企业跨国并购财务风险控制探讨

郑州财经学院　陈静

企业跨国并购财务风险控制探讨

郑州财经学院陈静

随着资金实力的增强以及运营规模的扩大，我国很多企业开始尝试并购海外企业。但由于这种跨国并购的操作程序非常复杂，再加上被并购企业所在国法律法规的限制，并购企业所面对的综合风险非常高，尤其是财务风险较之一般的并购合作要高出很多。基于此，本文首先阐述跨国并购财务风险的基本属性，然后对并购全过程的财务风险管理进行分析，最后给出提高跨国并购财务风险防控效率的建议。

跨国并购财务风险风险控制

改革开放之后，中国的经济得到了快速的发展，中国企业在国际市场中的影响力也越来越大，为了加快海外扩张步伐，很多中资企业都选择了跨国并购。这种并购方式能够帮助我国企业顺利获得被并购企业的市场资源、技术优势等，从而增强中资企业在海外市场的竞争实力。统计资料显示，2006～2010年这5年间，中资企业的跨国并购投资总额已经超过了955亿美元。不过，跨国并购的成功率并不高，有超过70%的跨国并购最后都是以失败告终的，而这些跨国并购案例很多都是因为没能有效控制财务风险而失败的。所以，想要提升企业跨国并购的成功率，就必须控制好并购过程中的财务风险。

一、跨国并购财务风险的基本属性

（一）风险类型跨国并购作为中资企业一种跨国投资的形式，不但受到了企业界的广泛关注，也受到了被并购企业所在国政府以及民众的关注。跨国并购的风险极高，无论是法律、文化环境，还是市场、外交环境等都发生了变化，跨国并购都可能无法顺利完成，因此，政治、法律以及财务风险被称为跨国并购风险中的三个重要因素。

政治风险主要是由政治环境变动导致的。随着我国经济实力不断增强，各国都逐渐加大了我国对其能源行业企业的并购控制力度，他们都担心如果并购成功会令其在与中国的贸易谈判中处于更加被动的位置，所以，在分析并购可行性的时候，他们将政治因素放在了经济因素之前；法律风险主要是由于我国与被并购企业所在国之间法律方面存在的差异而引致的风险，现在世界上超过60%的国家都有反垄断法并设置了专门的反垄断监察部门，这些部门会对提出并购申请的中资企业进行专项审查，一旦发现中资企业实现并购之后，会影响该国并购企业所在行业的结构，那么就可能会拒绝并购申请。

（二）财务风险如果从宏观层面分析，那么企业的跨国并购行为导致的财务风险是系统性的，也就是这类风险是无法完全消除的，只要进行跨国并购，那么财务风险就一定会存在。如果从微观层面分析，那么企业在跨国并购的过程中需要做出大量的决策，而这些决策的科学性与合理性未必都能达到事前的预期，一旦这些决策存在失误或者偏差，那么自然就会提高跨国并购的财务不确定性，从而导致财务风险。

结合跨国并购的相关理论以及具体的跨国并购案例，可以将跨国并购分为以下三个阶段：前期阶段，财务风险主要来自于评估的被并购企业价值超出了其真正的市场价值；中期阶段，财务风险主要来自融资支付手段的选择失误；后期阶段，财务风险主要来自于财务整合工作的低效性。财务风险的产生过程见图1。

图1

二、企业跨国并购财务风险成因分析

（一）前期阶段财务风险存在的原因在确定了被并购对象之后，我国企业就需要评估该企业的价值，而评估方法的科学性以及评估过程的合理性都会影响最终的评估结果。跨国并购交易的双方都非常关心最终交易价格，目标企业评估价值直接决定着我国企业的报价。但实际评估的时候，由于交易双方企业所在的国家不同，所以，信息自然会存在一定的不对称性，再加上两国的企业财务报告标准格式以及财务指标的设定标准都不同，评估结果难免会出现与目标企业市场价值不符的情况。如果中国企业报价过低，那么目标企业很有可能直接拒绝交易；如果中国企业报价过高，则会加重未来的债务压力，而且企业日后的运营也可能存在一定的问题。影响评估风险的主要因素有：

