官方PMI、财新PMI与上证指数相关性的对比研究

沈丰

[摘要]文章选取2010年1月至2014年7月的官方PMI、财新PMI以及上证指数作为研究对象，通过运用程序对这三个指标进行一系列检验后，最终得出结论，股票市场的走势能够在极大程度上解释出两类PMI指标的走势，而财新PMI则能在一定的时滞期间解释上证指数的走势。文章综合分析了两类PMI指标的差异性，提出了在不受特定事件影响的情况下，官方PMI指数抑或是财新PMI指数都能在部分程度上预测股票市场价格的可行性。

[关键词]官方PMI；财新PMI；上证指数

[DOI]1013939/jcnkizgsc201637023

1引言

11问题的提出

PMI作为宏观经济景气指标被认为是预测股票市场的工具，而对于官方PMI与财新PMI（原财新PMI）这两类PMI指标却存在不少不同之处，本文研究主要目的就在于，两指数所反映的宏观经济走势哪个更能解释上证指数的波动。

12文献综述

本文以研究方法类似及研究方向类似的文章作为参考文献，文献研究的方向主要包括在研究宏观经济指标对于上证指数的相关性分析以及官方PMI、财新PMI与宏观经济的实证研究这两个方面去寻找有关的参考文献，现综述如下：

在研究宏观指标与股市波动中，FriedmanM（1998）通过对美国市场进行研究，发现货币供应或货币流通速度均对股市价格的波动具有较强的解释力。

Roberto Rigobon（2003）利用了异方差模型研究标准普尔500指数，从而衡量货币政策对股票市场的反应。研究结果表明股价指数与政策实施具有强烈的联动性，同时认为股票市场的走势对宏观经济有显著的影响。

通过PMI（包括官方PMI与财新PMI对比研究）和宏观经济的相关性分析的参考文献主要如下：在PMI在不同国家的相关性方面，我国的张宁（2013）通过对构建对应的VAR模型得出，我们能够透过PMI指数的变动来预测经济的增长水平有效利用PMI这一指标，能够为政府部门制订经济增长计划提供有利的理论支持。在研究PMI与工业活动的相关性方面，在研究PMI与一国GDP的角度上说，MHarris，ROwens和PDSarte（2004）通过计算，认为PMI的指标对于当期GDP预测准确度能提升到12%，而对于下一期的GDP预测的提升幅度则能够高达31%。张利斌、冯益（2012）利用了格兰杰因果关系检验和脉冲响应分析的理论，运用了VAR模型证明得出PMI与当期GDP累计增速具有明显的因果关系，指出PMI是GDP的格兰杰原因，而GDP不是PMI的格兰杰原因，PMI领先于GDP走势3～12个月，能够在预测经济的走势和转折点方面有很好的导向作用。孙燕红（2014）根据PMI与GDP累计的增速走势图得出，官方PMI和财新PMI皆领先于GDP的走势3～12个月的时间。而由相关性分析可知，官方制造业PMI更具先行性，财新PMI更有同步性。制造业PMI对GDP有着很好的预测作用，是GDP的晴雨表。

通过阅读国内外的文献，我们不难发现股票市场的确与宏观经济具有很大的关联性，这为本文研究PMI指数与股票市场提供一定的理论基础，而部分文献中采用的格兰杰因果检验的方法，也对于本文的撰写具有一定的指导作用；另外，虽然将PMI作为研究主题的论文越来越多，但两类PMI指标进行与上证指数相关性的对比分析则很少，而本文所验证的财新PMI与官方PMI的差异性却恰恰反映出了宏观经济以及对应上证指数的一些问题，所以本文的论题具有一定的现实研究意义。

2研究方法介绍

本文采用以实证分析为主，规范分析为辅的研究方法在实证分析回归分析的过程中运用计量经济学的相关知识，对样本的数据进行平稳性检验、协整性检验以确保格兰杰检验的可行性，运用格兰杰因果检验，根据计检验结果对变量的相关性进行检验。

3相关概念

31PMI指数

采购经理人指数（Purchasing Managers Index，PMI）是一个综合指数，按照国际上通用的做法，由五个扩散指数即新订单指数（简称订单）、生产指数（简称生产）、从业人员指数（简称雇员）、供应商配送时间指数（简称配送）、主要原材料库存指数（简称存货）加权而成。

32财新中国制造业采购经理指数

财新中国制造业采购经理人指数（CAIXIN China Manufacturing Purchasing Managers Index）由财新传媒与英国研究公司Markit集团共同编制、发布。该指数此前由汇丰银行发布，之前被称作汇丰中国采购经理人指数（HSBC China PMI）。

4实证研究

41样本选取及数据选择

在选择官方PMI与财新PMI自身的对比数据选择过程中，选择样本数据靠后的官方PMI的发布时间作为样本量选取的起始时间，其次在选择与官方PMI和财新PMI做格兰杰因果检验的资本市场指标的过程中，本文选择了代表上证综合水平的上证指数，以期能够分析得出抽样于所有类型企业的官方PMI和样本抽样于中小型企业的财新PMI之间与资本市场的关系哪个更具有相关性；在上证指数样本数据的时间段选取方面主要需要考虑两个方面的因素：一方面是由于之后上证指数要与两类PMI指标进行一系列的回归分析以及格兰杰因果检验，而做这些检验就必须保证数据得通过时间序列的平稳性检验；另一方面是选取的数据需要保证超过30个满足计量经济学中的大数法则。由于在2014年7月之后，股市受到打新事件、融资融券（以及之后的清理配资）等事件的影响较深，而2009年1月至2014年7月时间段的以后的上证指数代表宏观经济的工业增加值相关性程度较高，故此选择了该时间段上证指数数据作为研究对象。为方便研究，本文对变量定义如表1所示。

