宏观审慎管理视角下的托宾税及其实施

谈俊

宏观审慎管理视角下的托宾税及其实施

谈俊

2008年国际金融危机引发的资本大规模频繁跨境流动，给诸多国家的经济稳定带来了冲击，托宾税作为调控资本跨境流动的工具再次引起人们重视。在宏观审慎管理背景下，将托宾税的职能延伸至逆周期调控资本跨境流动以及加强对系统重要性金融机构资本流动的调控，有助于减缓资本跨境流动规模与流动频率，降低因资本流动而引发的系统性风险。

宏观审慎资本流动托宾税

2008年国际金融危机爆发后，世界各主要国家和地区陆续实施了宽松的财政货币刺激政策加以应对。受各国经济增速和货币政策双重分化的影响，国际金融市场出现了新一轮资本跨境流动高潮，特别是短期资本大规模频繁流动极大影响了相关国家的经济稳定。当前及今后一段时期，世界经济增长疲弱的发展态势短期内难以得到有效改观，资本跨境流动仍将是国际金融市场的一个主要风险来源。基于这一背景，法、德等国相继提出通过实施托宾税缓解资本跨境流动的建议，理论界对托宾税的探讨也再次增多。本文拟在梳理托宾税理论演进和实践进展的基础上，从宏观审慎管理的视角对托宾税进行拓展性认识，并提出实施托宾税的政策建议。

一、托宾税的理论源自实践

资本（尤其是短期资本）大规模频繁跨境流动会冲击一国的经济稳定，因而对跨境金融交易征税被视为应对资本流动冲击的一个手段。这一思想较早出现于1936年凯恩斯针对“Casino”纸牌游戏中投机行为的描述，他认为，“为了公众的利益，Casino应该更加昂贵，从而减少这类活动”。

1972年，美国诺贝尔经济学奖得主詹姆斯·托宾教授在普林斯顿大学Janeway讲座中将这一想法运用到了外汇市场，首次提出对外汇交易征税的观点，并于1974年在《十年后的新经济学》一书中对此进行了论述。托宾教授认为，国际金融市场的投机行为会引发市场动荡并传导至商品和劳务领域，由于商品和劳务对价格信号变化的反应速度相对金融资产要慢，难以对金融市场的动荡作出及时有效调整，从而出现市场扭曲并带来福利损失，因此需要向快速运转的“国际金融市场车轮中撒些沙子，使列车的速度慢下来”。

托宾税的设计框架涵盖四个方面内容：其一，征税范围包括广义和狭义两类，广义的征税范围是指对国内外所有金融交易征税，且不论交易对手与交易场所；狭义则仅指对国内金融资产（如股票、债券等）的交易征税。其二，托宾税包括资本流出税和流入税两种，应根据一国资本流动特征选择适当形式。其三，税率的确定与金融资产特性、期限及资产到期的执行状况有关。其四，征税方式可以灵活多变，凡是能提高资本流动成本的措施均可视为托宾税，如可以采用隐含的方式进行征税等（钟伟，2001）。

1978年，托宾教授建议根据交易规模对即期外汇交易征收税率为1%的全球统一的交易税，后将这一税率调整为0．5%，并建议将税收所得用于全球扶贫领域。1996年，Spahn提出两级托宾税构想，建议在正常情况下实施较低的金融市场交易税，当出现跨境投机时则实行惩罚性的高税率。

托宾税提出之初，由于与主流的“有效市场”观点相左，加之当时国际金融市场资本流动规模较小，因而没有得到理论界的足够重视，在实践领域也没有取得明显进展。此后，历次经济危机成为推动托宾税研究不断深入的重要力量，而发展中国家，如智利、泰国、马来西亚等则陆续探索实施了不同形式的托宾税。智利实施了针对特定类型资本流入的无息准备金制度。马来西亚在1997年东南亚金融危机爆发后进行了一段时期的资本管制，后调整为更具市场化特征的资本流出税。

2008年以来，跨境资本流动的兴起再次引起了各国对托宾税的关注，部分发达国家表达了对托宾税的支持态度，例如，2011年，德、法两国提议在欧盟国家率先征收托宾税，并得到意大利等国支持，但这一提议遭到英国、瑞士等国强烈反对。

二、研究进展

托宾税自出现之日起一直伴随着各种激烈争论，学术界从多个角度进行了探讨，既包括理论层面关于托宾税是否可行、托宾税与经济效率之间的关系等的论争，也有建立在实践基础上的对托宾税实施效果及其具体制度设计的分析。

