深刻理解中国房地产问题的实质

黄志凌



深刻理解中国房地产问题的实质

黄志凌

摘要：由于房地产商品的异质性，大型房地产市场不易发生系统性风险，并未发生真正意义上的系统性崩盘，“次贷危机”不是房地产市场自身逻辑发生变化，而是美国独特的财政、金融政策及独特的金融体系使然。中国房地产发生全国性崩盘的风险概率很低，但发生局部地区房地产市场崩盘的风险仍然存在，需要重点警惕房地产功能失调风险、“土地财政”内生性引致房地产市场次生风险、过度杠杆化引致的风险。未来房地产行业健康发展既要“正本清源”又要“清热解毒”，尤其是建立长效机制，确保房地产居住的核心功能，同时按需求抓紧构筑多层次住房保障体系。

关键词：房地产系统性风险长效机制

2014年上半年，中国70个大中城市商品房的销售面积下降6%，销售额下降6.7%，特别是一些热点城市房价下降突出，一些地方政府救市的新闻充斥各类媒体，以至于一些专家判断，中国经济下行与房地产价格下跌叠加，市场可能要崩溃。2015年下半年以来，有关房地产危机问题再次成为热点话题，各种观点和政策主张很多，但分歧很大。本文针对上述问题展开讨论。

一、大型经济体房地产市场不易发生系统性风险

观察房地产市场风险不能就事论事，更不能简单套用其他市场分析方法，而应该深刻理解房地产市场的本质特性，把握其特有的规律。

(一)房地产商品的异质性决定了大型经济体房地产市场不易发生系统性风险

所谓房地产商品的异质性是指由于土地的不可移动造成了每个房地产商品具有唯一性、不可复制性。实际生活中，除了土地这一基本决定因素外，社会、文化等多个层面的因素进一步固化了房地产商品的异质性。例如，房屋所处不同区位的自然、社会、经济条件的差异以及建筑功能与风格、朝向、层次、规格、装饰、设备等方面的千差万别，更强化了房地产的异质性，我们甚至可以说，房地产商品可以认为是经济学意义上接近于完全差别化的产品。

房地产与小麦和大豆等农产品、石油或矿产等大宗商品具有明显的区别。对于大宗商品来说，同一类商品的个体之间基本上是同质的，因而在市场完全开放的条件下商品价格具有同一性，各个区域之间的价格差异主要体现为运输成本差异。同时，由于这种近似同质的商品可以在全国市场、甚至全球市场批量流动，一旦发生足以影响供给和需求的重大事件，价格波动就会迅速传导到全国市场乃至全球市场，形成系统性风险。而对于房地产市场，几乎没有任何两宗物业是完全相同的，一栋楼里不同户型的价格也有差异，不同楼盘的价格差异更大，不同城市或者区域的价格差异性会更加显著。因此，一个物业的价格变化，并不必然会引起其他物业价格等比例变化，尤其是不同区位、不同功能的房地产价格的相关性更低。

也就是说，对于一个大型经济体而言，房地产市场的区域性差异会非常明显，尽管各区域房地产市场都受到宏观经济大环境影响，但是相互之间的联动性是非常有限的；房地产商品的异质性造成了不同区域的房地产市场天然是分割的，甚至可以近似看作为不同的商品。诚然，对于小型经济体，房地产的区域性特点不明显、甚至只有一个区域(如香港等城市经济体)，往往出现同一时间点上的房地产崩盘，进而引发经济危机。但是如果深入观察房地产商品特殊的价格传导机制，并从大型经济体的角度来分析，各个区域间的房地产市场价格波动不会出现严格意义上的多米诺效应，更不会出现短时期发生全面或集中崩盘的系统性风险。

(二)大型经济体房地产并未发生真正意义上的系统性崩盘

一般认为，所谓楼市崩盘，是指房产市场价格在经过一段时间的持续上涨后，短时间内房价出现超过30%以上的急剧下跌现象。“崩盘”的概念源于股市，华尔街通常将股市崩盘定义为单日或数日累计跌幅超过20%。从世界历史看，目前为止，还没有大型经济体短时间内出现全局性的房地产崩盘的先例。尽管美国、日本等大型经济体在历史上都曾经出现过房地产危机，但这些危机主要是局部的、区域性的，并没有直接引起全国性的房地产崩盘。例如，美国历史上著名的1926年佛罗里达州房地产危机，虽然危机造成了佛罗里达地区经济萧条，但是并未引发美国全国性的房地产崩溃。再如，美国的“次贷危机”，这场源于房地产泡沫破灭的危机，从表面看似乎是席卷了美国全国、甚至全球，但是我们看一下美国这段期间的房地产价格数据会发现，美国住房价格指数(HPI)从2007年初的最高点192下降到2011年二季度最低点157，跌幅仅为18%左右，并未达到下跌30%的崩盘标准(仅有少部分地区跌幅超过30%)。之所以人们感觉这场危机影响如此之大，主要是由于美国独特的财税、货币政策和金融系统问题导致的全国性金融危机，而非房地产价格猛烈下跌导致的经济崩溃。