42平稳性检验

由于本文的分析样本SZZS、PMIG及PMIC都是时间序列数据，为了避免“伪回归”影响接下来的格兰杰因果检验，我们也要对模型进行时间序列的平稳性检验，也就是对单位根进行ADF检验。考虑到模型存在异方差性，所有的实验数据进行对数处理，然后再进行时间序列的平稳性检验，各变量的检验结果如表2所示。

从表中我们不难看出，经过对数变化以及一阶差分处理后的官方PMI与财新PMI指标都呈现出平稳的状态，从总体的情况来说，两大PMI指标在做过对数化以及一阶差分处理后时间序列的平稳性都十分良好。另外，经过一定时间段选取的上证指数的平稳性也较好，也就是说，LSZZS与LPMIG、LPMIC可以直接进行格兰杰因果检验（无须进行协整检验），也就是经济学意义上探究上证指数的走势与官方PMI、财新PMI走势的关系。

43格兰杰因果检验

通过对于三个指标进行时间序列平稳性检验，确定了经过对数化上证指数）、官方PMI以及财新PMI指标具有进行格兰杰因果检验的基本条件，又因为在选定的时间段内上述三个时间序列为零阶单整数列，因此可以直接对实验数据进行进一步的格兰杰因果检验。同时在格兰杰检验的过程中，通过改变滞后阶数，检验随着时间的变化，上证指数与两类PMI指标的因果关系，结果如表3所示。

4实证结果分析

同样是作为宏观经济的先验性指标，本文认为官方PMI和财新PMI与上证指数相互之间会产生一定的影响，在经过格兰杰因果检验分析2009年至2014年7月时间段的数据，也就是在上证指数处于时间序列平稳状态下的数据后本文得出以下结论，股票市场作为宏观经济的“晴雨表”能够在极大程度上解释出两类PMI指标的走势，而官方PMI能在一定程度无法解释其走势，财新PMI则能在很大程度上解释上证指数的滞后3～4期的走势和滞后2期的走势，而对于后者，笔者认为正是由于财新PMI抽样于中小企业，而中小型企业对于经济周期变动的反应较为剧烈，从而出现了财新PMI则能在很大程度上解释上证指数的走势的情况。

5结论及后续研究建议

51结论

在格兰杰因果检验中，我们发现三者之间的关系更多的是上证指数对PMI指数的诱导作用，从格兰杰检验中P值（上证指数变动率不是官方PMI格兰杰因的P值为00069，不是财新PMI格兰杰因的P值为00331）我们不难看出上证指数的走势和变动率，都在更大程度上能够解释官方PMI与财新PMI的走势。相对而言，官方PMI与财新PMI也同样在走势上对于上证指数具有不同程度的预见性。从指标的走势来看，官方PMI对于滞后1～6期的上证指数都不是其格兰杰原因，也就是说官方PMI的走势对上证指数不存在解释作用，而滞后3～5期的财新PMI指数对上证指数却具有很大程度的解释作用，这说明PMI指数所代表的宏观经济的变动同样是上证指数变动的内在原因之一。

52相关政策建议

从实证分析的结论来看，样本量较少且多数为中小企业的财新PMI指数反而对上证指数有更好的预测性，有鉴于此，本文认为官方PMI可以在样本的收集方面注重一些对于经济波动较为敏感的中小型企业，单独设立的中小型企业官方PMI指数，以更好地帮助广大的投资者预测宏观经济及其所反映的股市波动。

53后续研究的建议

在时间段选取的问题上，本文为了规避时间序列不平稳的问题剔除了2014年7月以后的数据，但是在对上证指数的一阶差分作平稳性检验的过程中可以发现上证指数的一阶差分是平稳的，所以可以探究在全时间段内，上证指数的一阶差分与两类PMI指标的格兰杰因果关系，也就是经济学意义上的上证指数的波动率与两类PMI指数的走势和波动率的相关性。

在实证分析数据的选择方面，本文的实证分析主要研究的是PMI指数与上证指数的因果关系，在后续的研究过程中，可以添加更多的自变量进行回归分析（如使用代表宏观经济指标，对GDP同样具有预测作用的工业增加值）进一步分析研究宏观经济与上证指数的关系。

在本文的实证分析过程中，为了做到官方PMI与财新PMI能够做到精确的对比，因此统一采用对比上证指数与两种PMI指数的格兰杰因果关系，而在后续的研究过程中可以通过不同市场对两种PMI进行格兰杰因果检验的情况，如检验与财新PMI理论上更为相关的中小板指数，并据此得出更深入的结论。

参考文献：

[1]Friedman MMoney and the Stock Market[J].USA： Journal of Political Economy，1988（4）：99-109

[2]Roberto Rigobon，Brain SackMeasuring the Reaction of Monetary Policy to the Stock Market [J].USA：the Quarterly Journal of Economics，2003，118（2）

[3]施东辉中国股市微观行为：理论与实证[M].上海：上海远东出版社，2001：56-57

[4]张宁基于采购经理指数的我国经济增长预测指标分析[J].浙江金融，2013（5）

[5]Evan FKoenigUsing the Purchasing Managers Index to Assessthe Economy s Strength and the Likely Direction of Monetary Policy [J].USA：Economic & Financial Policy Review，2002（6）：1-15

[6]Matthew Harris，Raymond EOwens，Pierre-Daniel G.SarteUsing Manufacturing Surveys to Assess Economic Conditions [J].USA： Federal Reserve Bank of Richmond Economic Quarterly Volume，2004（4）：65-92

[7]张利斌中国PMI与GDP关系的实证研究[J].统计与决策，2012，350（2）：143-145

[8]孙燕红PMI及其对我国经济增长预测的研究[D].合肥：安徽大学，2014