股权结构与公司绩效的国外文献综述

李伟民

一、正相关关系

Berle和Means曾在1932年提出现代企业的两权分离观点。Berle和Means（1932）提出，在股权分散的情况下，分散的小股东无法有力及监督对管理层的经营行为，那么经理就有可能出于“经济人”学说的考量做出侵害其他股东利益的行为，将会影响公司绩效的最优化。这意味着公司股权的分散会带来公司绩效的降低[3]。Shleifer和Vishny（1986）认为尽管对于小股东而言，更加倾向于搭便车的行为，却对大股东来说，股价的上涨带来收益会产生足够的动力，去监督管理层人员的经营行为，从而传统代理问题会较好的得到解决，那么股权适度的集中度对于提高企业的治理效率是有效地，进而提高公司的价值[6]。Pedersen和Thomsen（1999）选取欧洲435家大公司作为研究对象，认为“企业的股权集中度与净资产收益率之间存在显著正相关关系。”[7]Makhija和 Spiro在2000年选取捷克988家刚刚完成私有化的企业作为研究对象，认为外国投资者、内部人持股比例对于企业的股票价值有积极的促进效应，他们较其余投资者而言，较容易的发掘高利润的企业[5]。Steen Thomsen 和 Torben Pederse（2000）曾经以权变理论为基础，选取了欧洲十二个国家的433家公司为样本对象，提出结论：股权集中度与企业业绩之间存在正相关性。Durnev 和Kim 也这么认为（2005），在企业的股权集中度较高的情形下，大股东霸占上市公司的成本就较高，这么说来就相应降低了大股东侵害中小股东利益行为的可能性[4]，与此同时，大股东可以形成对公司经理层的有效监督，因而股权集中度与公司绩效两者之间成正相关关系。Pederson[1]在2009年选取欧共体成员国的200多家公司作为样本，实证分析得出结论，“随着股权集中度的增加，上市公司绩效也随之明显增强。”Mitton在2012年以东亚地区近400家公司的数据[2]作为研究对象，分析发现，上市公司的绩效和股权集中度两者之间存在明显的正相关关系。

二、负相关关系

La Porta等（1999）考察了二十七国的公司股权结构，发现只有美英等国家的企业股权比较分散，大多数国家的股权集中度绝对或相对较高，而且控股股东可以通过优先投票权、交叉持股等这些不同的方式控制企业的运营。Shleifer、Vishny（1986）和La Porta等（1999）提出公司不同股东之间可能存在利益冲突。当小股东利益不能有效保护时，分散的股权结构在绩效方面要高于股权集中的企业。Stulz（1988）认为，较高的内部人持股的比例会使对手方收购者为了获得企业的控制权，恶意增加购买企业需要支付的溢价，这样看来，一旦对公司实现了有效控制，经理层人员往往沉溺于非价值最大化目标。Johnson等（2000）以建立理论模型的方式，有效的证明了大股东存在侵占行为，认为外部非控股股东不能有效的阻止侵占行为的发生[10]。Lehmann和Weig（2000）的实证理论证实，股权集中度与企业绩效ROA和ROE之间存在负相关。Thomsen、Pedersen 和 Kivst（2006）选取美欧国家的企业在1988至1998年间的数据进行实证研究，发现持股比例与公司绩效之间存在显著的负相关关系。

三、非线性关系

还有一些学者认为股权结构与公司绩效两者之间存在的并不是简单地线性关系。

Edwards和Weichenrieder（1999）选取德国企业为样本数据，研究发现，对于私立企业大股东而言，股权集中度对绩效有正反两方面的效应影响，但正面效应反应很明显，从而有效的提升企业的市场价值。Stulz（1988）的研究发现，提高内部股东持股比例可以有效的提高支付的溢价，然而比例过高会造成企业绩效的下降。Morck、Shleifer和Vishny（1988）选取500强公司中的371家企业作为研究对象，研究发现内部人持股比例对托宾Q值的影响存在二次曲线关系，得到公司的价值与股权结构之间呈现倒U形。Claessens等（2002）对东亚八个国家的1301家企业进行分析研究，发现在一定范围内，公司价值与现金流权呈正相关，然而当控制权过大超过现金流权时，便会降低公司价值。（作者单位：重庆师范大学经管学院）

参考文献：

[1]PEDERSON T.Business Systems and Corporate Governance[J].International Studies of Management & Organization，2009，29（6）：43-59.

[2]MITTON.A Cross-firm Analysis of the Impact of Corporate Governance on the East Asian Financial Crisis[J].Journal of Financial Economics，2012（64）：215-241.

