房地产企业的资本结构影响因素实证研究

熊志威　孙鑫

摘 要： 本文通过wind数据库选取了124家房地产上市企业2014年数据，采用多元线性回归方式实证分析了影响房地产上市企业的资本结构的主要影响因素。实证分析结果表明，获利能力与资本结构呈负相关关系；企业规模与资本结构呈正相关关系；资产担保价值与资本结构呈负相关关系；公司成长性与资本结构无关。

关键词： 房地产上市企业；资本结构；影响因素；多元回归分析

一、模型建立

本文拟通过多元回归分析从获利能力、规模经济、资产担保价值、成长性等四个因素对2014年我国沪深两市房地产上市公司的资本结构影响因素进行实证研究。

（一）研究假设 。资本结构是公司金融中的一个重要问题。本文在已有研究的基础上，本文对资本结构的影响因素提出以下假设：

假设1：企业规模与资本结构正相关。由于房地产行业是具备高盈利能力的企业，根据静态权衡理论，规模大、高盈利的企业应该更倾向于提高负债率，且房地产行业大部分都是国有控股企业，他们几乎没有破产风险，且税盾效应带来的利益是巨大的。

假设2：资产担保价值与资本结构正相关。可用于担保的资产大多是有形资产，而房地产企业有形资产占比较高，用于担保的资产越多，则企业的在债权融资上信用等级越高，获得更多负债的能力越强。

假设3：获利能力与资本结构负相关。获利能力较强时，囤积现金的能力强，债权融资相应减少。相反，如若企业获利能力不足，囤积现金的能力较低，债权融资就会减少。

假设4：成长性与资本结构正相关。根据啄食理论，企业成长性越强，意味着未来所需的资金越多，且成长速度有时会高于利润的增长速度，依靠内部融资无法满足发展所需资金。

（二）样本选取及数据来源 。将《上市公司行业分类指引》中的房地产上市公司作为样本基础，剔除ST、*ST公司及数据异常的公司。为了保证数据的可比性，剔除了B股以及H股公司，选择上市时间在上市期10年以上的上市的公司为研究对象。基于筛选了沪深两市中的124家企业作为研究样本，数据时间节点为2014年12月31号，数据来源于wind数据库。

（三）模型简介 。本文选取的变量的选取和定义如表1所示：

采用的回归模型为：D=P+S+V+G+e

D为资本结构代理变量，P作为获利能力的代理变量，S作为企业规模的代理变量，V为企业担保价值的代理变量，G为成长性的代理变量，e为随机项。

二、实证结果与分析

数据来源：通过Excel和SPSS软件处理所得

企业规模与资本结构回归系数为0.24，呈正相关关系，验证了假设1。企业规模越大，债权融资就会越容易，一般规模越大的企业管理能力更强、效率越高、投资回收期相比较短以及更多的抵押物，银行更倾向于贷款给这样的优质企业。根据啄食理论，企业首选的是成本最低的内部融资。高盈利、大规模的企业，有能力囤积大量资金，当企业的自有资金足够满足其发展需要时，并不会选择其他成本更高的债权融资和股权融资。我国的大多数房地产上市为国有控股，由于银行与政府及国有控股企业之间的复杂关系，企业的负债率不仅仅由其外部融资需求决定。同时房地产上市公司的大多是国有企业，其领导人关心的是政绩，可能根本没有意愿去做大、做强企业。这也许是导致企业规模与资本结构呈正相关关系，但不显著的原因。

资产担保价值与资本结构回归系数为-0.75，呈显著的负相关关系，与假设2相反。理论上，适用于担保的资产越多，信企业的债权融资能力越强。但房地产公司的实际情况则相反，房地产行业常采用项目融资方式，采用这种融资方式时，银行评价的主要标准一般是 项目的投资回收率而不是公司的资产担保价值。企房地产上市企业的有形资产表现为存货和投资性房地产，企业的有形资产占总资产的比重就越大，说明其资金回收期限较长，项目销售情况不佳，现金流不稳定，这会影响项目的投资回收期及回收率，更难达到银行的贷款标准，降低企业的债权融资能力。这可能是导致资产担保价值与资本结构显著负相关的原因。

获利能力与资本结构回归系数为-0.077，呈微弱的负相关关系，与假设3一致。当企业具有较强的获利能力时，企业就有能力获得更多的留存资金，相对的债权融资需求减少。反之，企业获利能力不强时，便没有能力去保留更多的留存收益，为满足企业的发展所需，相应的债权融资数量便会提高。房地产企业获利能力与资产负债率呈现负相关关系，印证了融资顺序理论。

公司成长性与资本结构回归系数为0.048，但Sig.为0.197，未通过检验，说明假设4不成立，即成长性与资本结构无关。由于我国特殊的市场环境及制度环境，企业与银行及地方政府关系的紧密程度很大程度上决定了企业能否获得土地使用权以及银行贷款。企业占有的土地资源以及获得政府审批项目的能力，对其能否从银行取得贷款有重要影响，从而促使企业的规模扩大，增加市场对该企业的信心。因此市场对于其认可主要是看其资源占有程度，有资源就会有投资或借贷，这些与我国的现实情况是基本相符的。这或许是公司的成长性与公司的负债结构没有关系的原因。

三、结论

研究结果表明，获利能力与资本结构呈负相关关系；企业规模与资本结构呈正相关关系；资产担保价值与资本结构呈显著的负相关关系；公司成长性与资本结构无关。由于受资料的限制，对影响因素的考察仅限于四个，其他因素，如非负债税盾、变异性、领导人意念、管理决策等，要么难以量化，要么数据难以取得，因此，均未予以具体考虑，这也是今后努力的方向。 （作者单位：河北金融学院）

参考文献：

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[2] 贺海毅.我国房地产上市公司资本结构分析与优化思考[J].财会月刊.2011（06）

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[4] Sheridan Titman，Roberto Wessels.The Determinants of Capital Structure Choice[J]，The Journal of Finance， 1988（5）.