李扬：金融改革应根植于中国的实情

席志刚

中共中央11月3日正式公布“十三五”规划建议，其中对金融改革着墨甚多。分析认为，“十三五”规划建议有关深化金融改革的论述，显示了中国进一步构建与其地位匹配的大国金融战略的意图。

尽管“十二五”期间中国金融改革取得了一定成就，但在一些深层问题上尚未取得关键突破。《中国新闻周刊》专访了中国社科院前副院长、国家金融与发展实验室理事长李扬，他就中国金融改革的方向、重点等热点话题进行了解读。

“整个国家的负债率在上升”

中国新闻周刊：“十三五”规划建议中，有关金融改革的内容很多，你认为未来金融改革的重点和方向是什么？

李扬：十八届五中全会关于“十三五”规划的《建议》中，明确提出要提高直接融资比重，降低杠杆率，这在党的文件中是首次。显然，降低杠杆率是金融领域甚至是经济领域未来一个时期内的重点。

我们都知道，始于2008年的金融危机实质是一次债务危机，而高杠杆是构成危机的一个很重要的原因。世界各国的杠杆率都在普遍提高，且在全世界呈蔓延之势。有研究显示，如果说2008年之前全球的杠杆率提高归因于发达国家的话，在那之后，特别是当下的杠杆率提高，则归因于发展中国家和新兴市场国家。

中国在危机以来，整个国家的负债率在上升。无论是金融部门还是非金融部门，上升速度相当快。不过，同期资产上升速度比债务增加的速度要快。2000～2014年，中国主权资产从35.9万亿增加到227.3万亿，2011～2014年，我国窄口径主权资产净值增加6.9万亿元，年均增长2.3万亿元。从资产构成来说，净值中第一是储备，第二是公司，特别是上市公司，都是流动性非常高的资产。

中国社科院前副院长、国家金融与发展实验室理事长李扬。图/中新

我们的结论是：中国发生债务危机的概率是极小的，因为即便发生了问题，也有足够的资产去覆盖它。

中国的地方政府债务最近几年备受瞩目，风险被放大。我们研究了潜在的债务，其中最主要是两块，一块是养老金缺口，再一块是银行的显性和隐性的不良资产。全球经济进一步下行，中国经济进一步下行，可能会使一些潜在的债务变成实有债务，所以中国主权净资产的增长动态有可能逆转，我们力求使或有负债不要变成实有负债。

必须警惕的是，中国非金融企业部门杠杆率水平在所比较的国家中最高，隐含的风险值得关注。因为在中国，企业出问题马上就是银行出问题，银行出问题马上就是财政出问题，财政出问题立刻就是整体经济出问题，中国存在着这样一个问题传导的链条。所以企业的债务问题应当引起高度关注。

通过研究2009、2012、2013年这三年中经济形势的变化，我们得到的结论是，国家的负债率上升与全球危机的蔓延以及国内经济下行密切相关。因此，在全球经济、中国经济下行趋势下，完成降低杠杆率这个战略任务是很艰巨的。

中国新闻周刊：如何降低杠杆率呢？

李扬：所谓杠杆率、债务率无非是分子对分母的比率。我们知道分子里有哪些东西，分母里有哪些东西，于是我们就可以很形象地说分母对策、分子对策，无非是怎么调整分子分母。

分子对策有三：一是还债。或者是资产负债表有资产，有负债，卖资产还债，这是正道，而且我们今后会在相当程度上靠这个。我可以卖资产还债，但现在需要注意一个问题，卖资产还债可能会导致资产负债表衰退。卖资产，一个是在情况不好时，资产卖不出价钱，而且卖的是好资产，可能会加速整个经济下滑，这是一个很大的问题。

举一个卖资产还债的例子，比如汇率在波动，我们觉得向下行是不好的，于是就卖美元买人民币，把汇率给调上来。这个政策举措如果从汇率操作、国际经济学角度来说很正常，但是从资产负债表架构分析来说就是用好资产换坏资产，我们在整个宏观调控中增加一个资产负债表的分析架构的话，就会对现有的很多政策要重新考量。

第二个措施是债务减计。可行性是存疑的，只要有减计发生，就会有负的溢出效应，大家觉得可以赖账，可以不算数，可以谈判之后减计了，对整个社会信用制度的冲击是非常剧烈的。

