预期形成机制加以说明。当媒体指数增加时，公众通胀预期更接近专家通胀预期。特别是在通胀预期相关报道较多期间，公众对于通胀报道的吸收程度远远大于相关报道较少期间。Carroll(2003)打破了上世纪通胀预期形成机制仅仅基于调查的局限性，将媒体因素纳入公众通胀预期形成机制中，具有开创性意义。

2.媒体对预期形成机制影响进一步实证分析

Carroll(2003)的研究仅仅从媒体报道数量角度分析了媒体对于公众通胀预期形成的影响，并没有考虑新闻报道的质量因素。Blinder和Krueger(2004)的研究进一步说明了公众观念形成机制，并纳入了媒体报道质量因素。相比于Carroll(2003)的研究，Blinder和Krueger(2004)通过引入基本理论模型说明公众形成观点的渠道更多是电视和当地报刊。但是相比于其他信息来源，电视传播更多的信息，但是质量一般。Blinder和Krueger(2004)得出与“培养理论”相似的结论：当接触信息的渠道更多时，人们越容易形成观点；但“培养理论”更加强调信息的数量上的叠加而并非信息渠道的叠加。公众接触信息渠道增加，意味着公众可以以最低成本获得信息，并且通过不同信息的叠加增强自身选择和处理信息的能力。此外，观点的形成与思想意识、教育等因素相关。从“人”的角度剖析，思想意识在公众观念形成中起到决定性作用。Blinder和Krueger(2004)的研究违背了适应性预期和理性预期理论的假设，却更加贴近现实情况，认为人们经常使用“意识”根据自己的现状快速做出决策，而并非根据自身的知识。人们通过“意识”做出积极或消极的反应，缩短了决策过程，加快了信息在公众间传播速度。值得注意的是，思想意识的形成是否与人们自身“教育”和“经验”背景有关，文章并没有给出答案。Reis(2006)从信息成本角度分析了媒体对于公众通胀预期形成的影响，延续了以往研究的假定，得出更贴合实际的结论：公众通过媒体接受媒体信息改变自身的预期，但不会持续关注媒体信息的发布。

3.公众预期形成的异质性

近年来，国外学者采用不同的研究方法对公众预期形成的异质性进行研究。其中，Lamla和Maag(2012)的研究关注公众和专家预期的异质性。公众预期间的差异取决于新闻内容的异质性和报告的强度，特别是关于通货膨胀上升的新闻。专家预期的不一致并不取决于媒体报道，而取决于通货膨胀率和通货膨胀波动*Lamla M J，Maag T，“The Role of Media for Inflation Forecast Disagreement of Households and Professional Forecasters”，Journal of Money，Credit and Banking，2012，44(7)， pp.1325-1350.。Lamla和Maag(2012)证实了公众是通过媒体报道获取信息改变自身的通胀预期。Pfaifar和Santoro(2013)采用新闻报道和家庭预期数据测试粘性信息模型的流行病学基础，并且强调通货膨胀新闻的无关性、公众预期更新频率以及公众预期的准确性之间的关系*Pfajfar D，Santor E，“News on Inflation and the Epidemiology of Inflation Expectations”，Journal of Money，Credit and Banking，2013，45(6)， pp.1045-1067.。其得出的经验证据从根本上挑战流行病学框架的基本假设，大多数人并不会根据专家的平均预期修改自身的预期，因此并不能说明信息的获取与预期的“异质性”具有相关性，即居民的通胀预期具有“脱媒性”。与Carroll(2003)的研究相同的是，Lamla和Maag(2012)和Pfaifar和Santoro(2013)并没有从根本上说明媒体对公众预期是否有影响以及有多大程度的影响。因此，专家预期是完全理性预期并与公众预期的“异质性”假设不能说明媒体对公众预期是有影响的。

