我国创业企业融资渠道综述及展望

胡惠敏++王朝云

摘 要：从创业企业所处阶段、创业企业所在的行业和产业特征、融资动机、融资成本以及资金供求双方的关系五个角度分析影响我国创业企业融资渠道的选择因素，总结我国现有适合创业企业的融资渠道有自有资金、私人直接融资、天使投资、股权融资、众筹融资以及政府资金，指出现有融资渠道存在的问题并且试图通过改进现有融资渠道来缓解我国创业企业面临的融资困境。希望研究的成果对我国的创业企业发展有所帮助。

关键词：

创业企业；创业融资；融资渠道；融资困境

中图分类号：F2

文献标识码：A

文章编号：16723198（2015）19001104

1 引言

创业活动是一个国家经济发展最具活力的部分，创业企业是社会经济的重要组成部分，创业活动是经济发展的新动力。李克强总理在2015年政府工作报告中提出推动大众创业、万众创新，并且在报告中十三次提及创业，这意味着一个全民创业的时代即将到来，创业将是这个时代的浪潮。但是创业活动面临的一大难题就是资金困难，融资问题一直是困扰创业企业发展的一大因素。随着中国经济发展，虽然国内融资渠道不断拓宽，但可供创业企业选择的融资渠道却很有限，这也在一定程度上制约了创业活动的开展。

2 影响创业企业融资渠道选择的因素

2.1 创业企业所处的阶段

将创业过程进行分阶段，是创业研究领域常用的方法，大多数学者将创业过程分为：种子阶段、创建阶段、成长阶段、加速阶段和成熟阶段五个阶段。在国外，创业企业种子阶段主要融资方式有自有资金、天使投资和政府投资，创建阶段有风险投资、自有资金、政府投资，成长阶段为风险投资，加速阶段为私人投资、风险投资，成熟阶段为债权融资、银行贷款、上市融资和风险投资。但我国创业企业，不同发展阶段在具体国情影响下形成鲜明特点：种子阶段的主要融资方式为自有资金和少量私人融资；创建阶段主要资金来源仍是自有资金，一些前景好的企业会有少量风险资金和银行贷款进入；成长阶段是银行贷款和私人资金；加速阶段，有更多的私人投资和风险投资进入；成熟期的企业主要是商业贷款。我国创业企业过多的依赖内源融资，外源融资很少涉及。

2.2 新创企业所处的行业及产业特征

新创企业自身所处的行业和产业特征影响融资渠道的选择。创业企业根据自身特点对融资渠道进行选择，对于高新技术企业，其具有的高成长性和较好的发展前景，在选择融资方式时会更容易受到外源融资的青睐，如债务融资和风险投资。张宗益（2014）运用MANOVE的方法分析得出结论：创业企业的内源融资比例，受其所在产业类别的影响，突出表现在第二产业和第三产业之间内源融资行为差异较大。William B.Gartner（2012）认为知识背景越高，网络越健全的创业企业更倾向于选择外部融资方式。对于一些高速成长的技术型创业企业，其高风险和高收益的并存，更容易获得风险投资和天使投资，因而融资渠道会相较于传统型行业的创业企业宽。

2.3 融资动机

创业企业融资是基于不同动机，主要融资动机有：生存、周转、扩张和还债。对于生存动机，考虑的是获得资金的及时性和便利性，成本和风险因素是次要考虑的；周转性动机考虑的不仅是资金获取的便利性，还有成本因素；扩张性动机的融资需求主要用于创业企业的发展壮大，此时所考虑的首要因素是融资成本，过高的融资成本会造成收支不抵的局面对企业日后发展造成阻碍；还债性融资动机主要是创业企业对于即将到期的债务自己没有足够的资金进行偿还，从而向社会进行资金的筹借，此时要考虑的不仅是成本问题还有融资规模问题，因此会对应选择不同的融资渠道。