理论层面，托宾税具有的抑制跨国投机、缓解资本跨境流动波动、维护汇率稳定的基本作用得到国内外有关学者认可（Tornell，1999），除此之外，托宾税还具有其他一些方面的作用，如能够在一定程度上减少税收的扭曲效应，缓和政府在面对“三元悖论”时的政策难题，增强一国货币政策操作的独立性（冯菊平，2002）。还有学者认为，托宾税税源主要来自发达国家和地区，分配则主要流向发展中国家和地区，因而具有国际转移支付特征，有助于改进世界范围内的纵向公平（梅新育，2002）。

对于托宾税缓解市场波动、提升市场效率的具体机制，Tornell（1999）研究表明，对资本跨境流动征税可降低短期利率的波动性以及由此引起的不确定性，从而减少投资者短期行为。郑辉（2000）基于Obstfeld模型研究了信息不对称条件下托宾税缓解资本跨境流动冲击的作用，认为在控制自实现型投机行为的攻击上，直接和间接资本控制均能够取得成效，但间接资本控制的成本相对直接资本控制较低，因而，托宾税作为一种间接调节工具，在阻止信息不对称型投机资本的冲击方面成效较好。

有学者对托宾税是否可行持保留意见。陈康（1998）提出，托宾税的实施面临四个主要障碍：一是如何建立税基；二是如何识别应税交易；三是如何确定税率；四是如何避免出现税收规避。此外，托宾税的实施需要建立在至少三个假设基础之上：一是投机性交易加剧汇率波动，破坏金融市场稳定；二是国际社会能够达成共识，有关国家政府愿意按照统一税率实施托宾税；三是有一个超国家的国际性机构或组织专门负责托宾税的监管及收入分配工作。钟伟（2001）认为，国际金融体系的稳定性，不会因为有了托宾税而增强；与之相反，托宾税会在一定程度上割裂国际金融市场的整体性，资本流动反而会对各国金融体系造成更大冲击。

实践中，智利、泰国、马来西亚等发展中国家曾实施过不同形式的托宾税，从效果来看，一个共同之处是短期资本流动规模下降明显，长期资本流动规模变化不大甚至有所上升（田晓琳，2014），提高了金融体系的稳定性。但托宾税在实践中均存在不足之处，如智利的无息准备金制度出现了一定的避税现象，泰国在实施无息准备金时只是一味地阻止资本进入，并未考虑降低资本流动性，加之金融部门改革不到位，未能充分发挥无息准备金的作用等。对于托宾税未来的发展，樊丽明和张晓雯（2012）认为，短期在全球范围内推广托宾税的可能性很小，但长远来看，托宾税的全球征收或许将成为一种趋势。

对于在我国实施托宾税，冯菊平（2002）提出可以考虑先对个别项目的管理采用托宾税，如以完善现行外债利息税为突破口，调控外债规模和结构。田晓琳（2014）亦认为，当前阶段我国不宜全口径征收托宾税，但可以先从机构类外债开始征收，再逐步扩展至私人部门外债。

透过上述文献不难发现，传统观点将托宾税视为抑制跨国投机、减缓资本波动的工具。但现实中托宾税的实施往往缺乏持续性，原因在于：首先，托宾税作为一个新税种，本身尚存在不完善之处，如税基的建立、税率的设定等多个方面均存在不确定性，需要逐步加以完善。其次，托宾税的实施需要货币政策等辅助政策加以配合，发展中国家还需要推进和完善金融领域的改革，配套政策和相关改革不到位会制约托宾税的实施效果。再次，由于托宾税被视为一项应对危机的政策工具，因而更多在经济下行或经济出现异常波动时为政策当局所采用，而当经济步入正常轨道或处于扩张阶段时则淡化甚至取消托宾税。第四，托宾税要取得好的效果有赖于国家间的协调与合作，如果仅由某个国家单方面实施托宾税，容易出现税收规避问题而导致外资流入减少，对发展中国家来说，外部流入资本减少会制约该国经济增速，因而缺乏单方面长期实施托宾税的内在动力。

三、宏观审慎管理视角下对托宾税的新认识

此次国际金融危机使全球金融监管理念出现了较大转变，在“微观审慎”的基础上增加了“宏观审慎”的内容，并将之设为金融监管的主要目标之一，在这一大背景下，托宾税作为调控资本跨境流动的工具，需要从宏观审慎的视角进行新的认识。

