胜算指标在股票技术分析中的有效性检验

游士兵，都　娟

（武汉大学 经济与管理学院，武汉 430072）

胜算指标在股票技术分析中的有效性检验

游士兵，都娟

（武汉大学 经济与管理学院，武汉 430072）

文章根据中国A股市场中18只具有行业代表性的股票价格变动情况，将基于Sharpe指数的胜算指标（WINDEX）作为一种新的方法应用于我国A股市场股价波动的预测行为中，并通过实证分析和配对检验法对胜算指标的有效性进行检验。研究结果表明：按照胜算指标模拟操作的收益率明显优于无操作收益率，胜算指标在我国A股市场具有较强的适用性。胜算指标能够将大部分的股价震荡纳入其中，其检验结果有效意味着一种新的指标可以应用于A股市场。

胜算指标；技术分析；股票选择；配对检验法

0　引言

证券投资技术分析起源于华尔街的道氏理论，经过一百多年的发展，已由最初的道氏理论日渐丰富，在实践操作中被广泛运用。技术分析理论的发展经历了传统技术分析理论阶段和现代技术分析理论阶段。目前市场中虽然存在MACD、KDJ、RSI等指标来刻画股市的价格变动，但现实中股价的变化仍让投资者难以捉摸，市场也亟需更新更有效率的指标来对投资行为进行指导。本文参考台湾铭传大学於贻彰教授提出的胜算指标[1]，经过实证研究发现30日的胜算指标在我国A股市场上的拟合效果较好，且随着我国股市的发展，股价变动必将日趋成熟，因此胜算指标对股市行为的指导大有裨益。

股票价格运动的预测十分不易，但准确预测股票价格波动能够指导投资者提高股票的回报率。目前市场中的主要投资需求仍在于收益越高越好、风险越低越好。常用来衡量股票收益风险的是Sharpe指数(E-rf)/σ，但由于Sharpe指数有其自身的缺陷，现将Sharpe比率转换成为正态累积分布计算式N[(E-rf)/σ]，命名为“胜算指标”，其经济意义为可达成所默认门槛或目标rf的成功机会[2]。在本质上，胜算指标是累积分布函数，其值域为[0,1]。本文以胜算指标作为一种新的工具对我国A股市场价格波动进行模拟预测，以中青旅（600138）的股价变动为例，讲述胜算指标的具体操作方法，并依据证监会2015年第一季度的上市公司行业分类结果选取了北大荒（600598）、中国神华（601088）、宝钢股份（600019）、招商银行（600036）、国投电力（600886）、中铁二局（600528）等18只具有行业代表性的股票，按照胜算指标进行操作，应用配对检验法对胜算指标的有效性进行检验。

1　技术分析理论

技术分析，是指以证券的价格和交易量为研究对象，对其进行数学计算，主要以图表的方式直观表现的证券分析方法。证券投资分析的主要路径有两条：技术分析和基本面分析，二者相辅相成。技术分析法主要包括：K线分析法、切线分析法、形态分析法、指标分析法以及波浪分析法。本文主要使用的是指标分析法，在数学模型的基础上，通过具体的计算公式，得到一个体现股票市场某个方面内在本质的数值，这个数值即为指标值。将具体的指标值与股票状态挂钩，为投资决策提供参考。本文旨在提出一种新的指标为股市操作提供参考，并检验其在A股市场中的有效性。

技术分析以道氏理论为基础，道氏理论的主要观点如下：平均指数反映了一切；市场由三种趋势组成；主要趋势有三个阶段；道氏的各种平均必须相互验证；交易量确认趋势；一个趋势将持续，直至有明显的反转信号。后来人们在道氏理论的基础上进行归纳和总结，得出三个基本假设：（1）价格与交易量包括一切信息；（2）价格沿着趋势波动，并保持趋势；（3）历史会重复[3]。