但是对于一些小型经济体或地区，房地产泡沫破灭往往带来了严重的经济危机，例如20世纪80年代中期，泰国、马来西亚、印度尼西亚等东南亚国家出台了一系列刺激性政策，把房地产作为优先投资的领域，促进了房地产市场的过度繁荣，最终形成了房地产泡沫，在危机爆发后，随即演变为全国性的经济危机。再如，上世纪90年代香港地区房地产泡沫破灭后，房价从1999年最高峰开始持续下跌，六年跌幅累计达65%，导致香港经济陷入萧条。

(三)美国“次贷危机”也不是一个例外

既然大型经济体房地产危机很难引起全国性经济危机，那么为什么“次贷危机”后，出现了美国全国性的金融危机、甚至席卷了全球？这是“大型经济体房地产不易发生系统性风险”这一基本结论的例外案例吗？实际上，我们深入分析一下就会发现，“次贷危机”是美国独特的财政、金融政策以及独特的金融体系使然，而不是房地产市场自身风险逻辑发生了变化。

从财政政策看，新世纪之初网络经济泡沫破灭后，美国政府为了刺激实体经济发展，财政政策采取购房贷款利息允许个税前扣除等鼓励性措施，提振居民消费。这项财政性刺激措施，客观上鼓励了房产投资需求，推动了房价的上涨。

从货币政策看，利率前降后升的反转走势埋下了房地产泡沫形成和破灭的种子。2000年7月至2004年6月，为应对信息技术(IT)经济泡沫破灭导致的经济疲弱，美联储将利率从6.5%左右经过十多次下调降到1.0%。但是2004年6月至2006年7月，美联储又通过20多次升息把利率提升到5.25%，成为刺破房地产泡沫的重要导因。实际上，2000年至2004年，货币政策过于宽松导致严重负利率时，融资成本下降和流动性过剩刺激房屋需求增长。受到短期供给缺乏弹性因素制约，房屋市场供求关系失衡推动房价上涨。房价飙升影响了人们的预期，激发了人们投资房地产博取资产升值利益的投机需求，进一步推动需求上升和新一轮价格上涨，从而不断吹大了房地产泡沫。当然，银行放松风险底线为房地产泡沫的形成和破灭起到了“煽风点火”的作用。美联储的低利率引起房价持续上涨，为了充分享有房价上涨所带来的高收益，银行有内在动力向信用评级较低和收入不高的借款人提供信贷支持，而极低的信贷成本和持续上涨的房价让不具备还款能力的借款人也产生了内在的投机需求，因此，次贷市场蓬勃发展。然而，美联储加息导致借贷成本急剧上升、房价却开始下滑，双重压力导致还款能力不足的借款人出现大规模违约，引发“次贷危机”。

从金融体系看，美国发达但风险评估、管控缺位的衍生品市场是房地产泡沫形成和破灭的“鼓风机”。银行通过资产支持证券(ABS)、抵押担保债券(CDO)等资产证券化工具将“次贷”重新包装、在金融市场上出售，这样银行不仅能够快速回笼资金、获取收益、减少资本占用，而且不用承担“次贷”的违约风险。而本应该对衍生品风险状况做出客观评估的评级机构，出于利益考量，对次贷衍生品风险状况“睁一只眼、闭一只眼”，给予了高评级。于是我们惊奇地发现，经过这样一个发达但风险评估、管控缺位的衍生品市场的包装，“次贷”这个“矮穷丑”摇身一变成了“高富帅”。这无疑激发了购买者对次贷衍生品的青睐，房利美、房地美等机构大量买进次贷衍生品等有毒资产，甚至连银行、保险公司也购买了不少的次贷衍生品。

因此，“次贷”的资产证券化并没有像人们设计时所希望的那样分散风险，反而是将风险重新集中到金融市场，并且通过衍生品的放大作用，将风险放大了若干倍。这种恶性循环使得金融体系的风险不断放大、不断衍生，从而造成了如此大面积的金融危机。

由此可见，不恰当的财政、金融政策使得房地产市场背离正常轨道，导致了房地产市场出现周期性的波动。统计数据也验证了这一观点，从1963年至今，美国共有四次大的房地产危机，每一次的市场调整期都与美国经济周期密切相关，大约相隔12年左右会有一次大的市场调整期，时间持续大约三年，调整期间美国房价会有较大的波动、下滑。

(四)中国房地产市场会发生系统性风险吗

对于中国而言，无论是从经济规模上，还是国土面积上，都是一个大型经济体，并且由于历史上行政计划的延续，事实上中国不同区域的房地产市场的联动性远远小于完全市场经济国家，因而各个区域房价在上涨一段时间后，往往会呈现区域分化的特点，因此中国出现全国性的房地产崩盘的概率非常之小。

