央行再次降准诠释货币政策灵活适度

闻之

2月29日晚间，央行宣布下调存款准备金率0.5个百分点。此次央行降准的时点在市场意料之外，又在情理之中。笔者认为，央行此次降准并非“迟到的爱”，而是在国际国内复杂环境下作出的合理之举。央行为什么选择在此时降准？有关人士认为，一个可能的原因是时机。比如G20会议上，国际社会和中国都希望人民币保持稳定。另一个原因，则如央行副行长陈雨露所言，主要是为了应对国内的经济形势，而非主要考虑跨国资本流出的问题。同时，此次降准更多地旨在稳定增长，对冲流动性紧张，而非刻意提振股市和楼市，符合稳健货币政策基调。

降准有助于平抑货币市场波动

其实，近来市场上一直有降息降准稳增长的呼声，但有机构分析认为，出于对人民币贬值压力的担忧，央行迟迟没有降准，而是用SLF、MLF等短期流动性管理工具注入流动性。今年1月信贷天量增长，且当前一线城市房价暴涨，市场之前转而预期降准概率不大。因而，此次降准被称为意外降准。据测算，此次降准释放流动性约6000亿至7000亿元。交通银行首席经济学家连平分析指出，降准释放流动性，有助于平抑货币市场波动，促进利率水平回落。降准增加了银行可用资金，促进银行增加对实体经济的信贷投放，并通过提高货币乘数保持货币供应平稳增长，为稳增长进一步提供良好的货币环境。瑞银中国评论也认为，当前的人民币汇率贬值压力已较年初有所减弱，此举可以释放明确的货币政策信号。

另外就是在大盘跌至前期底部之际，降准有助于稳定市场情绪，有可能带动股指技术性反弹。不过，单靠降准利好能否促成股指反转，还有待进一步观察。一方面，当前股市处于较为弱势的状态，市场信心的修复不容易，改变存量资金博弈的困境具有相当难度。投资者也注意到，稳增长依然难度不小。正如有的机构所称，在当前经济下行压力依然较大、企业经营状况不佳、银行风险偏好下降的情况下，降准的边际效果递减，需要积极财政政策加以配合。

另一方面，降准有可能导致银行理财产品等收益率下降。无风险收益率下行，对股市吸引资金构成利好。然而，一线城市楼市火爆，房价上涨带来明显赚钱效应，资金进入股市的意愿或由此打折扣。有券商提醒，应密切关注资金分流。降准对于已经火热的一线房地产市场而言推动作用可能更加明显，并且将导致资金在大类资产配置中更加青睐楼市，造成对其他类别资产的分流。

对于未来货币政策的变化，专家预计，仍有降准的可能，但降息的可能性较小。在当前准备金率水平依然较高的情况下，预计年内仍有1至3次的降准，每次0.5个百分点。摩根大通中国首席经济学家朱海斌则称，2016年政策的首要任务是稳增长，近期将推出进一步的支持政策。预计今年将还有3次降准，下次降准可能出现在第二季度。

货币政策在“稳健”中兼顾“灵活适度”

中国的货币政策继2008年“从紧”和2009年、2010年“适度宽松”后，进入“稳健”状态已是第六个年头。中国央行行长周小川近日在央行上海总部举行的记者会上表示，人民银行的货币政策处于稳健略偏宽松的状态，还要不断观察适时动态调整。“稳健略偏宽松”，这是央行首度提出的对货币政策状态的全新看法。关于货币政策的描述有五个大范畴：宽松、适度宽松、稳健、适度从紧和从紧。这五个范畴覆盖面都比较大。在每一个范畴里，向左向右都可以有灵活性调整，但是从一个提法换到另一个提法，需要迈过很高的门槛。

而对货币政策的动态调整，亦是去年底中央经济工作会议的要求。稳健的货币政策只有灵活适度，才能够为结构性改革营造适宜的货币金融环境，降低融资成本，保持流动性合理充裕和社会融资总量适度增长。中国不会大规模强刺激经济，这一判断基于中国调控手段的“升级”，以及对国内外经济基本面考量后的“无需”。

