论公司控制权锁定的制度选择与法律规制

杨帆

[摘 要]2014年，我国互联网企业争相在境外上市，原因之一是国内的法律环境无法提供足够的制度保障以保持公司创始人的公司控制权。我国公司法等法律对表决权代理的规定有限，对表决权信托与双层股权的制度规定更是空白，股份公司的创始人面临着控制权随股权被稀释与融资上市之间的矛盾。我国应当基于国情与法律土壤，分析各项制度的优劣以及与我国的契合度，积极在立法中为股份公司核心团队保持公司控制权预留足够的制度空间，同时清晰界定其法律边界，更好地为我国公司的各项制度创新与证券市场的发展服务。

[关键词]公司控制权；股权；表决权代理；表决权信托；双层股权结构

[中图分类号]D92 [文献标识码] A [文章編号] 1009 — 2234（2015）05 — 0023 — 03

一、问题的提出与研究现状

公司在上市前往往需要经历长时间的成长，创始人与管理层便需要不断引进投资，而相应地其股权则多次被稀释，进而可能丧失控股股东地位。在目前我国公司法“一股一权”的制度环境下，创始股东面临着保持公司控制权与实现利用股权融资的矛盾。京东、百度、阿里巴巴等以互联网企业为主的创新型公司争相选择境外上市，恰恰体现了市场对建立锁定公司控制权的制度的迫切需求。

参考国外的立法与实践，可行的制度经验有两种，一是在“一股一权”的框架下，以表决权代理或表决权信托的方式，将附着在股权上的表决权与股权相分离，进而向创始人和管理层汇集；第二种是突破“一股一权”的传统，发行附有不同数量表决权的股票，以确保创始人与管理层拥有多数表决权。

在美国等发达国家，无论是通过《示范公司法》等法律规范，还是证券交易机构的自律实践，以上制度都已十分成熟。在我国，目前只有《公司法》第106条概括地规定了表决权代理制度，其他制度规定均几乎为空白。笔者将重点介绍、比较双层股权制度、表决权代理与表决权信托制度，并且基于我国国情与上市公司的发展实际，提出关于《公司法》完善的建议。

二、“一股一权”下的制度改造

在一股一权的公司法原则下，有表决权代理与表决权信托两种制度能够实现将公司控制权由小股东或机构投资者转移至创始人。

（一） 理论前提

在表决权代理与表决权信托两项制度中，表决权与享有收益的股权相分离，因此首先需要厘清的即表决权与股权之间的关系。有学者认为，股权是各出资人将其财产出资组成公司，形成公司财产之后，再从公司取得的一种权利。股权的具体内容和表现形式，有些是直接的财产权，如股息、红利的分配权；有些不具有直接财产权的内容而具有人身权的性质，如股东身份权、公司内部的选举权和表决权等，但这些人身权归根结底是由财产权决定的，是财产权的另一种表现形式。①笔者认同这种观点。表决权由股权而生，但作为股权这一综合权利的一部分，具有相对独立性。股权中的财产性权利与表决权分属不同人行使不必然导致权利归属与行使上的混乱。这也就是表决权能够成为代理和信托的客体的正当缘由。

（二）表决权代理制度在我国

我国《公司法》第106条规定了表决权代理制度：“股东可以委托代理人出席股东大会会议，代理人应当向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权。”但这一规定过于单薄。

我国公司法并未明确区分普通表决权代理（即表决权的主动委托）和征集表决权代理（即表决权的被动委托）。从法条来看，我国公司法规定的是普通表决权代理。

对于代理人是否仅包括自然人的问题，笔者认为，法人也可以具备表决权代理人的资格。因为在公司上市的过程中，小股东将表决权委托给公司法人行使，而非某一股东，有更强的安全性也更能显示公司利益与自身利益的一致性。有学者认为，公司对自己的股份不享有表决权因此不能允许法人担任代理人。但笔者认为，普通表决权代理本就重视委托人的自愿性，因此委托人自愿将表决权委托给公司法人，使该部分股权无法行使表决权，也属其意思自治。

其次，我国公司法对于表决权代理能否撤销、授权的期限、是否应当以书面形式作出以及授权委托书的内容都未作出规定。在实践中可能因为这些问题产生授权与行使的纠纷。笔者认为，普通表决权代理注重人身之间的信赖关系，因此应充分注重委托人的意思，所以普通表决权代理是能够撤销的。当然，基于诚实信用原则，以明示方式表示不能够撤销的表决权代理除外。而对于表决权代理的期限，笔者认为，为了使代理人充分体现被代理人的意思，除非授权书上明示了期限，应以每一次股东大会专门授权为限，否则将过于放大代理人的权利。此外，为了谨慎起见，表决权代理应使用书面形式，且我国可以考虑学习国外立法经验，专门规定授权委托书的格式与内容，使表决权代理行为有法可依。

