基于股权自由现金流量模型在房地产业价值评估的研究

摘 要：价值评估是投资者和管理者密切关注的问题，尤其是当前我国房地产业的发展迅猛，其竞争更加激烈，房地产业的价值评估工作变得更加重要和广泛。运用股权自由现金模型对我国实际的房地产业进行模型分析，证明了股权自由现金流量折现模型在我国资本市场的适用性。结果表明，模型每股价值和成交市价具有正相关性，该模型可以比较好评估房地产业价值。

关键词：价值评估 房地产业 股权自由现金模型FCFE

一、房地产业的涵义

对于房地产，应该从两个方面来理解：房地产既是一种客观存在的物质形态，同时也是一项法律权利。作为一种客观存在的物质形态，房地产是指房产和地产的总称，包括土地和土地上永久建筑物及其所衍生的权利。

二、 股权自由现金流量模型的适用性研究

1.股权自由现金流量模型的定义。将股权自由现金流就是在除去经营费用、本息支付和为保持预定现金流增长率所需的全部资本性支出之后的现金流量。其假设前提为企业经营持续稳定，未来现金流序列可预期。它的理论基础在于：即任何资产的价值是资产的预期现金流量根据和现金流量相适应的折现率进行折现而得到的现值和。

根据股权自由现金流量折现法的定义，其简化模型为：

V——评估基期的企业价值

FCFEt ——第t期末预期的股权自由现金流量

r——股权资本成本

t——年份。

2.股权自由现金流量模型的基本假设。（1）资本市场是有效率的，资产的价格能完全反映资产的价值。（2）企业是“稳定的”， 面临会计准则是稳定的，企业满足持续经营假设。

三、股权自由现金流量模型在房地产业价值评估

1.股权自由现金流量模型评估过程。运用股权自由现金流量模型对企业价值进行评估可以分为以下步骤：

（1）计算股权自由现金流量。2015年末各样本企业的自由现金流量由如下公式计算：股权自由现金流量=经营性现金流量+投资活动现金流入+筹资活动现金流入一资本性支出一偿还债务的所有支出。式中：经营性现金流量取现金流量表中的经营活动产生的现金流量净额；投资活动现金流入取现金流量表中的投资活动现金流入小计；筹资活动现金流入取现金流量表中的筹资活动现金流入小计；资本性支出取现金流量表中的购建固定无形和长期资产支付的现金；偿还债务的所有支出取现金流量表中偿还债务所支付的现金及分配股利、利润和偿付利息所支付的现金之和。（2）估计资金成本。（3）企业价值估算。（4）评估结果检验。

2.上市房地产业样本选取标准。（1）由于现金流量折现模型要求具有稳定性的公司，研究范围定在上、深交所上市的样本10家房地产业A股公司，剔除同时发B股、H股。（2）现金流量折现模型假设企业持续经营、没有破产的威胁，可以按照一定的状态维持相当长的时间。因此不包括ST、*ST、SST、S*ST股票。

3.估计股权资本成本。股权资本成本是投资者投资于公司股权时所要求的收益率，即公司为股权融资所付出的成本，企业风险主要由普通股股东来承担。本研究采用资本资产定价模型计算模型中的折现率。（1）无风险利率的确定。在我国，中、长期国债的利率更能代表无风险利率，采用5年期国债利率作为无风险利率。由于我国国债利率用单利表示，而现金流量折现模型中使用的折现率是复利形式，因此将其转化成复利形式，以修正后的利率作为无风险利率。由此得2015年修正后的国债利率为5.14%。（2）模型风险溢价的确定。在CAPM资本资产模型中，Rm-Rf就是风险溢价，又称系统风险补偿或市场风险补偿。指的是在一个被扩展历史时期里，股票平均收益率与无风险资产平均收益率的差异。在我国目前的资本市场条件下，应该选择沪、深两市综合指数的算术平均收益率作为市场收益率。

四、模型每股价值的确定

由于本研究所选样本为战略比较稳定的企业，房地产业处于稳定增长阶段，采用简化的公式：

从图中可以看出，模型每股价值和每股市价的变化趋势也大致相同，从统计意义上讲，模型每股价值与每股收益，具有正相关性。

六、样本结论

从图中可以得出模型每股价值与每股股价变化趋势比较吻合，但是比较而言，模型每股价值与每股市价还是一定的差异性，因为每股市价受多种因素影响，變化幅度很大，而相对来说，模型每股价值主要受企业业绩的影响。计算出的样本企业的模型每股价值大都低于其每股市价，即我国上市房地产业价值很多被高估了。

参考文献：

[1]肖彬. 基于DCF的上市公司投资价值实证分析[D]. 湖南大学， 2015 .

[2]庄骏炜. 上市公司并购中的目标公司估值研究[D]. 北京邮电大学， 2014 .

作者简介：袁艳（1987—），女，硕士，助教，毕业于江西财经大学会计学专业，主要研究方向为财务会计和财务管理。