“营改增”新政对资管行业生态影响几何？

中金公司固定收益研究组

摘要：本文对财税〔2016〕36號、财税〔2016〕140号及其政策解读文件和其补充通知等文件中涉及资管行业营业税改增值税的政策进行了较为细致的解读，对相关政策可能对金融市场、金融机构等产生的影响进行了分析，并对政策的进一步完善提出了建议。

关键词：“营改增” 资管行业 税收政策 利差

继2016年3月23日经国务院批准发布的《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》（财税〔2016〕36号，以下简称“36号文”），确立金融业“营改增”基本方案并自2016年5月1日起执行之后，2016年12月21日及30日，财政部、国税总局发布了《关于明确金融 房地产开发 教育辅助服务等增值税政策的通知》（财税〔2016〕140号，以下简称“140号文”）及其政策解读文件。140号文对36号文相关规定进行了细化，明确资管产品运营过程中发生的增值税应税行为以管理人为增值税纳税人，并明确指出应税行为不仅包括管理人管理费，还包括资管产品投资过程中产生的应税行为，从2016年5月1日执行。而后，2017年1月11日，财政部就140号文再出“补丁”，就其中第四条规定进行补充通知，规定取消补缴，并将政策改为自2017年7月1日起正式执行。

对相关“营改增”政策的解析

（一）补充明确“保本收益”的范畴，明确投资保本型产品取得的收益需缴纳增值税，投资非保本型产品取得的收益不缴纳增值税

36号文规定，各种占用、拆借资金取得的收入，包括金融商品持有期间（含到期）利息（保本收益、报酬、资金占用费、补偿金等）收入等多种占用、拆借资金取得的收入，按照贷款服务缴纳增值税。140号文补充，《销售服务、无形资产、不动产注释》（财税〔2016〕36号）第一条第（五）项第1点所称“保本收益、报酬、资金占用费、补偿金”，是指合同中明确承诺到期本金可全部收回的投资收益。金融商品持有期间（含到期）取得的非保本型产品的上述收益，不属于利息或利息性质的收入，不征收增值税。

140号文对36号文中所称的“保本收益”进行了定义，同时明确了投资保本产品取得的收益须缴税、投资非保本产品取得的收益不缴税的原则，完善了36号文关于征收范围的表述。结合36号文及140号文，对于底层投资品及资管产品的增值税征收可以总结如下：

1.从底层投资品的角度来说，36号文所称的“贷款服务”均须缴纳增值税，包括贷款及其他占用拆借资金取得的收入，例如债券、股票质押式回购等具有明确到期本金及利息回报的产品；而股票股息等非保本收益则不缴纳增值税。在债券产品中，债券利息收入方面，国债、地方政府债、政策性金融债、央票、商业银行债券等利息收入免收增值税；转让收入方面，所有债券产品均需缴纳增值税；但基于36号文的规定，证券投资基金管理人运用基金买卖股票、债券的转让收入免收增值税等，公募基金及境外机构买卖价差不缴纳增值税（债券产品增值税缴纳总结详见表1、表2）。

2.从委托人/投资人的角度来说，投资明确具有保本承诺的产品，须按贷款服务等缴纳增值税；如合同中未明确承诺到期本金可全部收回，金融商品持有期间取得的收益属于非保本，不缴纳增值税。我国保本产品主要为银行保本理财和保本型基金，券商、信托等的资管产品及基金专户中基本不存在具有上述保本表述的产品，即大部分金融产品因属于非保本产品，其持有期间收益不征收增值税。根据银行业理财登记托管中心、Wind资讯数据统计，2016年半年末，我国银行保本理财产品规模6.1万亿元左右，保本型基金规模3500亿元左右（保本浮动收益类产品的余额约3.86万亿元，保证收益类产品的余额约2.24万亿元，较年初略有下降）。

140号文第一条规定，保本收益须缴税增值税而非保本收益无须缴税；第四条规定，资管产品运营过程中发生的增值税应税行为，以资管产品管理人为增值税纳税人。这样的征税条款配合，避免了在非保本资管产品多层嵌套背景下对最终投资人的重复征税，即最终投资人购买非保本资管产品免税，但非保本资管产品的管理人作为纳税主体，承担资管产品在运营过程中缴纳税费的责任。

（二）资管产品持有至到期不属于金融商品转让，不缴纳增值税

36号文规定，投资者将持有的金融商品进行转让，其差价应当缴纳增值税；140号文明确了产品持有至到期不属于金融商品转让，不缴纳增值税。由此，机构持有非保本类金融产品到期，基本不涉及增值税问题，避免了重复缴纳。

但如何定义“持有至到期”，此处存在一定的争议，仍等待后续进一步的政策解释。例如，部分产品没有明确的到期期限或到期期限很长，比如开放型公募基金；此外，赎回而非向第三方转让是否属于持有至到期的情况也不明确。