4.中国侧重于通胀预期形成机制的研究

与国外学者研究脉络有所不同，国内学者的研究着眼于媒体对公众通胀预期形成机制的影响。张成思和芦哲(2014)首次以媒体视角探究公众预期形成机制。根据媒体量化指标和公众对未来通胀预期的调查数据，张成思和芦哲(2014)检验了媒体舆论是否对公众预期通胀率具有显著影响*张成思、芦哲：《媒体舆论，公众预期与通货膨胀》，《金融研究》2014年第1期。。文章还构建了媒体舆论、公众预期和现实通胀率的动态模型系统,用以考察三者的动态互动机制。研究结果表明，媒体显著驱动公众预期，并且公众通胀预期的粘性程度较高。卞志村和宗旭娇(2014)利用措词提取法构建我国“媒体报道”变量，重点研究媒体报道对公众通胀预期形成的影响*卞志村、宗旭姣：《公众学习，媒体信息披露与通胀预期形成》，《金融评论》2014年第1期。。卞志村和宗旭娇(2014)的研究更加强调媒体报道对公众通胀预期短期效应，即短期内媒体报道和公众通胀预期有同向变动趋势。媒体对公众通胀预期的影响程度与媒体相关报道呈正向关系。因此，中央银行可以通过媒体窗口让大众更便捷的接触到货币政策制定和执行的信息，有效引导公众，以更好地管理通胀预期。张成思、佟冠良和芦哲(2014)建立基于微观基础的新凯恩斯菲利普斯曲线模型，证实了我国存在着从媒体报道到公众预期再到实现通胀的传导机制，深化了媒体舆论、公众预期和现实通胀率的动态模型系统*张成思、佟冠良、芦哲：《媒体报道，通胀预期与新凯恩斯菲利普斯曲线》，《金融评论》2014年第3期。。

随着新媒体技术不断发展，国内学者开始研究网络媒体对公众预期的影响，并挖掘网络媒体和报纸对于公众预期影响的差异性。张成思和芦哲(2016)首次将传播学领域“沉默的螺旋”理论与流行病学传染机制作为统一的理论基础，分析网媒和纸媒相关报道对通胀预期的传染效应。张成思和芦哲(2016)的研究表明纸媒和网媒涨跌价格报道对公众预期的传染强度不同，形成“不对称螺旋”。赵林海和刘兴宗(2016)的研究引入贝叶斯模型，分析了宏观经济变量和媒体报道对通胀预期异质性的影响。公众预期的异质性取决于媒体报道的异质性和报道口吻，而专家预期的异质性几乎不被媒体报道影响*赵林海、刘兴宗：《媒体报道，贝叶斯学习与通货膨胀预期异质性》，《财贸经济》2016年第12期。。赵林海和刘兴宗(2016)首次将媒体报道对于我国通胀预期异质性纳入研究范畴，验证公众预期会受到媒体通胀报道内容差异和语气的影响，同时从信息传播角度证明专家预期可以被看作理性预期，间接说明Carroll(2003)假设的正确性，为今后我国媒体对公众预期形成机制和货币政策传导机制影响的研究提供经验证据。

通过理清国内外学者研究脉络可以发现，国外学者更多集中于媒体报道对于预期异质性以及公众预期形成机制的研究。而国内学者研究相对滞后，但并不影响其研究深度。张成思和芦哲(2016)挖掘媒体报道对公众通胀预期形成机制影响的传播学基础，将微观和宏观研究的理论基础有机结合，通过“通胀预期流行病学模型”多方位研究媒体对于通胀预期形成机制的影响。赵林海和刘兴宗(2016)的研究填补了媒体对于我国通胀预期异质性影响研究的空白，说明了公众预期受到媒体传播影响的基本逻辑，开辟了新的研究思路。

(二)央行沟通与媒体报道行为视角

1.央行沟通方式的研究

最初国外学者对于货币政策在媒体中传导机制的研究主要关注央行沟通方式的选择对沟通效果的影响，并没有强调媒体在传导机制中的作用。Andersson et al.(2006)采用1996年到2003年的周数据对瑞典中央银行货币政策沟通进行实证研究*Andersson M，Dillén H，Sellin P，“Monetary Policy Signaling and Movements in the Term Structure of Interest Rates”，Journal of Monetary Economics，2006，53(8)， pp.1815-1855.。研究者探讨了多种货币政策方式，发现各种货币政策信号(通货膨胀报告，演讲，基本利率变动)影响利率的期限结构，说明沟通对于货币政策传导的重要性。Ehrmann和Fratzscher(2007)研究了央行新闻发布会对于金融市场的影响*Ehrmann M，Fratzscher M，“Explaining Monetary Policy in Press Conferences”，Journal of Money, Credit and Banking，2007，39， pp.509-541.。除发布政策外，央行新闻发布会还会向市场传递改变资产价格、影响资产波动率的信息。同时，新闻发布会澄清有关市场异常信息，尤其是在经济极度不稳定的情况下，央行新闻发布会的澄清作用会越发显著。Hayo和Neuenkirch(2015)侧重于探究网络新闻对于金融市场参与者影响程度是否显著*Hayo B，Neuenkirch M，“Self-Monitoring or Reliance on Media Reporting: How Do Financial Market Participants Process Central Bank News?”，Journal of Banking and Finance，2015，59， pp.27-37.。市场参与者的信息来源并不仅限于网络新闻报道。鉴于网络新闻报道的有偏性和误导性，市场参与者只是通过网络新闻来验证自身判断，即网络新闻是一种信息的补充。以上研究基于中央银行沟通方式对金融市场参与者判断和预期的影响，是微观主体和宏观政策研究的结合，但并没有明确讨论媒体报道的影响因素以及媒体在政策信息传导中的效应。

