飞利信并购影响企业绩效研究

吴圆圆，于谦龙

（上海理工大学 管理学院，上海 200093）

飞利信并购影响企业绩效研究

吴圆圆，于谦龙

（上海理工大学 管理学院，上海 200093）

文章通过对新时期高新技术类的上市公司和飞利信并购前后的财务数据为基础作为样本数据加以检验，利用因子分析法通过表现各项能力的指标对2011—2012年度期间发生并购行为的创业版上市公司和飞利信在并购前后的整体绩效变化和影响因素进行了实证研究分析发现，以现付和股权共同支付相结合的并购方式下其纵向并购和混合并购行为使得公司在资产运作能力和盈利能力上有所提升且幅度较大，而偿债能力明显有所下滑，企业成长能力在短期内趋势变化并不显著。

企业并购；因子分析；上市公司；绩效

一、引言

本文通过发生并购行为的上市公司在该行为发生的前后各报表期的经验财务数据为基础，通过选取创业板股（飞利信）作为案例的主分析对象，来分析以飞利信为代表的上市公司并购绩效波动情况。创业板股多以高新技术产业类公司为主，与主类上市公司不同的是这些公司的特点相较于其来说上市政策更为宽松，操作更加灵活快捷。在日新月异的今天，科学技术仍是社会生产力发展过程中最活跃的因素。北京飞利信科技股份有限公司（A股代码300287）是一家典型的高新技术类的创业板上市公司。而国内的技术环境具有变化快、变化大、影响广等不同的特点。目前飞利信无论是技术水平还是市场占有率方面在国内都处于上游地位。因此，在创业板上市公司中，选择飞利信作为研究对象具有普遍性。通过研究这类公司与主板上市公司的不同之处，就能为此类创业板上市公司提供相对应的公司并购的建议，同时也为监管部门制定相关法律条例提供一定的借鉴意义。

二、现有理论与方法述评

（一）研究目的

研究目的在于以飞利信（A股代码300287）为研究对象探究我国上市公司企业并购与公司绩效的关系，以此更加有效的建立对上市公司是否能够进行有效并购提高资本利用率的行为，使其行为符合所有者的目标，从而降低增需扩资的成本。

（二）文献综述

企业努力创造一个灵活的组织系统，因为它需要三个实现能力的发展：反应快、决策灵活、迅速调配资源。高新技术产业的收购可以进一步分离成产品收购，另一方面，也是教育，技术或人才收购。这些不同形式的收购可以增强战略灵活性，如果管理得当，收购可以增强潜在的战略灵活性的能力逐渐积累。企业并购和公司绩效之间关系的研究，在过去的三十年里，并购（M＆As）所表现出的复杂现象已经吸引了大量管理学科的巨大兴趣。在战略型和行为学的文献中可以辨别出三个调查的主要数据流，他们都把目光聚焦在战略配合、组织配合和收购过程本身的问题。近期每个调查的数据流的成果都被简要评审过。然而，平行于这些研究的进展，并购的失败率一直持续增高。对这种一分为二可能的原因进行了讨论，反过来也强调了保持对未来并购研究的重要意义。Palepu（1986）[1]较早采用了多个会计指标以利用运筹学模型来预测目标企业有多大的比率被并购；Luann J Lynch（2002）[2]在“AnExamination of Pre-Merger Executive Compensation Structure in Merging Firms”中通过实证分析指出了目标企业大小、成长性、绩效、产业等互补结构在并购中的作用。此后，大量国内外学者开始对上市公司并购对于公司绩效影响的研究。

Kitching（1994）[3]在他对欧洲收购的原创作品中显示出了接近一半的失败率。Agrawal and Jaffe（2000）[4]，Saunders（1997）[5]也披露了并购会给收购方短期绩效带来明显的改善。Jensen和Ruback（1983）[6]，Loughran和 Vijh（1997）[7]等学者在其的著作中均表明并购重组能为并购方带来比较丰厚的利润。然而外国学者在使用会计指标研究法所得出的结论和关于并购的实证研究结论均与“并购重组能为并购方带来比较丰厚的利润”这一观点相左，其中Moeller和Schlingemann（2004）[8]在其研究中发现，并购后收购公司和目标公司经营业绩既未恶化也没有得到预想中的改善。之后Finkelstein（2009）[9]在基于并购后的整合中也指出，并购方整体绩效在短期内将有明显改善。

