降低資訊成本 改善流動性 大陸新三板分层制度实施在即

實施分層管理，是繼新三板全大陸擴容之後又一次重大變革。目前新三板面臨的三大問題為流動性差、估值困難及融資不便，分層制度在解決和改善這三個問題方面具有重要意義。

2015年11月24日，全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司（下稱：「股轉公司」）發佈了《全國股轉系統掛牌公司分層方案（徵求意見稿）》（下稱：「《分層方案》」）。2016年4月12日，股轉公司發佈公告稱，將開展全大陸中小企業股份轉讓系統掛牌公司分層資訊揭示第一輪模擬測試。這標誌著市場期待已久的新三板分層制度將於近期正式實施。

分層制度的必要性

股轉公司資料顯示，截至2016年4月1日，掛牌公司數量已由2015年同期的2，000餘家激增為6，361家，已超過滬深兩市上市公司數量之和，預期未來掛牌公司數量依然會高速增長。鑒於不同掛牌公司在股本規模、股東人數、經營規模及融資需求等方面差異較大，實施內部分層有利於實現分類服務、分層監管，更好地滿足中小微企業的差異化需求。同時，掛牌公司數量眾多，對投資者的資訊收集、甄別能力提出了越來越高的要求；實施內部分層，能夠縮小投資者收集資訊的時間和範圍，有效降低投資者的資訊收集成本並改善新三板的流動性問題。

分層制度的實施方案

2016年3月29日，「2016新三板創新發展論壇暨首屆機構峰會」在上海市陸家嘴召開，全國股轉公司副總經理隋強表示，掛牌公司分層的總體思路為「多層次，分步走」。根據《分層方案》，「未來全國股轉系統將由多個層級的市場組成，每一層級市場分別對應不同類型的公司。起步階段將掛牌公司劃分為創新層和基礎層；隨著市場的不斷發展和成熟，再對相關層級進行優化和調整。結合全國股轉系統定位于服務『創新型、創業型、成長型』中小微企業的特點，全國股轉系統設置了三套並行標準，篩選出市場關注的不同類型公司進入創新層。基礎層主要針對掛牌以來無交易或交易極其偶發且尚無融資紀錄的企業，還包括有交易或者融資紀錄、但暫不滿足創新層凖入標準的企業。創新層公司優先進行制度創新的試點，基礎層公司繼續適用現有的制度安排」。

分層標準及實施程序

根據《分層方案》，三套並行的標準分別以盈利能力、增長速度和資本規模為主要衡量指標；同時創新層公司應符合在交易頻率及公司治理、規範運營等方面的共同標準。已掛牌公司將由全國股轉系統根據分層標準自動篩選出來，於2016年5月正式實施。新掛牌公司滿足創新層標準的將直接進入創新層。

三套標準如下表所示：

根據有關媒體披露的資料，截至2016年4月7日，滿足創新層的掛牌公司為631家，占當日掛牌公司總數的9.8%。其中符合標準一的掛牌公司為83家，符合標準二的掛牌公司為393家，符合標準三的掛牌公司為244家。從《分層方案》發佈到2016年5月正式實施期間，掛牌公司可以進一步提高營業收入和淨利潤，並採取增加股東數量、引入做市商等方式進行操作，預計分層制度正式實施時，進入創新層的掛牌公司將進一步增加。

差異化的制度安排

由於掛牌公司差異化特徵明顯，實施分層方案後，創新層市場將在融資制度和交易制度方面進行創新試點，同時加強在資訊披露的時效性和強度上的要求。

根據《分層方案》，在制度創新方面，包括一次審批、分期實施的儲架發行制度、掛牌公司股東大會一次審議、董事會分期實施的授權發行機制；在管理創新方面，涉及融資定價指導、限售管理和募集資金使用的管理，並將探索併購貸款和併購基金的可行性；在監管方面，一是提高對創新層掛牌公司的資訊披露的要求，創新層掛牌公司要披露業績快報或業績預告、提高對創新層掛牌公司的定期報告、臨時報告及季報的要求，強調資訊披露的時效性和強度並加強對公司承諾事項的管理；二是要求創新層掛牌公司要進一步完善治理結構和建立相關制度；三是實施嚴格的違規記分制度和公開披露制度，並與責任人員強制培訓制度相銜接，研究引入自願限售制度。

基礎層掛牌公司則主要以現行市場制度為基礎運行，隨著現行制度的調整，將運用大數據方式提高市場透明度和投融資對接效率，並強化非標準的個性化服務。

分層制度的意義

實施分層管理，是繼新三板全大陸擴容之後又一次重大變革。目前新三板面臨的三大問題為流動性差、估值困難及融資不便，分層制度在解決和改善這三個問題方面具有重要意義。

首先，分層管理的目的是為了促使掛牌公司優勝劣汰，在加強創新層公司的監管和提高資訊披露要求的同時，給予其一系列利好政策，使其流動性得到改善，以鞏固將新三板作為與A股市場並列的獨立資本市場的地位，並將成熟優質的企業留在新三板。

其次，分層管理提供了價值發現功能，便於更多投資者進入，增強新三板流動性。眾所周知，新三板企業數量眾多，良莠不齊、資訊不對稱的問題較為突出，因此新三板的投資門檻較高，普通投資者難以進入。按照目前的分層標準，進入創新層的條件不低於創業板上市，對企業盈利能力的要求甚至遠高於創業板。在這種情況下，能夠進入創新層的掛牌公司約為10%，其餘90%的掛牌公司將留在基礎層。實施分層後，將極大降低投資者的資訊收集成本，有利於未來公募基金等機構投資者的進入，提升市場流動性，降低投資風險。

最後，新三板公司企業發展階段差異較大，既有盈利能力較強的成熟企業，也有處於成長期和初創期的微利企業。分層管理有利於滿足不同發展階段的企業的融資需求。未來實施公司債等一系列新型融資工具時，可以區分不同層次的企業有針對性的推行。