关于中国高M2/GDP水平的研究

摘要：文章使用货币经济的宏观经济框架分析此问题，把研究建立在货币值表示的名义变量基础上。文章通过分析广义货币（M2）来源，认为负债是研究此问题的关键，然后给出M2/GDP水平的公式化解释，并使用货币经济的宏观模型分析了中国经济增长方式的非均衡特性及其对该水平的影响。最后，得出结论：中国M2/GDP水平持续上升主要是中国高负债、低财务回报、低劳动报酬份额的非均衡经济增长模式的反映。

关键词：高M2/GDP水平；货币经济的宏观模型；经济增长模式

一、 前言

本文首先说明广义货币的来源，然后将M2/GDP的问题也将转化为研究负债/GDP的问题，再结合货币经济的宏观模型说明中国非均衡增长型经济引发M2/GDP水平上涨的内在机理，最后则是本文的结论。

二、 广义货币M2的来源

1. 广义货币M2的来源。现代信用货币的创造和循环内生于信用需求，其基本过程是：商业银行扩张资产负债表满足企业的信贷需求以创造存款，再寻求准备金以保障存款达到法定准备要求。中央银行因作为金融稳定的维护者必须通过再贷款等各形式向商业银行提供准备金以满足流动性要求。因此，不仅广义货币是内生的，而且基础货币也是内生的。另外，中央银行必须随经济的周期性繁荣与萧条调整利率，因此利率很大程度上是外生的。具体到中国，1984年中国建立了中央银行——商业银行二级银行体系，开始引入发达国家常用的法定存款准备金制度调控货币供应量。在中国经济发展的各阶段，预算借款、中央银行再贷款、对政府债权（国债）、外汇占款相继构成了人民银行向商业银行提供准备金的途径，尤其是外汇占款得准备金一直比较充裕，人民银行通过提高存款准备金率、发行央行票据压缩基础货币等方法来控制货币供应量增长变得非常困难。由存款性货币公司资产负债表可以推出以下恒等式：

运用：M2=货币+准货币=流通中的货币+单位活期存款+个人存款+其他存款

来源：M2=国外净资产+国内信贷-其他≈贷款+外汇占款+对政府债权+其他政府存款

其实，这个公式具有通用性，广义货币M2来源于由企业、居民、国家、国外债务。而且不同国家M2的主要来源是不同的。信贷经济与盎格鲁萨克逊经济、增长型经济与维持型经济、出口导向型经济与进口替代型经济都会不同，中国则处于信贷经济、增长型经济、出口导向型经济的叠加状态。中国广义货币M2的主要来源是贷款和外汇占款。各项贷款是金融机构（包括商业银行、信托等公司等）对非金融部门的债权，虽然近几年中国金融结构复杂化程度显著，但各项贷款余额大部分仍为商业银行贷款，是M2的最主要来源，其与M2的比例由1990年的100%左右降至了2013年的65%左右。外汇占款是对国内部门对国外部门的债权，大部分由贸易顺差产生，是广义货币的重要来源及近年来准备金的主要来源，2008年外汇占款占M2比曾经达到35%左右。对政府债权是指中央银行和商业银行持有的国债，但不包括居民购买并持有的国债，自1998年开始发行国债实施积极干预经济的财政政策以来，对政府债权对M2创造的贡献一直维持在6%左右。政府存款指中央政府在中央银行的存款，是中央政府发行国债、税收等财政收支的差额，其在中央银行和商业银行间划转会对基础货币和广义货币产生季节性影响。

2. 广义货币M2与GDP的关系。M2各来源与GDP的关系是不同的。贷款是企业和居民从银行贷款筹资流量的积累，企业贷款和居民经营性贷款主要用来投资，购买资本或支付工资；而居民消费贷款主要用来购买汽车、住房等商品，成为企业的收入流量。如图2示，各项贷款/GDP与M2/GDP的升高与波动具有高度的一致性。其中，（非金融性公司及其他部门贷款+经营性贷款）/GDP与M2/GDP的升高与波动也具有一致性，而居民消费性贷款/GDP则比较平稳。外汇占款/GDP與M2/GDP的增长具有一致性，但其波动却与M2/GDP的波动在很大程度上呈现出相反趋势，尤其是2003年～2008年出口增长给相关企业带来了收入流量并降低了企业对信贷的依赖。对政府债权/GDP自1997年中国政府以财政政策积极干预经济以来一直保持了一个比较稳定的水平。由于GDP主要核算企业的增加值，货币供应量代表企业、居民、国家、国外四方负债，尤其是企业负债，研究货币供应量与GDP的关系就可以转化为考察以企业负债提供货币为中心、企业与居民、政府、净出口构成的国民经济循环的一般过程。接一下，我们将以企业运营分析为核心，用货币经济的宏观模型综合考M2/GDP上升的内在机制。