国内学者在基于事件研究法的方法下其研究结论各执一词，并没有形成统一的结论，张新（2003）[10]、高雷和宋顺林（2006）[11]的研究表明并购重组后出现了正向的累积超额收益率，而陈玉罡和李善民（2002）[12]却得出了想反的研究结论。吉永峰（2014）[13]表明了技术并购是收购方企业获取并购方核心技术的重要外部途径之一。葛结根（2015）[14]在其选定的大量样本研究中指出采用现金支付和股权支付结合的并购方式并购后绩效会有明显的改善。

从国内外学者对并购绩效的研究来看，在选取事件研究法研究其绩效变化趋势时需要花费大量时间精力调查的样本数据且其实证研究往往并不尽如人意，而基于会计指标的研究方法虽然在可行性上得到了很大的改善但是在研究高新技术类的上市公司并购绩效中仍然可圈可点，且其研究大部分以行业或同类业务的众多个体合并研究其变化趋势，就个案而言代表性相对较弱。本文选取创业板高新技术产业的上市公司飞利信为研究对象，通过选取相应的会计比率指标采用因子分析法对其进行分析，研究个案在并购前后短期内的绩效变化。

三、研究设计

（一）影响企业并购的因素

陈昆玉（2006）[15]的研究表明兼并和收购可以创造价值的主要动机正在形成，通过协同效应的成果，通过提高市场力量或更换低效的管理团队新实体经济表现的改善表示。然而，现实表明，这些操作并不总是对的。刘磊（2004）[16]在其研究中指出企业并购是一种重要的投资活动，其动机主要是通过提高竞争力进而达到资本最大化的目标。然而对于独个企业的并购行为来说，其并购动机、具体的表现形式也不尽相同。就飞利信而言，在相对稳定的宏观环境下，就并购行为产生的相应费用水平、企业成长性、企业规模和节税等微观因素来看，都同时作用于企业绩效的变化。相关研究表明，后三者与企业并购绩效呈不同程度的正相关关系，反之费用水平与绩效呈相反的变动趋势。那么，在企业为了获取更多的战略机会并且能够在日新月异的当今社会最大限度的发挥并购的协同效应的计划下，并购是如何影响企业绩效的呢？

（二）因子分析法

王敏（2004）[17]在因子分析法在上市公司绩效评价中的应用中指出因子分析主要是通过降维来解决自变量过多而造成分析困难不方便的问题。以飞利信一期并购前后相应数据进行分析，通过确定相应的指标以此观察企业财力、经营力和资金流以及付现力在并购行为发生前后的波动范围，确定绩效波动走势。

四、案例分析

（一）样本数据指标的确定

研究选取2011—2012年沪深上市公司典型的并购事件剔除与飞利信业务范围相差较大的并购事件后的并购公司在并购行为发生前后各期的相应数据为基础，按照科学性、系统性、重点性、可表性和可用性等原则选取了表1中的数据，对企业并购绩效的变动情况进行分析，样本中所使用的相应财务比率数据源自国泰安和同花顺。以飞利信2014年一期并购前后财务报表数据为基础选取具有代表性的几个财务指标进行了因子分析。田磊（2013）[18]在飞利信收购资产资不抵债存疑中指出飞利信于2014年第三季度末收购东蓝数码和天云科技全部股权，飞利信并购前业务比较单一，通过技术性并购行为，实现了进军智慧城市和数维系统的业务布局。考虑到指标定义的可变换性本文选取表1所示的分析指标。这些指标可以从企业的相应能力等各方面反映飞利信并购的绩效，李蕾、宋志国（2009）[19]。

表1 综合指标体系表

（二）建立我国上市公司并购的因子分析模型

采用因子分析法用SPSS软件经过可行性检验、有效性检验、主成分提取因子后将提取的三个主因子旋转得到三个主因子的得分系数，根据主因子得分系数表得出各因子得分函数和各年综合得分函数，刘芊、蓝国赈（2008）[20]在基于SPSS软件的因子分析法及实证分析中指出SPSS能够根据各因子得分系数表和原始变量数据，自动生成各因子的综合得分，根据综合得分函数和各因子得分，进而计算得到各公司的综合得分，再将得到的综合得分输入SPSS中进行描述性统计分析，可得到不同并购方式的并购绩效在并购前后各期的综合得分及排名。

