套期保值业务在黄金企业中的应用

秦晓红 姜智慧

摘要：文章分为4个部分，一是笔者对套期保值概念的理解和黄金企业开展该业务的必要性；二是黄金企业参与套期保值业务应设立的组织结构、交易体系和审批流程；三是套期保值方案的制定、实施和评估；四是文章小结。望给予准备进行套期保值业务的企业一点参考建议。

关键词：套期保值；交易体系；金价预测；方案制定

一、套期保值的含义以及黄金企业开展该业务的必要性

（一） 套期保值的含义

套期保值是指企业为规避外汇、利率、商品价格和股票价格等风险，利用期货、期权、现货延期或远期互换等工具在金融市场为所持有的现货或者未来要持有的产品进行保值的一种交易活动，以期在未来某一时间通过所持有头寸的盈利来补偿因现货市场价格的不利变动所带来的实际损失。

以黄金矿山生产企业为例：若企业在1个月后产出成品黄金50公斤，当前现货金价为240元/克，企业担心1个月后金价下跌。则企业在当前可利用AU（T+D）工具以240元/克的价格卖出50公斤，待成品黄金产出后入库交割即可实现240元/克的销售价格，企业的这一活动就被称为套期保值。

（二） 黄金企业开展套期保值业务的必要性

1. 锁定远期销售价格，保住原材料采购成本，确保企业稳健经营。对于矿山生产型企业来说，在成品金或者金精矿未产出前，若价格涨至企业认可的心理价位以上，则企业可通过套期保值工具锁定远期销售价格，避免错过较好的销售时机。对于黄金冶炼型企业来说，从购入原材料到成品金的产出要经过多个加工流程，期间若金价下跌，原料采购成本可能无法保住，更不用说利润的实现。所以利用期货或者现货延期等交易工具提前卖出部分或者全部的产量头寸，锁定远期销售价格，即可实现对企业风险敞口的保值作用。

2. 降低财务危机成本，提高债务偿还能力。很多企业发生财务危机就是因为现金流收入过低无法支付债务，而套期保值能够保持现金流的稳定性，减少财务危机发生的概率。同时，由于企业现金流的稳定性增加，破产概率变小，企业的债务容量可随之扩大，企业可以发行更多的债券得到更多的税收收益，进而增加企业价值。

二、企业套期保值组织结构、交易体系和审批流程

（一）组织结构

套期保值的组织结构应包括四个层级：决策层、管理层、执行层和协商层，管理层对决策层负责，执行层对管理层负责，协商层配合执行层相关工作。

决策层由董事长、总裁、副总裁、交易部负责人组成。其主要职责包括确定保值战略，明确保值目标，审定保值方案，控制保值风险，统一调配保值资金与资源以及与套期保值交易相关的其他重要决策。在套期保值交易管理体系中，只有决策层有权变更或终止套期保值交易方案。

管理层由交易部负责人组成，是由决策层授权并负责执行套期保值交易方案的中间协调层。其主要职责是：审核执行层提交的套期保值方案，并上报决策层逐级审批；在审批权限内向交易部交易人员下达交易指令，监控交易风险和持仓风险。

执行层由交易部研发人员、交易人员和风控与结算人员组成，其主要职能是：执行交易指令；负责交易头寸与资金的日常管理与结算；控制交易风险；编制交易报表以及收集和分析市场信息，并及时反馈。

协商层由财务部、生产部和原料部组成。协商层不直接参于套保决策-交易操作，但配合公司套期保值小组的正常运作。财务部主要负责提供套期保值所需保证金支持，原料部提供原料采购数据、采购成本、库存状况，生产部负责提供产成品库存和金属平衡等数据。

（二）交易体系

套期保值交易体系涉及到公司董事长、总裁、副总裁、交易部负责人以及交易部成员（研发人员、交易人员和风控与结算人员）。交易部作为与外部市场接触的最前沿部室，直接关系着套期保值效果的好坏，理应专业化为三个团队：一是研发团队；二是交易团队；三是风控与结算团队。

1. 研发团队职责。分析研究相应品种价格趋势，形成投资报告；根据公司的生产、销售和原料采购计划，制定套期保值计划，并逐级上报审批。持仓期间，根据行情变化以及生产、销售和采购的实际进展情况，实时调整套保头寸，形成调整方案，并逐级上报审批。

2. 交易团队职责。依照审批完成的套保计划或者调整方案，在权限内完成头寸的建立或调整。另外，套期保值业务对交易的时效性要求比较严格，套期保值计划应该规定相应的期限。

3. 风控与结算团队职责。（1）核查交易团队交易的准确性和完整性；（2）监控金融衍生品的持仓头寸和保证金变化；（3）对每日交易结果进行核算并编制报表传至上级领导查看；（4）负责对接财务部、生技部和原料部，掌握公司资金流现状、生产经营计划和原材料采购计划。