第三个措施是交给政府，交给央行。市场操作就是政府去买，央行去买，这应当说是正道。但这些政策我们必须要考虑到现在买、今后一定要卖的跨期调整问题。举例说，现在美国在量化宽松政策的退出表现出迟疑不决，进两步退一步，是因为当年为了把经济稳定住，花了很多钱，买了很多东西，好不容易稳住了，现在要把它吐出来，卖哪个哪个跌。即便政府再次买也一样，何况政府没钱。所谓“李嘉图等价”，别看现在搞得欢，以后还要拉清单，未来税收负担会加重，将来会产生债务，因此这不是太好的政策，但可以暂时止住下滑。

所谓分母对策，说白了就是增加GDP。具体路径是积极推动经济结构和经济体制改革，努力提高经济效力，它不立竿见影，但却是治本之道。希腊债务危机搞来搞去不愿意接受改革换救助这个方案，最后全民公决，和债务人谈，还是这个结果。十八届五中全会在谈到“十三五”的经济增长速度时非常恳切地说，发展还是硬道理，因为我们所有的问题要靠发展来解决。

还有一种去杠杆的办法，叫杠杆转移。其实不是总体去杠杆，说企业杠杆很高，能不能通过一些方法把企业杠杆率降下来，让别的部门去承接。在中国这样一种统一的政治体制下，是可行的，在西方大部分发达国家是不可行的。通过这个办法把一部分企业的债务变成银行债务，也变成另外一些企业的债务，通过债转股把债务变成股份都可以。杠杆转移是解决我国地方政府和非金融企业杠杆率过高问题的现实途径之一。不管怎么说，这是中国的优势，这样账户处理也比较简单。

“政府与金融市场的关系尚未厘清”

中国新闻周刊：金融改革有没有设定路线图与时间表？

李扬：目前还没看到。不过，2012年上半年，由盛松成牵头的央行调查统计司课题组，连续发布了《我国加快资本账户开放条件基本成熟》和《协调推进利率、汇率改革和资本账户开放》两篇报告，首次明确提出了金融改革的“协调推进论”，获得理论界和实务界的广泛关注和认同。

在金融领域，以利率、汇率改革为主、为先，以资本账户开放为辅、为后的“先内后外”改革次序论曾占据主导地位。但金融改革次序论在理论上并非绝对真理，教条地坚持“大爆炸式”改革理论或者“先内后外”“先外后内”等金融改革模式，而不考虑国情，无异于“刻舟求剑”。我认为，金融改革应该植根于中国的实情，应当全面协调各项改革举措。

当前，中国正进一步推进利率市场化、汇率形成机制弹性化、资本项目开放等各项金融改革，面对的情况极其复杂。加之全球经济进入了长期萧条，中国经济进入了新常态，这种复杂情况又给金融改革增添了一些不确定性。当此关键时刻，我们尤其需要金融改革的顶层设计及其具体实施的路线图与时间表。

中国新闻周刊：2015年，中国金融领域推出了如利率市场化、股票IPO注册制、政策性银行改革方案、积极推进保险市场发展和配套改革等改革措施，但改革的进程并没有那么理想，掣肘因素有哪些？

李扬：简单说，金融改革遇到了一定阻力。阻力来自既得利益群体和体制上的问题，这触及到了中国金融改革的深层次问题。

中国人民银行外景。深化金融改革，必须在政府金融管理行为模式、金融发展理念上取得实质性突破，打破部门利益藩篱。

尽管在利率市场化、股票IPO注册制、政策性银行改革等层面迈出了改革步伐，但政府与金融市场的关系尚未厘清，政府干预金融活动和金融市场的偏好依然没有大的改观。由于缺乏金融改革的顶层设计，每项改革推进起来都举步维艰。

从顶层设计来讲，调整政府和金融市场关系，重塑政府管理金融的行为模式尤为重要。从目前金融领域暴露出的问题来看，造成这些问题的外部原因是存在隐性担保和缺乏市场纪律约束，内部原因是国有股比重过高和行政权力对金融机构的过度干预。

长期以来，唯有政府直接掌控金融资源才会带来利益最大化成为思维定势。政府不愿意将本应属于市场的职能交还给市场，使市场在资源配置中发挥决定性作用和更好发挥政府作用，说易行难。说白了，就是管得太多，管得太死。

政府干预金融活动和金融市场的具体表现形式多种多样。如以行政权力要求金融机构重点支持政府项目，这在地方政府层面表现得更为突出，在经济增速下行、地方政府稳增长压力加大的情况下干预金融机构的现象还有所加剧。

