上市公司环境风险对企业价值的影响研究文献综述

王昕婷　耿　宁

上市公司环境风险对企业价值的影响研究文献综述

王昕婷耿宁

现如今，环境污染问题频发，在投资人日益注重环保问题和国家监管力度日益提高的背景下，市场是否会对企业累积的环境风险进行定价，企业环境风险由是否会对企业价值产生影响？本文将回顾国内外经典文献，总结分析现有研究的现状与特点，并在前人研究的基础上提出未来的研究展望。

环境风险；企业价值；文献综述

一、前言

当前雾霾等环境污染问题频发，而作为经济发展主体的上市公司却只顾大力发展自身经济效益而忽略其所应当承担的社会环境责任，致使污染事件日益加剧。而如今随着广大投资者对环境保护重要性认识的不断提高，监管部门相关制度的完善，2015新《环境保护法》、新《大气污染防治法》等相关治理政策及监管措施的相继出台，以及媒体日益高涨的关注度和相关环境信息的发布，企业所面临的环境监管风险日益提高。在保护环境的基础上发展经济是每一个企业的责任和义务，因此，企业必须强化环境管理，重视自身运营管理过程中出现的各类环境问题。

那么，在国家监管力度日益提高，人们对环保问题越发重视的背景下，市场是否会对企业累积的环境风险进行定价，企业环境风险又是否会影响其公司价值？这不仅需要投资者自身对于企业环境污染有正确的认识，同时也需要相应政策的督促管理。

本文将回顾国内外经典文献，总结分析现有研究的现状与各自的研究重点，并在前人研究的基础上，提出未来的研究展望。

二、文献综述

（一）国内外的研究现状

1.国外研究现状

西方发达国家对环境信息与资本市场的关系研究开始的比较早，始于Ball和Brown（1968）成功运用事件研究法对会计盈余报告的市场有用性进行的检验证明。而在过去几十年中，国外学者对环境信息与市场反应的研究结论各有不同，存在着差异，追溯原因主要因为学者们在研究过程中所采用的研究方法存在差异性。因此，国外学者对于环境信息与市场反应的关系所持意见各执一词，难以形成统一的认识，得到一个比较确切的结论。

Hajnilton（1995）的研究是关于美国环境保护署（EPA）发布污染数据时资本市场做出的反应，研究结论显示企业负面的环境信息被披露时会对股东权益造成负面的影响。同时，研究还进一步估算出被EPA披露的上市公司股票价值出现负的异常报酬髙达410万美元。Klassen和McLaughlin（1996）的研究则考察了美国1985-1991年间140个获得环境奖励的正面样本，得出了股票市场能够对环境奖励事件做出正面反应，平均带来0.82%的市值上升的结论；同时也分析了这6年间22个面临环境危机的负面样本，得出了股票市场也能够对环境危机事件做出负面反应，平均带来1.5%的市值下跌的结论。

Susmita和Benoit（2001）通过研究菲律宾、墨西哥、智利和阿根廷四个发展中国家的资本市场对环境事件的反应来分析企业环境信息与资本市场之间的关系，在此研究中的环境事件是指企业环境绩效评价的发布。他们发现只存在部分企业会对环境绩效的发布做出反应，资本市场对企业所披露的环境信息不一定都能做出正确的反馈；另外，企业自愿采取措施做好环境保护工作是为获得环境保护部门的嘉奖，还是因受到外界资本市场的负面反应才采取环境污染防治措施，在此研究中并没有得到确切的证实。之后，Gupta和Goldar（2005）在分析我国上市公司环境信息披露的市场反应时也得到了类似结论，此外，他们还发现市场表现会因公司所处的经济、政治背景不同而不同。

此外，关于环境绩效与财务绩效间的关系，根据大多数学者的研究总结得出，它们之间的关系十分复杂，Lanoie和Laplante（1994）的研究中发现上市公司的股价会因为收到环境奖励发生明显的股价上涨，因此可以推测出环境治理的优化在一定程度上会影响公司股价的上涨。而Richardson和Welker（2001）对财务信息披露与社会责任信息披露（包含环境信息）与企业资本成本相关性的研究发现，两者之间的关系正好相反：即财务信息披露水平与企业资本成本呈现显著的负相关关系；而社会责任信息披露水平与企业资本成本呈现显著的正相关关系。资本成本与扣除股息后的股票价格呈现负相关关系，由此可以说明上市企业会因为社会责任信息的披露而在经济上受到惩罚。这个结论违背了自愿信息披露能够降低企业不对称信息成本的设想。

2.国内研究现状

国内的学者们对企业环境信息披露的研究起步相对较晚，相关理论研究最早是从提出环境会计概念开始的。葛家澎，李若山在1992年发表的《九十年代西方会计理论的一个新思潮——绿色会计理论》第一次将西方环境会计理论引入中国，这才引起学者们的关注和研究热潮。

