中小微企业资本结构现状与优化策略

刘飞

摘要：在大众创业、万众创新的背景下，我国涌现出越来越多的中小微企业，然而在其快速发展的过程中，融资问题日益突出，资本结构亟需改善。本文以地处珠三角腹地的广州市番禺区中小微企业为研究对象，分析其资本结构现状，揭示其资本结构形成的原因，提出相应的优化策略，以期引起中小微企业对自身资本结构问题的关注。

关键词：中小微企业 资本结构 现状 成因 优化策略

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1002-5812（2016）07-0064-05

一、资本结构理论

资本结构有广义与狭义之说，广义的资本结构是指企业全部债务与股东权益的构成与比例关系，狭义的资本结构则仅指长期债务与股东权益的构成与比例关系，本文取广义资本结构之说。在企业融资与经营管理的过程中，企业的资本结构在不断的变化，企业应根据自身情况有意识地进行优化调整。

（一）MM理论。1958年，美国学者莫迪格利安尼与米勒在完美资本市场假设条件的基础上提出MM理论，主要讨论负债融资对企业价值的影响，MM理论的提出，标志着现代企业融资理论的开端。MM理论指出，假如没有企业所得税，那么负债融资既不会对企业资本成本构成影响，也不会对企业价值构成影响，企业价值仅仅由预期收益决定，即在不考虑企业所得税的情况下，企业不管采用哪一种融资方式进行融资，对企业来讲，效果是一样的；如果考虑企业所得税，负债融资会对企业资本成本及企业价值都产生影响，理论上讲，当企业全部采用负债融资时，企业资本成本会达到最低，而企业价值会达到最大。

（二）权衡理论。MM理论只关注到负债融资给企业带来的正面效应，忽略了负债融资给企业带来的财务风险和额外费用。事实上，随着企业债务的增加，企业因不能偿还到期本息从而导致财务危机甚至破产的可能性也在增加，另外还会导致一些其他的额外损失，比如企业客户、供应商以及员工的流失，再次融资成本的增加等等，权衡理论则认为在强调债务利息带来的抵税收益的同时，也应考虑债务可能带来的破产风险，企业应该权衡负债带来的优势与劣势，在两者之间寻找平衡点，结合企业自身情况使企业资本结构达到最合适自己的状态。

（三）优序融资理论。优序融资理论认为，在信息不对称的情况下，外部投资者很难获知企业经营真相，为此他们会通过观察企业的融资情况来从侧面了解融资企业对未来收益的预期，比如当企业管理者采用外源融资方式融资时，外部投资者可能会认为企业发展前景不好，因此发行新股会使企业股价下跌。为避免市场误解，企业管理者会偏好采用内部融资方式，如果确实需要外部融资，也是优先考虑成本较低的债权融资，其次才考虑股权融资。其核心思想为：当企业需要融资时，其融资顺序往往是先考虑内部融资再考虑外部融资，在外部融资中则是先考虑债权融资再考虑股权融资。

（四）企业金融成长周期理论。企业金融成长周期理论认为，企业在不同的发展阶段其规模、资金需求及外部条件等实际上是不同的，企业资本结构也会随之发生变化并不断调整。在中小微企业初创期，企业资产规模一般比较小，往往重生产销售轻财务，财务管理不太规范，企业信息也不透明，企业面临的外部融资约束比较大，获得外源融资的机会也比较少，外部融资渠道不是很通畅，因此，在中小微企业初创期，企业获取资金的方式主要是内源融资；企业进入成长阶段后，资产规模逐渐扩大，出于管理的需要，企业也开始重视财务，财务管理日趋规范，企业信息透明度有所提高，随着企业的发展，企业对资金的需求也越来越多，内源性融资已经明显不能满足企业发展扩张的需求，此时企业开始把目光转向外源融资；在中小微企业成熟阶段，企业财务制度逐渐完善，企业管理更为规范，企业规模也越来越大，逐渐具备证券融资的条件，此时，企业将会更多的依赖股权融资，债权融资比重开始下降。

二、中小微企业资本结构现状

为深入了解广州市番禺区中小微企业资本结构问题，我们于2013年8月至2014年2月面向番禺区10街6镇随机选择了1 000家中小微企业，以其财务负责人、企业负责人为主要调查对象上门发放调查问卷，最终回收问卷892份，其中有效问卷806份。同时为了深入了解企业财务数据，我们从调查企业里随机抽取了100家企业的财务报表进行分析。

