我国证券市场IPO高抑价问题研究

唐诗佳

[摘要]我国IPO长时间高抑价给金融市场带来了诸多危害，十分不利于我国金融市场的健康稳定发展。本文就我国IPO高抑价形成原因，从IPO定价有效性和二级市场交易情况两方面进行了深入分析，并提出了相关控制措施。

[关键词]IPO；高抑价；股票市场

[DOI]1013939/jcnkizgsc201552021

1引言

IPO（Initial Public Offering）即首次公开募股，它是指将要上市的企业通过证劵市场首次公开向投资者发行股票，来筹集该企业发展所需要的资金的过程。IPO抑价是指新股票的发行价格在短期内远远低于市场交易价格，从而导致发行价格与短期平均交易价格之间出现了巨大的价差，从而出现了较高的无风险超额收益的现象。

从世界各国的证券市场来看，无论是西方成熟市场例如美国、英国，还是新兴市场例如中国、印度，IPO抑价都是个比较普遍的现象。一定程度的IPO抑价有其存在的合理性，成熟市场的IPO抑价率通常介于10%～20%。但是我国的IPO抑价率通常高得惊人，有统计数据显示，1990—2005年，我国1394家上市公司的平均IPO抑价率高达1645%。与国外成熟市场相比，我国IPO这种长期高抑价给金融市场带来了许多危害，十分不利于我国金融市场的健康稳定发展。

2IPO高抑价的危害

21IPO高抑价严重影响了我国股票发行一级市场的资源配置功能

因为高抑价的长期存在使得投资者对新股进行热情追捧，导致新股破发的风险几乎没有，企业只要能够上市，无论其是否具有发展前景，都可以轻而易举地获得所需资金，因而严重影响了一级市场资源配置的功能。

22IPO高抑价严重影响了二级市场的稳定运行

由于IPO高抑价的存在，使一级市场的新股申购者可以获得巨大的无风险超额收益，相比之下，没有充足资金的中小投资者只能在二级市场中购买高价位的新股，直接导致一级市场与二级市场的风险与收益不匹配均衡，引发大量资金宁愿转到一级市场等待购买新股也不愿进入二级市场。这不仅严重影响了二级市场的稳定运行，还使中小投资者承担更大的风险，有失公平。

23新股发行时，引发抽血效应，影响二级市场正常融资功能

由于一级市场的新股申购者可以获得巨大的无风险超额收益，因此新股一直受到各类投资者的热情追捧。资金充足的投资者有大量资金放在一级市场等待购买新股，但更多的是资金不足的中小投资者。每当有新股发行时，中小投资者甚至不惜部分损失将资金从二级市场抽离转而向一级市场申请新股。大量资金的抽离使二级市场产生抽血效应，导致二级市场低迷，影响了二级市场正常融资功能。

24IPO高抑价影响了资金的使用效率

由于投资者的大量资金放在一级市场等待购买新股，使这部分巨额资金长期处于闲置状态，无法流通，严重影响资金的使用效率。

25IPO高抑价导致证券市场投机氛围严重

由于无风险超额收益的长期存在，投机者在一级市场申购新股后再到二级市场把价格炒高，以高价位卖出，从中牟利。IPO高抑价助长了投机者的投机心态，使证券市场投机氛围严重。

3IPO高抑价的原因

31IPO定价的有效性分析

（1）IPO定价应主要受到企业内在价值、风险因素以及企业所面临环境的影响。但是由于我国的股票市场起步较晚，较西方成熟的资本市场相比，明显还不成熟，尚存在着法律制度不健全，资源配置效率低，一、二级市场脱节，行政监管占主导，国家非流动股占大部分，投机氛围严重等诸多问题。使得我国IPO定价还不能市场化，回顾我国IPO的发行制度，大致可分为审批制、核准制、注册制。行政干预逐渐在减少，可见我们正处于逐步改进完善的过程中。正是因为我国资本市场的特殊性，行政色彩较西方成熟市场过于浓厚，使得IPO的定价难免偏离企业内在价值较远，IPO定价的有效性低。

