基于国内视角分析货币流动性对黄金价格的影响

张芹

摘 要：为研究国内黄金价格变动的影响因素，使用上海黄金交易所现货黄金Au99.99月度数据，构建计量VAR模型进行实证研究。实证表明，我国货币流动性是国内黄金价格的单向Granger原因，短期内对黄金价格产生负向影响，并且此冲击具有滞后效应。因此，为更好地投资国内黄金市场，降低市场价格风险，投资者在分析国内黄金价格的影响因素时，很有必要将中国货币流动性作为重要影响变量考虑进去。

关键词：中国货币流动性；国内黄金价格；VAR模型；格兰杰因果检验

中图分类号：F82 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2016）20-0110-03

2015年全球最受关注的事件中，除了希腊债务危机谈判，就是中国股市暴跌了。6月份，两个周五的黑色暴跌，让中国在短短半个月时间里蒸发18万亿元财富，市场陷入了非理性的魔咒之中，在世界股市史上也极为罕见。前次跌停近千股，后次跌停两千多股，这两次暴跌唤醒了股民对2008年暴跌的回忆和恐惧，也严重打击了人们对中国经济的信心。这时的一句俗语得到了验证：“乱世买黄金，盛世买古董。”因为黄金有避险和增值的功能，投资者们将目光都投向了黄金。

作为一种财富的象征，黄金被广泛应用于各领域，上至一国经济，下至企业生产、个人消费及投资，如国际支付手段、珠宝首饰制作、电子制造、航空航天业、套期保值、投资避险等领域。基于黄金的两大优势——抵御通货膨胀、分散投资风险，越来越多的国内投资者选择投资黄金产品。因此，本文明确中国货币流动性对国内黄金价格的影响关系，帮助投资者恰当合理地运用黄金这一避险保值工具，就显得有十分重要的现实意义。

黄金的双重属性使其价格波动有别于普通商品，会受众多因素的综合影响。对此，国内外已有大量文献对该问题进行了多角度的研究。胡燕丽（2012）运用长期分析与短期分析结合的方法进行实证研究，结果显示，除上证综合指数和银行间同业拆借利率外，国内生产总值、外汇储备、汇率以及企业景气信心指数都是黄金价格的格兰杰因果关系。杨思（2013）得出黄金价格与石油价格、美元指数、通货膨胀率及上证综合指数之间存在长期稳定关系的论断。

然而，国内外现有的研究成果中，尚无学者深入分析和探讨中国货币流动性对国内黄金价格的影响关系，只有部分学者分析了美国货市流动性与国际黄金价格的影响关系。董益盈（2008）研究发现，美国货币流动性变动会引起国际黄金价格同方向波动。赵树佼（2015）通过数理推导和时间序列分析，发现美国货币流动性是国际黄金价格的单向格兰杰原因，且两者是同方向变动的关系。

（一）变量选取及数据描述

本文使用上海黄金交易所现货黄金Au99.99品种2008年1月至2015年12月共96个月加权平均价格，在中国黄金价格影响因素诸多研究文献基础上，运用Eviews8.0将中国货币流动性加入其中进行实证研究。因此，本文选取黄金价格PAU为因变量，货币流动性ML（马歇尔k值系数M2/GDP）、人民币汇率（兑美元）ER、国家外汇储备FER、原油价格0IL、上证综合指数SHCI这五大变量为自变量，定量分析各变量对黄金价格波动的影响程度。

因为国内生产总值GDP没有月度数据，所以，本文采用季度数据代替月度数据的方法，利用计量软件Eviews8.0对GDP进行季度调整；同时对各变量数据进行剔除通货膨胀处理，之后由货币和准货币量M2/国内生产总值GDP得到货币流动性ML指标。为了减小各数据的波动，本文进一步对6个变量进行对数化处理。各变量数据取自中国人民银行、上海黄金交易所、国家统计局、财富网数据库。