（一）资金总量欠缺。一直以来，我国中小微企业在发展过程中面临很多障碍，发展势头受阻，其中很大原因在于融资困难，番禺区中小微企业也不例外，它们对资金的渴求也十分强烈。调研数据显示，接受调查的806家企业里有672家表示需要融资，占比高达83.37%，只有16.63%的企业表示暂时不需要融资。从对融资数量的需求来看，283家企业选择需要300万元以下的融资，169家企业选择需要300—500万元的融资，近70%的企业资金需求量在500万元以下，可见番禺区中小微企业虽然普遍需要资金，但对资金的需求量都不是很大，这也许和它们的融资用途有关，从融资用途来看（见表1），46.28%的企业融资是为了维持正常的生产，18.90%的企业选择用于扩大生产，14.43%的企业选择用于技术改造。

（二）流动负债占比高。从调研情况来看，番禺区中小微企业资本结构也受到企业成长周期的影响，在调研中我们发现，番禺区90%以上的中小微企业在创业期都是以自有资金或股权资金开始创业，获得金融机构信贷资金的机会非常小，因为负债融资较为困难，此时企业的资产负债率偏低；与企业金融成长周期理论略有不同的是，番禺区中小微企业进入到成熟阶段以后，债权融资比重逐步攀升，并未出现下降趋势。从表2可以看出，番禺区70%以上的中小微企业资产负债率超过50%；进一步分析企业财务报表中的负债结构可以发现，企业负债融资主要来自流动负债，100家企业中有86家企业的流动负债占整个负债的比重在90%以上，资本结构不尽合理。

（三）贷款结构矛盾突出。从金融机构贷款结构来看存在以下矛盾：从企业规模结构来看，番禺区金融机构表现出了“嫌贫爱富”“抓大放小”的特点，每年提供的1 000多亿元贷款中有近三分之二流向了大型企业；从贷款期限结构来看，重短期轻长期，接受调研的中小微企业大多表示要么很难获得银行贷款，要么能获得也多是一年以内的短期贷款；从行业结构来看，重工商业轻其他行业，从图1、图2可以看出，2013—2014年番禺区金融机构贷款主要流向工业企业，占比达36%以上，商品流通企业占比尽管有所下降，但也达28%以上，2013年工商企业贷款占比高达69.43%，2014年虽有所下降，但也高达65.12%。（图1、图2数据来源：广州市番禺区中小企业投融资促进会网）

（四）民间融资比重偏高。调研数据显示（见表3），番禺区中小微企业在遇到资金困难时首选融资方式为金融机构贷款，占50.49%，说明半数以上的中小微企业希望获得金融机构贷款，再加上愿意通过担保公司到银行贷款的企业，选择金融机构贷款的企业占比达65%；但事实上能直接从金融机构获得贷款的企业不到20%，再加上通过担保公司获得金融机构贷款的企业占比也才35%左右，仍有很大一部分企业未能如愿获得金融机构贷款。这说明目前番禺区中小微企业想从银行等金融机构获得贷款不是一件容易的事情。

由于中小微企业从正规金融机构获得信贷资金的门槛比较高，难度较大，即便能从金融机构融到资，往往也是手续复杂，放款时间较慢，而民间借贷在为中小微企业服务方面则显得灵活方便，尽管民间融资相对银行融资而言成本非常高，但中小微企业在资金周转困难时也会被迫选择民间借贷以解燃眉之急。近年来，由于商业银行银根收紧，市场普遍感受到融资压力不断加大，中小微企业获得正规的信贷资金尤为困难，这使得番禺本地民间借贷市场持续活跃，中小微企业、担保公司、小额信贷公司、典当行、投资公司、地下钱庄等各色各样的资金组织之间结成了复杂的生态链条。从上页表3可以看出，番禺区有16.57%的中小微企业选择了以民间借贷方式融资，而事实上，只有4.86%的企业在资金周转困难时会考虑民间借贷，这说明大多数中小微企业以民间借贷方式融资实属无奈之选。

（五）商业信用利用不够。商业信用是指企业在商品或劳务交易过程中，因延期支付相关款项或预先收取相关款项而获取的资金的暂时使用权，是短期债权融资中一种运用很广泛的融资方式。商业信用最大的优点在于没有复杂的手续和附加条件，也不需要抵押担保，容易取得，是一种持续性的信贷形式，一般也不用负担融资成本。正因为如此，企业在融资过程中，能获得商业信用融资的情况下都应该尽量选择商业信用。但番禺区仅有9.72%的中小微企业愿意把商业信用作为主要的融资方式，实际上把商业信用作为主要融资方式的企业也只有19.09%，说明番禺区中小微企业对商业信用这种融资方式的认识度和利用度都还不够。