[3]Berle， AdolfA.and Gardiner C，Means. The Modern Corporation and Private Property[M]. New York， Macmillan Publishing Co.，1932.

[4]Durnev， A.， and Kim， E.To steal or not to steal： firm attributes， legal environment and valuation[J].Finance.2005，（60）

[5]Makhija， Anil K. and Michael Spiro. Ownership Structure as a Determinant ofFirm Value ：Evidence from Newly Privatized Czech Firms[J].The Financial Review.2000.

[6]Morck R，Shleifer A，Vishny RW. Management to ownership and marketvaluation： an empirical analysis[J]， Journal of Financial Economics， 1988，20：293-315.

[7]Pederson T，Thomsen S. Economic and systemic explanations of insider ownership among Europe's largest companies[J]. International Journal of the Economics of Business， 1999，6（3）： 367-381.

我国汽车金融发展现状与发展方向研究

沈子煊

作者简介：沈子煊（1990-），女，汉族，上海黄浦区人，硕士，上海大学，金融学。

摘要：今天的经济日益发达，汽车逐步进入了我们的生活，甚至成为了很多人的生活必需品，汽车行业经过很长时间的黄金时期后，目前基本处于稳定时期，但由于中国人口中国，汽车需求仍居高不下。为了吸引顾客，并且提高销量，汽车金融萌生了高速发展的态势。

存在于汽车行业的销售和服务过程中的金融活动就是所谓的汽车金融，包括消费者融资、商家融资、车辆保险业务等。如汽车租赁、车辆消费贷款、商家库存融资和车辆保险等都是典型的汽车金融产品。与此同时，还存在与汽车金融产品高度相关的一些汽车售后服务和金融服务也，例如联名卡和质保等。

汽车金融业务经历了从粗放到精细、从幕后到台前、从分散到整合的转变。随着汽车市场步入微增长时代，汽车金融对促进汽车销量增长、促进厂商利润增发挥着非常重要的作用。然而，尽管汽车金融市场的发展前景被公众一致看好，但是由于这个行业起步较晚，发展时间不长，在经验积淀、人才积累等方面仍有很大缺陷。通过汽车金融行业存在的制约条件而进行的探究，看清汽车金融行业未来的发展态势，能够对汽车金融行业的未来持续健康发展起着至关重要的作用。

关键词：汽车金融；制约条件；发展态势

一、汽车金融的意义

首先，汽车金融能够对汽车行业的生产销售能力和经济周期进行一定的调整，进而对汽车产业产生保护和优化作用，并树立保持汽车产业的持续稳健发展的目标，令汽车生产的经济周期得到协调和优化；其次，汽车金融利用对金融资产和手段创新的划分，能够有效调整和丰富银行金融的利润框架、风险管理框架以及资产框架；同时，汽车金融能够开启并支撑社会的消费市场，使得消费者的文化素养和中国的经济实力得到大幅提高。

二、我国汽车金融的现状研究

我国仍然处于起步阶段的汽车金融行业，其发展于西方发达国家相比明显滞后，信贷方式十分单调，参与主体无法达到多元化、服务内容缺乏创新，结构欠合理，制度不完善。西方国家的车辆消费贷款余额基本上可以达到销售收入的72%，相比之下国际平均水平远远高于我国汽车金融的规模，我国仍然无法起到汽车行业的推动作用。

三、制约因素分析

（一）跨产品线的产品创新受到政府的法律法规的限制

多样的金融产品的整合营销是成熟的汽车金融市场中的主要发展形势，在客户购买车辆及使用过程中提供全方位服务的解决方法。但我国金融机构的业务范围被现有的法律规范限制了，阻碍了汽车金融产品创新。如汽车金融公司的业务范围就被《汽车金融公司管理办法》给严格束缚了，不允许汽车保险和其他消费者贷款业务的开展。

（二）资金匮乏成为潜在弊端

西方国家的汽车金融企业为了满足自己的资金需要可以通过发行债券的方法来获得。相比之下，中国的汽车金融企业想要获取资金，只能通过两个方法：一是向金融机构融资，二是境内关联公司期限为3个月以上的存款，而这两种方式都会抬高企业的生产运营成本。

（三）我国不成熟的汽车金融行业存在一定风险

金融产品的创新要建立在能够精准的预计判断客户的风险之上，并且采取可行的风险防范措施。即使中国在2005年成立了公民社会信用体系，但是它仅仅记录了10年的公民信用行为，不管是信用信息的准确度还是覆盖率，都无法达到要求。因此，有很多的产品创新无法在实践中应用，就是因为无法对消费者风险的做出准确预估。

