新三板中小企业低效率融资与目标错位问题研究

刘荣茂 李偲婕

(南京农业大学金融学院，江苏南京210095)



新三板中小企业低效率融资与目标错位问题研究

刘荣茂 李偲婕

(南京农业大学金融学院，江苏南京210095)

新三板设立初衷是为了给予高成长性、创新型企业一个发展平台，但现有新三板挂牌企业融资后却出现效率低下的情况，与新三板设立目标相错位。本文运用DEA模型对新三板中小企业融资前后的效率差异进行了分析，并将有融资行为的企业和无融资行为企业的进行比较分析。结果表明：企业融资后效率与自身相比出现明显下降，有过融资行为的企业效率值要低于没有融资行为的企业。其主要原因在于市场机制不完善、券商未发挥其应有作用以及企业在资金运用上存在一定问题。

新三板； 中小企业； 融资效率； 目标错位

一、引言

全国中小企业股份转让系统暨新三板是我国重要的场外交易市场，自2006年成立以来，其试用范围逐步扩张，2013年全面废除地域限制，全国范围内凡符合条件的中小企业均可申请挂牌，至此新三板成为全国性的非上市股票交易平台。2014—2015年经过井喷式发展之后，截至2016年8月27日，新三板挂牌企业共有8 889家，总股本达到5 108亿股。

国务院和证监会近日相继出台了关于新三板的系列文件，包括《降低实体经济企业成本工作方案》、《国务院关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》、《关于落实“两个加强、两个遏制”回头看自查工作的通知》等，文件在宣扬要大力发展股权融资，扩大债券市场规模，加快推进向创业板转板试点的同时，也强调要进一步规范新三板市场的发展，待挂牌企业的门槛要适当提高，对于企业尤其是对于传统行业类企业的持续经营能力的判断要从严要求，已挂牌企业要配合主办券商进行自查工作，对于问题及时整改。新三板最初设立的目的在于扶持有成长性的中小企业，所以其挂牌的核心与主板市场区分，淡化了挂牌的强制性财务条件限制，国家和证监会仅对企业定期信息披露进行一定程度要求，主要由参与者自身做出筛选和投资价值的判断。但由于过分宽松的政策导致新三板企业良莠不齐，许多企业连年亏损也想要进入三板市场分一杯羹，这与设立新三板的初衷是背道而驰的。

那么新三板股份转让系统发展至今，是否实现了其原始初衷？企业所融入的资金是否真正投入到了经营管理所需上，融入资金的企业其经营水平和盈利能力是否得到了提高。本文采用了数据包络分析法对“新三板”挂牌企业融资前后的效率情况进行了对比分析，并根据结果，提出针对性的政策意见，希望为更多有挂牌新三板意图的中小企业提供参考，同时能够为政府部门制定相关的政策建议提供理论基础。

二、相关文献评述

当前文献对“新三板”的剖析主要从以下三个方面进行：一是以对比分析为主，王佳丽(2015)[1]、林安霁(2012)[2]分别对"新三板"与创业板的区别及其联动性进行了分析,在阐述新三板自有特征和优势的基础上，通过比较分析，更好地将新三板与现有市场进行了区分，同时对于政府部门进一步加大对新三板企业的扶持力度、让更多中小企业真正成为其受益者提出了相关建议。二是以分析新三板挂牌企业现有问题为主导方向，宋晓敏[3](2016)、秦江萍[4](2015)分别就公司挂牌新三板后财务规范问题、内部控制问题做出了剖析，阐述了企业挂牌新三板后因其性质发生改变、同时因为潜在的转板趋势等原因，应该更加谨慎地规范自身经营流程、树立良好企业形象。三是以个股为例，进行了微观分析，蔡晓璐[5](2015)、朱京玮[6](2015)分别以云南印象、北教传媒为切入点，分析个股现状、未来可能走向以及发展过程中可能遇到的制约等情况。

