钢铁行业上市公司股权集中度与企业绩效的相关性研究

李鸿儒

摘要：钢铁行业在国民经济中占有重要地位，是国民生产中的重要环节，在世界工业化进程中，钢铁行业曾经是最具成长性的产业之一。通过对申万钢铁行业96组样本数据的分析和研究，发现我国钢铁行业上市公司中，“一股独大”现象比较突出，整体而言股权较为集中；第一大股东持股比例、前十大股东持股比例总和与企业绩效不具有显著相关性；前五大股东持股比例总和、第一大股东与第二大股东持股比例之比与企业绩效均呈显著负相关。面对这种情况，钢铁行业上市公司应保持适当的国有股权，持股权适度集中、强化股权制衡作用，由外而内提升企业绩效。

关键词：钢铁行业；股权集中度；企业绩效；实证分析

一、中国钢铁行业的发展状况概述

钢铁行业作为推动中国工业化及城镇化建设的支柱性产业，伴随着近些年中国房地产业、汽车行业、基础设施建设的迅猛发展，国内对钢铁的需求量急剧增加，对促进中国经济的高速发展起着至关重要的作用，成为我国工业化过程中最具成长性的产业之一。

钢铁行业的蓬勃发展使得中国钢铁产能不断扩大，钢铁周边产业兴盛，围绕钢铁行业的投融资行为也逐渐增加。然而，随着供求关系的变化以及经济局势的改变，中国钢铁行业的经营状况也逐渐发生改变。通过中宏产业数据库整理出2011～2014年我国钢铁市场价格的变化情况，从钢铁的价格波动中可以看出，2011～2014年中国的钢铁价格除2012年8月～2013年2月间有小幅回升以外，其余时间均呈现在波动中下降的趋势。在价格指数不断下降的局势下，国内的钢铁行业的生产逐渐萎靡，很多企业缺乏资金运转，这就需要钢铁企业拓展融资渠道，从资本市场上找到优化业绩的方案。

二、股权集中度与企业绩效理论基础

（一）股权集中度的概念及衡量指标

股权集中度越高，前几位大股东所持股份比重越高，受到来自外部市场的敌意收购的可能性越小，代表公司股权的稳定性越强。股权集中度包括以下几种常见的度量指标：

1. CRn指数，即前n大股东持股份额在公司总股份中所占的比重。该指数越大，股权集中度往往就越高。同时，CRn指数的变化也可以反映与公司发展有关的重要信息。如果CRn与上一报告期相比有所减小，则说明大股东对公司未来发展不看好，抛售了手中股票，公司未来经营业绩有可能下降。反之若增加，未来经营业绩可能增长。

2. Z指数，是指第一大股东与第二大股东持股份额的比值（CR1/CR2）。一般来说Z指数越大，第一大股东与第二大股东的力量差异也越大，第一大股东主导公司经营管理的控制权也越大。因此，该指数能反映第一大股东对公司的控制能力。

3. 赫芬达尔指数（Hn），指公司前n位股东持股比例的平方和。该指数与CRn指数相比，其效用在于对持股比重取平方后会出现马太效应，即比重大的在进行平方后与比重小的进行平方后之间的差距拉大。Hn越接近1，表明前n位股东的持股比例差距越大，权力分布越不均衡。Hn越接近0，则差距越小。

（二）企业绩效的概念及衡量指标

企业绩效的评价通过对一定时间内企业整体运营状况和生产经营情况进行客观公正的评判，体现了公司的治理效果。公司的绩效水平主要体现在盈利能力、运营能力、偿债能力、获利能力和持续发展能力等方面。常见的绩效指标有总资产报酬率、净资产收益率、托宾Q值、每股收益、资产负债率等，其计算方法如表1所示。

三、股权集中度与企业绩效实证分析

（一）变量及样本的选取

1. 解释变量的选取——股权集中度指标

在对股权集中度与企业绩效的研究中，重点应放在股权集中度对于公司绩效所产生的影响，这是公司治理的重要内容。因此，在本文实证分析中，衡量股权集中度的指标即是解释变量。此前已对股权集中度的度量指标做过阐述，通过回顾有关研究中所选择的股权集中度衡量指标，并结合钢铁行业上市公司的特点，本文选取以下指标作为解释变量：CR1（第一大股东持股比例）、CR5（前五大股東持股比例总和）、CR10（前十大股东持股比例总和）、Z指数（第一大股东与第二大股东所持股份比例的比值）以及H5（前五大股东持股比例的平方和）。

2. 被解释变量的选取——企业绩效评价指标

作为公司经营业绩和效率的反映，公司绩效的评价指标选择尤为重要。目前，在国内外的相关研究中，一般选择以下指标来衡量公司绩效：EPS（每股收益）、ROA（总资产收益率）、ROE（净资产收益率）、托宾Q比率以及DAR（资产负债率）等几种。通过对之前学者研究结果的分析，并结合钢铁行业上市公司基本情况，本文基于促进公司治理、提高公司总资产及权益资本的获利能力的考虑，选取EPS（每股收益）、ROA（总资产收益率）、ROE（净资产收益率）三个指标作为被解释变量。原因是，作为企业最为关注的内容，获利能力的好坏是当前条件下，我国钢铁行业上市公司提高竞争力、促进其又好又快发展的核心问题。

3. 控制变量的选取——总资产及资产负债率

基于股权集中度与企业绩效关系的复杂性，因此有必要多角度考察企业股权集中度指标与企业绩效指标之间的相关性。一方面，公司规模会在一定程度上对股权集中度与企业绩效造成影响，因此，引入总资产作为一个控制变量。另一方面，公司负债的高低同时影响着股权集中度。因此，把资产负债率作为另一个控制变量引入到股权集中度与公司绩效关系的相关分析中。

