从PE腐败谈如何完善私募股权市场诚信体系

于菲

长春理工大学 吉林长春 130000

从PE腐败谈如何完善私募股权市场诚信体系

于菲

长春理工大学 吉林长春 130000

从二十世纪九十年代初期开始，我国就出现了风险投资的基本理论和实际运作模式。然而在2000年前后才真正出现了私募股权的概念。在这之后，随着中小企业板的推出、股权分置的改革、《合伙企业法》的修改以及创业板的正式推出等一系列利好政策的推动，私募股权才如雨后春笋般疯长起来。一时间，“全民PE”已经成为我国金融界与资本市场领域极为吸引人们眼球的一个热点话题。

然而，私募股权基金数量的大幅增长，在促进我国经济快速发展的同时，也带来了非法集资、非法经营、侵犯私募股权基金投资者权益、PE腐败等诸多不良社会问题。而追根溯源，诚信的缺失则是出现这些社会问题的根源所在。

诚信是我国私募股权产业存在与发展的基石，诚信体系建设对于全国私募股权基金的稳定发展和投资人权益保护具有基础性和根本性的价值与意义。然而，我国当前私募股权基金产业尚未建立成熟的诚信体系，甚至对于诚信体系的研究与实践仍处于空白阶段。但是，作为金融产业分支之一的私募股权基金，诚信则是这一细分产业得以健康发展的根本支柱，而目前我国私募股权基金整体上诚信缺失的现状已经成为阻碍这一产业健康发展的一大痼疾。

解决私募股权基金的诚信缺失问题是一个系统工程，而这一系统工程的核心与基础应该是信息的透明化与对称性，我们应该努力让所有参与私募股权基金运作的各方主体充分了解和知悉正确而全面的行业信息，从而为各个主体的科学决策提供充分而坚实的信息基础。而私募股权基金名录应该是实现私募股权基金行业信息透明化与对称性的最为基础和重要的信息载体之一。

一、PE腐败概述

PE腐败在我国是乱象丛生，IPO在我国如火如荼的发展的同时，其风险利益泡沫也在不断膨胀，权利市场的寻租与PE市场暴利相交织，违法行为打击不力，违法成本过低以及投行市场的供需失衡，最终以PE腐败的形式表现。可是PE与腐败并不是必然的关系。PE是一种投资者所有权结构，它是以特定的投资策略为基础，让管理者与投资者签订的有特殊规定的契约。PE通常是有10年，甚至更长的投资年限，并以合伙的形式组成投资主体。其范围主要是：捐赠基金、养老基金、保险、银行等机构投资者。而基金的运营主要有基金经理负责即基金经纪机构，为了使利益相捆绑，基金经济机构往往也是基金投资者，以获得上市成功的丰厚报酬维目的。许多会计事务所，律师事务所等中介机构利用这个机会，基于自己的证券基金交易中间人的身份，为了追求高利润的私人利润，接受私人回扣，虚假证明，甚至行贿政府部门，搞权利寻租等方式渐渐形成PE行业潜规则。这些就是私募市场当中的PE腐败。

二、从PE市场的结构角度透析腐败的成因

首先，PE市场没有完整的资料。由于PE的交易对象是“私下性公司股权”，因此，没有一个超级代理理论资料或非常大的数据库，包括所有的PE交易事务。

其次，PE市场没有完全的甚至合意的透明度。证券市场信息披露的虽然是法律义务，也还是有人故意隐瞒与误导。虽然有机构投资者“倒逼”，虽然金融危机后法律对信息披露的立法在进步，但是，作为私下募集，私下协商以私人公司股权为投资对象的PE市场交易，可能没有完全甚至是可取的透明度。

再次，PE市场不仅只是依靠价格竞争的市场。PE市场与公开市场最大的不同在于价格不是优先竞争的主要因素。若要完成PE交易，交易者还要参考很多其他因素，如人力资源、增值服务、品牌效应、企业内涵等，甚至交易者之间的机缘也可能促成交易的实现。

三、对PE腐败问题治理的思考

治理PE腐败问题关键在于改变当前对这种“短期投机、牟取暴利行为”的监管不力和监管滞后，PE腐败问题之所以产生与我们的市场环境有着密切的联系：首先，从Pre-IPO企业来看，企业家为什么愿意给这些突击人股者提供赚快钱的机会，企业一旦上市，身价倍增，而这些突击人股者大多或明或暗地向企业表示能加速其上市进程；其次，新股发行的高发行价、高市盈率进一步刺激了资本的逐利性和投机性，为突击人股者获利套现买单的是社会公众投资者，如果突击人股者能在企业上市时帮助企业抬高发行价的话，企业与突击人股者就更容易形成利益联盟；最后，由于市场法制监管的不完善，对于突击人股者的投机行为并没有相应的制约、处罚机制，那些违规代持者，由于隐蔽性高，查处难度大，使得投机者的违法成本较低，加剧了投机行为的泛滥。因此，PE腐败问题与市场的投机氛围，高发行价的利润刺激，转轨经济中的关系、人情文化，对投机行为的监管缺位等诸多因素有关，对其治理并非简单地通过某一监管细节的改变所能奏效的。