而对于融资效率的研究，国外学者较少涉及，国内在该领域发展则较为成熟。本文沿用的是王新红[7](2007)对于融资的定义，其认为企业作为资金需求者自主融入资金，同时也为投资者创造了将资金更好利用的机会，这是一个双向经济活动。因此王新红认为应当从资金融入成本和资金最终运用所带来的经济效果两方面链条式地分析企业融资效率。在对于融资效率的分析方法上，数据包络分析(DEA)由于不需要事先对于投入产出的比例进行框定，却能得出各因素的效率现状，因此受到了许多学者的青睐。毕功兵[8](2010)在港口生产领域建立了评价效率的DEA模型，对8个大型港口的生产效率进行了深入分析。杨祖义[9](2016)运用DEA-Malmquist指数法对我国东部、西部、中部地区的文化产业效率进行了测度，指出由于经济水平、文化体制等原因，我国不同地区的文化产业效率有待提高的板块差异显著，应当因地制宜制定发展战略。汪涛(2014)首次在分析新三板融资效率问题上引入DEA模型，他以56只概念股为例，从上市时间、分布行业和非DEA有效三个维度对上市企业融资效率进行了分析评价。

对于企业发展同市场政策目标之间的关系，孟庆伟[11](2009)指出企业发展技术目标和市场目标常常存在错位现象，其主要原因在于目标和目标之间缺乏同步基础，政策目标难以做到普适性，企业为了寻求自身利益最大化，所以常常和政策目标相悖。

通过上文综述可知，对于新三板的研究虽然已经较为全面，但是大多以定性分析为主，定量分析领域较为匮乏。而对于融资效率的研究虽然已经涉及多重领域，但针对新三板融资效率的研究较少，且都是基于企业挂牌后融资效率是否合理进行分析，忽略了企业个体差异、地域、行业差异等因素对于融资效率的影响。同时研究大多只关注企业本身的发展，忽略了企业和新三板之间的协同效应。

因此，本文将比较分析的方法引入研究，在分析企业自身实质性融资行为前后效率差异的基础上，将有实质性融资行为的企业与没有实质性融资行为的企业从投入产出指标逐年的具体情况进行了对比分析，同时根据松弛变量进行非有效性分析。

三、中小企业在新三板的融资方式分析

目前，中小企业在新三板的融资方式主要包括定向增发、股权质押融资以及发行私募债等，广义来说还包括转板上市以及并购重组。

(一)定向增发

2007年北京时代首次进行了定向增资，开启了新三板挂牌企业实质性融资之路。新三板成立初期，市场参与度较低， 2014年新三板全年仅进行了329次定向增发, 但随着新三板的全面扩容以及做市商制度的引进，挂牌企业定增次数出现了爆发性增长，2015年共发生2 565次定向增资，定向增发的金额规模高达1 216亿元。进入2016年以来，市场逐渐进入稳定状态，定增规模基本和2015年同期持平。说明随着市场逐渐成熟，投资者对新三板的关注度和信心有所提升的同时，对于融资也更加理性化。

(二)股权质押融资

新三板挂牌企业于2013年2月开启了第一笔股权质押业务，虽然相较于定增渠道其开始时间较晚，但2014年做市商制度实施后，挂牌企业的定价方式逐渐向市场化模式推进，同时，2016年4月至今，由于三板成指和三板做市指数双双下跌，定增完成质量大幅下降，股权质押成了企业全新的融资青睐方式，质押次数明显提高，截止2016年8月27日，新三板股权质押融资累计共有2 565笔，其中近6成发生在2016年。其中质押方为银行的有1 098笔，占42.81%，券商因为新三板公司的盈利不确定性较大，更为青睐A股股权质押。与其他融资方式相比，股权质押融资具有时间短、方式灵活、不稀释股权等优点。

表1 新三板历年定向增发规模统计

表2 新三板历年股权质押融资规模统计

(三)私募债

2012年5月证监会为满足中小企业融资需求而推出了私募债。百慕新材、鸿仪四方、九恒星三家企业虽然身先士卒，在同年就发行了私募债，但其后参与的企业却凤毛麟角。其主要原因在于私募债发行成本高达10%，对于机构投资者而言，其收益率与风险综合考量，并不具备吸引力。截至2016 年8月底，仅20 余家企业参与了私募债的发行。一般公司私募债的发行规模为1 000-2 000万元左右，截至目前为止，发行金额最高的是中海阳能源股份集团于2013 年发行的第一期私募债“13 中海阳”，其募资金额高达1 亿元。

综合来看新三板挂牌企业定增近期有所疲软，股权质押融资成为企业新宠，而直接发行私募债则尚处于起步阶段。随着新三板融资相关政策的逐渐落地和市场监管的不断完善，融资渠道会逐渐多元化，融资规模也会有一个新的飞跃。