Fama于1970年提出有效市场假说(EMH)，直接否定了技术分析的生存基础。他认为当市场达到弱势有效时，技术分析不可能帮助投资者获得更多的收益[4]。但事实上，有效市场理论仅是对金融市场一种理想状态的描述，有效市场对市场条件的要求近乎苛刻。首先，有效市场要求市场中必须有大量的投资者参与，这些投资者都是理性人，且都以利润最大化为目标，投资者之间的市场操作互不影响；其次，任何与投资证券相关的新的信息都是以随机方式进入市场，且每次信息的发布完全相互独立；再次，投资者对新信息的反应和调整没有滞后性，信息可立即被价格所吸收。有效市场的本质是理性市场，而人们的理性是有限的，加上外界干扰和心理因素的影响，人们一般很难做出理性预期，投资者总是将期望置于历史价格之中，从而使历史价格明显地影响到未来价格。这些因素都使得有效市场理论在大多数情况下并不一定能达到。就我国的股市而言，较早期，如高鸿祯（1996）[5]的研究表明上海股市尚不满足弱式有效性的要求。陈泽中（2000）[6]、汤光华（2000）[7]等的研究也都表明我国股市还不具备弱式有效。这些都说明了技术分析在我国A股市场具有生存基础[8]。

2　胜算指标的定义

Sharpe指数(E-rf)/σ是一般用来衡量股票收益风险的指标，用样本期内的超额回报率除以总风险，是一个建立在资本市场线（CML）之上的风险调整指数。尽管Sharpe指数能较好地衡量收益与风险，但Sharpe指数自身存在不足：第一，负值的Sharpe比率不容易直接解读，除非可以允许融券；第二，每单位风险实质上含有个别化风险成分，由于其系统化与个别化风险成分之间的比例不同，对不同个股而言都是异质化产物，因此无法直接相互评比。

对未来股价变动最直接的量化表达方式，就是把下一期可能的变动结果以各种可能发生的股价或一个足够大的值域，搭配相应的概率来描述。由于个别发生概率难以量化解决，便需要借助概率分布假设。经过长期的多方面研究，以及对股市中长期实证测试结果的认定，在目前可接受的是对数正态分布假设[4]。也就是把个股报酬率取自然对数之后，只要所选取的样本期间足够长，则期间内各种不同报酬率水平的发生频率可视同为下一期的相对发生概率，且可呈现出正态分布形式。此假设对于较为成熟个股适用性较强。

其中，ri为股票i的收益率，rf为无风险收益率。

假设所分析个股的下一期可能发生的对数化收益率为ri，在设定损失门槛或机会成本rf之后，比rf小的部分即为损失范围。衡量方式之一便是以rf左边所覆盖的面积来表达。在量化表达方式上，由于损失范围可与标准偏差σ直接相关，也就可直接以σ来代表股票风险。

现将Sharpe比率转换成为正态累积分布计算式N[(E-rf)/σ]，并将其命名为“胜算指标”，其经济意义为可达成所默认门槛或目标rf的成功机会[5]。在本质上，胜算指标是累积分布函数，其值域为[0,1]。

3　胜算指标的操作方法

本文所选样本为中青旅（600138），数据来源于国泰安数据库。

（1）研究假设：①股票实时可按照收盘价交易；②可融券或者仓内始终有足够的股票可供随时买卖操作。

（2）交易费用：检验胜算指标是否有效，本文更多的是从实际投资的角度出发，考察该指标能否带来超额收益，为量化投资策略提供更多参考价值，因此必须考虑交易成本。按照目前市场上的交易成本，佣金（双向）约0.5‰（中信证券账户金额50万以上收取0.3‰，账户金额10万以上收取0.5‰，1～10万收取0.8‰），单边印花税为1‰。若股票价格为pi，则买入价格为价格 pi*1.0005，卖出价格为pi*0.9985[9]。

（3）无风险收益率的确定：在整个股价预测的过程中，无风险利率的作用至关重要，但是目前国内对无风险利率缺乏统一的认识，主要有以下4种做法：①一年期银行定期存款利率；②银行间市场的7天回购利率；③短期国债利率（国外常用）；④SHIBOR（上海银行间拆借利率）。这些指标各有优劣。一年期银行定期存款利率是事前确定的，并非市场利率，因而难以反映市场变化；我国回购利率波动比较大，而且是否无风险也难以确定；短期国债在我国不是定期滚动发行的，利率数据难以连续采集；而一年期SHIBOR既反映了市场变化，又相对稳定。本文主要考察胜算指标的有效性，因此采用一年期SHIBOR平均值作为无风险利率rf。