2.媒体报道驱动机制研究

随着媒体效应在货币政策传导过程中不断深化，国外学者开始关注媒体报道影响因素以及驱动机制。Berger et al.(2011)最早研究媒体报道中的央行(ECB)货币政策问题，分析了媒体报道与欧洲中央银行(ECB)的货币政策的关系：媒体报道的倾向性主要受欧洲中央银行信息的影响。央行公告内容以及市场利率意外变化对于媒体报道倾向性有重大影响。当市场发生异常变动时，媒体报道倾向性为负。与Ehrmann和Fratzscher(2007)得出结论类似，央行新闻发布会对政策的解读增加报道的正倾向性。Berger et al.(2011)还强调媒体报道平滑预期的特性。当通货膨胀率大于目标通胀率时，媒体将更多地报道负向信息，以此来降低公众对于通货膨胀的预期，使通货膨胀率降到合理区间。此外，文章对“未预期到的政策”的研究说明了如果欧洲央行传达了货币政策大量且充分的信息，媒体就会对未来货币政策有较为精确的预测，媒体报道就更加正向，“未预期到的货币政策”产生的负向效应就会相应减少。因此，媒体报道对于中央银行政策的关系是十分密切的。Böhm et al.(2012)对媒体报道中捷克央行货币政策进行实证研究*Böhm J，Král P，Saxa B，“The Czech National Bank’s Monetary Policy in the Media”，European Journal of Political Economy，2012，28(3)， pp.341-357.。与Berger et al.(2011)研究相同的是，Böhm et al.(2012)利用货币政策会议之后媒体发表的与“货币政策委员会”相关的文章，但却并未得出与Berger et al.(2011)相同的结论。Böhm et al.(2012)的研究表明市场利率的意外变化并不会引起媒体报道倾向性的变动，媒体对“未预期到的货币政策”的报道并不能对金融市场产生负向效应，因此中央银行在设定利率时，没有必要刻意使用平滑利率的手段。另外，Böhm et al.(2012)的研究证明了央行公告和发布预测会增加媒体报道正倾向性。结合媒体对公众预期形成影响的研究结论，我们可以大致推导出央行公告和预测发布能够增强媒体报道强度和倾向，从而引导公众形成合理预期的传导过程。

媒体报道在货币政策传导机制的作用受多种因素的影响。一方面，中央银行沟通的目的是否明确，是否有向公众清晰和充分传达货币政策的意向对于媒体在货币政策传导中的作用程度至关重要。如果央行并不倾向清晰和充分的沟通，而偏好“未预期到的货币政策”，媒体将会减弱甚至为市场带来负面信息(Berger et al.，2011)，并增强市场的波动性，不利于市场的平稳。反之，央行倾向于透明和充分的沟通方式，媒体的作用将会由于报道语气的变化而形成的正向作用。另一方面，央行政策信息通过媒体报道传导到信息接收端——公众和市场参与者，而公众与市场参与者获取、吸收、处理信息存在差异。公众通过媒体报道接触央行沟通信息，而金融市场参与者只是把媒体报道信息作为市场信息的补充。金融市场参与者更易于通过多种渠道接触市场信息，而公众只能通过媒体接触政策信息，可见媒体语气对于公众感知货币政策有着决定性作用。因此，不同群体对于媒体报道在货币政策传导机制有着不同影响。