表2 得分情况表

（三）建立飞利信并购的因子分析模型

利用SPSS数据分析软件对飞利信并购前后各期的相应数据分析结果如表3所示。

表3 相关矩阵

由表4可知，各主成分基本上都反应了表1中相应比率指标的信息，那么这三个主成分就可以分别用来描述该企业相应的偿债能力、盈利能力和发展能力。

表4 解释的总方差

如表4所示，可以看出解释贡献即变量的共同度大小，袁晓燕（2010）[21]在其并购研究中指出一个公共因子的旋转平方和载入越大说明因子包含的原始变量信息量越高。由主成分法提取的初等因子荷载矩阵进行旋转，得出旋转后的因子变量累计方差贡献率表明提取公共因子后对原始变量总体的刻画情况，如表5所示，如果提取3个因子，以飞利信2014年并购前四期和并购后四期样本数据旋转后的累计方差贡献率大于85%，因此可以认为提取3个公共因子能够基本反映原始数据的绝大部分信息。

最后经过一系列的数据处理得出各变量指标在主成分1、2、3上的得分然后以各主成分对应的平方和载入即方贡率作为各主成分的权重构造总得分模型如下：

表5 旋转成份矩阵

F=42.167/96.150*f1+（69.505-42.167）/96.150*f2+（76.150-69.505）/96.160*f3

再将总得分排序，即可得到飞利信并购前后各四个季度的总绩效变化趋势，结果如表6所示。

表6 并购前后各期绩效变化

五、结论

（一）我国上市公司并购结论

通过以上分析可以看出，所选取的数据表明2011—2012年期间横向并购的上市公司并购没有像预想中的那样为企业绩效做出相应的贡献；同理也可以看出纵并和混并都使企业的绩效有一定的提升，但纵并的绩效波动较大说明纵并具有一定的风险。虽然建立了合理的数学模型对不同并购模式下企业数据做了分析并得出了相关结论，但是不能认为该结论是绝对准确的，首先影响企业绩效的有诸多宏观上和微观上的因素，在研究过程中，并没有对所选取的财务指标进行修正，剔除无关因素，再者，研究时选取的样本数量有限，使研究结论代表性不够，得出的结论还需进一步检验。

（二）飞利信并购结论

本文利用飞利信并购前后财务报表数据和相关的会计资料，建立了一系列以财务比率指标为主的绩效测评方法，通过对比研究，有下面几个考虑因素：首先，尽量使用了较少的主因子来代替原来较多的指标，王静（2015）[22]研究表明该操作有效的避免了各项财务指标之间存在相关性而造成的信息严重重叠的问题；其次，在计算综合得分F时，权数是以因子的方差贡献率来加权确定的权重显现出了对于绩效评价的公正和客观。再者，因子分析剔去了不同量纲的干扰。最后，操作简便易行。本文数据分析选取了SPSS这一数据分析软件来进行相应的数据挖掘的。根据数据分析可知：应收账款周转率等在主成分1上有较高的荷比，说明主成分1大体上体现了这些指标的信息；同理主成分2、3也反映了相应财务比率的信息，同时，根据主成分代表的指标确立了相应能力因子。由并购前后各能力因子的变化可知，飞利信2014年一期在以现金支付和股权支付方式下的并购在资产运作能力和盈利能力上有所提升且幅度较大，而偿债能力明显有所下滑，企业成长能力在短期内趋势变化并不显著，本文通过对创业板上市公司飞利信的并购绩效予以实证分析证明收购可以增强潜在的战略灵活性验证所选择的评价指标体系以及由因子分析法建立的评价模型相契合，分析结果表明大多数交易动机都是价值创造机会符合评价的要求，表明本文的研究具有一定的理论和现实意义。

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（责任编辑：D 校对：T）

F271

A

1004-2768（2016）09-0128-04

2016-05-30

上海市科技发展基金软科学研究重点项目“大飞机产业配套服务的价格机制研究”（16692108300）

吴圆圆，女，河南信阳人，上海理工大学管理学院会计系，研究方向：财务会计；于谦龙（1977-），男，河南新野人，管理学博士，上海理工大学管理学院会计系讲师，研究方向：财务会计。