2.4 融资成本

成本是创业企业在选择融资渠道过程中不可忽视的因素。廖继胜（2007）等人指出在多数情况下，由于权益性资本风险较高，其所对应的成本相对较高，而债务性资本由于有固定的利息和还本付息的期限，风险相对较小，所以成本较低。从获取资金的成本角度来说，创业者拥有的自有资金最低，其次是政府引导基金、银行贷款，对于风险资金和天使投资，获取的成本相对较高，主要体现在创业企业成功地发展壮大后通过上市交易高价转让其所拥有的份额，这种成本是一种事后成本。

2.5 资金供求双方的关系

关系型融资在中国融资市场上经常出现，其产生于双方长期的互动中，融资数额多少、成本高低和获取资金的便利程度，很大一部分取决与资金供求双方的关系。童牧（2004）在关系型融资中，由于投融资双方的关系和信息生产的私有性使得外部投资者能在企业治理中起到更为积极的作用。在我国融资市场的关系中，不仅包括双方的亲密程度，还包括所获取信息的多少，这种信息的获取对融资产生直接的影响。由于有些信息涉及敏感性问题，创业企业可能不想在资本市场上过多的披露，此时关系型融资是一个以较低成本解决信息传播和控制的较好方法。而由于创业企业处在初创阶段，可利用的关系型融资较少，是关播和控制的较好方法。而由于创业企业处在初创阶段，可利用的关系型融资较少，是关系型融资中较弱一方，所以影响了创业融资。

总之，融资渠道的选择是多种因素共同作用的结果，本文主要是从创业所处阶段、新创企业所处的行业和产业特征、融资动机、融资成本和资金供求双方的关系五个方面分析影响创业企业融资渠道选择。

3 我国创业企业可选择的主要融资渠道

由于受我国目前创业企业融资难大环境的影响，并且在多种因素的作用下，适合我国创业企业的主要融资渠道有：自有资金、私人融资、天使投资、股权融资、众筹融资和政府资金等。

3.1 自有资金

受我国金融市场发展影响，处于创建阶段的企业很难通过金融市场直接或者间接融资方式获得资金，有数据表明，处于开创期的企业自有资金占70%以上，此时，自有资金数额的大小在一定程度上决定了创业企业的发展命运。对于国外的创业企业，以美国为例，他们很少采用自有资金而是更多的鼓励创业企业去资本市场进行直接融资。endprint

3.2 私人直接融资

在我国金融市场上，私人融资较为活跃。私人融资主要存在于创业者的强关系网络中，基于彼此信任的因素，通过他们已经建立的社会关系，向亲戚、朋友、同事、金融机构相关人员等获取资金，是创业融资的重要来源。私人融资的主要表现形式为民间高利贷，其产生于金融市场的高需求和低供给，由于银行等金融机构贷款存在偏好性障碍，创业企业很难获取贷款，而民间高利贷作为多元化融资渠道的一种能够满足创业企业对资金的需求，帮助创业企业发展。

3.3 天使投资

我国兴起于20世纪90年代，近年来逐渐成为创业企业的融资方式。天使投资具有直接、便利、快速和分散风险的特点，创业企业具有的高成长性吸引了天使投资人的兴趣。天使投资在创业企业尚未成立时进入，一般金额较小，投资者与创业企业有密切的联系，其获利方式为企业并购或者转让为主。

与国外相比，我国的天使投资发展时间较短但是发展速度较快，资金规模较小但增速明显，投资圈不大但成功率较高。由于创业企业管理经验少、资金短缺、市场风险大，若能获得天使投资在管理和资金的支持，那么初创企业将会极易获得成功。

3.4 股权融资

2009年10月23日，深圳证券交易所正式成立了创业板，随着新三板市场逐步完善，我国形成由主板、创业板、场外柜台交易网络和产权市场的多层次资本市场体系。创业板市场对创业企业的上市要求是企业存续3年，最近两年的利润总额1000万元，最近一年的营业利润不少于5000万元。对于成长期和成熟期的创业企业是具有可行性的，一旦上市发行股票，可以为创业企业带来巨大的资金支持。将优先股引入创业企业融资之中，有利于帮助创业企业获取更多的融资。对股权投资者而言，由于优先股具有优先受偿和优先分配股利的权利，所以受到投资者的欢迎成为我国创业企业可以选择的融资渠道。