而对于征集表决权代理，笔者认为，由于我国的市场体制并不完善，证券市场不发达，相关信用体系尚未建立，为了避免投资者浓厚的投机心理，应当对征集人的资格做严格限制。这表现为征集人只能为有完全民事行为能力的自然人股东，且其持股数必须达到一定比例，否则征集权被滥用不仅不能使公司控制权掌握在有能力的管理层手中，反而可能成为投机者攫取私利的工具。

（三）表决权信托制度在我国

表决权信托产生于美国公司法，并为大陆法系的一些国家和地区所借鉴。其核心是赋予股权“双重所有权”，具体而言是指股东根据表决权信托协议将其含表决权的股份所有权转让给受托人，而自己享有股份的收益所有权。受托人在受托期间行使表决权不受原股份所有权人的干预，独立行使表决权。这一设计能够平衡不同投资者的投资目的，提高证券市场的交易效率，但我国法律尚未规定。笔者认为，表决权信托与表决权代理有诸多差异，需要更加健全的证券市场环境与更加成熟的管理经验，因此暂时不宜在我国放开。

首先，在表决权信托制度中，受托人有权在股东大会上以自己的名义独立地行使表决权。而在表决权代理制度中，股东仍以自己名义拥有股份所有权，代理人只能基于委托，以被代理人的名义行使表决权。对公司控制权的掌握而言，表决权信托的授权显然要大得多。

其次，在性质方面，表决权信托证书实质是代表信托受益权的有价证券，具有可转让和流通的价值。且表决权信托中的财产权在信托关系成立后便归受托人所有；而表决权代理中，代理人并不因为代理关系的成立而享有被代理人财产的所有权。

第三，表决权信托在信托协议所规定的期限内不得被撤销，也不会因为受托人死亡、丧失行为能力而自动消灭。而表决权代理中，委托人有更大的自由可以撤销代理授权。因此在表决权信托中，如何运用表决权、是否符合受托人的利益，很大程度上是受托人自己决定的，因此这一制度对双方的诚信要求很高。在信托制度和诚信文化并不成熟的当下，我国引入表决权信托有些贸然。

第四，表决权信托与表决权代理期限性不同。美国《修正标准商事公司法》规定，如果表决权信托协议中没有规定期限，则法律视其为十年。到期后经过当事人的同意，期限可以延长。而表决权代理往往是基于一次股东大会而产生。因此一般而言，在表决权信托下受托人掌握公司控制权具有更大程度的稳定性和持续性。

我国若想在将来引进这项制度，需要首先完善我国的信托法与信托环境。目前我国信托法对于信托的客体范围并未明确规定，也没有严格限制在财产性权利的范畴，因此对于引进该制度是有帮助的。但是更重要的是培养信托文化与氛围，减少投机者利用此制度的风险。法律应当对受托人之行为与委托人利益不符的情形规定一般条款或者原则性规范，使得在信托协议规定不明的情况下，法院仍可以对受托人权利加以限制，以维护委托人的利益。

三、“一股一权”原则的突破

对于公司控制权的控制与保持，还有一种方式就是打破“一股一权”原则的限制，而发行附着着不同表决权的股票，使管理层股东即便经过多轮融资也能保持較大的控制权。美国从上世纪初开始逐渐发展起来的双层股权制度已日益成熟。

当然，这种股权结构会引发新的担忧，因为其高度“集权”的模式决定了监督与管理的成本很高，对外部股东而言，投资的风险也更大，因而企业的融资成本会上升。在立法方面，要在“集权”中维护普通股股东的权益，至少应当作出以下规制：第一，采用该股权结构须要经过拥有外部股权的大部分股东同意且要经过独立董事的大多数同意。在美国，这一比例为2/3；第二，该股权结构的选定必须在法律规定的阶段进行并由证券监管机构审核，且不得对已登记在册的股东进行限制；第三，该公司不得剥夺、限制、减少普通股的权利。第四，享有特殊表决权的股票不得随意转让，否则将自动转换成普通股。

虽然在美国和加拿大，双层股权的公司几乎涉及所有行业，但近年来这一股权模式在传统行业有弱化的趋势。对于我国而言，国内证券市场发展规范不健全，环境不成熟，监管也不够到位，因此笔者认为，对于放开“一股一票”的制度设计，除了以上法律边界之外，还应做到以下限制：

第一，规定目前只有公司长远发展离不开创始团队的公司，例如一些互联网与传媒行业的创新型企业和基于公共利益需要保持自然垄断而又需要上市融资的公司才能够适用该股权结构。对于其他企业，可以在条件成熟之后逐步放开。

第二，对于能够使用特殊表决权的事项也需要明确，在与公司发展有重大联系的事项上，特殊表决权的行使需要受到限制。我国证监会发布的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》，已经规定了分类表决制，要求上市公司进行与公众股东利益有重大影响的五大事项，必须经全体股东大会表决通过，并经参加表决的社会公众股股东所持表决权的半数以上通过。