四、对未来研究的展望

媒体作为信息传播渠道，在现代货币政策传导机制中扮演重要的角色。货币政策可以通过媒体影响公众预期，进而影响其消费与投资行为，最终传导至总体宏观经济。基于媒体中的货币政策问题，本文首先关注相关理论类文献的研究脉络，从传播学理论与信息经济学视角和政策传导渠道视角梳理相关文献的主要内容以及逻辑框架。传播学理论与信息经济学视角主要从传播学基础理论和信息经济学理论角度说明媒体对于公众预期和行为的影响。“沉默的螺旋”理论表明信息传播过程会影响公众预期形成机制。媒体作为信息报道的媒介向公众传达信息，公众会根据获得信息的成本和收益最大化自身效用，以此调整预期。政策传导渠道视角将媒体视为中央银行沟通的重要渠道，传递着中央银行发布的货币政策信息，是央行沟通方式的延续并能促使公众对央行货币政策预期的形成。对于媒体报道影响公众预期和行为的经验证据，本文主要从公众预期形成视角和央行沟通与媒体报道行为视角梳理相关文献。大部分文献更加倾向于媒体报道对公众形成合理预期是有正向作用这一观点，并更倾向于研究媒体报道对于公众预期和专家预期形成的异质性问题。央行沟通与媒体报道行为视角将媒体报道形成公众预期纳入了货币政策的传导框架下。相关经验证据基本验证了媒体报道对于中央银行政策的关系十分密切。央行沟通是货币政策的实施的重要组成部分，中央银行通过媒体向公众释放的政策“信号”有助于货币政策目标达成。同时，央行公告内容以及市场利率意外变化对于媒体报道的倾向性有重大影响。同时，研究者对于“未预期到的政策”是否能够产生负向效应有一定分歧，因此媒体对于“未预期到的政策”的负向效应待于进一步的研究。但不容置疑的是，媒体报道在货币政策传导机制中有着十分积极的作用。

近十年来，中国人民银行的政策沟通逐渐由央行公告等方式向央行公告和权威媒体发布混合方式转变。媒体货币政策相关报道间接地向公众发布货币政策信息，同时兼顾及时性和全面性，多形式、多角度诠释政策性质、背景、意义和未来政策意向等。通过媒体报道，公众能够更好地理解中央银行对于此次货币政策调整的意图和未来货币政策的大致走势。相比于“报纸媒体”，网络和电视能够使公众更加直观地接收到货币政策信息。随着媒体手机客户端地发展，公众可以极为快速地接触到政策公告以及媒体发布的信息和政策解读。因此，媒体的相关报道对于我国央行货币政策沟通起到了重要的作用。但在研究中，我们发现中国的媒体报道有其特殊性。即使在传媒业飞速发展的今天，中央银行的公告仍具有一定的权威性和及时性，媒体报道只是起到补充作用。在大多数情况下，媒体报道仅仅是对央行公告的“重述”，并没有及时和充分解读央行公告的含义以及对市场的影响。同时，政府对媒体“过度”监管使得媒体对货币政策的评论呈现出一致性。这些都造成了媒体报道充分性的缺失。而网络自媒体的发展涌现出一大批所谓的媒体自由人，他们会实时捕捉信息，及时在自媒体平台上发布信息以及评论。公众在关注自媒体的同时并不能深刻了解媒体自由人所具备的专业知识是否能够正确解读政策含义，造成了信息传播误差。因此，新闻媒体监管当局需要解决如何平衡政策报道权威性、针对性、及时性和多样性问题。另外，近几年国内学者的货币政策传导机制研究对我国货币传导渠道的存在性提出质疑*盛松成、吴培新：《中国货币政策的二元传导机制——“两中介目标，两调控对象”模式研究》，《经济研究》2008年第10期。，利用实证研究说明我国货币政策传导仅存在“信贷渠道”。上述命题如果在现实中成立，那么媒体对于货币政策传导机制的作用仅存在于“信贷渠道”，媒体效应被极大地削减。但未来货币政策传导趋势是实行单一利率或通胀率目标制的货币政策框架，因此，现阶段研究还是具有一定实践意义。

[责任编辑：邵世友]

Monetary Policy in the Media: A Frontier Review

MU Peng-fei

(School of Finance， Renmin University of China， Beijing 100872， P.R.China)

In recent years, academics have shown increasingly concerns about the monetary policy issues in the media. As an information dissemination channel, media plays an important role in the modern monetary policy transmission mechanism. Based on the monetary policy in the media, the main contents and logical framework of the relevant theoretical literature are combed from the perspective of communication theory and information economics and of policy transmission channel. For evidence of monetary policy experience in the media, this paper analyzes the role of media in the transmission mechanism of monetary policy from the perspective of the formation of public expectations and of central bank communication and media reporting. Through the review of the relevant literature, it is necessary to study the research thread and the thinking logic of the domestic and foreign scholars’ research on the monetary policy in the media.

Media; Monetary policy transmission mechanism; Central bank; Literature review

2016-12-13

牟鹏飞，中国人民大学财政金融学院博士研究生(北京100872； mupenfei_andy@126.com)。