2O16末：人民币全球新局势

巩胜利

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随着资本跨境流动创新渠道和产品的逐渐增加，跨境资本流动在规模、币种、动机、主体和结构等方面都将出现全球流通的新变化，导致人民币在宏观调控政策难度加大，带来一系列新的全球化风险挑战，中国应进一步加强宏观审慎金融监管，完善跨境资本流动监测体系，做好日常风险防范;同时，未雨绸缪，积极丰富应对潜在金融风险的应急工具箱，制定相关应急预警方案或备用计划，防患于未然。

剩下2016最后三个月的情势是：（1）2016年10月1日，人民币将正式加入国际货币基金组织特别提款权（SDR）货币篮子，这是人民币国际化发展的百年里程碑，有利于人民币全球化发展，跨境资本流动将面临新情况，但同时也会带来新的风险与挑战，需要中国货币当局制定更为周全的应对之策。但走完这一步，可能要人民币用20-50年的路程、要占到全球货币市场份额的5%、要与美元、欧元抗衡、平衡发展，人民币最起码要占到全球份额的10%以上才有力量。（2）美元占全球市场份额超过61%，加息与美国大选是全球市场的重大变量。（3）占全球货币市场33%的欧元继续放水，每月800亿欧元到2017年3月。9月8日晚间，欧洲中央银行（ECB）在利率决议中宣布维持银行隔夜存款利率、主要再融资利率和保证金贷款利率在-0.40%、0%和0.25%不变，符合市场预期;但在资产购买计划（APP）方面，德拉吉领导的ECB却出人意料地维持每月800亿欧元的资产购买规模至明年3月。（4）7月4日《人民日报》（海外版）题为刊登《人民币是负责任的国际货币》的文章称：纵观发达国家、国际主要货币的汇率史，短期内出现20%甚至40%汇率波动的极端情形，并非罕见。该文认为，无论从波幅还是中枢水平来看，人民币的近期走势并不值得过分忧虑。9月9日，中国央行货币政策委员会委员樊纲发表讲话说：应适度调控，并且允许人民币逐步贬值。8月，中国外汇储备为31851亿美元，一年间减少8000多亿美元。到2016年末，中国外汇储备剩余可能只有2.8万亿;到2017年末，中国外汇储备将没有流动性外汇储备，只剩下黄金与美国国债储备约2.5万亿美元。（5）或英镑、日元再次飞出黑天鹅……

（一）人民币入SDR，面临全球资本流动新情况

人民币加入SDR后，人民币国际化迈入新的发展阶段，客观上要求资本账户进一步开放。随着资本跨境流动创新渠道和产品的逐渐增加，跨境资本流动在规模、币种、动机、主体和结构等方面都将出现一些新变化。

第一，跨境资本流动规模将显著增加，预期至2025年中国外部投资总头寸占全球GDP比重将超过30%。美国、英国、加拿大、阿根廷等国在二十世纪70年代放开资本账户之后，跨境资本流动规模都较大幅度增长。假定中国资本项目在2025年完全开放（与人民银行2012年设置的时间表基本相符），届时开放程度将达到发达国家的平均水平。根据英格兰银行在跟随经济增长、赶超开放差距等情境下的模拟预测，到2025年中国外部投资总头寸占全球GDP的比重将从目前的5%左右增长到30%以上。

第二，人民币在跨境资本流动中的占比将上升，至2020年可能达到40%左右。人民币加入SDR后，人民币在跨境资本流动中的地位和角色将上升，人民币将成为热钱重要表现形式。未来随着我国对外直接投资及企业走出去步伐加快，RQFII、沪港通、中港基金互换和人民币跨境贷款等创新业务额度逐步放开，点心债发行规模逐步扩大，股票、基金、债券、金融衍生品、信贷等领域的人民币跨境流动均将呈现上升趋势。2010年底，人民币在中国内地涉外收付中的占比仅有3.6%。但截至2016年4月，该比重已经达到23%，仅次于美元占比（67.5%）。照此速度发展，预计在未来五年内这一份额将达到40%左右。

第三，以投机为目的的短期跨境资本流动将增加，至2025年证券投资和衍生品投资在金融账户内的占比将超过50%。随着资本账户逐步放开、人民币海外资金池不断扩大和跨境资本流动便利度的提高，境内外长期存在的人民币利差、汇差和AH股溢价将刺激短期套利资本跨境流动。2015年二季度，中国资产端的证券投资和衍生品投资为172.1亿美元，在非储备金融账户内的占比为16.7%，负债端占比23.1%。对照而言，2013年美国金融账户资产端和负债端下，证券投资和衍生品投资占比分别为50.6%和62.7%。如果2025年中国资本账户开放程度能够达到美国目前的水平，无论是资产端还是负债端，证券投资和衍生品投资在金融账户内的占比都将超过50%。

第四，个人跨境资本流动将增加，需要警惕高净值人群财富向海外转移的风险。2014年央行已经授权苏州工业园、天津生态城两个试点区域与新加坡银行机构开展个人跨境人民币直接投资业务试点，合格个人被允许以人民币进行海外直接投资，个人资本项下跨境资本流动渠道打开。未来，随着合格境内个人投资者（QDII2）业务启动，有合法纳税和社保记录的境内个人，可以用合法收入在全球配置资产。2014年，中国财富净值超过三千万美元的超级富裕人数为8366人，未来十年预计将超过1.5万人。如果高净值人群将财富向海外转移，将对我国外汇储备和国内流动性带来冲击。

第五，非金融企业为中介的跨境资本流动将增加，至2025年在银行本外币贷款总额中的比重有望达到15%。非金融企业不仅可以直接从境外银行贷款，或间接通过国内银行获得外国银行贷款，而且还可以通过境外发行外币债券的方式进行融资。2008年金融危机以来，中国非金融企业的外币贷款迅速增加，从2009年的2700亿美元增至2014年底的8800亿美元，在银行本外币贷款总额中的比重也由5.3%上升至8.5%，创10年来新高。照此速度发展，至2025年，非金融企业在银行本外币贷款总额中的比重有望达到15%。

（二）人民币入SDR，面临全球性风险与挑战

人民币发挥国际投资货币和储备货币职能，要求我国资本市场更加开放，跨境资本流动增加会导致我国宏观政策调控难度加大，带来一系列新的风险挑战，这主要包括：