除此之外，中国房地产市场特殊性使其出现系统性“崩盘”的可能性很小。一是中国房地产市场仍然有着较强的刚性需求，难以出现全国性房地产价格大幅下跌。中国目前具有稳定而高速的经济增长、较低的通胀和及时的政策调控，居民收入持续增长，自主性需求和改善性需求还较为旺盛。并且，中国城镇化率远低于发达国家平均水平，随着中国城镇化的稳步推进，城镇化引致的住房需求也将保持稳定增长。二是个人购房贷款占比大、质量高，不会爆发“次贷式”的危机。目前中国个人住房贷款余额占房地产领域贷款的2/3，因此个贷资产质量直接决定了房地产领域的贷款质量和金融风险。事实上，中国个贷资产质量很高，不良率不到1%。高质量并不是偶然的，而是有着深层次的原因。一方面，中国的个人按揭贷款市场特点与美国有着明显的区别，“次贷式”危机的根源在于美国的银行为了增加收益，拓展了一些低信用评级、还款能力不足的借款客户，而在中国，贷款属于稀缺资源，大量的高质量个贷客户可供银行选择，这就从根本上保证了中国按揭贷款质量，不会爆发“次贷式”的危机。另一方面，2010年以来，中国住房贷款政策侧重于支持首套住房，满足自住需求，并大幅度提升投资型房地产客户的成本，挤压投资需求。首付比例较高、举债杠杆率、传统守信观念、国民收入稳步增长等因素促成了个贷风险较小，这一点从前期温州等房价下降较多区域的个人住房贷款违约仍然较少的情况中可以得到直接印证。三是中国财税和货币政策较为稳健，不存在“次贷式”的不当政策诱因和金融体系缺陷。从过去十余年的中国货币政策与房贷政策看，并未出现如2001年—2005年的美国过度宽松货币政策和房贷政策，总体上仍属于谨慎状态。从货币政策看，除了2008年四季度至2010年上半年出现明显的宽松政策外，其他时间以稳健为主，尤其是利率水平较为稳定；从房贷政策看，中国对个人住房贷款首付比例一直实行较为严格的管制；从金融体系看，目前中国商业银行尚未大面积创新个人房贷金融衍生品，风险集中和风险杠杆比例较小。因此，中国目前不具备爆发“次贷式”危机的基本条件。四是大型房地产开发企业占比大，抗风险能力强。2013年底，中国上市的房地产企业资产负债率已降至50%左右，远远低于金融危机期间90%的水平。过去几年，前十大房企的市场份额上升了三个百分点到13.3%，前50大房企的市场份额则上升了五个百分点至25.4%，行业集中度提高带来更强的抗风险能力。大型房地产企业不仅自身资金实力强，而且其开发的项目所在区域地理位置较为核心，具有较强的抗风险能力。从国外房地产危机看，各核心区域、资源稀缺地域的房地产项目较为抗跌，具有较强的抗风险能力。当然，我们不排除局部地区的小房地产开发企业爆发个案风险的可能性，但从目前看，多数爆发风险的房地产开发企业都是源于民间借贷、高风险投资、不规范、高杠杆等问题，而真正由于房地产价格下跌、销售困难爆发风险的企业是非常少的个案。

二、中国房地产市场要警惕三大风险

由于房地产商品的异质性，中国房地产发生全国性崩盘的风险概率很低，但20多年来中国房地产发展过程中积累的问题始终未得到有效解决，因而发生局部地区房地产市场崩盘的风险还是极有可能的。具体而言，当前中国房地产要重点警惕三大风险。

(一)警惕房地产功能失调风险

作为一种商品，房地产的核心功能是居住，但是房地产商品的特殊之处在于其与土地的不可分割性，而土地的稀缺性赋予了房地产保值增值的派生属性，由此衍生出了房地产的投资功能。因而，房地产具有消费和投资的双重功能，这两种属性和功能是统一的、不可分割的。其中，居住功能是房地产的核心功能，投资功能是派生功能，因为投资房产的目的是用于出租或者出售，总之最终都将用于居住，如果没有了居住属性，投资属性也将随之消失。

从理论上讲，任何地方的房地产都具备居住和投资这两种属性，但是房地产的异质性决定了不同区域的房地产的两种属性具有不同的表现。而且，即使处于同一区域、同一时期，不同楼盘的居住和投资两种属性也会因房屋具体所处的地段、环境等因素而不尽相同。对于土地资源更为稀缺的大城市、超大城市，房地产的投资功能要明显高于一般城市或者农村，投资功能也更容易被发现和挖掘，当然也更容易被过度放大。

这里，尤其值得我们关注的是，如果一个较大区域房地产商品的居住功能和投资功能发生次序逆转，必将产生较大泡沫并引发区域性市场危机。实际上，多个国家的真实案例已经不止一次地验证了这一结论。历史上，日本和中国香港都曾经一度错误地推行重投资轻居住的发展模式。这种发展模式基本上是将房地产作为一种金融资产来进行投资，而且是政府出台相应的政策支持民众开展这种投资。于是，大量的资金涌入房地产市场，造成房价长期持续走高，远远脱离了居民实际收入增长速度，也远远脱离了房屋实际居住功能可提供的使用价值，这时就形成了投机炒作。在没有实际价值支撑的情形下，无论是股票还是房地产都难以避免最终的价值回归过程。这种畸形的功能紊乱导致房地产价格暴涨暴跌，并且严重影响了居民的居住需求和居住质量，对一个国家的民生和经济都造成恶劣的影响。