1．对资本跨境流动进行宏观审慎管理的背景

传统观点认为，如果所有金融机构具有稳健性，则整个金融系统同样也具有稳健性，因而金融监管的重点是加强对微观层面金融机构的监管，通过设定相关约束指标确保金融机构风险处于可控范围。2008年爆发的国际金融危机颠覆了这一观点，在金融机构处于稳健状态的情况下仍然会产生宏观性的系统性风险，即金融机构的微观稳健并不一定意味着金融系统的宏观稳健。因此，需要在对金融机构进行微观审慎监管的同时着力加强对金融系统的宏观审慎监管。

2010年11月，G20领导人在首尔峰会上要求金融稳定理事会（FSB）、国际货币基金组织（IMF）和国际清算银行（BIS）深入研究宏观审慎政策框架，包括对缓解资本过度流动不利影响的政策工具加以研究。2011年2月举行的G20财长与央行行长峰会上，上述三家机构明确提出：“宏观审慎政策是指以防范系统性金融风险为目标，以运用审慎工具为手段，且以必要的治理架构为支撑的相关政策”。具体而言，宏观审慎政策以解决两类系统性风险为目标：一是随时间演化的系统性风险，二是特定时点上因金融机构业务往来而形成的具有网络传导效应的系统性风险，前者重点关注金融机构的顺周期性，即金融机构对经济周期的放大作用，后者则重点关注系统重要性金融机构的风险暴露。

宏观审慎政策框架下，部分国家和国际组织对资本跨境流动管理的态度出现转变。一直持有鼓励资本自由流动立场的IMF也在金融危机的影响下重新审视资本管制的作用。2012年底，IMF出台了《资本流动自由化与管理：基金组织机构观点》的报告，对资本项目开放和资本自由流动的传统观点作了重大调整，并提出了资本流动管理的政策框架（Capital Flow Management Measures，CFMs），认为各国当局首先应实施结构改革和审慎管理政策，资本管制则是“最后防线”（李超，2013）。

2．托宾税在宏观审慎管理下调控资本跨境流动的适用性

宏观审慎管理的一个优先考量是充分发挥市场配置资源的作用，通过利率等价格工具对经济进行间接调控，以尽可能小的效率损失换取尽可能大的经济稳定。托宾税通过税率的调整对资本流动规模与频率进行调控，本质上仍属于价格型调控方式，因而，托宾税作为价格工具与宏观审慎管理具有内在的逻辑一致性，可以纳入宏观审慎管理框架。

宏观审慎政策的国际协调是宏观审慎管理的一个重要方面，通过加强与其他国家金融监管部门及相关国际组织的沟通与合作，消除各国金融监管中的信息不对称，提高监管有效性。在全球金融市场一体化程度不断提升的背景下，资本大规模频繁跨境流动的同时伴随风险转移，资本跨境流动产生的风险已经成为各国金融体系风险的重要来源，亟需各国加强配合进行协同监管，减少监管套利。

托宾教授1978年建议根据交易规模对即期外汇交易以1%的税率征收全球统一的金融交易税，这一建议表明，托宾税降低资本流动规模与频率需要各国统一税率，避免出现税收规避与监管套利。由于各国在发展水平、制度设计等方面存在巨大差异，目前阶段达成全球统一的金融交易税难度极高。加强各国在托宾税税率统一上的协调与磋商，既有助于促进各国在调控资本跨境流动方面的合作，也有助于完善相关国家的宏观审慎政策，提升宏观审慎管理效果。

3．宏观审慎管理下托宾税调控资本跨境流动的职能延伸

宏观审慎管理重点在关注和防范系统性风险，因此，托宾税的职能也应做新的延伸，应关注和防范系统性风险。

（1）加强对资本跨境流动的逆周期调节。宏观审慎管理的重点内容之一是关注和防范时间维度的由金融机构的顺周期性引发的系统性风险，而跨境资本的周期性流动是引发金融机构顺周期性的主要原因之一。其基本原理在于，当一国经济处于扩张阶段时通常伴随着外部资本的持续流入，外资经金融机构信贷投放渠道会加速经济扩张；反之，当经济处于调整和收缩阶段时则通常伴随着资金流出，在降低金融机构资金贷放能力的同时会加速经济调整。因此，降低跨境资本周期性流动规模，特别是减缓经济过热和过冷时的资本异常流动，有助于缓解金融机构的顺周期性。

理论上，托宾税的实施不受经济运行态势的制约，即在经济周期的各个阶段均可以对资本跨境流动进行调控，学术界也提出“两级托宾税”的设想，用以分别应对正常状态和异常状态时的资本跨境流动，然而在相关国家的实践中，托宾税更多的是在资本流动出现异常状况时加以采用，而没有持续性地跨越一个或若干个经济周期。