以上制度能够帮助中小股东阻止握有控制权的股东做出损害全体股东利益的决策。将来我国若允许双重股权结构，这些制度将成为保证公正进行董事会选举及行使职权的法律屏障。

四、制度创新

在这些制度的基础上，国内外都出现了适合本公司的制度创新，例如Facebook。在Facebook上市前发行的17. 59亿股B级股中，公司创始人马克·扎克伯格持B级股数占28.4%，并不能确保其绝对控制权，因此其采用了表决权代理制度。在前十轮上市融资中，所有投资者都需要同Facebook签订表决权代理协议，同意在某些特定的投票场合，授权扎克伯格代表其表决。该制度实施之后，扎克伯格总计拥有58. 9%的投票权，实现了对Facebook的绝对控制。

以上案例仅属于制度的叠加使用，最近最令人瞩目的当属阿里巴巴在上市时采用的“中国合伙人”制度，即由“合伙人”提名董事会中的多数董事，而非按持股比例分配提名权。而当选“合伙人”的标准是“在阿里巴巴工作五年以上，具备优秀的领导能力，高度认同公司文化，并且对公司发展有积极性贡献，愿意为公司文化和使命传承竭尽全力。”合伙人每年遴选一次，无名额限制和任期限制，直至离职或退休为止。

阿里巴巴的合伙人制度有适合该公司的独特背景。首先，阿里巴巴在上市前夕，创始人马云持有的股份只有7%，而日本软银和美国雅虎两大股东合计持股达到57.5%。根据美国法律，公司上市不得限制、减少已登记股东的权利。因此即便阿里巴巴赴美上市发行无投票权的股份，马云也无法通过双重股权结构控制公司。

第二，阿里巴巴集团有着长期虚置董事会的传统，马云曾公开表示：“我们成立董事会6年，没有一个决策是董事会要批准的”。①然而在2010年雅虎成为最大股东之后，意味着其将占据董事会的多数席位，这种做法难以持续，公司管理层的压力加大，“中国合伙人”制度便是改革的产物。

这一特殊的合伙人制度是对既有理论的突破与创新。相比双层股权制度，这一公司治理结构更加注重“合伙人”的身份，合伙人甚至可以不拥有阿里巴巴的股份，但必须在阿里巴巴中任职，而且其特权不能继承。特殊投票权的丧失不在于特殊股权的丧失而在于离职，因此这是一种着眼于将公司控制于创始人与管理层手中的创新制度。另一方面，特殊的合伙人们与双重股权结构中特殊股权持有者相比，权力更受到限制。这表现在双层股权结构中，B级股持有者对诸多重大事项均享有投票权，包括直接决定董事人选；而阿里巴巴的合伙人则仅在董事任命上有提名权，并未赋予其董事人选的决定权，也未赋予合伙人其他重大事项如关联交易的批准权等特殊投票权。

笔者认为，在我国既有的制度环境下这一制度比双层股权结构更加契合我国互联网企业等创新型企业的现实需求，双层股权结构对相关配套制度与立法规定的要求更高，而阿里巴巴的特殊合伙人制则是着眼于公司核心团队的维持，与B级股股东相比，特殊的合伙人的权力更小且投机性更弱，因此相对更安全。

五、我国欠缺的配套制度

首先必须明确，在各创新型公司争相上市发展的今天，我国法律也应当与时俱进，给予股份公司在股权结构、投票权安排上的更多选择权。但一个重要条件是我国还要建立起与新型股权制度相适应的配套制度，确定公司控制权锁定的法律边界，维护外部股东和普通投资者的权益，稳定证券市场环境。

第一，在制度准用方面，立法应当在制度设置的必要性、新制度的准入门槛上规定总则性的限制性规范。法律规定的普适条款可以便于对某一项新设的具体制度进行司法审查。

第二，在制度的具体操作中，應有法律规范保障公司利益和小股东利益。例如比利时的公司法规定，单个股东在股东大会上的表决权不得超过总表决权的40%。又比如在双层股权结构中，可以考虑在设置B级股的同时将中小股东的股权设计成优先股。由不参与公司经营的人承担较轻的责任和优先的分红，而参与公司经营的人则要承担较高的责任，实现权力与责任相匹配。

第三，立法还应当设相应的救济机制。如探讨证券集体诉讼在我国的可行性、将举证责任倒置引入证券诉讼案件中。目前我国证券行业发展尚不完善，强大的集体诉讼制度可能会对我国的上市公司造成冲击，对新生的证券市场构成威胁。尤其我国的上市公司以国有企业为主，一旦被提起集体诉讼，可能面临股价暴跌和巨额赔偿，造成国有资产的灭失，因此我国暂时没有规定集体诉讼制度。在未来，当我国证券市场更加健全规范之后，要放开双重股权制度首先需要考虑在诉讼法中规定集体诉讼与举证责任倒置制度。

结语：

2014年堪称“中国互联网企业上市元年”，京东商城、唯品会、阿里巴巴集团等相继上市。但遗憾的是，为了保持公司创始人对公司的控制权，这些企业都选择了在境外上市。这一情况说明了现实的法律环境难以解决我国企业在上市融资中的瓶颈。因此我国公司法、信托法等相关法律应当及时修改，既为新制度预留成长空间，又为投资者保障安全，这样才能减少法律滞后性带来的损害，促进经济发展。

〔参 考 文 献〕

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