（六）融资成本高且速度慢。从上页表3中可以看到，番禺区有19.76%的中小微企业直接从金融机构获得了贷款，另有14.26%的中小微企业通过担保公司获得了金融机构贷款，这说明虽然番禺区中小微企业难以从金融机构获得贷款，但金融机构仍然是番禺区中小微企业获得资金的重要渠道。调研中我们发现，番禺区各商业银行贷款利率在基准利率的基础上上浮得并不多，中小微企业名义上承受的贷款利率大约在10%左右，但事实上企业还要负担一些隐性成本，比如评估费、咨询费、请客送礼、购买银行理财产品等，如果是担保贷款，还要承担4%左右的担保费，实际套算下来，企业负担的实际贷款利率普遍在10%以上，有的甚至高达20%。即便如此，相对其他融资方式而言，企业从金融机构获取贷款的成本还算是比较低的。番禺区有39.97%的中小微企业把融资的目光投向了亲朋借款和民间借贷，调研中我们了解到，亲朋借款和民间借贷的成本一般是3分至4分，换算下来，实际年利率高达36%以上。

事实上番禺区中小微企业能够承受的融资成本并不高，从表4和表5中可以看出，在勾选了前4个项目的企业里，有22.39%的企业表示只能承受贷款基准利率以下的融资成本，有35.38%的企业表示可以承受贷款基准利率1.1—1.3倍的融资成本，两者相加，达到57.77%，以调研时6%的一年期贷款基准利率计算，说明番禺区半数以上的中小微企业能够承受的融资成本不到8%。

除了融资成本偏高，调研中我们也发现，番禺区中小微企业还面临融资速度慢的问题，多数银行的贷款审批手续非常繁琐，一般需要1—2个月才能放款，如果要展期或者续贷，审批流程则更为漫长。很显然，企业在出现紧急资金需求时指望向金融机构贷款是不现实的，只能选择利率虽高但快速便捷的民间借贷。从表4中也可以看到，有221家中小微企业更关注银行放款速度的快慢而不是贷款的利率水平，这也间接说明了企业在平时融资的过程中确实遇到了融资慢难题。

三、中小微企业资本结构形成的原因

企业资本结构的形成既受到外部因素的影响，比如证券市场门槛高、金融机构贷款限制多等，更主要的还是取决于企业自身原因。

（一）规模偏小且业绩欠佳。从调研情况来看，番禺区中小微企业总体上资产规模偏小，近半数企业总资产在500万元以下；从资产结构来看，番禺区中小微企业流动资产占总资产的比重大多比较高，100家样本企业的财务报表数据显示（见表6），大部分企业的流动资产在整个资产规模中占有较大比重，调查中有73%的企业其流动资产占总资产的比重达到一半以上，有的生产性企业流动资产比重甚至高达90%以上。虽然说这样一种轻资产运营模式在某种程度上降低了企业的经营风险，但由此也导致企业抵押物偏少，增加了企业获取债权融资的难度。

番禺区众多的中小微企业中不乏经营业绩和发展前景非常好的企业，但大部分企业集中在传统产业，技术和设备比较落后，经营业绩不是太好。调查数据显示，番禺区近半数中小微企业营业收入在500万元以下；而从对100家企业的财务报表进行的分析来看（见表7），亏损企业占11%，盈利企业中营业利润率低于10%的企业达到52家，如果再加上亏损的11家企业，可以观察到番禺区中小微企业盈利能力欠佳。

（二）经营管理不规范。由于外部缺乏政府有关部门的严格管理，内部治理又带有强烈的家族式管理色彩，调研中我们发现番禺区很多中小微企业内部管理不规范，具有规范而又完善的内部控制制度的企业不到一成，所有权、经营权、监督权三权合一的现象非常普遍。2013年开始，随着商事制度改革，工商年检手续日益简化，绝大部分中小微企业在工商年检时不再需要提交审计报告，中小微企业在财务核算上更是疏于管理，随意性比较大，很多企业为了节省人力成本，聘请专业素质不高的财务人员处理财务，甚至干脆不再聘用专职财务人员，采用代理记账的方式，导致财务核算质量低下，加剧了企业信息不对称的程度，也加大了金融机构对贷款风险审核的难度，从而降低了金融机构对中小微企业放贷的意愿。