（1）投资者的风险偏好。如果投资者属于风险接受度很高的类型，那么在评估目标企业价值的时候会相对积极一点，自然评估风险也会高一些；如果投资者属于风险接受度较低的类型，那么在评估目标企业价值的时候就会相对保守一点，自然评估风险也会低一些，但如果估值过低，则有可能会导致并购活动失败。

（2）评估机构与评估人员的综合素质。总体而言，我国企业暂时还没有建立起专业的企业价值评估团队，而且国内的专业评估机构也较少；再加上我国企业对专业评估机构的信赖程度并不高，认为他们只是提供简单的咨询服务，但收费却动辄就几百万美元，没有委托他们进行专业评估的必要，因此，所有的评估工作都是由企业内部人员完成的，评估结果的科学性自然也就无法得到有效保证了。

（3）财务报告局限性风险。虽然目标企业会提供过去若干年份的财务报告，但这些报告记录的都是基本的业务以及经济数据，无法体现出目标企业过往的经营实际状况，而且目标企业也有可能为了美化经营业绩而刻意瞒报一些已经发生、但暂时还未体现在财务报告中的重大损失事项。

（4）评估方法选择风险。虽然有很多种评估方法可以选择，但企业必须结合自身的运营情况以及目标企业所在国的市场环境以及业务类型等选择最适合的评估方法，并非最复杂的方法就是最好的。

（二）中期阶段财务风险存在的原因该阶段的主要风险就是融资支付风险。为了获得目标企业的所有权与控制权，我国企业必须向其支付一定数额的资金，而这些资金筹集以及支付过程中的不确定性会导致财务风险。

（1）融资风险。从资金供给角度来分析，融资风险主要来自于：融资超前，指的是并购企业融资的数额超出了资金缺口，导致企业要背负沉重的资金使用成本；融资滞后，指的是并购企业融资的数额小于资金缺口，导致企业错失了并购机会或者拖慢了企业的跨国并购进程；融资不足，指的是并购企业在没有做好准备的情况下就进行融资，这样很有可能会令跨国并购活动无法顺利进行。从资本结构角度分析，融资风险主要来自于：自有资本融资，指的是并购企业将绝大部分自有资本都投资在了并购项目上，导致了现金流不足，影响其它运营活动正常开展，严重时甚至会令企业陷入财务危机；债务资本，指的是并购企业通过借贷获得了并购资金，但却需要为这部分资金支付高额的利息；股权融资，指的是并购企业通过出售一定比例的股权获得并购资金，但如果并购之后没有实现预期的经营收益，那么每股的收益率也会随之下降，投资者很有可能会因此而抛售企业的股票，令企业陷入财务危机。

（2）支付风险。导致支付风险的因素主要有：现金支付风险。并购企业如果采用现金支付方式，那么就需要在短期内筹集高额资金，这势必会加重企业的债务负担；股票支付风险。并购企业如果发行新股来和目标企业的股东交换股权，那么不但需要经过复杂的申报与审批程序，还有可能会因为发行成本过高而支付很高的代价；债券支付风险。并购企业如果通过发行债权来获得目标企业的控制权，那么，目标企业股东在拿到债券之后，很有可能会在短期内将其抛售出去，从而令并购企业面对很高的财务风险；汇率风险。由于并购企业与目标企业所在的国家并不同，因此，在支付的时候货币之间的汇率很有可能已经与签约的时候不同了，这势必会使一方收益，而另一方则受损。

（三）后期阶段财务风险存在的原因

（1）财务组织结构风险。并购结束之后，并购企业应对被并购企业的财务组织结构进行调整，并结合新的发展战略重新设定财务管理目标。如果并购企业没能及时处理好上述工作，那么就很有可能因为财务管理机制不一致而引发财务风险。

（2）财务实施风险。被并购企业在接受并购之前很有可能存在巨大的财务管理问题，如果并购企业没有处理这些问题，只是出于保持被并购企业运营稳定性的考虑而让其继续沿用旧有的财务管理模式，那么就很容易导致财务风险。