四、融资效率评价模型及指标选取

(一)融资效率评价模型

数据包络分析(Data Envelopment Analysis，简称DEA)是一种对多项投入和多项产出的相对效率进行定量分析的方法，指标的权重由模型赋予，不需要事先给定，该方法将每个投入产出指标视为一个决策单元，其本质在于判断当投入一定时，产出单元能否位于帕累托最优的生产前沿面上。C2R模型和BC2模型是该方法的两个基本模型。本文将通过C2R模型求解综合技术效率TE，综合技术效率是指在投入水平确定的情况下，企业现有产出水平占理论最大值水平的比率。在放松规模报酬不变的假设前提后，将利用BC2模型求解出纯技术效率PTE，纯技术效率是在规模报酬可变的情况下所求得的技术效率，综合技术效率与纯技术效率相除即可得规模效率SE，是指在既定产出水平下，规模报酬不变时的最小投入水平和规模报酬可变时最小投入的比值。

(二)投入产出指标的选择

(1)投入指标

本文在输入指标的选取上，从企业融资规模、融资结构以及资金使用成本三个方面作为切入点，最终选取了资产总额、资产负债比率、主营业务成本三个指标。第一，资产总额(X1)。资产是企业经营的基础，同时各种融资手段的操作均会引起资产总额的变动。第二，资产负债率(X2)。融资方式不同会对企业的资本结构造成很大影响，合理的资产负债比率更加有利于企业的持续经营，然而资产负债率的最优值因为企业所处行业的不同也有着很大的差异，所以本文将X2定义为企业资产负债率与企业所在行业平均资产负债率之差的绝对值，该值越小，表明资本结构越合理。第三，融资成本率(X3)。融资成本率说明了企业使用资金所需要付出的成本，融资成本率越高则说明越不利于企业的发展。新三板挂牌企业中发放股利的仅占极少数，因此其股权成本忽略不计，本文仅以债务融资成本来代表融资成本率，债务融资成本数值上等于净财务费用占总负债的比率。

(2)输出指标

本文通过综合考量企业的发展能力、营运能力、盈利能力三个方面，来对融入资金的使用效率进行客观判断。第一，主营业务增长率(Y1)。主营业务收入的增长程度能够最为客观地反映企业的未来的发展能力。增长率越高，说明企业的盈利能力具有一定的持续性，发展潜力较大。第二，总资产周转率(Y2)。总资产周转率表示总资产在整个经营链条中周转一圈所需花费的时间，反映资金的运营效率，周转率越低，说明速度越快，一定量的总资产所能发挥的效益越大。第三，净资产收益率(Y3)。企业的净资产收益率代表了企业的盈利能力，收益率越高，表明企业在单位投入既定的情况下，所能获得的产出越大，相对应投资者所能得到的收益也越多。

(三)样本选取

新三板挂牌企业数量虽然大规模增长，但其中很多企业却未以新三板作为平台发生过实质性市场融资活动，此类股票挂牌的目的与设立新三板的初衷相悖。所以本文将仅名义上挂牌的新三板企业剔除，选择在新三板挂牌后有过发行私募债、股权质押融资和定向增发等实质性融资行为的企业作为样本。

考虑到样本数据的可得性、完整性等原因，最终将样本范围确定在北京时代等334家在2014年(含)之前在新三板挂牌并在2014年(含)之前有过实质性融资行为、财务数据齐全的企业。此外为了剔除宏观经济、市场波动等外界因素的影响，本文还选取了新松佳和等168家在2014年(含)以前挂牌且在2015年(含)前没有过实质性融资行为的中小企业进行对比分析。

DEA模型对于投入、产出指标的数值均要求为正值，而本文产出指标主营业务增长率Y1，净资产收益率Y3均可能小于0，同时为了消除个体指标间差异过大对模型准确性的影响。本文将所有投入、产出指标进行了无量纲化处理

李亮、崔晋川[12](2003)指出，当运用DEA模型对融资效率进行测度时，投入与产出指标的数值应当同向变化，否则该指标则为逆指标。本文投入指标X2(资产负债率)、X3(债务融资成本)均为逆指标，因此在数据处理中将对其数值取倒数。

五、实证结果分析

本文将样本企业进行首次融资行为的前两年及融资当年定义为融资前，其效率均值为融资前效率平均值，将首次融资后的第一年至2015年定义为融资后，其均值为融资后效率平均值。本文综合考虑样本数据的有效性、可得性等多方面因素后，共选取了334家样本企业、共计1 367组投入产出指标，对其首次融资前后的效率值进行了比较分析。经计算统计，样本企业融资前后的效率水平如表3所示。