（2）“胜利者诅咒”的存在。“胜利者诅咒”最早是在1986年由Rock提出。由于投资者信息的不对称可以将投资者分为有信息投资者和无信息投资者。有信息投资者只有在得知股票抑价发行时才会购买股票，而无信息投资者不能分辨股票发行价格与公司内在价值孰高孰低。如果发行价格高于股票期望价值，有信息投资者不会申购，无信息投资者就会得到申购数量的新股。如果发行价格低于股票期望价值，有信息投资者就会踊跃申购，无信息投资者得到少于申购数量的新股，显而易见，无论何种情况，无信息投资者的利益都会受到侵害。如此一来，无信息投资者可能就会避开新股申购。这样就增加了发行人的破发风险，因此为了吸引无信息投资者的申购，发行人采用抑价发行的方式降低破发风险，导致了IPO定价偏低。

（3）承销商与发行人为委托代理关系，是不同的利益主体，容易产生道德风险。发行人委托承销商发行股票，实际定价权掌握在承销商手中，承销商比发行人拥有更多的定价信息，承销商从自己的利益出发，为了减少工作量，降低破发风险，保护自己的商誉，促进股票顺利发行等原因都可能选择低价发行，而降低了IPO定价的有效性。

（4）发行人为了使股权结构相对分散，降低控制权被剥夺的风险，发行人自己选择抑价发行新股，以吸引范围更广的投资者，达到股权分散的目的。

32新股进入二级市场后的交易价格较高

我国股票市场仍是一个新兴市场，法律法规、相关制度很不健全，使二级市场还很不规范，投机者活跃使二级市场投机氛围浓重，常常将新股价格炒高，从中牟利。其次，二级市场的非理性投资者较多，跟风现象严重，进一步抬高了新股的交易价格。这是导致我国二级市场交易价格较高的两个主要原因。

4控制我国IPO高抑价的措施

41进一步深化改革IPO发行制度

IPO发行制度的改革历程，从行政色彩最为浓厚的审批制到今天半市场化的核准制，我国IPO发行制度改革向着市场化迈进了一大步。但是相比西方成熟市场，行政色彩依然浓厚，使市场功能受到限制。我们应该进一步深化改革，尽最大的可能减少政府干预。提高市场化程度，充分发挥市场功能，降低IPO抑价现象。

42完善法律法规及相关制度

正是因为我国股票仍是一个新兴市场，建立时间不長，法律法规、相关制度很不健全，才使股票市场还很不规范，造成诸多问题，IPO高抑价就是其中最显著的问题之一，因此当务之急就是尽快建立一套关于证券市场的法律法规体系。明确发行人、承销商、投资人的相关权利和义务。保护投资者特别是中小投资者的权益，加大力度惩罚隐瞒重大信息、内幕交易等违法行为，营造一个良好的市场环境。

43完善信息披露制度，使投资者学会理性投资

由于我国信息披露制度的不完善，导致上市公司隐瞒重大信息、粉饰财务报表等违法行为时常发生，严重侵害了中小投资者的合法利益，使投资者不再相信企业披露的信息，不根据企业信息冷静分析，理性投资，而采取跟风等非理性投资。因此完善信息披露制度，有利于引导投资者树立正确的投资观。

44加强监管力度，明确责任主体

现如今我国股票市场还存在监管力度不够，甚至监管缺失以及责任主体不明确等问题，导致一些违法违规行为得不到及时的制止和惩罚，使违法违规人员更加肆无忌惮，严重扰乱了市场秩序。因此，我们应该加强监管力度，权责分明。

参考文献：

[1]禹娜我国证券市场IPO抑价问题探讨[J].济南经济，2006（3）

[2]庄学敏我国中小板IPO抑价原因研究[J].经济与管理研究，2009（11）