(二)警惕“土地财政”内生性引致房地产市场次生风险

所谓“土地财政”是指地方政府对于从土地开发及相关领域所获得的税收和公共产权收入产生严重依赖。“土地财政”主要表现为地方政府依靠出让土地使用权的收入来维持地方财政支出，由于这些收入属于预算外收入，所以又叫第二财政。据统计，2013年此预算外收入高达地方政府预算收入的60%，可见“土地财政”名副其实。

“土地财政”导致本应当作为公正性代表的政府具有内在的利益相关性，这种利益倾向性必然反映在地方政府的各项房地产相关的政策和管理行为中，导致相关政策和政府行为发生扭曲，这种扭曲的目的是保护“土地财政”，因而某种程度上地方政府和房地产开发企业成为了利益共同体。

“土地财政”不仅通过扭曲政府行为来影响房地产市场走势，而且可以直接对房地产市场供求关系产生扭曲效应。“土地财政”使地方政府的“经济人”角色不断强化。地方政府在房地产市场中的土地垄断地位和其追求预算最大化、增加可支配财力以发展经济的行为动机，使其在不公平的土地交易中成为最大的获利者，且对土地财政形成极强的依赖性。因此在房价出现波动时，地方政府会存在“救市”冲动。通常而言，房地产市场滑坡开始之后大约六个月到一年，开发商的现金流就会有麻烦。由于转让土地收入已成为各级地方政府的重要收入来源，房地产销售放缓意味着开发商没有钱向地方政府买地了，这就会影响“土地财政”的来源，因此地方政府必将通过政府行为来进行房地产市场干预，从而破坏房地产市场发展的客观规律，引致房地产的风险积聚。近期各地方政府纷纷松绑房地产限购政策的行为，已经充分地验证了“土地财政”与房地产的这种密切关系。

实际上，从更加宏观的角度来看，“土地财政”带来的风险已经超出了房地产的领域，其本质上带来的是资源配置的扭曲，这将引起一个地区的经济结构扭曲，进而反过来对房地产产生不可估量的深刻影响。一方面，政府将大量的土地出让金用于为房地产配套的基础设施建设方面，地价的过快上涨也加速了去“工业化”的进程，在投资渠道缺乏的中国，淘汰的企业主将过剩的资金投向房地产开发，进一步加速了房价的上涨；另一方面，房地产的蓬勃发展也带动了与之相关的产业发展，但是却相对挤压了其他产业的资源获取空间，导致资源的错配和人群之间的财富分配失衡问题，影响了其他行业人们的收入，降低了对房地产的需求。

(三)警惕过度杠杆化引致的风险

房地产行业是个资金密集型行业，房地产的开发需要大量的资金投入，这就使得金融在房地产的行业发展中扮演着重要的角色。回顾美国、日本、东南亚等的房地产危机，他们的一个共同特点是房地产金融过度杠杆化。以美国为例，爆发“次贷”危机的一个主要原因便是向信用评级较低和收入不高的借款人提供信贷支持，甚至发放大量低首付甚至零首付的个人住房贷款，这实际上是提供了非常大的金融杠杆，借款人甚至不用自有资金就可以借助银行信贷资金来买房子。然而这还只是“次贷”的第一层杠杆；在此之后，金融机构将次级按揭贷款进行了证券化，并且基于“次贷”这个基础资产又开发出了很多虚拟的衍生资产，以至于次贷衍生品的规模达到了次贷本身规模的几十倍，因此风险也随之被放大了几十倍，一旦泡沫破灭，所造成的影响也是次贷本身规模的几十倍资产缩水。

对于中国房地产而言，过度杠杆的风险可能来源于以下几个方面：一是在房地产市场萧条期，政府部门往往在政策上引导、鼓励商业银行降低个人购房的首付比例，并给予首套房贷利息补贴或直接要求商业银行实行优惠利率政策，不仅直接放大了杠杆率，还间接刺激了不具备借贷能力的人的负债欲望。二是在房地产市场上行期，房地产价格处于上涨趋势中，有些商业银行主动降低首付比例，甚至还会推出所谓的基于房地产价格上涨的“加按揭”业务，实际上是对个人贷款投资购房行为的变相鼓励。虽然政府部门房地产调控政策明确要求个人购房首付比例不低于三成，但是在房价加速上涨的背景下，仍然难以抵挡银行的变通和一些投机者贷款购房的热情。三是对房地产开发项目自有资本金比例要求过低。在中国房地产市场起步的一段时间内，多数房地产开发商都是采用抵押土地贷款等“空手套白狼”的方式利用银行的信贷资金进行开发，然后通过卖期房的方式直接获得售楼收入，由此形成巨大的金融杠杆。尽管后来监管部门对房地产开发项目自有资本金比例和房屋销售提出了强制性规范，但是房地产企业往往有各种各样的手段来规避这些要求，例如通过关联企业借款来充当自有资本金等，实际上仍然维持了很高的金融杠杆。

三、房地产行业发展既要“正本清源”又要“清热解毒”

随着房地产行业风险的凸显，如何治理当前房地产的风险，房地产行业在未来经济发展中的地位是否会急剧下降，这些都成为当前大家热议的问题。我认为，行业的特性决定了房地产始终是一个国家重要的战略产业，但是要担当好这个重要角色，中国房地产业必须“正本清源”“清热解毒”，理性发展。