从表3可知,样本企业首次融资后,其技术效率、纯技术效率均出现了较大规模下降，而规模效率小幅高于融资前水平。在首次融资后，334家样本企业中技术效率、纯技术效率和规模效率得到提升的企业数量分别为71、68、143家，占总数的21.26%、20.36%和42.81%。除规模效率得到提升的企业较多外，技术效率及纯技术效率因进行融资行为而提高的企业数量仅为两成左右，总体来说，融资效率较为低下，我国新三板挂牌企业的融资效率情况有待改进。

为了避免经济周期等宏观因素的影响，本文在对样本企业自身进行纵向比较的基础上，还进行了横向对比分析，使结果更有说服力。

表3 样本企业融资前后效率水平

表4 样本企业与对照企业投入产出指标具体情况

从表4的描述性统计结果可知，从资产总额角度来说，样本企业的均值一直高于对照组，说明样本企业总体规模较大，在资产总额本就领先的情况下，通过在新三板的融资行为进一步放大差距。样本企业即便原本规模就具备一定优势，仍然不断寻求突破，热衷于扩大自身规模。而对于资产负债率指标而言，两者差距较小，且关系复杂，但因为企业资产负债率随行业不同差别较大，因此均值并不具备绝对的参考性。债务融资成本方面，样本企业在初期远低于对照组，但以2011年为节点，关系倒置，与资产总额因素进行综合考量可发现，即便在债务融资成本居高不下的情况下，企业仍不断扩张其规模，缺乏一定的合理性。样本企业主营业务增长率和净资产收益率近4年均低于对照组，说明企业缺乏后续成长、盈利能力，虽然资金规模充足，但未被合理投资到有盈利性、成长性的项目中去，企业存在盲目融资，虚扩规模的现象，与市场目标相背离。

表5 样本企业与对照企业融资效率情况

从表5可知2006年时样本企业的效率均值均为1，说明当时挂牌新三板的企业处在一种理想状态。随后，样本企业的三项效率指标随年份均表现出不同程度的下滑。对照组企业虽然效率也存在相应下滑趋势，但2009年以来，其绝对数值较样本企业均表现出较高效率。新三板挂牌企业整体效率下滑、样本企业下滑更为明显的现象可以解释为，新三板设立初衷是为了给有融资需求、有发展潜力的中小企业提供一个平台，设立之初挂牌新三板并融资的企业大多是出于自身发展的理性需求，与政策目标一致，后期由于挂牌新三板准入门槛较低，许多企业挂牌仅为了扩大知名度，很大一部分企业融入资金缺乏优良的投向，只是在资本市场运作行为，破坏了新三板健康成长的良好环境，让后续投资者望而却步。

表6 2015年规模报酬判定

从表6可知样本企业中仅有15家企业处于DEA有效的状态，其投入的资金得到了最为有效的运用，而规模报酬递增的企业占比79.94%，说明很大一部分融资企业自身还是处于扩张时期，需要通过新三板来获得大量资金来扩张企业规模，同时也表明这些企业距离挂牌或转板还有很长的路要走。样本企业中有52家企业处在资金冗余的状态，对这部分企业现阶段的目标应该从盲目增资转向精细化作业，找准企业自身的发展方向。而对于对照组而言，大多数企业也处于规模报酬递增状态，说明了新三板挂牌企业对于资金的迫切渴望。

对于非DEA有效的企业，表7给出了各相关指标的松弛变量情况，表明为了达到更加理想的状态，企业应在何种方面做出改动。

从投入角度看，样本企业中18.26%的企业存在资产总额冗余的现象，而对照组企业中，仅有12.50%的企业存在资产冗余，说明过度融资是导致样本企业效率低下的原因。在样本组需要调整资产总额的61家企业中，48家处于规模报酬递增的状态，可以看出过度融资只是表象，效率低下的根本原因在于企业支撑不起融入资金，难以寻觅到合适的投向。从资本结构方面来看，样本企业中有21.86%的企业资产负债率与行业均值有较大差距，需要进一步调整，新三板企业在选择融资方式时更多地是跟随市场风向，而不是自身实际需求。同时，样本组在债务融资成本方面需要进行调整的比例也显著高于对照组企业，这也表明样本企业融资结构不够合理，从而导致不理想的债务融资成本。

