基于协同效应的企业技术并购绩效研究

朱华桂 庄晨

摘要：对A股上市公司2011～2013年间517起并购事件进行了实证研究，结果发现，技术并购在发生当年对公司产出绩效有负向影响，通过与后续研发投入的协同效应可以促进生产力的提高，这在国有企业中尤为显著；而非国有企业却未从并购中取得显著收益，但其国外技术引进的效率较高；并购公司的成立年限和股权集中度对最终绩效有显著正向影响，但与技术基础无明显关联。

关键词：创新绩效；技术并购；协同效应

DOI：10.13956/j.ss.1001-8409.2016.07.13

中图分类号：F2714 文献标识码：A 文章编号：1001-8409（2016）07-0058-04

Abstract：Based on the investigation of 517 M&A events of A shares listing corporations from 2011 to 2013， this paper analyzed the enterprises technological M&A performance. Results show that， technology acquisition had negative effect on company performance， but the synergistic effect with R&D investment could promote its productivity， which is particularly significant in stateowned enterprises. Though non stateowned enterprises could not get significant benefit from M&A， it was good at acquiring foreign technology. The age and large shareholders proportion of corporation had a significant positive effect on performance， but the technological accumulation had not.

Key Words：innovation performance； technological M&A； synergistic effect

创新理论家熊彼特曾指出，企业之所以愿意承担技术创新不确定性的风险， 就是为了在竞争中占得先机，并在此基础上享受高额收益[1]。中国企业在过去的30多年里越来越多地参与到激烈的国际竞争中来，逐渐从简单的高污染、高能耗的来料加工向高效率、高附加值的自主创新转变。尤其是在后金融危机时代，创新能力的比拼在激烈的市场竞争中愈发突显，而创新能力则体现在企业对知识的发掘、占有和有效利用上，因此，众多企业意识到创新的重要性， 通过不断增加研发投入提高自主创新能力。创新除了依靠自主研发之外还包括技术并购和研发合作等。与自主研发的长周期、高风险、高投入相比，技术并购可以迅速地获得目标公司所拥有的技术知识和研发资源。技术并购是指并购方从并购的驱动因素出发，以自身技术需求为导向，以获取技术为目标，并购拥有独特技术能力的目标公司的经济行为[2]。技术并购作为企业获取外部知识的有效手段， 近几年十分常见，仅A股市场就有数百家上市公司实施了并购，并在短时间内引发公司股价的上涨。但从公司经营的角度来看，技术并购能否真正有效地提高企业的创新绩效，却是一个值得深入探讨的问题。

1文献综述

由于国外资本市场的发展时间较长，制度相对完善，这为技术并购等资本运作创造了条件，因此国外学者较早地开展了对技术并购的研究。Ahuja等认为面向技术的并购有利于提高公司的知识积累，并购后的创新表现与并购双方知识积累程度的绝对值和相关程度分别呈现出正相关和倒U型关系[3]。 Lehto和Lehtoranta的研究发现，大企业通过收购技术替代部分创新，解决内部创新动力不足的问题，这种并购的主要驱动因素是技术与知识的获取[4]。 Higgins和Rodriguez认为技术并购给企业带来价值提升，但这种额外价值创造的效果相对较差，对目标公司新技术的利用效果也并不理想[5]。 我国学者近几年才开始对技术并购进行研究，关注的重点主要集中在技术并购模式以及对公司绩效的影响。胥朝阳、黄晶根据并购动机，将技术并购细分为技术进入型、技术升级型和技术互补型三种，技术进入型在短期内将导致公司经营业绩下滑，其他两种方式却能有效提高公司的经营绩效[6]。格佛海等从财务的角度分析了我国企业技术并购的经济绩效，发现在并购后绝大多数公司实现了营业收入的增长，但比较并购前后的净资产收益率却发现有下降的迹象，净利润和每股收益也没有显著变化[7]。王金桃、朱华桂等对上市公司的实证检验结果表明，技术并购行为未能对公司绩效产生显著影响[8，9]。唐清泉、巫岑对我国医药企业的研究表明，企业并购后的绩效受多重因素的影响，这在小型企业和国有企业中尤为显著[10]。 李强基于上市公司视角实证分析了不同的制度设计对跨国公司技术并购绩效的复杂影响[11]。