(一)“清热解毒”是中国房地产市场回归理性发展的当务之急

当前房地产市场既存在“局部虚热”(个别地区供过于求)，也存在个案“病毒感染”(利用房地产进行投机与欺诈)，甚至还出现“吸毒上瘾”(土地财政与开发商的高负债运营)的问题。如果解决不好这些问题，中国房地产就无法成为跨越中等收入陷阱的助推力，也无法担当未来战略产业的角色。因此，当前必须对中国房地产“清热解毒”，促使房地产尽快回到理性发展、良性发展的轨道上。

所谓“清热”主要是从解决土地财政等角度消除房地产非理性发展的内在动因；而“解毒”主要是防范过度杠杆化形成“毒瘾”。中国房地产的诸多问题实质上是地方财权与事权不协调造成的，治理房地产行业的风险必须先推进财税体制改革，促进地方政府财权和事权的匹配，降低其对土地出让金的过度依赖，纠正政府的行为和政策扭曲，从体制上解决中国地方政府的“土地财政”问题，使地方政府通过正常的财政体系就能够解决其财政收入问题，为中国房地产市场的健康发展提供基础保障。

一是合理界定中央与地方的财权、事权和支出责任。1994年的分税制改革，结束了之前财政体制摇摆不定的局面，有效解决了中央财政虚空的问题。但是也遗留了地方政府财权与事权不匹配的问题。由此而带来的地方政府不得不自行增加收入来源，催生了乱收费、土地出让金持续上涨等问题。财税体制改革需要重新合理界定中央和地方的财权、事权和支出责任，实现财政收入和支出责任相匹配，并逐步通过法律形式予以明确，尤其要增加地方政府稳定的、可持续的资源性、财产性收入来源，逐步改变地方政府过度依赖土地出让金的财政收入现状。

二是加快房地产税的立法和改革。除了简单的调整中央和地方的“蛋糕切分”比例之外，更为重要的是做大“蛋糕”、保证税收来源的持续性，纠正地方政府行为偏差。这其中最为重要的是加快房地产税的立法和改革。开征房地产税将为地方政府在城市、环境等方面的支出找到一个稳定的收入来源，有助于引导和完善地方政府的行为，保障房地产政策的公正性，使其更加关注公共服务和基础设施改善。房产税的征收可以起到健全地方税收体系、调整地方财政收入结构、调节收入分配差距和遏制投资性购房四重效果。

三是促进城乡之间、区域之间均衡发展。长期以来，经济发展重心和资源分配向大城市倾斜，导致住房需求过度集中在大城市，并导致中小城市发展动力不足。如果不能实现大中小城市协调发展，就很难解决“北、上、广、深”等大城市的房价高企问题。未来需要大力发展城市群内的中小城市和具有产业优势的其他中小城市，促进城乡之间、区域之间的协调发展。

四是避免房地产金融的过度杠杆化。在购房者方面，首付比率越低，则资金杠杆越高，越容易发生放大投机风险，因此提高首付率有助于通过资金限制抑制过度的需求涌进市场，从而平抑房价。对于房地产开发企业，要提高自有资本金比例要求，降低开发杠杆率，减少信贷资金的杠杆作用，防范房地产过度开发。在金融创新方面，要吸取美国“次贷危机”前房地产金融染上证券化、抵押担保债券等“毒瘾”的教训，审慎发展房地产金融的创新产品，尤其要避免设计高杠杆的金融产品，要坚持服务实体经济的要求。

五是要完善房地产金融体系，明确政策性房地产融资、准政策性房地产融资、商业性房地产融资之间的分工与合作，使各种房地产政策有金融体系相配套。具体来说，对政策性房地产融资，尤其是保障房建设的融资，应主要突出财政的支点作用，用财政担保的办法，寻求金融的支持；准政策性融资，只要是资助中端住房建设，应主要突出公积金体系的支点作用，要改变目前公积金完全个人所有的性质，突出其公共性和互助性，维护其商业性，使之与财政资金形成区别；商业性房地产金融则完全由商业银行自主决定，按商业原则开展业务。

六是银行、信托等金融机构要加大对房地产开发商的资本金、现金流和财务等状况的监控，关注房地产开发商的资金链断裂给金融带来的风险。加强对表外理财、信托等“影子银行”金融活动的监管，促使其规范化和透明化，有效化解存量资金风险。鼓励银行和其他金融机构发行或然可转换债券，并通过创新资本金补充方式，提高银行和其他金融中介的资本金，消除影响金融体系稳定的许多威胁。

这些监管措施将使得未来即使房地产等领域或环节发生大规模的坏账损失，也不会造成连锁式违约，动摇整个金融体系。反过来，金融体系的稳定，将为房地产业的风险化解及可持续发展提供安全保障和强力支持！