宏观审慎管理下，需要进一步增强托宾税逆周期调节资本跨境流动的职能，使托宾税由阶段性的应对资本异常流动的工具，转变为常态化的逆周期调节资本跨境流动的工具。当经济处于正常的扩张（调整）阶段时，通过托宾税提高资本流入（流出）成本适度降低跨境资本流动规模与流动频率，而当资本出现异常流动时则通过较大幅度提高托宾税税率加以应对。

（2）加强对经由系统重要性金融机构的跨境资本流动的调节。IMF、FSB和BIS将系统重要性金融机构（Systemically Important Financial Institutions，SIFIs）定义为：在金融市场中承担了关键功能，其倒闭可能给金融体系造成损害并对实体经济产生严重负面影响的金融机构。系统重要性金融机构规模大、关联度高、可替代性低，具有强大的外部溢出效应和网络传导效应，能在短期内将风险扩散至整个金融系统，一旦出现风险事件可能导致国家、地区甚至全球经济的不稳定，因此系统重要性金融机构也被视为“大而不能倒”的机构（Bernanke，2009）。根据影响范围不同，系统重要性金融机构又可进一步划分为全球系统重要性金融机构（G－SIFIs）和国内系统重要性金融机构（DSIFIs）。

理论上，托宾税以金融交易为基础，提倡对所有涉及跨境资本流动的金融交易征税；实践中，智利的无息准备金制度主要针对特定类型的资本流入，马来西亚实施的托宾税主要针对非居民证券投资及所获利润，泰国实施的托宾税主要对与银行有关的短期和长期头寸分别加以限制，理论与实践层面均未对系统重要性与非系统重要性金融机构进行区分。

从系统重要性金融机构的地位与作用来看，一国国内系统重要性金融机构通常是连接国内外金融市场的重要结点，与国内外金融市场和金融机构具有广泛的业务往来，因而是一国资本跨境流动的重要渠道，国际金融市场的风险容易经系统重要性金融机构的渠道传导至国内。因此，减缓经由系统重要性金融机构渠道的资本流动有助于减少金融风险的跨国传递，并降低系统性风险发生概率。

四、宏观审慎管理下我国实施托宾税的政策建议

2008年以来，我国也经历了较大规模的资本跨境流动，给人民币汇率稳定带来了一定压力。随着我国不断扩大人民币资本项目可兑换，资本跨境流动的影响将进一步凸显，加之我国以数量管制为主的资本流动调控方式效果逐步降低，以及全球范围宏观审慎监管大趋势的确立，需要运用托宾税对资本跨境流动进行调控，降低系统性风险发生概率。

1．加强对资本跨境流动的全过程监测

资本监测是调控资本流动的基础。对跨境流动资本的期限结构、流经渠道、流经机构和流入领域的监测有助于提高资本流动调控效果。宏观审慎管理下，运用托宾税调节跨境资本流动需要加强对资本流动全过程的监测，全面掌握资本跨境流动链条上每一环节的资金期限、规模等情况。

第一，加强对流动资本期限结构的监测。短期资本流动性强、流动方向易变，具有较强的投机性，容易对经济稳定造成冲击，长期资本因停留时间较长，对经济的影响往往在一个较长的时期内逐步显现。对流动资本期限结构进行监测，一方面要加强对资本期限结构的横向监测，即某一时点上短期资本和长期资本各自所占比例的情况，及时掌握跨境流动资本的结构；另一方面要加强对期限结构的纵向监测，即短期资本和长期资本随时间变化而来的演变情况。第二，加强对资本流经渠道的监测。一国资本跨境流动的情况通常会在该国国际收支平衡表（BOP）中的经常账户、资本与金融账户、储备账户以及净误差与遗漏账户这四类项目中得到反映。经常账户下的资本跨境流动通常伴随有相应的货物流动，与实体经济联系较为紧密；金融与资本账户下的资本跨境流动则更多体现为资金在虚拟经济领域的流动。加强对资本流经渠道进行监测，一是加强对经常账户下伴随贸易活动而来的资本流动的监测，在甄别贸易真实性的基础上准确掌握资本流动规模；二是加强对金融与资本账户下跨境流动资本的监测，重点掌握证券投资项下资本流动的规模与期限的情况。第三，加强对资本流经金融机构的监测。金融机构是资本流动的中介，具有的期限转功职能使跨境资本经不同业务对经济产生不同影响，如在收付结算业务中，金融机构仅仅提供清算服务，不会给经济带来实质性影响，而跨境信贷业务则会影响经济增速。加强对资本流经金融机构的监测，一方面要加强对不同金融机构的资本跨境流动规模进行监测，特别是加强对系统重要性金融机构跨境资本流动规模的监测；另一方面加强对金融机构不同业务领域资本流动的监测。第四，加强对资本流入领域的监测，重点加强对容易产生资产价格泡沫领域的资本流动的监测，如房地产市场、股票市场等。