现有文献对企业并购的研究主要侧重于并购获取的外部技术与企业绩效的关系，对收购方所获技术与后续研发投入产生协同效应的研究较少。内部研发与技术引进是相辅相成的，存在协同作用。外部知识获取是对内部研发的有力补充，但并非所有并购技术都能够以线性关系促进公司技术实力的提高。本文利用上市公司面板数据，探究技术并购与原有技术整合后的后续研发投入的“协同效应”对企业绩效的深层次影响，并在区分企业所有制的条件下，比较多种技术引进形式的效率差异。

2研究设计与模型

21模型设计

为了检验技术并购对公司绩效的影响，本文设定并购模型进行相关检验。现有文献大多利用资产收益率（R0A）、净资产收益率（ROE）或营业收入（Y）来衡量公司

绩效，考虑到有技术需求的并购方公司希望通过产品或创新活动来增加自身价值，本文选取当期营业收入Y作为被解释变量。根据Hausman，Hall，Griliches（1984）的观点，研发投入存在滞后性和累计效用，故将企业最近三年间的研发费用进行折现后加总作为创新投入。将t期的R&D累计存量（Rt）视为当期新增投入（rt）与t-1期存量（Rt-1）折现值的和，本文所选取的折算率δ为15%

关于折算率水平，本文选取多数文献设定的折现率15%，也有文献选取10%或25%，但对实证分析的结果影响不大。，其中i、t分别表示公司和时间：

关于技术并购的计量，主要有并购金额和并购次数两个指标。上市公司的并购规模往往差异较大，对公司的影响程度也相应不同，并购成本能更好地体现规模对绩效的影响，但是在支付对价中与技术直接相关的比例难以计量，且后续研发成本也并入到集团整体的研发费用中，可能会导致重复计量。另外，有的公司将收购的企业在短期内又再次转让出售，中止了对引进技术的利用。综合考虑，本文以公司各期的技术并购数量（Dealit）作为解释变量。并在模型中加入代表协同效应的交叉项（lnrit×Dealit），若该变量的系数显著为正，说明并购当期的研发投入会给收购方当期的创新绩效带来额外的效果。

由于收购方公司的规模不仅影响其价值创造，还会对并购绩效产生影响，故将公司规模TAit纳入模型中。另选取公司成立年限（AGEit）、技术基础（PATit）和大股东控股比例（LSPit）作为控制变量。最后，模型如下：

根据公司专利中所包含的对外研发合作情况设置4个虚拟变量，即IND、DOM、FOR、JOINT分别代表独立研发、国内研发合作、国外研发合作、合资企业，从而将公司多种技术引进形式与技术并购绩效进行对比。

模型中所设置的变量汇总如表1所示。

22数据来源

本文选取沪深A股上市公司2011～2013年的数据，剔除相关数据缺失的公司，并考虑极端值对结果的影响，最后得到1260家公司研发投入情况的面板数据，其中实施技术并购的公司有361家。公司研发费用及其他相关变量的数据通过Wind数据库以及上市公司年报等公开信息整理而成，各年度的年报信息来自证监会指定信息披露网站巨潮网。企业的专利申请情况来源于国家知识产权保护局的官方检索系统。