三、企业跨国并购财务风险防控对策

（一）并购初期财务风险防控

（1）提升信息的对称性。并购初期主要的财务风险都来自于评估目标企业价值的风险，为了防控价值评估风险，并购企业必须提升与目标企业之间的信息对称性，不但要安排内部的评估小组对目标企业的运营状况以及市场价值进行评估，还要委托专业的评估机构对目标企业的价值进行评估，在综合对比两个分析结果的基础上，确定最终的评估价值，从而将财务风险降低在可控水平之内。

（2）制定科学的投资战略。企业进行并购的最终目的就是增强自身的市场竞争实力，而投资者的风险偏好存在一定的差异。因此，并购企业必须协调好投资者对风险的接受程度，从而基于客观合理的角度全面分析并购活动的可行性与经济性，进而制定科学的投资战略。

（3）委托专业评估机构评估目标企业的市场价值。虽然企业自己组建评估队伍能节省数以百万美元的评估费用，但评估结果的科学性也随之降低了，如果评估的结果不准确，那么超出目标企业市场价值几亿美元的情况是很容易发生的，这样并购企业就因小失大了。因此，建议我国企业委托专业的评估机构评估目标企业的价值，从而降低评估风险。

（4）拓宽信息传输渠道。并购企业应拓宽信息传输渠道，通过多种渠道了解目标企业的运营以及财务状况，并对比这些信息之间的差异，去伪存真，用最真实有效的信息来评估目标企业的市场价值，从而降低评估风险。

（5）选择合适的评估方法。并购企业应选择合适的评估方法来评估目标企业的市场价值，虽然可以选择的评估方法有很多，但每种方法的侧重点都不同，而且每种方法的优势与不足也各不相同。因此，并购企业必须结合自身以及目标企业的运营实际、业务特点选择适合的评估方法，从而保证价值评估的准确性，进而降低评估风险。

（二）并购中期财务风险防控

（1）选择科学的融资方式。并购企业应科学选择融资方式，从而既保证获得足够的并购资金，又保证自身拥有足够的偿债能力，不会因为还本付息而导致现金流不足，影响其它运营活动正常开展。建议并购企业应结合自己的跨国并购目的选择融资方式：如果跨国并购的目的只是想要短时间内持有目标企业的控制权，那么则应该选择短期借款方式融资，这样企业需要承担的资金使用成本比较低；如果跨国并购的目的是要长期持有目标企业的控制权，那么则应选择长期借款或者股权融资等方式，以保证短期经营的正常性以及现金流的稳定性与充足性。

（2）规避汇率风险。并购企业签订并购协议的时间与支付并购资金的时间并不一致，而这段期间内两国货币之间的汇率可能发生变化，如果人民币贬值而协议约定以外币支付，那么并购企业就需要支付更多的并购资金。基于此，建议并购企业在远期外汇市场中进行保值操作，从而保证资金交付日能够获得足够的外币，且需要支付的人民币数量也符合预期。需要注意的是，并购企业采取这种远期市场操作的方式，相当于放弃人民币升值带来的额外收入，这是一种非常保守的做法，对那些风险偏好程度较高的投资人来说，如果看好人民币未来的升值趋势，他们很有可能会拒绝在远期市场上签订外币买卖合同，虽然可能会因此而受益，但也提高了企业所面对的财务风险。

（三）并购后期财务风险防控

（1）更新财务管理体系。并购活动结束后，并购企业须更新财务管理体系，以保证被并购企业的财务管理工作与其财务管理工作有效衔接起来。这一点非常重要，尤其对刚刚完成并购之后的那段时间里，并购企业必须及时更新被并购企业的财务管理体系，从而在源头上做好对其财务管理与控制工作，为开展后续的财务管理工作奠定基础。

（2）防控财务整合风险。并购活动结束之后，并购企业需要防控好财务整合风险，因为在正式接受被并购企业之前，被并购企业的股东以及管理层可能为了自身利益而违规操作部分业务，从而导致被并购企业的财务状况迅速恶化。基于此，建议并购企业在并购协议中约定被并购企业在整合期内的管理权限，尤其是财务管理权限，要求对方在收到首批并购资金之后就允许并购企业派出工作组，实时监控被并购企业的运营以及管理行为是否合法、合规、合理。

［1］庞明：《我国石油企业跨国并购财务风险分析》，《经济问题》2012年第8期。

（编辑成方）