国内多数研究结果认为环境信息的披露对公司的股价变动，经济发展有着正面影响，如郭晓梅、洪华生（2002）的《西方环境会计学发展综述》中指出企业之所以愿意披露环境信息，是因为他们认为这样能为自身带来一定的经济效益，好的环境信息的披露有利于帮助企业塑造一个正面积极的绿色形象，能更多的获得投资者对企业的信任。此外，陈千里、张晨和吴卫星等众多研究者都以在深交所上市的公司为研究样本，分析他们的信息披露是否会对资本市场构成一定的影响力。而最终得出一个基本一致的结果就是信息披露质量越高，市场流动性越强，也就是说信息披露质量与市场流动性存在着正相关。

肖华、张国清（2008）以“松花江事件”为例进行实证研究，探寻企业发生重大环境事故时企业环境信息披露行为对相关行业上市公司股票价格的影响。研究显示，“松花江事件”后吉林化工和相关行业样本公司均获得显著负的累积超额收益率，资本市场对企业信誉受到的威胁和未来可能承担的环保成本做出负面反应。另外，研究还发现企业股票价格还会受到环境事件信息披露的时间和内容的影响。任远（2012）采用事件研究法对紫金矿业同行业采矿业44家A股公司进行实证研究，结论表明环境污染消息发布后，短期内会对同行业企业的股票价格产生负面影响，股价出现降低，公司的正当性受到威胁，未来可能承担更大的环境管制成本。另外，研究还发现有环境信息披露的企业其累计非正常收益率小于没有环境信息披露的企业，且企业环境信息披露内容越多、越完善，其累计非正常收益率越小，即遭受的损失越小。李文新、刘菊（2015）则以沪市重污染行业上市公司为研究样本，利用内容分析法得出环境信息披露评级，用以衡量环境信息披露质量，以托宾Q值代表公司价值，然后采用多元线性回归模型实证研究环境信息披露对企业价值的影响。研究结果显示，环境信息披露质量与企业价值呈显著的正相关关系。

但是，万军（2003）在《我国上市公司环境信息披露探索研究》一文中根据2000年、2001年我国上市公司年度报告中披露的环境信息，建立数学模型，将相关环境信息引入回归方程以此检验资本市场与环境信息披露程度的关系。结果显示环境信息的披露并未对股价产生较显著的增值效应，因此不能用它来解释股价变动的原因。不过他选用的数据距离我们现在已有一段距离，因此时效性较差，不能客观地反映现在环境信息披露是否能影响股价。

总之，有关企业环境处理与企业经济发展的关系的研究各式各样，结果也不尽相同，但因为选择数据的时间不同，角度不同，分析方法不同而使得不同的研究结果间存在一定的差异。

（二）总结

综上所述，现阶段国内外学者对于环境信息与证券市场反应的研究基本上可以概括为以下两方面：理论方面包括企业环境会计信息的内容及理论框架、归纳和总结近年上市公司环境信息的披露现状；实证方面主要包括选择上市公司年报中披露的环境信息作为研究对象、或者发生环境事件的上市公司作为研究对象来展开研究。大部分实证研究受所选择的样本对象的影响，时效性、对比性比较差，不能满足环境信息的及时性原则。

三、启发

回顾上述国内外文献，我们可以发现，现阶段在学术界，关于环境信息与企业价值的理论和实证研究越来越多，并基本实现了从描述性分析到影响因素分析和后果分析的跨越。具体地讲，描述性分析揭示了环境信息的发展趋势、渠道方式以及国家和行业分布上的差异，影响因素分析则揭露了公司特征、公司治理因素和外部因素对环境信息的影响，后果分析考虑了环境信息与资本成本或市场效率的关系。其中，在经济性后果分析方面，国外研究学者多数持一致观点，即公司环境信息通过影响资本市场上股票价格变化进而影响公司价值，而国内关于环境信息资本市场表现方面的研究相对较少且所得结论并不一致。

此外，我们还研究发现，现今的实证研究多以大样本研究为主，且大都是以具体一件环境污染事件对企业价值的影响作为研究对象的，而单一各事件之间存在一定的差异性，从而无法系统的测度出企业的环境风险。再者，现阶段国内学者们的研究大多止于对环境风险与企业价值的相关性或者显著性的研究，很少有进一步深入探讨两者之间的数量关系。因此，基于以上几点考虑，我们希望在今后的研究中能寻找到一个可以合理识别上市企业累积环境风险的系统测量工具，以便于系统的测度企业的环境风险，从而使得研究结论更准确可比。我们还希望，在今后的研究中，能够对环境风险与企业价值之间的关系进行定量研究，探求两者之间的内在数学联系。而以上两点也将是我们今后研究的努力方向。

［1］肖华，张国清.公共压力与公司环境信息披露——基于"松花江事件”的经验研究.

［2］郭晓梅，洪华生.西方环境会计学发展综述.世界环境，2002（2）：37-39.

［3］殷会茹.环境信息披露对股票市场表现的影响研究.哈尔冰工业大学硕士论文，2013.

［4］张玮.环境信息披露的市场反应研究.上海复旦大学，2008 （9）.

（作者单位：南京信息工程大学经济管理学院）