(二)建立长效机制，确保房地产居住的核心功能

房地产的基本功能是居住，由于土地资源的稀缺属性，居住功能进一步衍生出了房地产的投资属性。然而，作为一种商品，如果居住的主要功能被投资的衍生功能所超越，就意味着价格会被脱离居住基础的投资需求不断抬高，必然出现价格严重偏离价值，导致资产泡沫。泡沫的形成实际上是价格机制错乱的过程，这不仅使房地产行业集聚了风险，而且也影响了各类资源的配置效率，导致过多的资源配置到了房地产行业，挤压了其他行业的发展空间，而一旦泡沫破灭，这些资源可能随之化为乌有。因此，要控制房地产风险，必须建立长效机制，确保房地产的居住功能始终处于核心地位，而投资功能仅作为一定的补充。长远来看，中国需要建立和不断完善市场配置和政府保障相结合的住房制度，推动形成总量平衡、结构合理、房价与消费能力相适应的住房供需格局，有效保障城镇常住人口的合理住房需求。政府托底保障中低层次需求，发挥市场重要作用满足多元化需求。具体而言，中国应当建立健全四项保障机制：一是加强住房保障体系建设的立法，强化居住的核心功能，保障中低收入群体的居住需求，有效抑制住房的市场投资、投机需求。在保障中低收入群体居住需求的基础上，有效地分流市场需求，降低人们对住房价格持续上涨的预期，抑制对住房的过度投资和投机的需求。二是深入推进土地供应和住房市场化改革，让市场真正发挥价格调节和竞争提效的作用。首先要推动土地供应的市场化改革。当前的土地供给取决于地方政府，土地供给的不确定性预期使得开发商尽可能多拿地，因此供给的有限性及开发商的“囤地”行为不断推升地价和房价。要改变这一行为模式，必须加快推动土地的产权制度改革，允许农村宅基地进行抵押、担保、转让，使之具有商品属性和交换价值，增加土地供给主体，形成真正的土地市场。其次，深化住房市场化改革。当前部分住房并没有市场化，一些政府机关仍然存在以保障房的名义推出名目繁多的住房实物分配政策，并从土地供应、融资安排、项目上市等各方面进行优先支持。这不仅阻碍了房地产市场改革的深化，而且制造了新的社会不公与寻租空间，因此应当逐步取消各种形式的实物分配政策。同时，要逐步将一刀切的“限购、限贷”行政政策转变为更具针对性的分类治理的经济调控政策。三是房地产行业调控政策要根据区域异质性特点进行差异化调整。房地产调控政策需要体现差异化，未来房地产政策调控方向应当突出“宏观稳、微观活”。在推进新型城镇化、建立长效机制的同时，坚持“分类施策、分城施策”的调控导向。一线城市和热点二线城市应当从严控制城市规模和抑制投资需求两方面入手控制房地产风险。例如，2013年北京、上海商品房分别销售了大约19万套和23万套，而当年两市分别新增人口46万和35万人，随着大量人口进入，住房需求仍将长期存在。而多数二线、三线城市需要重点进行供给结构和需求结构的双重结构调整。在供给结构方面，重点支持140平米以下的中低价位普通商品房销售，抑制高档、大户型楼盘的投资和开发；在需求结构方面，重点满足中低收入者的自主性购房需求，抑制炒房者的投机需求。对大多数三四线城市，供应相对充足，重点是去库存化。四是加强住房信息的统计信息披露，避免投资者因信息不对称而走向过度投资。众多的理论研究和国外的实践表明，增加市场上住房供求信息的披露和房产交易的透明度有利于房地产市场的健康发展，因为住房供求信息的披露越多，交易者就越容易将这些信息纳入自己的参考范围，从而制定合理的购买和投资计划，减少因信息不足造成的盲目跟风，减少了噪音交易者的数量和比例，使房价回归基本面主导模式。美国、加拿大和欧洲各国通过定期编制房地产市场价格指数发布市场信息的做法值得我们学习。中国需要加快推动住房信息联网和不动产信息登记制度落地，定期发布各区域房屋出售情况、住房租金价格指数信息，提高信息透明度，为购买者和投资者决策提供充足的信息保障，避免盲目跟风、追涨杀跌，稳定房地产价格。

(三)按需求构筑多层次住房保障体系

住房保障是人权保障，要“居者有其屋”，但“有”的含义并非特指物权上的拥有，而是多种形式的“居住”，而且居住的标准和条件也存在差异。通过对不同国家各类人群的收入和居住消费分析，不难发现各类人群住房需求必然也是分层的：最低层次，由于收入低且不稳定，该类人群的主要诉求是满足温饱和基本生活，对住房的基本需求是有地方住，能遮风避雨，以及起码的卫生条件。第二层次，有一定收入，但收入不高、积蓄不多，没有能力购买房屋，此类人群的住房需求是面积不大、基本功能齐全、质量可靠，并具备一定的卫生条件。第三层次，工作稳定，存有积蓄，未来收入稳定，有能力改善居住条件并可经过较长时间积累拥有房屋产权，但购房需要获得信用增级和融资支持，此类人群的住房需求是面积适中、功能齐全、质量较高以及较好的卫生与生活环境。第四层次，收入高，经济能力强，信用好，有能力充分改善住房条件，对住房要求高，不仅满足于居住，还要将房屋作为投资对象确保个人财产的保值和增值，此类人群对住房需求是面积较大、品质高端、环境优良。许多国家还存在特殊群体，尽管这些群体收入不高，但国家会给予特殊支持帮助其解决住房需求，如公务员、军官等。由于各类人群的住房需求不同，在住房保障制度安排上不能简单运用一种政策、一种方式统一解决。