3.5 众筹融资（Crowdfunding）

众筹融资起源于美国的Kickstarter网站，是随着互联网经济的发展而出现的新的融资渠道。与美国的众筹融资相比，运行模式的差异在于美国是“线上”完成所有环节，我国是“线上+线下”完成融资环节；制度差异在于美国是奖励制、募捐制、股权制和借贷制共存，我国是捐赠制、股权制、债权制、回报制。我国的众筹融资创新之处是开发了凭证式股权众筹、会籍式股权众筹、天使式股权众筹等新形式；在监督机制上美国对出资人门槛有限制，国内则没有；在法律规范上国外的众筹融资发展时间较长，有相对完善的法律法规，而我国的法律对众筹融资尚未有一个明确的定性。

3.6 政府资金

我国政府于2005年成立了政府引导基金。其运行模式为政府出资设立“母基金”，风险投资机构出资设立“子基金”，由专门的风险投资机构进行实际操作对创业企业进行投资，政府起监督管理作用以此来发挥风险投资对我国创业企业的作用。2015年政府工作报告中指出国家已设立400亿元新兴产业创业投资引导基金，要整合筹措更多资金，为产业创新加油助力。政府引导基金一般是支持发展前景好、具有市场潜力的创业企业，这为其他投资者提供了参考进而产生一种跟风效应，即能够获得政府创业投资引导基金支持的创业企业也会更容易获得其他投资者的青睐。

图1 创业企业融资渠道选择

4 我国现有融资渠道存在的问题

4.1 现有融资渠道不完善

对于我国的创业企业来说，风险投资作用有限且进入时间主要集中在中后期；银行贷款手续繁琐且要求较高，在贷款过程中还存在着偏好障碍，即国有银行对公有制企业比较偏好，而对于创业企业的贷款请求则表现的不太热情；创业板上市推出时间短且上市要求严格，管理尚未规范；天使投资获取难度较大且资金规模较小；信用担保机构虽然呈现出多样化的发展趋势，但是其中蕴含了较大的金融风险；由于我国对民间集资尚未给出确定的法律定性，众筹融资可能会触及法律问题。

4.2 股权融资和债权融资较为困难

对我国创业企业而言，随着创业板板块的推出，使得众多创业企业看到了希望，但是其在企业存续期间、利润总额和净利润等方面的具体规定，又限制了创业企业进入的门槛。我国创业企业可以选择的债权融资主要是向商业银行进行贷款和私人直接融资。但是在我国国有经济占主导地位的经济体制制约下，银行等金融机构的贷款对象偏向于大中型企业，对不确定性较高、资金需求小的新创企业则存在歧视。在私人融资过程中，受资金供求的影响容易产生高利贷现象，过高的利息负担给创业企业带来沉重的财务负担，缺乏相应的法律法规的监督，从而出现经营风险、成本风险和道德风险。

4.3 相关法律、政策法规不完善

从2002年我国颁布出台了《中华人民共和国中小企业促进法》以来，虽然相关法律不断完善，但是面对不断变化的融资环境和新的融资渠道的出现，相关法律的更新显得相对较慢。在我国金融市场上高利贷现象一直存在，并且随着经济的发展对解决企业融资难的问题上做出了一定的贡献，但是没有专门的法律予以规范。众筹融资等新的融资渠道在法律上还没有给出明确定性，这也使得这种新的融资渠道可能会因为触及“非法融资”的红线而被迫中止。创业板上市融资遵从上市公司的相关规定使得这种融资方式对创业企业而言显得进入门槛较高。