（三）员工综合素质不高。我国大部分中小微企业因待遇较低，员工职业发展通道较窄，很难吸引优秀人才加盟，导致中小微企业员工的整体素质偏低，制约了企业的发展。番禺区统计局于2013年底对229户非公有制企业人力资源情况进行抽样调查，相关数据如表8所示。从年龄结构来看，番禺区中小微企业员工多集中在35岁以下，呈年轻化趋势，这是优势，但从学历看，多集中在中专以下，从职称看，多集中在初级职称以下，从技术工人等级来看，以初级工为主。鉴于番禺区非公有制企业多为中小微企业，我们可以认为这也代表了番禺区广大中小微企业的人力资源现状，总的来看，番禺区中小微企业员工偏向年轻化，但综合素质有待提升。

四、中小微企业资本结构优化策略

企业自身素质不高，限制了企业的融资选择，从而影响企业的资本结构。可以说，提升企业自身素质是企业赢得优化自身资本结构主动权的根本所在。主要措施包括：

（一）主动实行产业转型升级，提升企业业绩。近年来，番禺区以广东省实施《珠三角规划纲要》及广州市实施“南拓”战略为契机，大力推动番禺区产业转型升级，逐步形成“三轮”驱动模式：一是发挥广州汽车自主品牌、珠江钢管等重点项目和龙头带动作用，着力促进先进制造业集聚发展；二是以广州南站商务区、番禺新城、广州国际商品展贸城、番禺大道五星商旅带等为突破点，建设集商贸、旅游、文化和资讯等服务于一体的商贸服务业商圈；三是积极发展高新科技产业，以广州大学城为依托，大力加强产学研合作，重点建设广州国际创新城、节能科技园、清华科技园、健康产业孵化基地、华创动漫游戏产业园、中颐创意产业园等创新创意平台，形成创新型经济发展圈。

番禺区中小微企业普遍规模偏小，盈利能力偏弱，其中一个很重要的原因在于企业大多从事进入门槛比较低的制造业、零售业等传统行业，番禺区中小微企业应抓住发展机遇，结合番禺区经济发展特点及自身优势，在技术、品牌、市场等方面积极进行创新，主动融入番禺区“三轮”之中完成自身的转型升级，提升企业竞争力及盈利能力。中小微企业只有改善自身盈利能力才能在融资过程中拥有更多选择的机会，也才能在优化资本结构方面获得更多的话语权。

（二）优化股权结构，完善内部控制。

1.优化股权结构。番禺区大多数中小微企业股权高度集中，三权（所有权、经营权、监督权）合一、三会（股东大会、董事会、监事会）合一的现象极为普遍，导致企业既缺少来自外部资本市场的激励与监督，也缺少来自企业内部的牵制与约束，企业管理不规范、财务信息可信度不高。番禺区中小微企业应有意识地在适当的水平下合理地分散股权，引入外来股权资本。但在这一过程中，我国有太多的案例显示因为融资方式不当导致企业创始人被迫丧失掉企业的控制权甚至身陷囹圄。一般情况下，选择股权融资的方式会稀释原有股东对企业的控制权，而选择债权融资则不影响或很少影响到原有股东的控制权。企业在选择股权融资时应控制好融资的额度与节奏，或者利用公司章程保护自身权益。为避免企业失控，也可借鉴阿里巴巴的合伙人制度，既引入了更多的资本满足企业发展壮大之需，亦保留了企业创始人的控股地位。优化股权结构为企业引入先进的公司治理模式提供了可能，也为优化资本结构打下了良好的基础。

