银行系保险公司股权结构与董事会特征对经营绩效的影响——基于EVA 的实证研究

胡雅倩 李 洪

西南财经大学保险学院



银行系保险公司股权结构与董事会特征对经营绩效的影响
——基于EVA 的实证研究

胡雅倩 李 洪

西南财经大学保险学院

中国银监会2009年发布《商业银行投资保险公司股权试点管理办法》以来，截至2014年年底，共有7家商业银行投资入股保险公司，并形成了有特色的银行系保险公司。万峰(2013)将商业银行直接控股以及金融集团控股下的保险公司界定为银行系保险公司，目前我国商业银行直接控股的保险公司为7家，金融集团控股下的保险公司有4家。

近几年，国内几家大牌寿险公司保费收入出现了“滞涨”的现象，而银行系保险公司发展迅速，根据中国保监会披露的保险公司经营统计数据可知，2014年银行系保险公司原保费收入为人民币20234.81亿元，较2013年的17222.23亿元增长了113.24%，市场份额也较2013年增加了1.28%，从这些数据可以看出银行系保险公司的发展势头强劲。这让我们不禁思考这样一个问题：排除外在市场因素，商业银行入股保险公司之后，银行系保险公司的内部治理结构对保险公司的价值创造能力有着怎样的影响？对此，本文采用EVA方法对银行系保险公司内部治理结构与价值创造能力的关系进行实证分析。

一、文献综述

国外已有许多学者对保险公司内部治理结构与经营绩效的关系进行了研究，并且侧重于对互助保险公司与股份制保险公司进行对比研究。Diacon和 O’ Sullivan(1995)研究发现，董事会的独立性、非执行董事比例以及董事会的影响力均与保险公司的盈利能力呈正相关关系；O’ Sullivan和Diacon(2003)进一步对董事会构成与寿险公司绩效进行研究，发现在互助保险公司中，非执行董事的比例的增加可有效提高公司绩效，而在股份制公司中则恰恰相反，并进一步证明了保险公司不同的治理机制取决于保险公司所面临的特定的监督问题； Wang、Jeng和Peng(2007)通过效率分析法对台湾保险公司治理结构对绩效的影响进行了分析，研究证明，公司治理对财产责任保险公司的绩效发挥着重要的作用，而在寿险公司中就不那么显著。

中国内地对于保险公司治理结构与绩效的关系实证研究起步较晚。谢晓霞、李进(2009)对中国内地上市保险公司的股权结构、董事会特征与公司绩效关系进行了实证分析，发现政府及高管持股比例与保险公司绩效呈正相关关系，境外战略投资者持股不利于保险公司绩效的提高，董事会规模与公司绩效负相关，而独立董事与公司绩效无关；王晓英、彭雪梅(2011)主要对保险公司内部治理结构中的股权结构与绩效的关系进行了实证分析，其研究样本为4家国有上市保险公司；陈彬、邓霆(2013)以24家中资财险公司为样本，实证分析了保险公司内部治理结构与公司绩效的关系，发现现阶段董事会规模在5%的水平上与公司绩效负相关，独立董事与公司绩效无显著相关关系，这与谢晓霞、李进(2009)的研究结果一致；王媛媛(2013)对商业银行入股的保险公司的经营绩效进行了实证分析，发现商业银行入股与保险公司经营绩效之间呈正相关关系。

国外保险公司治理结构的研究样本大多取自欧美等发达国家，对我国保险公司的借鉴意义不是太大。而我国学者对于保险公司治理结构的研究起步较晚，研究方法不足，加之由于公司信息披露的原因，多数学者所研究的是大型保险公司，对中小型保险公司的研究文献还比较少，且对保险公司绩效的评价多数采用ROA(总资产收益率)、ROE(净资产收益率)等指标，这样虽然可以简化数据处理的过程，但没有考虑保险公司的资本成本，因此对于分析结论的准确性产生了一定的影响。谢志超、曾忠东、杜江(2007)认为，EVA回报率较ROE能更好地评价我国保险公司的经营绩效；王烨(2008)提出，应积极建立以EVA为基础的绩效评价体系，这能从一定程度上优化保险公司的内部治理，改善保险公司经营效率等问题。本文将选用EVA作为绩效评价指标，并按照EVA的体系方法在对保险公司绩效进行重新调整的基础上，对银行系保险公司的内部治理结构与绩效的关系进行实证分析，以探究银行系保险公司的股权结构及董事会特征究竟是如何影响其绩效的。

二、研究假设

国内外已有研究结果显示，公司治理的一般理论适用于我国保险公司，但对于商业银行入股的保险公司来说，不能套用一般的结论，应充分考虑其内部治理结构的特殊性。因此，本文在分析银行系保险公司内部治理结构与其经营绩效的关系时，考虑到其特殊性，着重研究股权结构及董事会特征对经营绩效的影响。

(一)股权特征对银行系保险公司经营绩效的影响假设

从股权特征的角度来看，银行系保险公司分为银行直接控股与金融集团控股两大类，根据Fields、Fraser和Kolari(2004)的研究，商业银行与保险公司的结合具有协同效应，是“双赢”的交易，商业银行控股保险公司能够显著提高保险公司的经营绩效(王媛媛，2013；冯智坚和董博，2014)。其中，冯智坚和董博(2014)还认为，银行直接控股的保险公司相较于金融集团控股的保险公司来说，前者更易获得银行的资源，从而使协同效应得到最大发挥。基于此，本文提出假设一：商业银行直接控股与保险公司经营绩效有正相关关系。

