如何应对敌意收购

文‖ 《上海国资》记者　左沈怡

如何应对敌意收购

文‖ 《上海国资》记者左沈怡

万科集团与宝能集团的股权争夺战让市场再度温习“敌意收购”。上市公司如何抵御门口的“野蛮人”？

敌意收购一般分为两种。一种是bear bug，意即采用给待收购公司一个很高的收购价格，给待收购公司的董事会造成压力的办法。也许CEO会果断拒绝收购，可董事会的其他成员可能会觉得条件还不错，从而考虑被收购，给拒绝收购的人造成压力，促成收购的办法。

第二种是狙击式的收购，是在不和待收购公司进行任何沟通的情况下，忽然袭击，进行收购的办法。这种手段多用于股权比较分散估价被低估的公司。面对敌意收购，比较好的防守办法，一般有8种。

毒丸战术

早在1982年，美国著名并购律师马丁·利普顿就已运用毒丸战术，本名为“股权摊薄反收购措施”。名字很拗口，执行起来并不难——上市公司给予原有股东以超低价（半价或较低折扣）买入公司股票的权利。一旦公司面临敌意收购，原有股东就可以用超低价格增持股份，从而大大稀释收购方的股权，抬高收购成本。

毒丸计划是怎么发挥作用的呢？第一，“毒丸计划”一般通过董事会决议即可，无需获得股东大会审批；第二，“毒丸计划”实际上是给原有普通股股东一份权证，权证持有人可以在有效期内（通常为10年），按约定折扣价格购入公司股票；第三，该等权利须具备某触发条件，比如目标公司面临恶意收购威胁后才能行权；第四，一般而言，该等权利在发行阶段并没有权利证书，只有触发事件发生后，发行人才会将权利证书发放给在册股东。

作为防御型条款，通常状况下，毒丸计划并不发挥作用。只有在公司面临恶意收购时，作用才会显现出来。因此，毒丸计划堪称最佳防御准备，在美国被广泛采用。

白马骑士

面临强敌，如果自身实力不够，可以考虑“抱个大腿”。“白马骑士”即目标公司主动引入强势第三方。随着白马骑士的加入，形成“双雄争霸”的局面。与敌意收购方不同，“白马骑士”是公司认可的买家，通常由具有强大背景和实力、与公司关联密切的公司出面。被收购主体给予白马骑士的收购条件，往往优于敌意收购者。在白马骑士的庇护下，敌意收购者要么抬高收购成本，要么无奈放弃收购计划。而白马骑士上位后，会让公司高管继续留任。

骑士也有善恶之分，友军可以称之为“白马骑士”，而半路冒出来的另一个敌意收购方，则称之为“黑衣骑士”。可见，引入第三方之前，也得擦亮眼睛，谨防来历不明，用意不明的“黑衣骑士”。否则，很有可能落得才出狼窝，又入虎穴的下场。

牛卡计划

为防止公司上市后被敌意收购，早在公司上市时，有创始团队就已经做好相应准备，设计好“不同表决权股份结构”。从具体操作方法来看，上市公司将公司股票分为A类与B类，普通投资人持有A类股票，每股投票权为1票；创始团队持有B类股票，每股投票权为10票。就投资回报而言，两类股票完全相同；一旦涉及公司日常运营决策，需要进行投票表决，B类股票的优势就显露出来了。这样，通过表决权的巧妙安排，公司创始团队将上市公司的实际控制权牢牢地握在手中。

降落伞计划

一般而言，敌意收购方完成公司层面的收购后，要想控制上市公司，需要将管理层换为自己的人。企业易主，相应的就会迎来人事大地震。在此背景下，降落伞计划应运而生。“降落伞计划”是指目标公司在其公司章程或是董事会决议中规定，当目标公司高管团队被迫离职时，收购方或目标公司在被收购后需支付给离职员工一定的补偿金。降落伞计划在本质上也是抬高收购成本，防范恶意收购的重要策略之一。具体而言，降落伞分为金色降落伞、灰色降落伞和锡降落伞三种，分别对应高管、中层，以及普通员工。

顾名思义，“金色降落伞”最为丰厚。由于高管在公司被收购后可能会获得一个天文数字的赔偿金，高管很有可能为了潜在的高额收益而临时倒戈，从而伤害到原有股东的利益。因此，“金色降落伞”也为一招险棋。

焦土战术

当被收购者实在无计可施，又不想让公司落入强敌手中，还有一招鱼死网破的方法——焦土战术。从具体实施方式来看，主要有两种方式：一种是出售目标公司核心业务板块，让目标公司丧失被收购价值，这种方式被称之为“皇冠之术”；另一种是大量收购垃圾资产，让目标公司现金流变差的同时无效资产大规模攀升，这种方式被称之为“虚胖战术”。焦土战术不到万不得已不要使用，否则，直接导致“杀敌三千自损八百”。

在中国，相关法律法规做出了限制，焦土计划很难发挥效力。因为《上市公司收购管理办法》规定，“未经股东大会批准，被收购公司董事会不得通过处置公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式，对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响”，“被收购公司不得进行重大购买、出售资产及重大投资行为”。

帕克曼防御术

最好的防御是进攻，帕克曼防御术就是这个意思。目标公司如果实力尚可，瞅准时机，也可以反客为主，化被动为主动。大众反向收购保时捷就是一个经典案例。2005年2月，保时捷开始在二级市场收集筹码；2008年7月，欧盟正式批准保时捷收购大众；2009年，通过一系列增持，保时捷持有大众51%股权。原以为保时捷可以步步为营，不巧金融危机爆发后，情况开始出现大逆转。保时捷因为深陷债务泥沼，丧失收购良机。大众得以喘息后，开始反向收购。2009年12月，大众持有保时捷49.9%的股份。2012年，大众以44.6亿欧元的对价收购保时捷剩余50.1%股份，从而实现全资收购。最终，保时捷汽车板块业务全部纳入大众集团麾下。

绿色邮件

为在公司控制权之争中获得有利地位，部分被收购公司管理层会通过私下协商的方式，以高于市场价的方式，从部分特定股东中溢价收购股份，或是从收购方手中溢价购回股份，甚至给予收购方一大笔可观的好处费，以换取其放弃对目标公司的收购。绿色邮件涉嫌行贿，并以损害其他股东的方式，满足管理层自身利益。因此，在很多国家，绿色邮件战术都被明令禁止。

双层股权

双层股权是把公司的股票分成几等，一些特定的股票拥有很高的投票权。譬如，发行两类股票：A类，每股拥有十万分之一的公司经济利益和1票投票权；B类，不享受公司经济利益但是每票拥有2000票投票权。这样把B类拥有特别高投票权的股票掌握在创始人手里，只把一小部分A类股票上市，那么就可以保证自己的公司不容易被恶意收购。不过，这个不能算是一个应对策略，这个是公司创始的时候就已经决定好的股权结构。双层股权虽然好，但是不是所有交易所都承认。例如，香港联合交易所就不承认，这也是为什么阿里巴巴要跑纳斯达克去上市。纽约证券交易所最早也不承认。