3实证研究

31描述性统计

随着我国各行业龙头企业的迅速崛起，同行业的技术、市场整合明显增加，同时，也有不少企业通过跨行业的技术并购实现业务转型，利用成长型公司的快速发展，开拓新的领域。如图1和表2所示，我国并购市场的活跃程度逐年上升，2009～2013年间共发生677起技术并购，2009年仅有52次技术并购，但在2013年已达到243次，是4年前的5倍之多。同时并购规模也越来越大，例如2012年虽然只有116次技术并购，但总规模却达到56149亿元，公司为了取得标的公司的控制权，平均需支付484亿元的对价，由此可见技术并购的成本相对较高。另外，值得注意的是样本中还有19起海外并购，并购的目标公司主要集中在欧美等发达国家，金融危机后，发达经济体的企业多遭受重创，陷入资金吃紧的窘境，这也给我国有实力的公司吸收合并、开拓市场提供了机会，海外并购也多以获取对方先进技术为主要目的。

分行业来看，技术并购集中发生在医药制造、计算机、化工、机械设备、电器设备制造等行业，而且有多家公司在5年内发起了多次并购。或许是由于制造业要求不断改进生产工艺，信息技术和医药行业的技术更新迅速，企业往往选择通过吸收规模相对较小的创新型企业以改善自身的技术创新实力，增强企业的活力。

32实证结果

本文将运用计量分析软件Stata对样本数据进行多元线性回归分析（GLS）。对于该面板数据的分析，通过Hausman检验结果确定选择固定效应模型（FE）进行研究。固定效应模型（FE）对样本企业的分析结果如表4所示。

代表技术并购次数的变量（Dealit）在模型1中并不显著，而且弹性系数为负数，说明通过并购未能显著提高企业当年的产出绩效，甚至还会造成不利影响。而企业规模的影响显著，较高的系数也说明我国企业主要还是依靠规模经济，通过生产制造的积累不断增加收入，作为控制变量的公司成立年限的检验结果进一步证明了该现象。加入研发投入变量后，发现技术并购变量依旧不显著，而研发投入则通过了1%显著性检验，与企业的创新绩效呈现出正相关关系。检验结果表明技术并购难以对绩效带来直接影响，对于不确定性较强的并购活动，从技术角度来说，风险与收益的博弈中，风险可能更占上风。为了取得目标企业的控制权，上市公司往往需要付出数千万、数亿元的成本，对公司并购当年的经营会造成很大的影响。在并购完成后，整合与统一又是一道难题，虽然可以直接利用目标企业已有的专利与技术，但在后续研发上需要将并购过来的研发团队与原有的技术队伍进行整合。为了检验这种协同效果，在模型3中加入了自主研发与技术并购的交互项（Lnr×Deal）进行检验，其系数为正，且通过了显著性检验，说明技术并购对企业绩效的影响主要是通过与自主研发的协作体现出来的。并购活动对公司创新绩效的影响在于后续的整合，但不能产生直接、显著的作用，甚至会因为成本、资产流动性等问题对正常的研发、经营活动带来负向的效果。

在控制变量方面，并购方公司原有的技术积累没有显著影响，而代表企业控制结构稳定性的大股东持股比例对并购绩效有一定的正向作用，说明控制权的稳定性也是影响公司技术并购效果的重要因素。

并购的巨额成本对公司当期业绩冲击较大，造成不显著的负向影响，考虑到并购的技术可能需要一定时间的消化才能显现出效果，本文将并购变量（Dealit）滞后一期代入模型进行检验，结果依旧未能通过显著性检验。但是解释变量的系数已由负转为正值，说明随着对标的企业整合工作的推进，逐渐对公司绩效带来积极的作用，但是该影响仍不显著。

33分样本分析

企业所有制形式一直以来是关于R&D问题的重要影响因素，国有企业和民营企业不同的管理制度和决策机制决定了研发绩效的差异。在沪深两市中，国有上市公司规模往往较大，平均资金投入和利润产出也相对较高，而民营企业借助资本市场获得了更多的发展机会，研发决策也往往更加灵活。本文对样本企业根据所有制形式进行了细致划分，希望借此考察多种研发技术引进形式对企业产出绩效的影响，结果如表5所示。

