通过资产证券化解决小额贷款公司融资困境

张万军 林汉川 邢珺

摘要：小额贷款公司为我国小微企业融资和个人信贷提供了一种新的渠道。由于不能吸收公众存款，再加上人民银行和银监会对小额贷款公司从金融机构融入资金进行了诸多限制，导致融资难成为制约小额贷款公司发展壮大的重要瓶颈之一。文章通过资产证券化为小额贷款公司进行融资是一种新的思路，在描述具体方案和实施关键点的基础上，以中和农信小额贷款资产支持专项计划为例进行了详细分析，并指出了当前我国小额贷款资产证券化过程中需要注意的问题。

关键词：小额贷款公司；资产证券化；融资

一、 小额贷款公司面临融资困境

作为破解我国小微企业融资困境、引导民间资本流向小微企业以及服务实体经济的重要实践，自2008年5月银监会和央行联合下发《关于小额贷款公司试点的指导意见》以来，小额贷款公司如雨后春笋般在我国快速发展。相对于商业银行贷款，小额贷款公司手续简单，放款迅速，更能满足对资金短、频、急的要求，小额贷款公司在我国取得了快速的发展。根据中国人民银行发布的数据，截至2014年9月末，全国共设立8 591家小额贷款公司，各项贷款余额达到9 079亿元，新增人民币贷款达到886亿元，实收资本达到8 070.60亿元；涉及从业人员104 656人；江苏、辽宁、内蒙古、河北、安徽、云南、广东等省份设立小额贷款公司接近或超过400家，作为草根金融生力军的小额贷款公司在全国遍地开花。

但是自身融资困难却一直是制约小额贷款公司发展壮大最重要的原因之一。根据银监会和央行的规定，小额贷款公司严格禁止吸收公众存款，其主要资金来源只能是捐赠资金、股东缴纳的资本金，也可以从银行等金融机构融入资金，但最多只能选择2家金融机构，并且融资金额不能超过其资本净额的50%。这些监管规定，使得小贷公司的负债率不能超过33%，远远低于商业银行80、90%左右的负债率，使得小贷公司经常陷入“无米下炊”的状态。根据《2008-2012年中国小额贷款公司发展报告》显示，全国小额贷款公司融入资金占实收资本的比例从2009年11月至2013年1月平均维持在7%至14%之间。即便能够从银行获得部分贷款资金支持，由于小额贷款本身不是金融机构，银行借贷给小额贷款公司的利率与一般工商企业相同，远高于银行间同业拆借融资利率。

为了缓解小额贷款公司的融资困境，银监会于2009年6月发布了《小额贷款公司改制设立村镇银行暂行规定》，试图鼓励小额贷款公司通过改制为村镇银行的方式解决资金来源问题，因为改制为村镇银行后，就不存在吸收公众存款的法律障碍。但银监会规定的改制条件较为苛刻，必须满足两个方面的硬性规定：（1）必须让银行业金融机构作为小额贷款公司的最大股东或者唯一股东；（2）单一非金融机构关联方、自然人或企业法人的持股比例必须限制在10%以下。由于涉及控股股东地位变更，小额贷款公司股东普遍不能接受，实际成功改制为村镇银行的小额贷款公司数量非常少。在实际生产经营活动中，部分小额贷款公司也尝试过与信托公司进行合作，比如采取“股权+回购”、委托贷款或者通过向信托公司出售信贷资产并委托银行发行信托产品等方式进行融资，但相对于传统信托对单个项目的风险控制而言，小额贷款风险较难把控，规模难以做大，收益水平也不高，再加上银监会已经开始限制和整顿信托公司与小额贷款公司、担保公司、典当行等机构进行业务合作，使得小额贷款公司利用信托融资的道路也已经基本关闭。虽然各地政府也出台了一些地方性法规，尝试为小额贷款公司多渠道融资提供政策性保障，但这些地方性法规大多是在23号文的基础上适当放松一些条件，如《浙江省小额贷款公司融资监管暂行办法》规定，小额贷款公司从金融机构融资金额可以提高到合计不超过公司资本净额的100%，这些地方融资政策取得了一定效果，但还是难以从根本上解决小额贷款公司的融资困境。

二、 资产证券化能够有效解决小额贷款公司的资金困境

资产证券化是一种金融创新工具，一般是指发起人将持有的各种流动性较差的存量资产或可预见的未来收入通过出售或信托等方式构造转变成为在资本市场上可流通和销售的金融产品，向投资者销售的过程[3]，其本质是风险的界定、分割和重新分配，既可以实现将资产的风险和收益转移给SPV（特殊目的载体），又可以通过SPV发行偿付顺序和信用等级各不相同的证券将风险与收益再分割。相对于传统从商业银行获取贷款等间接融资方式，证券化是一种出售资产式的融资，即将资产负债表中的贷款或应收账款变成现金，可以将存量贷款资产变现，显著加快资产的周转速度，提高资金使用效率，增强资产流动性和盈利能力，有效缓解公司资本压力，也有利于规避一些因为缺少资金而进行的不规范操作，是一种可持续的融资渠道，能够促进小额贷款公司的良性发展。