三、 M2/GDP比例上升的解释

1. M2/GDP水平的解释。在由企业、居民、银行等部门构成的国民经济循环中，企业向商业银行融资？驻M，生产资本品和消费品，并积累资本品以实现扩大再生产，销售消费品和资本品以实现利润，向居民部门支付工资W、向商业银行支付利息R与向居民部门支付红利？着；居民部门参与生产活动获取工资，参与投资活动取得红利，从银行取得利息，并以消费后的剩余为基础在存款与投资？驻E间配置家庭资产。国民经济核算中的企业部门是一个整体（如表1所示），我们可以构造一些指标说明其与其他部门间的联系。

2. M2/GDP水平的进一步解释。如果，我们想进一步理解中国经济能够持续增长的内在机理，也就是M2/GDP持续升高的原因，就需要更加抽象化地构造一个宏观模型。柳欣在卡莱斯基等人的模型基础上建立了一个收入——支出模型。它完全采用名义货币值，并对国民收入重新进行分解，以反映企业成本——收益核算和收入分配这两种市场经济的基本性质。这个收入—支出的基本模型是（柳欣，2003）：

以上分析表明，一个完善的货币经济系统具有自我调整的机制，长期看来具有保持平稳增长的能力。因此，长期来看M/GDP应该是保持在一个稳定的水平。然而，只有美国的M2/GDP在统计上比较稳定，其他国家都处于上升趋势（如图1）。这是因为全球各主要经济体间相互竞争、政府为保持经济稳定而进行的干预及经济的金融化，使得经济的自我调整机制受到了破坏，这里不再详细讨论。中国M2/GDP水平高于其他国家且持续性上升说明中国的经济增长模式具有强烈的非均衡特性，必须有其他力量参与才能持续。中国经济发展过程中，劳动报酬份额显著地低于其他国家，使得企业相对其他发展中国家具有产品成本优势的同时，也遇到持续性的消费需求不足。2000年后，中国经济又进入了重工业阶段，劳动报酬份额又有持续性的下降压力。而除1998年～2003年通货紧缩外，中国经济却始终保持着结构失衡中的高速增长，关键就在于政府及其主导的国有企业的持续性投资和商业银行对这些投资的融资支持（土地市场化提供了抵押品），而且这种投资不受制于高宏观资产负债率和低宏观权益收益率。另外，出口也是中国经济2003年后能够在高投资下保持高速增长而没受到有效需求不足约束的重要原因。政府主导的投资、对外出口、商业银行对高负债率的容忍是构筑中国经济增长模式的基石，而且也正是这些因素相互作用破坏了经济的自动调节机制，使得名义资本存量一直处于高位而不能调整，又加之政府对CPI过度控制，消费品部门扩张速度偏慢，劳动者处于弱势地位，劳动报酬份额也一直处于低水平，而低劳动报酬份额又促进了出口增长。2008年金融危机以来，出口增长速度降低，有效需求不足问题凸现，我国依靠提高居民、企业、政府三方债务来防止经济下滑，M2/GDP继续上升。由于缺乏企业的破产重组，名义资本存量依然处于高位，经济中的流量——存量结构依然失调。在现有经济模式下，如果投资量不能加速增长，经济可能会重复如1998年～2003年的持续性通货紧缩过程，甚至陷入如日本一样的“资产负债表式衰退”。然而，金融结构改革、有序推进企业重组、产业结构升级及开拓外部新市场将能够带领中国走出这一轮经济周期。

四、 结论

中国的M2/GDP水平较高的原因是中国高负债、低财务回报、低劳动报酬份额的经济增长方式。而中国的经济增长方式之所以能够持续，则是因为政府对经济和金融的深度干预带来的高投资、和对外出口的高速增长等几大因素，而也正是这些因素破坏了经济的自我调整机制，使得M2/GDP水平持续升高。本文则认为金融结构对M2/GDP影响具有不确定性。如图1示，具有银行主导型金融结构的日、韩等国M2/GDP也比较高，而资本市场发达的英美两国却展示出了不同的趋势，这里限于篇幅不再详细讨论。

本文的关注点主要集中在对中国高M2/GDP水平的解释上，解释通货膨胀问题可能需要一个专注于收入分配的通货膨胀理论。

参考文献：

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作者简介：刘立金（1984-），男，汉族，山东省临沂市人，中国人民大学经济学院经济学博士生，研究方向为货币经济学。

收稿日期：2015-04-15。