5 改进融资渠道以缓解创业企业面临的融资困难

5.1 合理规范私人融资

2014年12月我国城乡居民储蓄存款余额是49.9万亿元，民间资本存量巨大。私人融资市场在我国较为常见，因缺少法律的规范和约束，在运作过程中也出现了一些问题，如资金链断裂、集资欺诈等。如果能够通过合理方式和相关法律规范使得民间资本以合理的方式进入我国资本市场，如2014年国务院同意选择一些民营资本共同参与发起设立首批5家民营银行且致力服务我国的私人企业，这将为缓解我国创业企业融资困难做出巨大贡献。在未来的发展中，可以考虑由政府或者政府指定的金融机构与民间资本一起，建立更多服务于创业企业的金融机构。鼓励民间资本进入我国的金融和资本市场，是解决我国创业企业融资难的一大途径。endprint

5.2 完善天使投资运行模式

我国目前的天使投资形式是以个人投资为主，而且资金规模小投资者较少。这种分散的投资形式使得其作用有限。针对这种情况，我国可以借鉴外国的经验，创建公共网络平台供天使投资者分享投资经验，寻找优秀的投资项目；成立天使投资者协会，把分散的投资者集中起来，从而使投资规模进一步扩大；引进专业人才，如会计师、审计师、风险评估专家，使得投资决策更加科学，从而降低投资风险。

5.3 降低入市门槛

创业板在对我国创业企业上市在企业存续期间、利润总额、营业利润等方面都作出了详细、具体的规定，这些规定是极少处于开创期的企业能够达到的。但是上市进行直接融资又能快速解决创业企业资金短缺的问题。因此，我国可以尝试放开创业板市场，降低入市要求，通过加强审查和监督以及技术评估等手段，让一些科技水平高、发展前景好的创业企业通过创业板向社会公众进行融资以促进企业的发展壮大。

5.4 支持众筹融资等新的融资渠道的发展

进入21世纪，随着网络技术的发展，传统的融资渠道也在不断的发生改变。众筹融资就是一种依靠互联网技术发展出来的一种新的融资渠道。在拓宽国内融资渠道方面，众筹融资面临的主问题有：可能会触及“非法融资”的红线和缺乏相应的监管。这些问题限制了众筹融资规模的扩大和作用的发挥。为了改善这种情况，我国应当出台相应的法律法规，从出资者、筹资平台、筹资项目、资金托管单位进行详细的规定，一方面给予众筹融资合法的地位促进其发展，另一方面可以避免众筹融资在发展过程由于监管不严所造成的风险。

6 结论和展望

6.1 结论

本文从影响创业企业融资渠道的选择因素入手，结合相关学者的研究总结出我国创业企业主要的融资渠道有自有资金、私人直接融资、天使投资、股市融资、众筹融资和政府资金融资。而我国现有融资渠道存在的问题是融资渠道不完善，股权融资和债权融资进入门槛较高，法律法规和监督机制不完善。为解决我国创业企业面临的融资困境，对现有融资渠道的改进措施有合理规范私人融资、参照国外经验完善天使投资运行模式、降低创业企业入市门槛、支持众筹融资等新的融资渠道发展。

6.2 不足与未来研究方向

大多数学者对我国创业企业融资研究主要集中在两个层面：第一个层面是从创业企业自身、金融结构、金融市场、信用体系和国家法律制度方面分析了造成创业企业融资困境的原因并据此给出解决方案；第二个层面是为解决创业企业面临的融资困境进行融资渠道的创新，郭军瑞（2010）指出风险投资和孵化器的结合能够解决创业企业融资渠道不畅通问题；刘振元（2011）认为知识产权担保、孵化器融资是创业企业在未来发展中可以选择的融资方式。

但是在对创业融资的众多研究中，相关学者对创业企业融资渠道的划分、各种融资渠道对创业企业发展绩效的影响等问题没有做深入研究，且对新的融资模式研究不足。

为解决创业企业面临的融资困境，在未来的研究过程中，主要从探讨改善现有融资渠道和创新融资模式入手。一方面，针对现有融资渠道在运行过程中存在的缺陷，进一步改进现有的融资渠道。重点关注合理规范私人融资以增加融资总量、降低创业板入市的标准及实施有效的监督机制；另一方面，随着国家金融与经济制度的改革，创新融资模式。孵化器与天使投资结合，天使投资与众筹平台结合将会对解决创业企业融资融资难发挥怎样的作用是未来研究的重点。

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