（四）金融机构在不同客户融资需求的了解方面较为欠缺

我国消费者的融资需求和偏好与西方国家的客户存在着很大的差异。而现在我国金融机构只是简单复制西方成熟市场中中已经存在的产品，对其进行稍稍改动就投放中国市场，结果导致中国客户对很多汽车金融产品都非常不满意。比如西方成熟市场里的顾客对较低首付（低于20%）和较长还款时间的金融产品更为感兴趣。然而调查显示，中国消费者则更多地被较高首付和较短的还款时间的产品所吸引。

（五）缺乏从事产品创新的汽车金融人才

汽车金融方面的人才需要具备各项专业知识和技能，如对汽车、销售管理和金融等方面的知识。另外，对于负责产品开发的工作人员则还需要掌握客户需求分析、客户细分等方面的技术和技能。

四、汽车金融的发展前景

（一）市场规模

影响车辆金融服务业务的重要因素之一就是消费习惯。随着使用信用卡的人越来越多，以及人们对分期偿付等消费方式的逐步接受，越来越多的人习惯甚至乐于预支购物，这对汽车金融的开展十分有帮助。

传统的基本盈利方式和伴随金融创新而开展起来的增值盈利方式是金融服务业务主要的盈利方式。汽车金融的盈利方式在车辆产业的整个链条上表现出了巨大的利润来源和源源不断的生命力。传统的库存融资、汽车信贷业务还是汽车金融的核心内容，但其利润构成在汽车金融业务的中比例在渐渐下滑，而伴随金融技术手法和金融产品的不断创新而来的车辆租赁、车辆维修、车辆保险、车队管理、二手车等增值服务业务的利润比重逐步扩大。

（二）发展方向

1、商业银行将携手专业化的汽车金融服务企业共同发展

目前，汽车金融服务还是主要来源于我国商业银行。商家与银行之间的联系不紧密，没有办法像专门的信贷企业那样开展客户工作，进而在汽车金融领域很难开发利润最大的部分。相比而言银行贷款利润率较低，这就造成成本过高和授信范围过大的风险。并且，在这种情况下向银行进行车辆贷款手续繁杂，同时选择性少，丧失了很多潜在消费的需求，也成为了消费者的重担。

而专业性的汽车金融服务机构——汽车金融企业与商家、制造厂商关系紧密，能为购车者、商家、制造厂商提供全面、专业的金融服务，拥有银行无法替代的服务强项：汽车金融企业与汽车制造厂商由于投资或控股的利益关系，有较大的关联度，能够一边追逐利润，一边配合制造厂商进行多样的资金活动，汽车金融公司的第一要务就是增加汽车制造厂商的产品销售额，持续稳定支持汽车业的发展；与厂商协调，可以将放宽贷款前提与车辆降价相配合，实现车辆信贷与车辆营销的共赢。运营管理的转变程度提升，使得交易费用得以减少，提升了交易效率，更容易达到规模经济，令汽车金融业务能够发展完善，服务齐全。

2、金融服务发展得更加全面完善

汽车金融服务公司应在车辆销售过程中向商家、购车者、厂商商提供贷款及其它金融服务，如为厂商提供营销策略、搜集市场信息、帮助完善营销体系；对商家的经营资金融资、库存融资、财务咨询及培训设施融资等服务；为购车者提供的消费贷款、设施融资、大用户的批售信贷、保险、维修信贷等项目。它不仅涵盖了车辆售前、售中和售后整个过程，而且扩展到车辆消费及其他领域。由于汽车金融公司与汽车厂商、商家之间固有的内在联系，令它能够提供贷款、租赁等全方位完善的金融服务，尤其是在生产、销售、流通等各个环节。汽车金融机构可以从经销商处收集到有关车型价格、目标客户、性能等重要消息，并以尽快提供最恰当的金融服务产品，甚至为客户量身定制。消费者对于首付比例、还款形势、贷款时间等都可以随意选择。不久的将来，我国的购车者不仅能获得车辆贷款，并且在购买车辆过程中还会享受到消费信用卡、融资性租赁、车辆消费保险、买车储蓄、旅游贷款等贴心完善的汽车金融服务。

3、资金来源将逐渐有序多样

商行的信贷资产是当前我国汽车金融资金的主要来源，但我国专业车辆金融机构的出现及车辆金融服务业的迅猛发展，使商行无法也不应该独自承担推进车辆金融服务专业化职能的重任，而车辆金融服务机构对资金的需求亦将向着有序多样的方向发展。