无风险日收益率为：

（4）研究时间的选取：本文选取了2012年1月1日至2014年2月28日的数据作为研究对象。由于30天的胜算指标会使2012年1月的交易行为受到限制，本文选取的数据时间跨度约为两年。

现以Excel2007的操作方式加以说明，胜算指标的计算主要分为五步：

第一步：将日期和对应的收盘价数据录入Excel中。第二步：对数化日报酬率的计算。在表格中D5单元格内输入命令“=LN(C5/C4)”，即可得出2012年1月5日的对数化日报酬率。鼠标选中D5，当右下方出现实心十字标志时向下拖动鼠标，即可完成对D列对数化日报酬率的填充。第三步：在D1格中输入无风险日报酬率0.000129。第四步：胜算指标的计算。在F35格中输入命令“=NORMSDIST((AVERAGE(D5:D34)-$D$1)/STDEV(D5:D34))”，即可得出2012年2月23日的胜算指标。再使用Excel的填充功能，选中F35格，在右下方出现黑色实心十字时向下拖动，即可得出所有日期的胜算指标。截至目前，胜算指标的计算已经完成。现以胜算指标均值加减0.1作为上下限的做法为例，寻找投资机会。第五步：胜算指标上下限的确定。在F33格中输入命令“=AVERAGE(F35:F519)”，即可得出两年的胜算指标的均值。加减0.1即可得出胜算指标的上限和下限，分别放入G列和H列。

目前，通过观察已经可以明显看出某天的胜算指标是否突破了上下限，若股价触碰上限，说明股价被高估，此时应当减仓或平仓，若股价触碰下限则说明股价被低估，应进仓或补仓。为了直观地找出哪些日期的胜算指标超出了上下限，可以借助Excel的“条件格式”功能。另外，也可以用图形形式清晰地反映胜算指标在哪些阶段突破了上下限。图1是以中青旅（600138）的数据为例，分别对2012年2月23日至2014年2月28日的收盘价和30日胜算指标做趋势图，反映当天的收盘价和胜算指标变化情况。图2是对2012年2月23日至2014年2月28日的30日胜算指标做趋势图，从趋势图中可以得出在1～5区域都有突破上下限的情况出现，即存在投资机会。

图1　中青旅股价走势

图2　中青旅30日胜算指标走势

由图1和图2对比可以得出，两者的波动基本吻合，两图在走势上也足够相似，胜算指标可以捕捉到股价的部分反转情况，找到投资机会。比如在2012年11月20日及2012年12月5日左右（图2中的3号圆圈和4号圆圈所在区域），胜算指标触碰下限，买入信号强烈，而图1中股价变化此时也恰在低点。胜算指标基本捕捉到了2012年3月16日、2012年7月17日和2013年2月13日左右的卖出信号（图2中的1号圆圈、2号圆圈和5号圆圈所在区域）。而图1与图2的第6号圆圈表示股价正处于盘整阶段，因此执行交易获益的可能性不大。其他没有突破上下限的阶段同样显示为盘整迹象。

由此可见，对图1的股价走势而言，由于不具波动上下限，在第1、2、3号圆圈所标示的局部高点与低点，很难确认股价是否会再出现新高或新低。而对于图2中的30日胜算指标而言则比较简单，因为已突破上限0.6041与下限0.4041，可在一旦触及上下限便立即执行应有的交易动作。如图2第4与第5号圆圈中所示，胜算指标会出现多日突破0.6041上限的信号，此时股价亦同时出现新高，则须加码融券以降低单位平均成本。反之，若面临胜算指标多日穿破0.4041下限，股价出现新低的情况，也需加仓以降低单位平均成本。

下面以中青旅（600138）为例，具体操作行为如表1所示：

表1　中青旅股票按照胜算指标的具体操作

如表1所示，胜算指标捕捉到股价变动期间8个阶段的投资机会，按此操作，自2012年2月23日至2014年2月11日累计获益45.79，而无操作收益为35.1。显然，按照胜算指标操作的收益水平要高于无操作收益水平。