现阶段而言，打击PE腐败，可以从两方面着手：一是减少投机者的获利，二是增加投机者的成本。减少投机者获利方面可以采取的措施包括：完善新股发行制度改革，改变高发行价、高市盈率的双高现象，去除新股发行的泡沫化；企业的上市申报材料中要详加披露新增股东参股的必要性，人股价格的合理性和公允性，并要求保荐机构和中介机构对此进行严格审核；利用税收调节机制，通过级差税率和征纳环节的巧妙设置来调控投机者的获利程度；当投机者的获利倍数超过某一标准时，可规定其向投资者保护基金缴纳一定的现金或拨付一定的股份来对普通公众投资者做出相应的利益补偿。增加投机者成本方面可以采取的措施包括：延长突击人股者新增股份的限售期，以鼓励其进行长期的价值投资，而非短期的套现获利；在企业申请上市的审核过程中，对于突击人股进行严格审核和重点关注，对于存在问题较多、质疑较大的企业建议整改或予以否决，从而倒逼企业对上市前的股份变动予以重视并谨慎行为；加大对违规持股和代持股份的查处力度，无论是PE，还是保荐机构、中介机构相关人员，一旦发现存在违规持股行为就要对其严格处罚，不仅如此，违规行为发生时的其他知情股东也要承担一定的连带责任，从而加重投机者的违法成本。

三、私募股权基金市场诚信建设完善路径

诚信作为整个市场经济的根基一直都是我国市场经济发展中所不断强调的。在私募股权基金市场上改变恶性竞争和无序竞争的状况，就必须有完善的信用体系、有效的淘汰制度和严格的惩治措施。

（一）建立诚信担保机制

诚信担保思路源于对保险、贷款等类似现象的的一些借鉴。与保险相似之处为：担保机构与私募股权机构为合同双方，担保机构不与广大投资者产生任何关系，也不向投资者收取任何费用，一旦私募股权机构失信后，给投资者造成了损失，私募股权机构存放于担保机构的担保金将被拿出来用于补偿投资者的损失。由于私募股权机构的特殊性，对其诚信问题要有专门的担保机构，这也要求私募股权机构在成立之初就要按照其规模和经营范围等标准一次性向担保机构缴纳相应数额的保证金，保证金会由担保机构专门保管，一旦由于私募股权机构的失信造成投资者资金损失且其本身的赔偿不足以弥补损失时，担保机构就会将保证金取出偿还投资者。如果私募股权机构不出现失信的情况，任何人都不得擅自挪用。这种做法对保护投资者的利益十分有利，避免投资者因为误信私募股权机构的信息遭受损失而得不到赔偿的情形，同时诚信担保制度也从开始限制了有些私募股权机构只想收益，不想诚信的投机想法，投资者的损失最终还是要由不诚信的私募股权机构来买单的。诚信担保机制加强了对私募股权机构的监管，使它们更加谨慎的从事其业务活动。

（二）加快信用立法工作

对于信用体系的建立，最早在上海出现，但是法律法规相对比较零散，以至于时至今日仍没有规范个人信用的法律出台。然而对于金融行业尤其是私募股权行业，要想健康有序的发展就必须要有完备的信用管理法律体系来规范，尤其是规范个人信用体系。立法工作历来都要经历漫长的过程，信用立法更是如此，对于目前私募股权行业的现状来说，这个立法过程必须加快，这就要求我们要在借鉴发达国家法律法规的基础上出台与信用行业直接相关的基本法，同时，应尽快建立和完善失信惩罚机制，明确失信的法律边界，加大失信成本。

立法者可以通过网络投票、问卷调查、走访等方式积极听取市场主体的呼声，倾听他们的需求和意见。准确找出问题的关键所在，使制定出来的法律能够对病灶有效能够有效的遏制失信行为。一部好的法律不仅应该是体系完备的，更应该是好用，有用，实用的。

（三）完善私募股权机构信用信息数据库

近年来，党中央、国务院高度重视社会信用体系建设，要求各部门要认真贯彻落实党中央、国务院决策部署，重点做好“八个加强”：一是加强各部门、各系统信用信息系统建设，积极与共享交换平台和“信用中国”网站实现对接；二是加强信用信息建设的基础工作，积极研究统一建设标准、交换方式、分类方式、数据格式等重要问题；三是加强共享交换技术措施落实工作，提高交换效率，降低交换成本；四是加强信用信息共建共享长效机制建设，明确牵头司局和技术支持单位，建立部门内部动员机制；五是加强信用信息归集、上传、共享工作，强化信息共建共享理念，做好信息公开和共享，扩大信息共享范围；六是加强对共享信息，特别是失信信息的应用，推动将失信信息作为办理行政审批的前置查询内容，推动对失信行为的跨部门联合惩戒；七是加强联合激励措施的研究制定，使守信者切实得到实惠和便利，形成正面激励导向；八是适时加强对信用信息共建共享的考核，按月通报信用信息建设情况，建立工作考核机制。