（二）模型建立

1.变量平稳性检验

2.格兰杰因果关系检验

由检验结果可以看出，5%显著性水平下，货币流动性ML、美元兑人民币汇率ER、国家外汇储备FER这3个序列均是黄金价格的Granger原因，而黄金价格不是它们的Granger原因，彼此之间是单向的因果关系；原油价格OIL与黄金价格之间是双向的因果关系；上证综合指数SHCI与黄金价格之间不存在单向或双向的因果关系。

3.VAR模型滞后阶数的确定

通常计量VAR模型以*号最多的阶数作为最优滞后阶数。从表5我们可以看出，当滞后一阶时有4个*号，滞后三阶时有1个*号，所以本文选择滞后一阶作为最优滞后阶数。

4.VAR模型参数估计

由Granger检验结果知，上证综合指数SHCI对黄金价格影响不显著，将此序列去掉后，利用Eviews软件分析建立VAR模型。

表4显示，拟合优度R2为 0.962 095，AIC、SC分别为-3.756 628、-3.595 330，数值均比较小，对数极大似然数值比较大，所以，整体模型效果不错，得到以下估计方程：

其中LnML（-1）的系数表明，货币流动性每上升1个百分点，下一期黄金价格将会下降0.273 943个百分点，即两者呈反向变动关系。

5.模型的平稳性检验

AR根图显示，模型的特征值都在单位根之内，即本文建立的VAR（1）模型是稳定的，可以接受上述的估计结果，并进行下一步的脉冲响应分析和方差分解。

6.脉冲响应分析

从图2中我们可以看出，各序列一个单位标准差对我国黄金价格的动态影响均有滞后效应。其中，黄金价格开始受到自身较强的冲击，随着时间往后推移，冲击效果呈直线下降趋势；美元兑人民币汇率ER和国家外汇储备FER对黄金价格的影响趋势相似，黄金价格在半期后作出正向响应，影响程度越来越大，在第十期达到最高值后趋于稳定，响应持续时间比较长久；黄金价格对货币流动性ML和原油价格0IL的脉冲响应基本一致，表现为负向效应，第五期达到了峰值，之后慢慢减弱。

7.方差分解

从表5可以看出，黄金价格受自身影响最大，直到第十期占比仍超过65%。而四大自变量冲击对黄金价格的影响有滞后效果，在第一期不显现出来，之后美元兑人民币汇率ER和国家外汇储备FER对黄金价格影响均随时间推移持续增强，第十期都明显超过了13%，货币流动性ML和原油价格0IL前期贡献率呈现稳步上升态势，在七八期的时候达到最大值后便逐渐下降。这与上面脉冲响应分析结论基本一致，也说明了货币流动性是黄金价格短期变动的影响因素。

在中国黄金价格影响因素诸多研究文献基础上，本文将中国货币流动性加入其中，利用计量VAR模型定量分析了中国货币流动性对国内黄金价格波动的影响程度。实证结果显示，5%显著性水平下，货币流动性是黄金价格的单向Granger原因，会对黄金价格产生显著的影响；货币流动性冲击对我国黄金价格的动态影响有滞后效应，且脉冲响应表现为负向效应，前期负向效应呈现稳步上升态势，第五期达到峰值后慢慢减弱；货币流动性是黄金价格短期变动的影响因素之一，且货币流动性每上升1个百分点，下一期黄金价格将下降0.273 943个百分点，即两者呈反向变动关系。

黄金市场的发展拓宽了投资者的投资渠道。由于黄金具有抵御通货膨胀、规避投资风险的功能，越来越多的投资者会在危机发生时把目光投向黄金市场，购买黄金以进行“保值增值”。所以，为了更好地投资黄金市场，合理运用黄金投资工具，降低投资风险，投资者在分析国内黄金价格影响因素时，很有必要将中国货币流动性作为其中之一考虑进去，做出理性的投资决策。