欧元/美元：能否继续突破

文/王文鑫 编辑/张美思

欧元/美元：能否继续突破

文/王文鑫 编辑/张美思

欧元区的通胀下行并未成为欧元汇率的“阿喀琉斯之踵”，反而成为其升值的助力。

今年三月，欧央行扩大了量化宽松的政策力度，但欧元/美元并未受到压力，仅在当日出现了短暂下跌，随后即恢复了去年年底以来的升势，截至目前，欧元汇率已经再度升至去年年中的高点附近。未来欧元/美元走势能否继续突破，成为目前的市场焦点。本文将通过不同角度的分析，寻找其未来走势的蛛丝马迹。

欧美经济基本面对比

首先来考察欧元区和美国两大经济体的基本面情况，这是决定欧元/美元走势的基础。尽管经济数据种类繁多，但最典型的当属经济增速以及通胀数据。故在本文的基本面分析中，将以这两个经济数据为主要参考。

对比自2012年以来欧元区与美国经济的GDP增速季率差距。2012年，欧元区由于饱受债务危机影响，经济一度呈现衰退；而美国经济受益于超宽松的货币政策，经济则一路高歌猛进。但在2013年之后，情况开始出现趋势性变化，欧元区逐步摆脱债务危机的泥潭，经济开始复苏；而另一边，随着美联储开始考虑货币政策正常化，美国经济受到的支撑逐渐减少。此消彼长，二者的增速差逐步缩减。尤其是自2015年第一季度以来，美联储彻底退出量化宽松货币政策，将加息摆上日程，令美国经济增速持续放缓。欧元区与美国的经济增速差随之由峰值的近3%缩小至不到0.5%。二者经济增速的趋近，在汇市上也有明显反映：自2015年一季度开始，欧元结束了下跌走势，欧元/美元的汇率开始了持续至今的横盘震荡走势。

而相对于经济增速趋近，核心通胀数据则讲述了一个完全不同的故事。尽管美国的核心通胀率在过去两年出现了一定的曲折，但在过去的一年中，已经脱离了之前的低位，出现加速反弹的迹象。这可能是美联储官员对通胀抱有信心的因素之一。而欧元区则依旧深陷通胀低迷的泥潭，虽然2015年的上半年一度有所好转，但之后再度出现了震荡下行的态势。欧、美两个经济体之间的通胀差距已经升至了数年来的高位。

欧元区的通胀低迷，使得欧央行于今年三月宣布实施超预期的宽松举措，然而欧元/美元走势在此后虽短期走低，但很快恢复上涨。这是因为，通胀对于汇率来说，更像一把双刃剑。一方面，由于通胀是各国央行的重要政策目标，因此，一旦通胀走弱，将会推动央行采取进一步宽松措施，从而令汇率承压；另一方面，基于“真实利率=名义利率-通胀率”的原理，通胀走弱又会导致真实利率上升，从而对汇率起到支撑作用。

对于欧央行来说，其3月份的宽松举措已大幅降低了市场对于欧央行未来的行动预期，如无意外情况，预计欧央行未来可能长期维持观望状态。而在宽松预期有限的情况下，核心通胀率下降所带来的真实利率上升对欧元汇率的提振即成为了目前欧央行政策的主要效果。

因此，从经济基本面来看，在当前欧、美经济增速趋近的情况下，欧元区的通胀下行也并未成为欧元汇率的“阿喀琉斯之踵”，反而成为其升值的助力。

欧美货币政策对比

因为政策立场在一定程度上是经济走势的结果，亦会对汇率走势产生重要影响，因此有必要对欧央行和美联储的货币政策进行考察、对比。从长期看，欧央行的宽松立场以及美联储的紧缩立场都将依然是各自政策的主导，因而双方在相反的方向上将越行越远。但从目前这个阶段来看，美联储相对更加“鸽派”的政策取向，使得欧元/美元受到的下行压力并非“巨大”。

由于欧元区通胀再度下行，欧央行在今年三月的利率决议中宣布了新措施，以提振欧洲通胀水平。具体措施包括：全面下调三大利率，将关键再融资利率由0.05%下调至0.00%，将边际贷款利率由0.30%下调至0.25%、将存款利率由-0.30%下调至-0.40%；扩大量化宽松的规模和范围，把每月资产购买规模加大至800亿欧元，并将非金融企业的投资级债券纳入购买范围；宣布启动新一轮包含四次的定向长期再融资计划（TLTRO）。超级的宽松政策令未来欧央行的宽松预期下降，也使得欧央行内部的政策分歧越发严重。在欧央行采取行动后，德国央行行长魏德曼以及财政部长朔伊布勒均对欧央行的决定做出了批评。随着魏德曼再度成为欧央行的轮值票委，如无意外情况，未来欧央行再度扩大宽松力度的可能性微乎其微。