（三）审批流程

在正式开展套期保值业务前，应该制定相应的套期保值管理制度，制度应包括套保的决策、执行和监督全过程，包括各种情况下的应对措施，做到有章可循。其审批流程如下。

1. 交易部研发人员对黄金价格走势做出预判，并根据生产计划、销售计划和原料采购计划等制定套期保值计划书，并交由交易部经理审核。

2.交易部经理审核完成后交由副总裁、总裁和董事长审批，审批完成后由交易部负责人下达交易指令。

3.交易人员收到审批完成的套期保值计划书后进行权限内的交易。

三 、套期保值方案的制定、实施和评估

（一）确定黄金企业的风险敞口

这里说的风险敞口是指裸露在外未加保护的现货库存或者未来的产出，因黄金价格变动，导致企业财务绩效变动的风险因子。黄金矿山生产型企业的风险敞口主要体现在精矿库存、成品金库存和未来的产出，黄金冶炼加工型企业的风险敞口主要集中在已采购的精矿库存。若价格大幅下跌，风险敞口将面临巨大的减值风险。所以黄金矿山生产型和冶炼加工型企业的保值方式主要是以卖出保值为主，通过锁定远期销售价格，为裸漏在外的库存进行保值。

（二）研判黄金价格走势

在整个套期保值过程中，这是极为关键的一个步骤。有些交易者偏向于基本面分析，有些交易者偏向于技术图表分析，有些交易者是两者的综合。在笔者看来，无论是哪种分析方法，只要是经过市场洗礼的、带有规则的方法都是可取的，笔者比较赞同基本面分析确立价格走势的方向，技术图表分析确立保值价位和时机。

黄金价格通常的预测方法是：1.以当前黄金价格所处区间为当前金价均衡区间，以该价位作为黄金价格预测的基础。分析当前黄金价格的背景条件、主导属性和影响因素。2.分析预测区间内及相关时间区间内黄金价格的背景条件、主导属性和影响因素。3.将预测区间内黄金价格影响因素与当前金价均衡区间内的影响因素进行比较。在主导属性不同的情况下，以当前价格区间为基础，加上或减去预测区间内主导因素对黄金价格的影响幅度，得出未来黄金价格所处区间。

（三）选择保值价位、数量和工具

1. 保值价位。在保值交易中，虽然正确判断出了市场价格运行的方向，但是入市时机选择错了，那么保值的效果也将大打折扣。建议企业在选择保值价位时采取多级目标价位策略，即设立多个保值价位，分期在预先设定的价位上按计划建立保值头寸。

2. 保值数量。保值数量应与裸漏在市场中未加保护的风险敞口数量相当，原则上不应大于风险敞口数量。在实际操作中，企业可以在各级目标价位上进行等量保值，也可以采取逐步增加保值数量（倒金字塔形）的策略。

3. 保值工具。常用的保值交易工具主要有AU（T+D）、期货、期权和远期点价。

（四）保值策略实施

确定风险敞口、研判市场行情、选择保值价位、确定套保数量属于套期保值的准备阶段，即套期保值方案的拟定阶段。方案拟定完成且经过审批之后才可交由交易员执行。在套期保值方案实施过程中要避免以下四种不成熟的心态：

1. 盲目乐观。市场有微小改善时，就认定市场会继续向利好方向发展，急忙减持套期保值头寸。

2.过度贪婪。市场向有利于套期保值方向发展，期货盈利，而在现货出售时少平或者不平套保头寸。

3.垂头自责。如果市场发展证明企业以过低的价格做了套期保值，决策人往往陷入做错了事还不如不做的自责情绪，裹步不前，失去继续做套期保值的勇气。

4.消极懒惰。在市场持续低迷时，不敢决策套期保值，不能及时控制风险敞口，消极等待，期待市场自动向有利自己的方向发展，丧失保值机会。

（五）保值效果评估与风险控制

1. 保值效果评估。进行套期保值效果评估时，不能从现货或期货的单方面盈亏进行评估，而是要从两个市场进行综合评估。现货效益=（现货销售均价-购入均价）*数量；期货效益=该笔套期保值业务期货平仓盈亏；现货盈亏+期货盈亏=总盈亏≥0才是正确的套期保值效果评估标准。保值效益评估表如表1所示：

2. 风险控制。风险控制一般分为事前控制、事中控制和事后控制三个阶段，每个阶段都不能忽视。（1）事前控制。研发人员投资报告的可靠度，套保头寸的大小，资金的可调动性，都会影响每次套保的成功与否，相应的套保头寸由相应级别的管理层审批，特别是要分析此次套保是否符号相关规定，是否与企业目前的生产经营相匹配。（2）事中控制。实际生产与销售的变化，头寸的调整，行情的波动，既定计划的执行程度，很大程度上决定了头寸的风险程度，根据风险的大小报不同层次部门知会，并采取相应的措施。（3）事后弥补。因各种原因，出现了失控的风险，要迅速告知公司套期保值决策小组，把损失控制在最小额度。

四、总结

企业在进行套期保值业务前，必须意识到套期保值不能改变整个企业的财务绩效，只是部分降低企业面临的不确定性风险。也就是说，企业通过套期保值降低了产品价格波动的风险，同时也放弃了价格波动可能带来的额外的收益。在第一章第一节的例子中，企业通过套期保值锁定了240元/克的销售价格，但同时也放弃了未来1个月后金价可能涨至250元/克所带来的额外收益。所以开展套期保值业务的目的并不是为了改进企业绩效，而是为了确保企业经营的稳定性，以确定性换取未来不确定性。

参考文献：

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[2]李庚.实战套利模型[J].饲料广角，2005（15）.

[3]陈小竹，李仲学.黄金生产企业风险控制与套期保值策略[J].黄金，2009（09）.

[4]赵蕊，我国黄金期货市场功能发挥的实证研究[J]，金融发展研究，2009（03）.

（作者单位：招金矿业股份有限公司）