表7 2015年样本企业的非DEA有效性分析

从产出的角度来看，净资产收益率低下是样本企业的硬伤，样本组中净资产收益率需要调整的企业高达58.98%，是近对照企业的3倍多，在背负了高昂的债务成本的情况下，却无法合理运用资金。同时，样本和对照组企业的主营业务收入增长率和总资产周转率不理想的比例均较高，说明新三板的企业总体来说经营稳定性较差，成长能力堪忧，这与新三板以培养高成长性企业的定位有较大差距。

表8 2015年综合技术有效企业行业分布

从表8可以看出2015年DEA有效的企业集中在制造业、软件和信息技术服务业、科学研究和技术服务业、租赁和商业服务业、水利、环境和公共设施管理业五大行业。其中制造业的6家企业也不是传统意义上的制造企业，而是专注于计算机、通信、医药等新兴行业的器具制造。可见在新三板融资后能够有效发展的企业还是集中在高新技术行业。

通过以上分析，本文认为造成新三板融资后企业效率低下以及企业融资目标和政府目标错位的原因主要有以下几方面。

(1)上市公司本身原因。首先，新三板挂牌企业不设财务门槛，加之券商为了开拓业务，盲目保荐企业，从而导致挂牌企业质量良莠不齐，一些投资价值较低的企业也进入新三板，整个行业风气较差，使得好企业望而却步，真正进入新三板挂牌的反而是一些妄图投机的企业,投机企业希望以新三板为新平台,扩大知名度,增加公司对外合作机会。其次，由于企业只是对融资的用途简单披露，但其后续具体实施过程却无人深入探究，许多企业融资后难以按照原本的计划书成功实施，造成大量资金闲置。再者，在整体经济环境欠佳的大背景下，许多企业出于风险因素的考虑，不愿再扩大原本核心产品和服务的规模，这也会导致资金难以有效使用。最后，信息披露是新三板的核心，也是投资者进行选择的基础，一些企业为了获得投资者青睐，有时会存在一些报表修饰行为，对于企业的真实经营状况没有如实披露。

(2)券商等中介机构原因。券商在企业挂牌、后续终身辅导等阶段起着至关重要的作用，可现阶段具备保荐资格的券商仅有80多家，而现有挂牌企业有8 000多家，导致券商在人力、财力等方面都无法满足高速发展的新三板挂牌企业需求，往往是挂牌之后就基本不管。缺乏管理和持续教育的新三板企业往往难以按照既定路线发展,券商现阶段还缺乏一条为新三板企业持续、高效、规范发展进行服务的盈利之路。

(3)政府政策原因。第一，目前新三板企业的融资渠道比较狭窄。我们应该看到虽然以定增为代表的股权融资已经形成一定的规模，市场热度较高，但可转债、私募债等债权融资渠道却较为匮乏，过度依赖股权融资也会造成资本结构缺乏合理性。第二，新三板当前机制不够完善。一方面，缺乏相应的激励机制，目前尚没有合理的转板或退市制度，许多新三板企业以为挂牌就是企业的终点，对于后续发展的规划和融入资金都缺乏应有的重视。第三，新三板还没有引入连续竞价机制，仅靠做市商制度覆盖率有限，许多企业的定价存在一定的偏差，长期不正确的市场定价难以激起企业持续努力的决心。

六、结论与建议

运用DEA模型进行分析得出以下结论：

(1)新三板挂牌企业早期资质优良，与新三板扶持高成长性、创新型企业的核心相符，随着挂牌企业数量的爆发增长，企业品质出现明显下降。

(2)新三板企业骤增后，现有许多企业由于融资初衷不再仅仅是为了核心业务发展，存在一定市场操作嫌疑以及融资后资金投向等多重问题,融资后大多出现效率下降的情况，呈现出非有效的状态。

(3)大多数企业仍处在规模报酬递增状态，需要市场的资金支持。

(4)现有的政策机制不够完善，难以为中小企业的有效发展提供良好的环境。

为了让新三板真正成为中小企业的孵化平台，使新三板中小企业的挂牌、融资等多项活动目标与政府设立新三板的初衷相一致，本文提出如下建议：

(一)进一步发挥以券商为代表的中介机构的作用

在新三板挂牌注册制的大背景下，券商应从以下几个方面做出进一步努力。一是在严守企业挂牌环节，需要充分挖掘有投资价值的企业进入新三板，而不仅仅是盈利式地毫无原则地推荐。二是券商对于推荐的股票要具备一定的定价能力和销售能力，提高挂牌企业的发展性，使新三板真正成为有成长性企业的孵化摇篮。三是券商应明晰挂牌不是一次性交易，后续还应有持续辅导和包括股权融资、资产管理和财务顾问等全方位的业务链服务。