从具体操作角度来看，小额贷款公司将其所持有的流动性较差、但具有稳定的未来现金流的贷款汇集后分割成资产包，通过担保公司或者其他形式进行信用增级后，将可交易的收益权凭证出售给投资者。从收益角度来看，一般的资产证券化产品结构会采用优先和次级分层结构设计，小额贷款公司作为发起机构认购规模占比较小、收益率高的次级证券，通过杠杆效应获得超额收益；小额贷款公司资产转让后，还可以作为服务机构负责资产池资金的回收，获得一定比例的服务费用。一般小额贷款的年化贷款利率在15%到20%左右，资产证券化产品的预期收益率在6%左右，即便扣除产品发行中的各种操作费用，小额贷款公司的额外收益也比较客观。

小额贷款公司通过资产证券化进行融资一直缺乏国家政策层面的支持，真正的尝试始于2013年7月，阿里巴巴小额贷款公司通过上海东方证券资产管理有限公司在深交所发行“东证资管——阿里巴巴1-10号专项资产管理计划”，以阿里巴巴旗下的天猫网和淘宝网的小额信贷资产作为基础资产发行资产证券化产品，积极试点通过资产证券化盘活存量资产，解决小额贷款公司的资金来源问题，并直接促使监管机构开始认真研究小额贷款的资产证券化问题。为了规范小额信贷资产证券化的发行，证监会于2014年11月19日正式发布《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》及配套管理制度，将业务管理人范围由证券公司扩展至基金管理公司子公司，取消事前行政审批，并统一以资产支持专项计划作为特殊目的载体开展资产证券化业务，实行基金业协会事后备案和基础资产负面清单管理等措施，标志着小额贷款资产证券化时代正式来临。

三、 小额贷款公司资产证券化的实现路径

小额贷款公司的资产证券化具体交易结构如图1所示。

在小额贷款公司资产证券化的过程中，进入资产池的资产标准非常重要，因为小额贷款公司的基础资产质量差异很大。一般情况下，入池资产的标准应当满足：（1）贷款五级分类标准为正常类；（2）没有发生过贷款本金或利息预期等违约情形，没有贷款展期还款记录；（3）资产转让没有限制规定，各项贷款增信措施有效；4）借款机构除利息收入外，没有其他权益。此外，为了提高基础资产的质量，还可以对贷款期限、单户贷款最高金额、单户贷款最低利率、贷款集中度、贷款客户与小额贷款公司的合作情况等指标设定限制条件。

四、 中和农信小额贷款资产支持专项计划案例介绍

2014年12月9日，资产证券化新规颁布后的具有标志性意义的第一单产品——中和农信2014年第一期公益小额贷款资产支持专项计划成功设立，由中信证券和中和农信联合推出，实现了中低信用等级的组织用高信用等级实现融资的突破。中和农信是国内最大的公益小额贷款机构，专注于农村中低收入群体小额信贷的社会企业，截至2014年年底，中和农信的农村小额信贷业务遍布全国16个省的140多个县，其中很多都是国家级和省级的贫困县，累计为超过200万贫困人口发放93万多笔农户小额贷款，涉及金额84亿多元；有效贷款农户将近23万户，各项贷款余额达到18亿元，单笔平均贷款金额不到1万元；30天以上风险贷款率仅为0.27%。中信证券作为该专项计划的管理人，购买中和农信小额公益扶贫贷款，以贷款回收的现金流为支持发行资产支持证券，在深圳交易所挂牌交易。该专项计划发行总额为5亿元，预期收益率能够达到6.4%的水平，发行期限为3年，其中循环期2年，分配期不超过1年。中和农信将融入资金用于发放贫困县的农户小额贷款，解决农户贷款难的同时实现公司自身的可持续发展。

该公益小额贷款资产支持专项计划的基础资产是中和农信对18岁～60岁的已婚女性直接发放的小额信贷，资产池中各项贷款笔数超过12万笔，单笔贷款平均余额不到4 500元。产品的现金流主要来源于正常到期回收的小额贷款利息和本金收入，对逾期的小额贷款进行催收所获得的本金、利息和罚息收入以及其他合格投资收入。信用等级达到AAA的优先级证券本金占比接近86%，金额将近4.3亿元人民币；次级证券由中和农信全部自持，金额约为7 000万元人民币，占比将近14%。在扣除各项交易费用和税收后，产品的现金流将优先保证支付给优先级证券的本金和预期收益，剩余资金将用于支付给次级投资人。