在私募股权机构诚信信息使用过程中，私募股权机构及其从业人员享有对记录其不真实有误的信息要求私募股权监督委员会修改的权利，如信息使用者对私募股权机构及其从业人员造成损害的，受害方可以直接向人民法院提起诉讼。目前银行、海关、工商局、税务局、公安局等都有一定意义上和某种程度上的信用数据库。现在的问题是要使他们已具有的信用资料及管理更加专业化、规范化。对此应该由政府主管部门，在调研的基础上，会同各个部门的专家，制定并出台有关信用数据库规范化管理的指导意见，各个系统的主管部门在根据这个知道意见制定实施细则，上述各类机构的信用数据库大多数都是在自己的经营或管理过程中形成的，是为自己服务的，在很多程度上都带有鲜明的行业色彩。这些信用数据库无论怎样专业化，如果他们相互割裂，则都不能全面反映被记录者综合信用水平。因此，有必要把这些信用数据库统一起来，面向社会。

（四）加强私募股权机构诚信监管

对私募股权机构实施监管的主体是国家的私募股权监督管理机关，其私募股权监管理权的授予是国家根据法律规定而授权的。私募股权监督管理机关按照法律、法规和各种行政命令来规范和调整私募股权机构的活动。对私募股权机构进行监管的目的在于保护私募股权机构合法的执业活动，督促私募股权机构依法经营，禁止违法交易行为，防止一些不法经营的私募股权机构扰乱市场秩序，增加金融风险。从而保护投资者和社会大众的利益，维护私募股权市场的良好秩序，推动整个私募股权行业的健康良性发展。

在中国法律高度不完备的法律下，我们要从以下几个方面发挥监管者的监管作用：

首先，执法要有选择性，执法机关根据不同的情势变化，摆脱成文法的僵化而进行灵活性的调整，选择优先执法的领域和执法手段。

其次，采取严厉的罚款形式和较低定罪可能性的组合，实现对私募股权行业违法行为的有效威慑。在私募股权机构失信后定罪可能性不高时，执法者一般只能通过加重惩罚的方式实现既定目标，但是，此种情况下欠缺定罪可能性的配合，使证券中介机构真正得到应有惩罚的目标往往不能实现。因此，理想的方式是定罪可能性和惩罚之间合理组合。

第三，对于私募股权机构的一般过失性虚假陈述，监管机关可以采取通告、计入诚信档案、谈话提醒、重点关注、责令改正、认定为不合适担任相关职务者、冷淡处理等行政监管措施，这样既可以避免过度处罚又可以在一定程度上避免当事人的对立情绪。

最后，信用动态跟踪机制应是未来监管机关逐步建立的重要机制，这一机制一旦建立，私募股权机构的失信行为就会被监测，并及时将信息传递给相关的投资人，防止其继续受骗，同时，在信誉负效应的影响下，失信的私募股权机构会得到相应的惩罚，这样就会在市场中形成制约机制。除此之外，行业协会应该定期对从业人员进行培训教育，通过培训后的考试结果为从业人员颁发从业执照。并规定如果出现违规行为吊销从业执照，取消从业资格。同时，对于在行业协会未建立诚信档案，或档案内容不完整的私募股权机构将不予营业执照年检和其他经营资质的年检，政府的优惠政策，行政事务审批，评先树优等将不予支持。

四、结束语

“惟诚可以破天下之伪，惟实可以破天下之虚”。诚实信用永远都是金融市场中最珍贵的品格，而声誉资本则是其最宝贵的财富。私募股权机构的诚信建设是我国资本市场诚信建设的重要环节和长期任务。

面对失信行为的不断出现，虽然政府已经采取了很多措施和政策来规范私募股权机构的行为，然而单单依靠外力是不够的。在正确的政策导向下，还需要私募股权机构本身能够自觉地贯彻执行法律法规，充分做到自律。虽然中国的政治体制和经济体制较国外有所不同，但是对于诚信的规则却有很多相似相通的地方。我们可以在立足国情的基础上充分借鉴和学习他国关于解决诚信问题的经验。当然，想构建一套完整的约束私募股权机构诚信的机构并非易事，只有今后对私募股权机构的诚信问题进行进步一的探讨和研究，才能够不断完善并解决私募股权机构的诚信问题。