从行为方式看，政府官员更愿意采用行政性管制手段直接干预金融机构活动，因为简单、直接、见效快;而不愿间接引导和影响资源配置，因为通过市场机制反馈时间相对较长、寻租空间小。这与近期中央政府大力推进简政放权相悖，一些金融管理部门不仅几乎没有下放权力，反而有进一步强化、细化行政管理趋势。

调整政府行为模式需要改变目前有关部门管得过多、过细、过严的做法，切实下放行政权力，简化办事程序，减少行政审批事项，将本应属于金融机构自身管理权限的管理权力还给金融机构，降低金融机构因行政管制而带来的成本。

金融体制改革是一项系统工程，除了需要好的顶层设计之外，还需要持之以恒地推进。将改革方案的起草和推进工作分别交由各个相关部门负责的做法，尽管可以提高决策效率，却可能带来碎片化和难于执行的后果。由于必然触动部门利益，一些关键性改革很难推进。加之下一步金融改革需要各个相关部门的密切配合，某项重要改革措施很容易因一两个部门的懈怠而受到牵制。

深化金融改革的过程实际上也是提升国家治理能力的过程，需要将金融改革提升到国家战略的高度加以重视。必须下定决心在体制上，特别是政府金融管理行为模式、金融发展理念上取得实质性突破，打破部门利益藩篱。

“在监管体制上，一定要实现统一监管”

中国新闻周刊：市场对现行“一行三会”监管体制颇多不满，怎么看建立一个更高层级的金融监管委员会来监管系统性风险的建议？

李扬：这个问题我们已经研究好几年了，态度非常明确，一定要实现统一监管。

对于统一监管的行政架构，不太好说。我个人认为，要充实人民银行的力量，借鉴英美的做法。英国民间成立了一个独立的监管委员会，后来划归央行苏格兰银行，美国的做法也一样。

目前，新兴金融业态互联网金融以及金融机构混业经营步伐加速，“混业”和“跨界”是金融机构的发展趋势，但目前监管过度与监管空白并存。在此背景下，实现统一监管必须要对整体情况有所把握。

“混业”背景下，“一行三会”分业监管体制必然面临挑战，因为各监管主体只掌握各自监管领域的情况，并不熟悉其他领域的业务。目前任何一个监管部门都不敢说掌管全部监管情况。相对而言，人民银行具有信息优势。因为央行可动用的信息采集工具最多，比如说支付清算系统，所有的资金流动都会汇集于此，资金的流动、流向一目了然，这个工具使得央行掌握的情况最全面。

我早就说过，央行应该牢牢抓住支付清算系统，建立信息上的优势，因为只有这个工具是全覆盖的。显然，央行是目前综合、统一监管手段最多的监管机构。我建议强化央行的协调作用。

中国新闻周刊：资本市场在期待股票IPO注册制，“十三五”期间，除IPO外，多层次资本市场的形成和完善需要改变什么？

李扬：随着证券业务牌照放开，混业经营可期。在可预期的十三五规划中，料将出现关于放开证券、期货牌照及金融机构交叉持牌乃至混业经营等方面内容。

几年前我说过，中国要发展以机构为主的资本市场，金融机构一定要参与，将资产和负债变成可交易的产品，才会逐渐形成成熟的资本市场，仅仅把注意力放在IPO改革上是不可取的。

中国资本市场的现状是只重交易，不重资本的形成。资本市场改革有一个奇怪的现象，常常是二级市场先行，一级市场滞后，这就形成了冲突。最明显的例子是，国债市场还没完善，国债期货市场风风火火。这是本末倒置，结果出了大问题，股票市场也一样。

还有就是我们给股票市场太多的政策目标，比如说，资本市场为国企解困，显然质量会不高，现在是为调整经济结构服务，动辄将资本市场发展变成一项政策或是政治，市场发展肯定不健康。

我认为，不要过多赋予资本市场政策和政治意涵。让资本市场回归至引导资源配置的机制上来，更纯粹一些。

新常态下，我们的任务是创业和创新，创业和创新都是有风险的。资本市场是支持创业创新的地方，资本市场能识别各种创业创新的机会和风险。中国股票市场最大的问题，是不重视企业的形成，只重视价格。为弥补这样的一个缺陷，这就需要发展多层次资本市场，新三板等资本市场是要大力推进。