过去20年欧元汇率与美联储利率变化的关系

与欧央行不同，虽然美联储在去年12月启动了首次加息，但今年以来一直按兵不动。在加息次数问题上，美联储与市场的分歧严重：美联储始终坚持年内能够加息两次或更多，而芝加哥商品交易所的联邦利率期货所暗含的美联储加息概率，显示市场认为美联储年内至多加息一次。美联储加息时间窗口将在六月，九月或十二月利率决议中出现，但由于美国此前公布的非农数据略显疲软，市场几乎已经排除了六月加息的可能性。此外，虽然加息依然是联储内部的主流，但是美联储在三月利率决议后公布的经济报告则暗示，当前其对于美国经济的乐观态度已经有所减弱。对于美元而言，这不是一个好消息。

通过上述分析不难看出，相对于“宽松靴子”已经落下的欧央行，美联储的政策立场更为“鸽派”。从这一角度来看，欧元相对美元来说，下行压力相对并不大。

另外，笔者想要指出的是，当前市场在讨论欧元汇率时，习惯于直观地认为，未来美联储一旦加息会推动欧元下跌。但从历史数据来看，这一相关性实际上并不存在。

如附表所示，在过去的二十年中，美联储一共经历了三轮宽松周期以及两轮紧缩周期，目前可能正在经历第三轮紧缩周期。在这数轮周期中，欧元/美元的汇率并非与利率变动正相关。

1995—1998年，面对拉美国家以及新兴经济体经济放缓所引发的外部风险，美联储进入宽松周期，累计降息100个基点；但此期间欧元并未升值，而是贬值了近20%。1999—2000年，由于经济过热，美联储开启紧缩周期，共加息150个基点，欧元在同期则出现了明显贬值。随着互联网泡沫破灭以及“9・11”恐怖袭击，美联储在2001—2003年降息500个基点，欧元在此期间升值超过20%。为避免房地产泡沫，美联储在2004—2006年加息400个基点；但同期欧元不为所动，依旧维持升值态势。随后就是次债危机，美国开启了长达7年的超宽松货币周期；而在此期间，欧元贬值了15%。由以上数据可以发现，欧元汇率的变化实际上与美联储货币政策的紧缩或宽松的关联极为有限，美联储的行动可能仅在短期内对欧元汇率产生冲击，更长的时间框架内，欧元汇价依然会按照自身的周期选择波动方向。

因此，尽管今年六月是美联储的加息时间窗口，但如果参考历史经验，欧元/美元的投资者对于美联储的加息大可不必过分关注。

短期面临英国退欧风险

从以上经济增速和政策对比的两个角度来看，目前欧元/美元仍有继续上涨的支撑。但与此同时，其也面临着一定的风险事件。短期来看，六月的英国“退欧公投”是一个对欧元较为重要的风险。尽管美国与欧元区均不是英国“退欧公投”的直接参与者，但是美联储与欧央行的行动、以及欧元汇率都将受到其风险的巨大影响。毫无疑问，若英国最终退出欧盟，欧央行与美联储可能都将不得不采取行动以缓解市场出现的恐慌情绪。届时，欧元与英镑都将受到巨大冲击。

根据最新公布的民调数据，英国国内选择留在欧盟与支持脱欧的比例几乎不相上下，“脱欧”支持率甚至还稍占上风；此外，英国选举委员会的数据也显示，在2月1日至4月21日期间，留欧团体获得了750万英镑的捐款，而脱欧团体则获得820万英镑的捐款。种种迹象表明，目前并不能排除英国“脱欧”的可能性。但目前的市场表现似乎并未反映出了这一风险。这一事件的演进值得市场继续关注。

从技术层面看，欧元/美元汇价周图依然处于1.08—1.15的宽幅震荡区间。由于整体区间并未出现突破迹象，目前进行方向判断为时过早。就中期走势而言，技术上的结论依然仅限于区间震荡；而要判断长期趋势是上涨还是下跌，尚缺乏明确的证据，因此耐心等待依然是目前最好的策略。

综合以上多角度的分析，笔者认为，欧元/美元在未来仍有继续上涨的空间。但不可忽视的是，英国“脱欧”事件是欧元短期所面临的巨大风险，值得关注。

作者系Dailyfx研究团队分析师

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