(二)提升挂牌企业的资金使用效率

除了国家和证监会应出台相应的规定外，企业本身也应做出努力。在进行融资前应就项目的盈利性、可行性等多方面的内容作出详尽调查，以避免融入资金后发生闲置现象。企业应注重新技术的开发，加强企业核心竞争能力，同时优化自身治理结构，适当分散股权。

(三)完善市场机制

政府应加强监管和扶持力度，对于挂牌企业不应一味放宽条件，应对新进企业和现有挂牌企业的盈利能力和成长能力进行严格考核和判断，对不符合要求的企业应强制要求退市，建立优胜劣汰的市场机制，促进企业更为有效地发展。新三板应该向主板学习，引入连续竞价机制，使公司的市场价格能够更为真实地反映公司价值。同时对于新三板特有的分层制度应大力提倡，确保优秀企业能够进入创新层，获得更好的发展。

[1]王佳丽. 我国新三板市场运行特征及其与主板、创业板市场的关系——基于市场指数的实证分析[J]. 经济师,2015(9):110-112+152.

[2]林安霁,林洲钰. “新三板”市场的发展模式与对策研究[J]. 经济体制改革,2012(5):111-114.

[3]宋晓敏,白羽. 公司新三板改制挂牌财务规范问题[J]. 财务与会计,2016(6):43-44.

[4]秦江萍,于丹. “新三板”企业内控缺陷分析及对策[J]. 财会月刊,2015,31:16-21.

[5]蔡晓璐. 基于文化资本理论的文化产业产融结合研究——以《云南映象》挂牌“新三板”为例[J]. 中国发展观察,2015(11):7-76.

[6]朱京玮,张君成,孙可钦. “北教传媒”登陆新三板——全国首家登陆“新三板”的国有控股图书发行企业亮相[J]. 出版广角,2015(1):12-13.

[7]王新红. 影响我国高新技术企业融资能力的因素分析[J]. 特区经济,2007(10):270-271.

[8]毕功兵,罗艳,郭晓丹,梁樑. 中国港口生产效率再评价[J]. 科研管理,2010(1):20-25.

[9]杨祖义. 文化产业效率及其影响因素研究——基于DEA-Malmquist指数法和Sys-GMM法[J]. 宏观经济研究,2016(6):96-104.

[10]汪涛. 新三板概念股融资效率的实证研究[D].安徽大学,2014.

[11]孟庆伟,文绪. 企业技术创新的目标错位及其根源[J]. 自然辩证法研究,2009(6):50-55.

[12]李亮,崔晋川. DEA方法中输入输出项目的选择和数据处理[J]. 系统工程学报,2003(6):487-490.

责任编辑 王丽英

A Research on Financing Efficiency of SMEs in NEEQ Market

LIU Rong-mao, LI Si-jie

(School of Finance, Nanjing Agricultural University, Nanjing 210095, China)

The NEEQ Market promotes the development of SEMs’ direct financing method, and provides the SEMs’ growth with adequate capital. This article analyzed the sample enterprises’ financing efficiency by using DEA model, based on the analysis of the SEMs’ financing status in NEEQ Market. Also, this article compared the sample enterprises’ financing sufficiency with those enterprises that never performed substantive financing procedure.The result demonstrated that the NEEQ Market IPO will lead to a downturn of the enterprises’ operation sufficiency, and we also found that the operation sufficiency of the enterprises which used to perform IPO in NEEQ Market is significantly lower than the enterprises which never performed financing procedure.The further research shows that the SEMs’ low financing efficiency in NEEQ Market was mainly because of their aimless financing, low-growth business, impure financing purpose, and etc. Therefore, the listed company should consider their target and enhance their operation sufficiency. Meanwhile, the government should improve the NEEQ Market mechanism and increase the NEEQ Market’s positive impact on the enterprises.

NEEQ Market; SMEs; financing efficiency; target dislocation

2016-07-11

刘荣茂，男，南京农业大学金融学院教授，管理学博士，主要从事证券投资研究；李偲婕，女，南京农业大学金融学院硕士生，主要从事证券投资研究。

F832.5

A

1005-1007(2016)11-0021-9