（三）享受增值税逾期利息收入政策的纳税人范围扩大

140号文及其政策补充通知指出，证券公司、保险公司、金融租赁公司、证券基金管理公司、证券投资基金以及其他经人民银行、银监会、证监会、保监会批准成立且经营金融保险业务的机构发放贷款（此处的发放贷款按36号文对应“贷款服务”的定义）后，自结息日起90天内发生的应收未收利息按现行规定缴纳增值税，自结息日起90天后发生的应收未收利息暂不缴纳增值税，待实际收到利息时按规定缴纳增值税。

140号文及其政策解读补充了36号文关于“结息日起90天内应收未收利息缴纳增值税，90天后应收未收利息暂不缴纳增值税”的规定，将这一规定从银行、信用社、信托、财务公司等扩大到券商、保险、基金等其他“一行三会”批准成立的且经营相关业务的金融机构，保证了不同类型金融机构在同类业务行为上增值税征收的统一性。

对相关政策影响的分析

140号文及其政策解读文件指出，资管产品运营过程中发生的增值税应税行为，以资管产品管理人为增值税纳税人。资管产品管理人在以自己名义运营资管产品资产的过程中，可能发生多种增值税应税行为。例如，因管理资管产品而固定收取的管理费（服务费），应按照“直接收费金融服务”缴纳增值税；运用资管产品资产发放贷款取得利息收入，应按照“贷款服务”缴纳增值税；运用资管产品资产进行投资等，则应根据取得收益的性质，判断其是否发生增值税应税行为，并应按现行规定缴纳增值税（见图1）。

过去资管行业增值税纳税相关规定不明确，实际操作中资管产品交税不多。140号文明确了管理人作為增值税纳税人，为资管产品运营过程中发生的增值税应税行为进行增值税缴费，使得税收征收工作更为便利。140号文政策解读文件则明确了运营资管产品过程中应税行为的内涵，明确规定管理人收取的管理费、运用资管产品资金进行投资时所产生的增值税均由管理人缴纳。这一规定结合上文对于征税范围的完善，将对资管行业造成重大影响。

（一）弥补了资管行业增值税税负漏洞，指出应根据底层资产的不同类型缴纳相应的增值税

根据《基金法》第八条：基金财产投资的相关税收，由基金份额人承担，基金管理人或者其他扣缴义务人按照国家有关税收征收的规定代扣代缴。对于资管产品，将由过去较少缴税（增值税）转变到未来以管理人为核心的规范化缴税（注意是纳税主体而非代扣代缴义务人）。即，资管产品管理人作为纳税主体，应根据底层资产不同的投资性质，如贷款服务、金融商品转让等，将所获取收益按规定缴纳增值税。而最终税收由出资方（如购买理财产品的个体）承担还是管理人承担，取决于双方的弹性。实际操作中，预计管理人会将税赋绝大部分转嫁给投资人。当然，具体也要看产品设计、合同以及投资人与管理人的约定。

正如前文所言，对于非保本型资管产品，这样的设计避免了重复征税，而投资人投资资管产品和投资人自己投资债券、放贷等一样，均需穿透到底层，按照底层资产缴纳增值税的规定缴纳增值税（国债、央票、地方债、政金债、同业存单、同业存款等的持有利息收入，股票分红等，免缴增值税）。由于信用债等风险较高的产品持有利息需缴纳增值税，这在边际上会小幅增加股票等其他风险产品的吸引力。不过，由于所得税并没有相关规定，因此，目前资管产品仍免缴所得税。

（二）增值税从不缴到缴纳，将导致主动管理型产品综合收益下降，理财收益率或被动下行10bp左右

对于主动管理型产品而言，其所持信用债、非标等产品按照规定需要缴纳增值税的比例不低，假设其持仓中大约70%为信用债、非标等需要缴纳增值税的品种，平均利率为5%，则导致管理人须缴纳约20～22bp的增值税。实际操作中，该部分增值税大部分可能会转嫁到委托人身上，导致委托人投资资管产品的综合收益下降；也会小幅传导到部分管理人的管理费用/中间利差上。从长远来看，由于成本加大，将倒逼负债端收益率小幅下行。

（三）相关规定对不同管理人影响不一：资管产品需缴纳增值税，公募基金避税优势进一步凸显

目前来看，公募基金税收优势最明显，根据相关规定：一方面，《关于企业所得税若干优惠政策的通知》对证券投资基金从证券市场中取得的收入，包括买卖股票、债券的差价收入，股权的股息、红利收入，债券的利息收入及其他收入，暂不征收企业所得税；另一方面，证券投资基金（封闭式证券投资基金，开放式证券投资基金）管理人运用基金买卖股票、债券的转让收入免缴增值税。由于公募基金在所得税方面的优势，过去银行常通过公募基金来间接投资各类债券，以享受免税优惠。“营改增”实行后，随着资管产品均需按规定缴纳增值税，则公募基金买卖价差不收取增值税的优势进一步凸显。