2.完善内部控制。完善的内部控制是现代公司治理的必要手段，是防止财务舞弊、提升管理绩效、抵御外部风险的有效途径。尽管如此，就广大中小微企业而言，希望它们如同大型企业一样建立一整套内部控制体系，既不可能，也没有必要，比较现实的选择是先建立起初步的内部控制制度之后再逐步完善。首先，提高全体员工尤其是管理层对内部控制制度建立与执行的重要性的认识；其次，结合企业自身特点及内部控制要求设置必要的内部机构，明确好各自的职责权限，坚决避免越权现象产生，减少“人治”色彩；再次，对现有工作岗位进行梳理，尽量做到不相容岗位的分离；最后，重视对财务部门的建设，发挥会计系统的控制作用。就番禺区中小微企业内部控制建设而言，番禺区政府可以通过与区内各高校、会计师事务所合作免费为各中小微企业管理层提供培训，唤醒区内各中小微企业的内部控制意识，提高企业进行规范建设与管理的积极性与自觉性；利用区内高校众多优势，推动校企合作，聘用区内各高校财务专业类教师担任企业财务顾问，免费指导企业建立内部控制制度；对于产业园区内中小微企业，由产业园区管理委员会对园区内各企业的内部控制建设提供指导，可以先筛选一批条件较好的中小微企业进行内部控制建设示点，建设有成效以后再在园区内推广；对于内部控制较为规范的企业优先提供政策上的支持及信贷扶持，让中小微企业切实感受到内部控制对企业管理及融资上的帮助。在外部推动与内部唤醒双重措施下，相信番禺区各中小微企业内部控制制度能逐渐建立并一步一步趋于完善。

（三）优化债权融资结构，控制资产负债率。不同的融资渠道和融资方式会形成不同的融资模式，也影响并决定了企业的资本结构，最终影响企业的融资成本乃至企业的经营业绩与企业价值。番禺区中小微企业应结合自身具体情况改变目前负债率过高且过于依赖金融机构贷款的融资模式，在选择融资方式时应有意识地优化自身资本结构。

1.优化债权融资结构。按照企业金融成长周期理论，企业在初创期一般可以选择股权资金、天使投资、创业基金等方式进行融资；成长期可以把目光投向资本市场寻求资金的支持；成熟期则有意识地加大股权资本比重，降低债权融资。但番禺区中小微企业除了在初创期因外部融资格外困难使得其债权融资比重偏低外，在成长期和成熟期其债权融资比重都偏高，且债权融资结构不尽合理，一是融资期限结构不合理，二是融资方式不合理。融资期限不合理表现在长期负债很少或是没有，融资方式不合理大多表现为短期借款和其他应付款，其中其他应付款主要来自民间借贷融资。企业应尽可能优化其债权融资结构：在融资期限的安排上可借鉴配合型融资策略的思想以降低融资成本和融资风险，对于短期资金需求，尽可能运用短期债权融资方式解决，对于长期资金需求，尽可能运用长期债权融资方式和股权融资方式解决；在具体债权融资方式的选择上，可以考虑综合使用商业信用、经营租赁、融资租赁等方式，改变目前过多依赖金融机构与民间借贷的现状，力求降低融资成本。

2.控制资产负债率。从调研数据来看，番禺区中小微企业资产负债率为50%—80%的企业占到61.79%，资产负债率达到80%以上的企业占到8.56%，而企业盈利能力并不强，营业利润率半数在10%以下，负债融资成本也偏高，普遍面临着较大的财务风险，企业应充分考虑自身盈利能力与偿债能力着手调整资产负债率，降低企业财务风险。番禺区中小微企业应改变融资方式，不能过于依赖债权融资，按照优序融资理论，企业可以先考虑内源融资方式，再考虑外源融资方式。内源融资是来自于企业自身的资本，主要包括股东在初始投资过程中形成的股本及经营过程中形成的折旧、留存收益等。外源融资是来自本企业以外的资本，包括债权融资和股权融资两类，比如向金融机构贷款、使用商业信用、租赁、对外发行债券、股票等。对于负债率确实偏高的企业，融资时应尽量不再增加企业债务，而是挖掘自身潜力，优先考虑内源融资方式。企业管理层应意识到内源融资的重要性，逐步提高内源融资的比重，调整企业资本结构，降低企业负债率，减少财务风险。目前可采取两项措施：一是重视并规范折旧制度，积累折旧资金；二是改变以往重消费轻积累的分配模式，尽可能将企业利润留存在企业内部而不是用于个人消费。

（四）改变用人机制，提高全体员工素质。中小微企业应该意识到人才对于企业发展的重要性，转变以往任人唯亲的用人模式，创造条件吸引人才：一是制定一套合理的薪酬激励机制；二是营造良好的工作氛围与企业文化；三是考虑拿出一部分股权给员工，打造利益共同体。在人才类别的培养上，企业不仅要重视对技术开发人才与营销人才的培养，也要注重聘用和培养高素质的财务人员，不能把财务人员当成算账、记账、报账及报税的工具，应以提高财务人员素质为契机规范企业财务管理，并向利益相关者主动披露相关财务信息，提高企业财务信息透明度。

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