该专项计划在产品设计上提供了多种增信措施来充分保证投资人权益，提高交易的可行性。具体措施如表1所示。

由于小额贷款还款方式以每月等额本息为主，为了实现收益最大化需要将收回的资金尽快投出去，因此在产品设计上采用循环购买的模式。为保证资产池规模的稳定，尽量减少由于农户还款所导致的资产池本金减少的影响，该产品循环购买的周期为每天循环，由中信证券和中和农信联合开发专项计划管理系统，与中和农信现有信贷管理系统对接，实时接收客户信贷数据信息，为各相关人提供及时准确的数据支持，并根据资产池本金变动情况和资金分配情况，自动计算并确定每天需要动态循环购买的资产池本金金额以及相对应的小额贷款资产规模，保证了产品计划相关人对资产池的监控。

五、 小额贷款资产证券化过程中需要注意的问题

从政府和监管层面来说，应当鼓励券商积极参与小额贷款公司资产证券化业务，从而支持小微企业的融资需求。因为发行资产证券化产品的流程和环节比较复杂，涉及律师事务所、会计事务所和评级机构的工作比较多，比较耗时耗力，所以券商往往愿意选择规模比较大的产品发行。但小额贷款公司规模相对都比较小，全国范围内平均下来每家小额贷款公司的贷款余额在1亿元左右，资产证券化后的产品规模更小，相对于动辄数十亿规模的资产证券化产品而言体量太小，对智力密集型的券商而言，主观上没有动力和精力去开发这项业务。因此，监管机构可以在税费等方面给予一定的优惠减免政策，积极引导有实力的券商积极参与这项工作。只有券商积极参与，才能确保证券化产品能够通过券商的渠道销售出去，提高发行成功率。

从具体小额贷款公司的选择来说，也需要特别注意。相对于传统商业银行来说，小额信贷是一项技术性非常强的工作，服务对象以低收入者为主，授信品种以信用贷款为主，抵质押物缺乏；再加上小额贷款公司与一般与地方经济深度关联，机构之间管理关系往往也比较复杂，一旦地方经济出现区域性风险，小额贷款公司极易因风险过于集中而倒闭。这就要求从事该项业务的小额贷款公司能够有一套非常有效的风险控制机制，确保资产证券化的基础资产风险可控。虽然我国的小额贷款公司数量众多，但真正能够上规模且有一套成熟的风险管控体系的公司并不多。以中和农信为例，它采用的是国际上行之有效的5户联保自动筛选机制和微小贷款审核技术，聘请了一支熟悉农户、了解农户的本土化团队，通过自身研发的管理系统对各分支机构小额信贷的资产进行实时监控，并建立了一套较为成熟的风险对冲机制，确保信贷资产风险可控，中信证券与其开展资产证券化合作，也正是看中了这套相对成熟的风险控制机制。因此，对券商来说，如何有效甄别小额贷款公司的信贷资产质量，准确判断未来的现金流情况，是资产证券化产品能否成功的重要前提。

参考文献：

[1] 姜智强，漆鑫，钟帅.小额贷款公司能否解决民间融资难题？[J].银行家，2012，（5）：99-101.

[2] 秦颐，焦瑾璞.小额贷款公司融资方式述评[J].金融理论与实践，2014，（2）：89-93.

[3] 杜晓丽.以阿里小贷专项计划为例浅谈券商资产证券化业务[J].技术经济与管理，2014，（9）：144-145.

[4] 赖嘉凌.租赁及小额贷款资产证券化[J].中小企业金融，2014，（9）：56-59.

[5] 王宁兰.基于小额保险的小额信贷风险防控研究[D].中国农业科学院学位论文，2010.

[6] 贾峤.中国农村小额信贷发展问题研究[D].沈阳农业大学学位论文，2008.

基金项目：国家自然科学基金重点项目“中国企业的转型升级战略及其竞争优势研究”（项目号：71332007）。

作者简介：林汉川（1949-），男，汉族，重庆市人，对外经济贸易大学国际商学院教授、博士生导师，研究方向为现代企业理论与企业制度研究；张万军（1980-），男，汉族，湖北省钟祥市人，对外经济贸易大学国际商学院博士生，研究方向为中小企业融资；邢珺（1988-），女，汉族，山西省忻州市人，对外经济贸易大学国际经济贸易学院博士生，研究方向为国际金融。

收稿日期：2015-06-15。