总的来说，从各类型投资主体来看（见表1、表2），公募基金税收优势最明显，免所得税，也免资本利得的增值税；资管产品免所得税，但增值税和银行自营、券商自营一样，需要根据底层资产进行缴纳。银行自营（含保本理财产品）、保险自营、券商自营等机构自营业务既需要缴纳所得税，也需要按照规定缴纳增值税。当然，其中国债、央票、地方债、政策性金融债等券种，以及同业存单、同业存款、买断式买入返售金融商品等金融同业往来的持有利息收入、股票分红等，均免缴增值税。

（四）通道类业务或需重新签订合同

根据现行规定，对于在资管产品中占比不低的通道类产品而言，通道业务的名义管理人成为增值税缴纳主体，原本可以避增值税的优势（如自营通过通道投资非标等产品，原本或可以减免增值税）消失了，新通道成本应包含实际通道费用加上需代为缴纳的税费，名义上看起来会有所增加，相应的合同也需要重新修改。

基金专户等资管类机构（管理人）也类似。由于这类管理人大部分需要将税收成本传导给上游的委托人并最终传导给最终投资人（出资方），导致其与上游/委托人的合同需要相应修改。

（五）信用债与免增值税券种间的信用利差将扩大

包含各类资管、公募基金、理财在内的广义基金持有信用债比例占一半以上，过去较少缴纳增值税。自140号文后，广义基金投资信用债均需按票面利率缴纳增值税，票面利率越高的信用债缴纳越多。因此，信用债特别是低等级信用债对于广义基金的吸引力或略有下降，同时，这将造成信用债与国债、金融债、同业存单等免缴增值税品种的利差有所拉大。

假如底层资产为股票投资，所获股息等收益不在增值税征收范围内，则不受影响。

展望及建议

（一）资管产品协议修改时间充足

140号文第四条规定的补充通知指出，2017年7月1日（含）以后资管产品运营过程中发生的增值税应税行为，以资管产品管理人为增值税纳税人，按照现行规定缴纳增值税。2017年7月1日前的增值税应税行为，未缴纳增值税的不再缴纳；已缴纳增值税的已纳税额可日后抵扣。

上述通知的出台，将资管产品增值税计税起始时点推迟至2017年7月，使得管理人具有较为充足的时间就合同、费率等方面与委托人进行协商修改，也免除了管理人关于补缴过多严重影响当期利润的担忧。据笔者测算，2016年5月至年末资管产品涉及的增值税或近1000亿元，现无需补缴。

（二）保本资管产品或存在双重征税问题

根据140号文第四条的规定，无论是保本还是非保本资管产品，其管理人都应就运营过程中发生的增值税应税行为，以增值税纳税人身份缴纳增值税。对于多层嵌套的资管产品而言，由于中间嵌套的产品均为非保本产品，其投资人取得的收益无须缴纳增值税，因此不存在重复征税的问题。但对于保本类资管产品，投资人取得的收益需按照“贷款服务”缴纳增值税，或存在重复征收增值税的可能。

根据银监会《关于2014年银行理财业务监管工作的指导意见》（银监办发〔2016〕39号）的要求，所有保本理财归属于银行表内业务，其持有的资产应按照增值税缴纳的规定缴纳增值税。但如果投资人投资保本的收益还需按照“贷款服务”缴纳增值税，则存在重复征收的问题。不过，根据《关于金融机构同业往来等增值税政策的补充通知》（财税〔2016〕70号）的补充，将同业存款、同业借款、同业代付、买断式买入返售金融商品、持有金融债券和同业存单所取得的利息收入，纳入金融机构“营改增”试点中“金融同业往来”免税的适用范围，笔者认为，金融同业买保本资管产品也应属于适用上述范围，这个环节理应免征。

如果执行重复征收，相当于不鼓励投资者投资保本类资管产品，这与情理及监管意图似乎不符。

（三）一些细节问题如何处理有待明确

140号文意在弥补资管行业增值税税负的漏洞，但由于首次执行，在一些细则上仍有待进一步明确，具体如：优先股在缴纳增值税上属于股票还是债券，股票质押的产品提前到期属于交易还是持有，具体如何申报、申报时应分别申报还是汇总申报；缴税如何开票；等等。此外，如资管产品的定义等可进一步明确，且其中对于开放型产品的买卖价差具体如何对待也有待明确。

相关资产管理类机构在具体执行初期，仍需跟有关部门多进行沟通。

研究组成员：张继强 陈健恒 姬江帆 唐薇 程昱

责任编辑：刘颖 罗邦敏