随着经济发展和城镇化进程加快，城镇人口快速增加，普通百姓尤其是中低收入群体的保障性住房需求压力越来越大，中高等收入群体改善性住房需求将越来越强烈。面对日益复杂和强烈的住房需求，各级政府一直都在研究借鉴国际经验，努力探索构建一个有效的住房保障体系。尽管各级政府十分努力，各种政策措施也收到了一定的成效，但总是试图通过构建一个可以全面推广的模式，解决全国各层次的住房需求，在实践上一直饱受诟病。为了进一步健全、完善中国住房保障制度，我们还需要新思维、新角度和新模式。基本思路是：在住房供应和住房消费两端分层次构建中国住房保障体系：一方面着力构建“基本需求有保障、首套购房有支持、商品住房有市场”的住房保障供应体系；另一方面建立健全中低收入群体租房补贴财政政策和中高收入住房信贷政策制度体系，从而形成市场供给与政府保障相结合，以市场供给为主的住房保障供应体系，以及政府信用增级、税收灵活调节的市场引导体系，建立符合国情的住房消费模式，逐步构建总量基本平衡、结构基本合理、住房消费和居民收入基本适应的住房供需格局，全面实现“住有所居”的目标。

在政策制度安排上，借鉴国外依法促进住房保障体系建设的经验和做法，尽快制定、完善住房保障法律法规，健全住房保障制度，充分体现效率原则、公平原则、普惠原则、稳定原则。一是建立住房保障相关法律。加快住房保障立法进程，从法律层面明确国民享有“住有所居”的权利，政府有承担住房保障的义务，明确住房保障覆盖群体范围；确定各级政府在住房保障中职责，以一定形式固化中央和地方政府在住房保障方面的财政支出；明确在住房保障方面的公平、透明的运行机制等。二是完善财税制度。包括建立中央、省级政府对保障房建设的专项转移支付机制；制定保障房建设、运管环节税收优惠政策；对中低收入群体租房、购房给予分层租金补贴或按揭贷款利息支出补贴；金融企业向住房保障项目投入信贷资金给予税收优惠。三是创新金融制度。包括建立保障房建设投融资平台，由国家统一调度、筹措资金；创造住房保障金融的市场运行条件，继续吸引社会资金进入住房保障领域，创新商业运行模式，使金融市场可持续发展；创新个人按揭贷款的产品及担保，对于中低收入群体建立可操作的政府补充担保机制；拓展住房储蓄制度，建立政府引导的住房储蓄制度，实行自愿加入，政府分层补助，低存低贷，先存后贷，互助解决住房需求。四是完善公积金制度。包括明确公积金产权制度，重塑收益分配机制；严格规范公积金中心是“受托管理人”、受托银行是“账户管理人”的职能定位，建立参与主体间的制衡机制；强化监督管理，尤其加强金融监管，改变近几年管理缺失、混乱的情况；对住房公积金制度进行创新，如探索将按揭职能全部交由商业银行，公积金运营机构集中精力通过增加投资收益为公积金缴存人带来更高回报等。五是坚持土地优惠政策。主要指在土地供给量、土地使用费或出让价格方面继续给予优惠，包括采取土地无偿划拨等方式。

在操作层面上，借鉴国外住房保障制度经验，从政府补贴方式、资金来源、房源筹集、财税配套、金融支持、住房管理等几个层面，针对不同人群，提出配套政策安排，通过统筹规划、科学运用、精细管理，达到扩大保障覆盖范围，提升住房保障效率。

一是绝对低收入人群的住房保障。应基本依靠政府履行公共服务职能、提供公共产品即租赁型保障住房(2013年国家规定廉租房并入公租房管理，以下统称公租房)，解决低收入人群住房需求。这部分低收入群体主要是指家庭特别困难，需政府救济的人群，包括伤残人士等。具体设想是：(1)政府补贴方式以实物配租和租金补贴相结合的方式。一方面，政府直接投入资金筹措公租房，供低收入人群居住并收取租金；土地供给采取行政划拨方式供公租房建设无偿使用。另一方面，按照各地城镇居民可支配收入水平在低收入人群中分层，对少数最低收入群体进行全额租赁补贴，对其他低收入群体进行部分补贴，随着租赁者收入变化调整租赁补贴标准，可采用租金支付和租金补贴收支两条线或者直接减免租金的方式。(2)资金来源主要是以中央政府为主，地方财政为辅，拨款专项用于租赁型保障房建设。通过立法约束各级政府财政支出行为，改变在住房保障领域投入的随意和无序，确保对低收入群体住房保障资金投入。(3)房屋归属。此类公租房资金主要由政府提供，产权归政府所有。(4)房源筹集。公租房房源通过政府新建、改建、收购、在市场上长期租赁住房等方式多渠道筹集。(5)财税配套。凡是为低收入群体提供公租房的开发建设、收购、租赁等行为全部免收相关税费，免征城市基础设施配套费等各种行政事业性收费和政府性基金。如果个别中低收入者需要缴纳个人所得税，对其租金支出予以抵扣。(6)居住条件。本着保障基本居住标准，扩大保障覆盖群体的原则，对低收入群体提供的公租房居住条件相对较低，仅能满足基本居住需求。结合我国经济水平，考虑进城务工人员的住房保障需求压力，可以借鉴日本面向特困阶层提供第二种公营住宅的经验，在保证房屋质量的前提下，控制房屋面积、简化结构、降低装修材料标准，从而降低租金价格，扩大保障覆盖面。(7)住房管理。首先，对低收入困难群体提供的公租房是不得转租、不得出售的，属于永久租赁的保障房；其次，制定公租房分配、准入、退出、维护、管理和监督等制度，尤其要细化准入和退出标准、实施方式，如对入住后收入水平超过上限标准的承租人，强制五年之内必须搬出；再次，政府成立专门机构或委托下属事业单位对公租房进行长期管理和维护，负责执行公租房政策，对承租人进行准入、监督和退出，对房屋进行维护和管理等。