4　有效性检验

根据证监会2015年第一季度上市公司行业分类结果，上市公司按行业分为金融保险业、房地产业、传播与文化产业、批发和零售贸易、社会服务业等18个大类。本阶段实证分析从这18个大类中分别选取1只在行业内具有代表性的龙头股票进行模拟操作，具有一定的可推广性。时间的选取上，同样以2012年1月1日至2014年2月28日两年的股价变动数据为例。

对A股市场上这18只具有行业代表性的股票（见下页表2）分别按照前文介绍的中青旅（600138）操作方法进行模拟操作，计算得出的胜算指标平均收益率与无操作收益率情况如下页表3所示。

由表3可以得出，无操作收益率的波动性很大，且经常出现负值，即投资风险更高。18只股票的胜算指标平均收益率均值为0.21，标准差为0.15。而无操作收益率的均值为0.15，标准差达到了0.64。因此，按照胜算指标的方法进行操作，可获得更高的平均收益，同时承担更小的风险。说明在使用胜算指标的条件下，投资者所面临的收益率和风险都显著优于无操作的情况。为了进一步说明胜算指标在统计学上的显著性，本文使用配对检验法检验在考虑交易费用的条件下，个股遵循胜算指标交易规则的收益率,是否显著大于无操作的收益率。

表2　所选取的代表性股票

表3　胜算指标平均收益率与无操作收益率的比较

配对的检验方法一般用来比较不同治疗方法的效果或同一研究对象处理前后的效果。配对检验法的应用前提：①样本的观测数量相同；②样本观测顺序不能随意改变；③样本来自古和正态分布的总体。分别将按照胜算指标操作得到的收益率同买入后一直持有一只股票的收益率进行比较，通过配对检验法检验胜算指标总体上对各只股票的买卖操作是否具有指导作用[9]。检验目的是在现实情况中,依照A股的交易规则,在考虑交易费用的情况下，检验所选取的股票从2012年1月1日至2014年2月28日按照胜算指标进行交易,能否获得显著的超额收益。

检验结果p=0.00832＜0.05，拒绝原假设，即认为使用胜算指标得出的收益率显著不同于无操作收益率，胜算指标在A股市场的操作中具有有效性。

5　结论与启示

胜算指标N[(E-rf)/σ]作为一种模拟和预测股价变动的新工具，其经济意义为可达到目标rf的成功机会。本文对胜算指标的研究主要建立在股票实时可按照收盘价交易、可融券或者仓内始终有足够的股票可供随时买卖的前提假设下。胜算指标在Excel中的操作方法较为简单，主要分为以下五步：日期和相应收盘价数据的录入；对数化日报酬率的计算；无风险日报酬率录入；胜算指标的计算；胜算指标上下限的确定。文中以中青旅（600138）的数据对具体操作方法及买卖时机的把握均进行了详细阐述。最后，实证结果及配对检验结果都表明在中国A股市场上，按照胜算指标操作的收益率明显优于无操作的收益率，具有风险调整之后较高的报酬率。这说明胜算指标对我国A股市场的股价预测是有效的，可供投资者参考使用。

同时，胜算指标是建立在股价报酬率呈对数正态分布假设下的一种指标，能够有效地掌握较成熟个股的变动方向[10]，而对于一些急剧震荡的股票的预测结果可能不尽人意，此时，就需要其他的技术方法对指标进行改进。例如，对于标准差较大即波动幅度较大的股票，可考虑适当调整上下限范围或者配合其他技术手段对上下限进行更为合理和个性化的设置等。同时，胜算指标对于期权期货等其他金融产品价格的适用性也有待于进一步研究。这些都是后期研究所需攻克的方向。

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（责任编辑/刘柳青）

F830.91

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1002-6487（2016）22-0161-04

游士兵（1964—），男，湖北天门人，教授，博士生导师，研究方向：统计学、数量经济学。都娟（1991—），女，湖北襄阳人，硕士研究生，研究方向：数量经济学。