（二）实证分析及结果检验

本文选择在股权集中度和企业绩效方面更具透明度的钢铁行业上市公司作为研究对象，按照申万行业标准分类中的“钢铁行业”，剔除ST公司及2011～2013年中没有数据或数据不全的公司，通过上市公司公开披露的年报数据收集了其中32家上市公司2011～2013年共3年的96组数据作为本文的研究样本，选取各样本公司每年年末同一时点的数据，运用Excel和SPSS19.0进行了统计与分析。

通过分析可以看出，第一大股东持股比例（CR1）与总资产收益率（ROA）在0.01的水平上具有显著负相关关系，与每股收益（EPS）和净资产收益率（ROE）的负相关关系未通过显著性检验。前五大股东持股比例总和（CR5）与EPS、ROA及ROE在0.05水平上具有显著负相关关系。前十大股东持股比例总和（CR10）与公司绩效的三项评价指标均具有较弱的负相关关系，但未通过显著性检验，因此可以认为CR10与公司绩效不具备相关关系。第一大股东与第二大股东持股比例之比（Z值）与EPS、ROA具有负相关关系，并通过了显著水平为0.05的显著性检验。而赫芬达尔指数（H5）仅与ROE的负相关关系通过显著性水平为0.05的显著性检验，故认为H5与EPS、ROA不具有相关性。

由于股权集中与公司绩效关系的复杂性，可能受到外生变量的影响，因此有必要对CR5、CR10及Z值与每股收益（EPS）、总资产收益率（ROA）及净资产收益率（ROE）的相关性作进一步的考察。根据上文对引入有关控制变量原因的阐述，以总资产和资产负债率作为控制变量，对CR5、CR10及Z值与每股收益（EPS）、总资产收益率（ROA）及净资产收益率（ROE）的相关性进行了偏相关分析。

可看出，一方面总资产和股权集中度指标CR5、CR10及Z值均具有显著正相关性，并通过了显著性水平0.05的显著性检验；而与公司绩效指标每股收益（EPS）、总资产收益率（ROA）存在负相关关系，并通过显著性水平为0.05的显著性检验。所以，总资产是对股权集中度和企业绩效有共同影响的一个变量。另一方面，资产负债率和企业绩效指标每股收益（EPS）、总资产收益率（ROA）及净资产收益率（ROE）存在显著负相关关系，并都通过了0.01的显著性检验。在对股权集中度的影响上，它与CR5在0.05水平上有显著负相关关系，与Z值在0.05显著性水平上有显著正相关关系，这说明资产负债率也对股权集中及企业绩效具有双重影响。以上两方面证明了引入资产负债率和总资产作为控制变量的正确性。

以资产负债率和总资产作为控制变量，并对股权集中度和公司绩效进行相关性分析时，在引入控制变量后，Z值与全部绩效不相关；CR5、CR10与每股收益（EPS）及总资产收益率（ROA）具有的显著相关性，在加入控制变量后仍然具有显著负相关关系，通过了显著水平为0.05的显著性检验。

四、对策和建议

（一）保持适当的国有股权

在我国钢铁行业上市公司中，由国有集团母公司控股的就有25家，而国有股呈现“一股独大”会导致所有者缺位，国有产权虚置，在此基础上形成的公司治理结构和每部控制体系尚不完善，这些因素会造成国有资产的严重流失，制约企业发展。同时，应当适当控制第一大股东的持股比例，让其他股东对第一大股东产生适当的制约和监督作用，制约其“掏空行为”。尽管在某些情况下，引入的其它股东也有可能是国有控股企业，但互相没有从属关系的第一、二大股东相互制约相互监督的局面仍会促使企业从内部出发，提升企业绩效。

（二）保持股权适度集中，强化股权制衡作用

由于目前我国市场机制不完善，资本市场有效性不足，在股权分散的情况下，众多股东往往会选择“搭便车”而使公司陷入僵化的局面。而股权高度集中会使其他中小股东利益遭到损害，因此，从企业长远发展考虑，保持股权适度集中才能让大多数股东真正有权利和能力参与到企业经营与决策过程中，正确地引导企业良性发展。

另一方面，由于我国上市公司的管理层大多是经过大股东推荐产生，而钢铁行业普遍存在的“一股独大”就导致企业高管只接受第一大股東的监督与约束。这就意味着其他股东的权利被削弱，大大降低其他控股股东参与公司经营的积极性。因此，在我国钢铁行业公司治理实践中，应当保持股权适度集中，构建各大股东相互制衡的股权结构。

（三）由外而内提升企业绩效

我国上市公司在资本市场所做的努力和优化，目的是为了给上市公司的运转提供良好的外部环境。坚持适当的股权集中度，能够有效提升钢铁行业上市公司的绩效，从而维护我国的基础工业安全，促进我国经济平稳健康发展。企业发展不但面临外部环境的影响，更重要的是要创造良好的内部环境，从企业内部改善内控体系，从自身出发而不是从监管的要求出发来改善企业内部建设。在资本市场营造良好的外部环境，是为了让企业实体更好地运转，为企业生产创造更多的机会。因此，在我国钢铁企业发展过程中，应该由外而内，不仅要在资本市场为改善企业发展而努力，更应该从内部出发，使企业在资本市场和实体经营上表现都更加出色。

参考文献：

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[2]王芳，王丽霞.股权集中度与公司绩效相关性分析——基于食品饮料行业的数据[J].财会通讯，2013（26）.

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[4]朱乃平，赵奇，王谈斌. 我国出版业上市公司绩效与运营能力分析[J].现代出版，2014（01）.

（作者单位：江苏大学财经学院，阜宁县财政局）