2．逐步实施以均衡汇率水平为基础的两级托宾税

Spahn（1996）提出的两级托宾税构想，以目标汇率为中心设定了一个名义汇率波动区间，当名义汇率在可容许的高、低汇率区间波动时，征收税率水平较低的普通托宾税，而当名义汇率超出正常汇率区间时则征收惩罚性的高税率的托宾税。当前，由于我国仍然存在一定程度的汇率管制，因而可采用Spahn提出的以目标汇率为基础的两级托宾税。随着我国市场化汇率形成机制不断完善，可逐步实施以市场均衡汇率水平为基础的两级托宾税。经济扩张阶段相应提高针对资本流入的托宾税税率，经济调整阶段则提高针对资本流出的托宾税税率，并在名义汇率超出市场均衡汇率一定范围后征收惩罚性托宾税。

3．加强托宾税对经由系统重要性金融机构资本流动的调控

在我国，银行是金融体系的主体，而大型商业银行又是银行体系的主体，对整个金融体系具有系统重要性影响。加强托宾税对经由系统重要性商业银行的跨境流动资本的调控，应以大型银行的业务类型为基础，在准确监测大型商业银行资本流动规模的基础上对各银行均具有的且资本流动规模较大的业务可征收税率相对较高的金融交易税，而对各银行的差异性业务，可根据资本跨境流动规模与频率等的实际情况实施差异化税率。

4．加强托宾税的国际合作

加强托宾税跨国合作的一个重要作用是协调与统一各国对资本跨境流动进行监管的立场，避免监管套利。虽然全球金融市场一体化程度不断提高，但要达成为世界各国所接受的统一的托宾税税率目前难以实现。因此，可以采取稳步推进的方式逐步扩大我国与其他国家和地区在托宾税税率上的磋商与合作。在托宾税实施初期，可以从与我国经济关系密切的少数国家和地区入手，加强双边和多边协商，推动达成统一的双边和多边托宾税税率，并随着条件的逐步成熟不断扩大合作国家的范围。例如，当前可以借助中日韩自由贸易区建设的契机，尝试在中日韩三国间率先执行统一税率的托宾税，待时机成熟再将统一税率推广至更多的国家和地区。

5．加强部门间协调与合作，完善相关配套政策措施

托宾税的实施是一项系统性工程，资本流动的监测、税种的选取、税基的确定、税率的计算、税收的征缴、资金的管理等一系列工作除涉及金融部门（包括作为政府组成部门的“一行三会”和国家外汇管理局，以及众多的金融机构）外，还会涉及财政、税务、海关等相关职能部门。需要加强各相关部门间的协调与合作，明确各部门在托宾税实施中的职能和权限，消除体制机制障碍，并辅之相应的财政与货币政策，以尽量提高托宾税调控资本跨境流动的效果。

1．Tobin，James：A Proposal for International Monetary Reform，Eastern Economic Journal，4，1978，pp．153－159．

2．钟伟：《论托宾税和国际资本流动》，《国际金融研究》2001年第2期。

3．冯菊平：《改进的两级托宾税设计模型与我国的外资管理》，《金融研究》2002年第6期。

4．樊丽明、张晓雯：《托宾税：论争焦点及评析》，《财贸经济》2012年第8期。

5．田晓琳：《运用托宾税抑制短期资金流入：理论、实践及政策设计》，《上海金融》2014年第12期。

6．Tornell，A：Common Fundamentals in the Tequila and Asian Crises．NBER Working Paper 7139，May 1999．

7．梅新育：《“托宾税”理论与实践的发展——渊源、效率与公平分析》，《经济学动态》2002年第5期。

8．郑辉：《托宾税与信息不对称型投机攻击——由Obstfeld模型引申的讨论》，《世界经济》2000年第11期。

9．陈康：《理论与现实——试论托宾税》，《南方经济》1998年第2期。

10．周小川：《金融政策对金融危机的响应——宏观审慎政策框架的形成背景、内在逻辑和主要内容》，《金融研究》2011年第1期。

11．李超：《国际货币基金组织资本流动管理框架的转变及其启示》，《国际经济评论》2013年第5期。

［责任编辑：张震］

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1009－2382（2016）12－0044－05

谈俊，北京师范大学经济与工商管理学院、北京师范大学国际金融研究所博士后（北京100875），中国国际经济交流中心助理研究员（北京100050）。