二是中低收入人群的住房保障。中低收入人群是指收入较低，买不起住房且无法支付市场住房租金的群体。基本思路是主要依靠政府财政支持，鼓励民间资本进入，共同解决此类人群住房需求。具体设想是：政府投入资金并引入社会资金建设公租房供中低收入者居住，收取租金，土地供给采取行政划拨方式供公租房无偿使用，或者与当地市场住房租金平均价格衔接，此类人群直接租住市场提供房屋的，政府按照该类人群收入分类给予租金补贴；在政府投入方面，以地方财政投入为主，中央财政补助为辅，对于采用提供公租房保障方式的，可以引入社会资金投入建设，政府通过参与投资、资本金注入、投资补助、贷款贴息等方式，支持公租房建设和运营的投入；该类公租房实行“谁投资、谁所有”，投资者权益可依法转让；公租房房源通过新建、改建、收购、在市场上长期租赁住房等方式多渠道筹集；如果采用租金补贴方式，保障人群可以自主到市场租赁住房；除适用低收入群体的税收优惠外，还可以采取以下税收优惠政策：鼓励社会资金进入公租房市场，对保障性住房开发商贷款政府予以贴息，金融企业为公租房提供信贷资金支持，按信贷支持资金的一定比例给予税收优惠。此类公租房的房屋面积、结构、材料等略好于为低收入群体提供的公租房，租金价格也高于为低收入群体的公租房。在住房管理方面，与低收入群体公租房管理相比有以下两点不同：首先，对中低收入群体提供的公租房不得转租，但租赁人可以购买。借鉴韩国建设可出售公租房经验，当租赁期限达到一定期限，保障群体依靠住房储蓄和政府金融支持购买公租房产权。其次，严格退出机制，如对入住后收入水平超过上限标准的承租人，强制三年之内必须搬出或购买。

三是中等收入群体的住房保障。中等收入人群是指收入稳定，有能力购买住房但融资能力不足的群体。基本的解决思路是由地方政府城市建设开发中提供一定数额的经济适用房或自住商品房，供中等收入者选购，购房者依靠群体间互助、商业性金融支持、政府信用增级等途径完成自住房购买；政府补贴方式以间接补贴为主，包括对经济适用住房、自住型商品房建设通过行政划拨供给土地、减免土地出让金等；资金来源主体是以社会资金为主，财政资金为辅，采取财政补助、银行贷款、债券融资、群众自筹、市场开发等办法多渠道筹集资金；中等收入者购买经济适用房、自住型商品房的支出按收入水平分层抵扣个人所得税，借助公积金个人住房贷款、住房储蓄贷款、商业性个人住房贷款的，政府可以提供信用增级服务，贷款利息支出按收入分层予以抵扣个人所得税；通过强制互助和自愿互助结合方式，即以住房公积金制度和住房储蓄制度并重的方式，提升融资能力。这类人群是住房公积金制度覆盖的主要人群，对于住房公积金制度尚不能覆盖的，鼓励该类群体购买商业的住房储蓄，由政府适当予以补助。目前，中德住房储蓄银行是中国与德国的商业银行出资共同建立的住房储蓄银行，国家可通过此银行试点逐步推广壮大住房储蓄制度，解决未进入住房公积金制度群体在住房领域的互帮互助。

从居住条件上来看，房屋面积、结构、材料明显好于公租房，但与标准商品住房相比还存在差距，相应房价低于商品房价格。各级政府应明确购买此类住房条件、税收优惠政策，及按揭贷款的税收优惠或贴息政策；允许上市交易，但政府必须对交易市场、交易行为、交易对象进行管理，如交易对象必须符合经济适用房购买条件；对使用住房公积金资金建设的经济适用房项目，符合经济适用房购房条件的公积金缴存人优先购买。

四是对于不仅有能力购买自住房、还有能力进行非自住房投资的高收入群体，其住房与投资需求应通过市场满足，即高收入人群通过商业按揭贷款进行自住房融资；对于非自住的投资性房地产需求，政府通过税收政策予以调节。其实，很多国家都灵活运用税收政策对于有能力购房者进行差异化调节，如对个人购买唯一家庭首套住房的，给予契税适当减免的优惠政策，对购买高档住房和第三套以上住房的，可征收高额契税等。

责任编辑：沈家文、任朝旺

作者简介：黄志凌，中国建设银行首席经济学家、博士。