由模型1可见，对于国有企业来说，自主研发和国内研发合作是提高创新绩效的两条有效的渠道；与国外企业合作未能通过显著性检验，说明国有企业R&D更多的是依靠自主创新能力，走出国门寻求合作的效果并不理想。加入技术并购的相关变量后，模型2的结果表明技术并购对企业绩效有直接的负向影响，这是由于国有企业的并购规模往往较大，整合成本也相对较高，新获得的技术还无法立刻带来收益。但技术并购与研发投入可以产生良好的协同交互作用，极大地促进了自主研发能力的提高。模型3对非国有企业的检验结果表明，非国有企业不仅在自主研发方面较国有企业有更高的效率，在技术引进方面也取得了更好、更显著的效果。非国有企业在体制束缚较小的情况下，以更加灵活的R&D方式开展有效合作，同时表现出的对新技术吸收、再创新能力也更强。但是，在加入技术并购的相关变量后，并未发现其对绩效有显著的影响，解释变量的产出弹性较模型2也小了很多，不能确定并购所带来的积极影响，说明非国有企业的技术并购活动虽然更加活跃，但风险大、不确定性高，未必能借此取得理想的效果。

34稳定性检验

一般来说，创新激励较强的公司往往有更高的冒险倾向，从而提高公司实施技术并购的概率，若该说法成立，则技术并购模型的检验结果就可能存在内生性问题，即自身实力更雄厚、绩效更优的公司更倾向于以并购方式提高创新绩效。对于该类问题，通常选用Probit或Logit模型进行相关检验。本文将样本公司当年是否发生技术并购设为虚拟变量，并作为被解释变量，以代表公司实力的收入、技术基础、研发投入和规模的对数值作为解释变量进行Logit回归。检验结果如表6所示，营业收入、研发投入和技术基础指标均不显著，不能说明创新绩效表现更好的公司有更强的并购意愿，因此，不会因内生性的问题影响到模型的检验结果。

4研究结论及建议

本文利用上市公司面板数据，从企业的微观角度检验了技术并购对企业绩效的影响及其后续可能的协同效应；在区分企业所有制形式后，比较多种技术引进形式的效率差异，最终得出本文的研究结论和有益的启示。

首先，实施技术并购对公司绩效有不显著的负向作用，但可与企业的自主研发产生良好的协同效应、互为补充，这在国有企业中尤为显著；其次，技术基础较强的公司并未从并购中取得额外的绩效收益；最后，比较多种技术引进形式，民营企业通过对外研发合作能取得较高的产出绩效，但并购效果不明显，而国有企业更专注于自主研发和产业技术整合。

Ahlstrom认为企业的创新与成长是社会经济发展的基础[12]，全球化的竞争要求企业必须加快技术创新的步伐，加速转型升级向产业链上游转变。本文的研究结论为企业在创新渠道的选择上提供了一些有益的启示：第一，虽然外部技术的引进确实有利于企业实力的提升，实证研究结果却表明内部研发是外部技术吸收的基础。因此，企业应率先培养自主研发能力，在吸收新技术的同时，进行二次创新以此促进生产率的最大提升；第二，技术并购对并购方的管理能力和技术基础要求较高，对产出绩效的直接作用较为有限，更重要的是通过与企业后续研发投入相结合，让不同来源的技术相互吸收产生良好的协同效应才是提升并购方公司技术能力的关键。

参考文献：

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[10]唐清泉，巫岑.基于协同效应的企业内外部R&D与创新绩效研究[J].管理科学，2014，27（5）：12-23.

[11]李强.制度距离对我国企业跨国并购绩效的影响研究——基于上市公司数据的实证分析[J].软科学，2015（10）：65-68.

[12]Ahlstrom，D.Innovation and Growth： How Business Contributes to Society[J].The Academy of Management Perspective，2010，24（3）：11-24.

（责任编辑：何彬）