一方面，对于可能的经济下行风险，中国的“工具箱”仍有一定的货币政策空间。坚持“区间调控”与“定向调控”的调控方式，已成为中国政府在经济转型升级期常态化使用的宏观管理创新方式，是有别于传统宏观调控思路的“巧调控”。区间调控可以大致描述为，根据经济发展潜力和当前实际状况，科学确定经济运行的合理区间，在不采取短期强刺激措施的情况下，确保经济增长不突破保就业的“下限”，CPI不突破防通胀的“上限”。定向调控则是指，在保持宏观政策基本取向不动摇的前提下，以这个“下限”和“上限”作为警戒线，兼顾当前与长远，采取预调微调措施，指向激发市场活力、增加公共产品有效供给、支持实体经济发展。

另一方面，中国经济发展长期向好的基本面没有变，经济增长率仍运行在合理区间，符合6%～7%的潜在增长率，尽管增速有所放缓，但新的经济增长模式能保证中国经济更加健康稳定地发展；而全球经济只是进入低速发展的“新平庸”阶段，并未出现大的动荡和危机的可能性，中国尚无必要以强刺激应对。所以，央行此次降准的举动表明，中国的货币政策坚持在“稳健”的基调下根据形势发展，有灵活适度的调整空间，仍处于界限之内的调整，但绝非中国大规模强刺激经济的先兆。

降准为结构性改革赢得时间和空间

国务院总理李克强出席世界经济论坛2015年年会时明确表示，中国将继续保持战略定力，实施积极的财政政策和稳健的货币政策，不会搞“大水漫灌”，而是更加注重预调微调，更好实行定向调控。保持战略定力，坚持稳中求进的工作总基调。稳，就是宏观政策要“稳”字当头，不搞强刺激；发展局面要基本平稳，守住风险底线。进，不是追求高增长，而是追求提质增效，追求结构优化。

在这一背景下，观察2011年底以来的央行历次降准、降息，均不应看做是重大货币“刺激政策”。尤其是“全面+定向”的降准方式，一方面在宏观调控方面实施预调，另一方面体现了结构性支持、定向调整的意图，以增强对经济薄弱环节的金融支持。这一套“组合拳”正是中国稳健货币政策的反映。央行称，此次降准旨在保持金融体系流动性合理充裕，引导货币信贷平稳适度增长，为供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。经济学家普遍认为，此次降准在预期之中，主要是对冲外汇占款下降的需要，为实体经济发展提供充裕的流动性。

去年11月，中央财经领导小组首提供给侧结构性改革。去年底的中央经济工作会议强调，推进供给侧结构性改革，抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务，为中国今年的经济发展定调。一个处于困境的企业，如果从传统思路出发，或将持续增加投资、扩大规模甚至增加雇员，而越来越高昂的资本、土地和劳动力成本，将侵占利润，生产越多亏损越多；而从供给侧改革出发，则会加强技术创新，提高资本效益，升级甚至创造新产品以提升核心竞争力。

目前，中国正在推进供给侧改革，积极放开市场准入，推动大众创业和万众创新、高新产业发展、经济结构转型升级，均需要适宜的货币金融环境予以支持。从数据上来看，中国的信贷规模与五年前相比的确有所扩大，但从迅速增长的经济规模和体量来看，信贷占比没有太大变化，不应做绝对值的简单比较。既然“稳健的货币政策”总基调不变，那么松紧适度的货币流动性调节方向亦不会变，货币信贷和社会融资规模仍将保持平稳适度增长。今年的基础设施投资和房地产投资走势呈现出由降转稳的发展态势。中国的主流经济学家预测，今年中国在投资减速的背景下，经济增速仍将面临下行压力，但下降幅度将有所减缓，经济增长率仍将在6.5%～7%之间。