(二)董事会特征对银行系保险公司经营绩效的影响假设

董事会是公司治理的关键，其战略、服务及控制功能的有效发挥可以改善公司的内部治理水平，提高公司的经营绩效。根据银行系保险公司董事会的实际设置情况，本文不考虑董事会激励及专业委员会等情况，重点考察以下几个方面。

1.董事会规模

董事会规模的大小直接影响着公司治理效率的高低，多数研究成果认为，较小的董事会规模可以防止“搭便车”的行为，减少沟通协调的成本，从而使董事会更有效率。根据已有研究结果，孙永祥(2000)，谢晓霞、李进(2011)等发现董事会规模与公司绩效负相关。鉴于此，本文提出假设二：董事会规模与保险公司经营绩效具有负相关关系。

2.非执行董事比例

非执行董事不仅包括独立董事，还包括与公司存在其他相关关系的灰色董事。吴淑琨、刘忠明及范建强(2001)认为非执行董事比例与公司绩效呈正相关，而Hardwick、Adams和Zou(2003)认为非执行董事比例与公司绩效呈负相关。对于股权结构相对简单的中外合资银行系保险公司来说，并未设立独立董事，在一定程度上董事会缺乏独立性。基于此，本文提出假设三：非执行董事比例与保险公司绩效呈负相关关系。

3.具有银行从业背景的执行董事比例

执行董事是指除了担任公司董事之外，还参与公司实际经营的董事。无论是商业银行直接入股或金融集团入股的保险公司，都具有一定数量的银行从业背景的执行董事，这些董事对保险公司的经营决策、战略规划等都会造成一定的影响，从而影响到保险公司的经营绩效。由于商业银行较保险公司来说发展较早，公司治理也相对较全面，具有银行从业背景的执行董事会有效发挥监督咨询功能，提高公司的价值(Kaplan和Minton，1994)。因此，本文提出假设四：具有银行从业经验的执行董事比例与保险公司经营绩效具有正相关关系。

4.董事会一元结构

董事会一元结构是指董事长与总经理两职合一，由同一人兼任。根据委托代理理论，董事会与管理层之间是决策与执行、监督与被监督的关系，由于董事会有权解聘管理层，管理层为了自身利益也会与董事会处理好关系，因此应由两个不同的人来担任这两个职位，以防止总经理控制整个董事会，这样可以有效降低代理成本，提高公司经营绩效(Fama和 Jensen，1983)。对此，本文提出假设五：董事会一元结构与保险公司经营绩效具有负相关关系。

三、研究设计

本文的原始数据均来源于各银行系保险公司2010年至2014年的财务报表以及公司网站披露的公司治理信息。截至2014年年底，共有11家银行系保险公司：商业银行直接入股的保险公司共有7家，其中，1家为财险公司(中银保险)，6家为寿险公司；金融集团控股的保险公司有4家。由于财险公司和寿险公司的公司治理以及绩效评价存在差别，因此，本文剔除了中银保险，采用10家公司共计49个样本数据(详见表1)。

(一)对保险公司经营绩效数据的EVA体系处理

我国保险公司一般将市场份额及保费规模等传统目标作为公司经营的重点，但这样粗放经营的模式会带来风险的扩大且忽略公司价值的增长，不利于公司调整业务结构。公司管理者必须考虑资本成本，以弥补会计报表失真，提高资本利用效率，为企业提供一个较为客观、全面、具体的经营绩效考核体系。其计算公式为：EVA(经济增加值)= NOPAT(税后净营业利润)-WACC(加权平均资本成本)×CAP(资本总额)，本文使用兰虹等(2014)提出的保险公司EVA计算公式：

(1)NOPAT = (会计报表利润总额 + 利息支出)×(1-所得税率)+ 资本化费用 + 营业外支出 + 各项准备增加额 + 递延税项贷方增加额-营业外收入-递延税项借方增加额

(2)CAP = 债务资本+权益资本=(保险责任准备金+卖出回购金融资产+保户储金及投资款+应付债券+递延税项贷方余额)+股东权益

(3)WACC =Ke×E/(D+E)+ (1-t) ×Kd×D/(D+E)，其中Ke=无风险收益率+β×市场风险溢价，Ke、Kd分别表示股权融资成本和债券融资成本，E、D分别表示股权资本和债券资本，t为所得税率。

(4)EVA回报率 = EVA / CAP

本文中使用的所得税率统一按照25%计算，不考虑各种可能的税收优惠政策。本文根据10家银行系保险公司2010年至2014年年报中披露的资产负债表、损益表等相关数据，代入NOPAT 的计算公式中，得出公司税后净营业利润的值。虽然从理论上说WACC因其公司所面临的风险不同而不同，但在实际中该如何运用，存在很大的争议，加之我们所研究的样本均为非上市保险公司，限于数据的可获取性，我们在这里选取部分研究成果。张新(2003)研究认为无风险收益率为一年期定期存款利率，市场的风险溢价为6%；赵桂琴、吴洪(2012)认为总体上保险业引起系统性风险的可能性不大，因此我们选取了刘永涛(2004)对我国证券市场β系数的研究结论，本文将β取为1.089。债券融资成本均为各银行系保险公司发行次级债的固定利率，各样本在观察期内仅有中邮人寿和光大永明发行了次级债，其中中邮人寿2014年发行次级债的固定利率为4.23%，光大永明2012年、2013年和2014年发行次级债的固定利率均为5.5%(具体计算结果见表1)。

表1 银行系保险公司经营绩效数据

资料来源：“ROE”数据来自样本保险公司年报；“EVA”和“EVA回报率”是在保险公司年报数据基础上根据本文的相应计算公式计算而得。

图 EVA回报率与ROE的比较

上图为依照样本编号给出的ROE值及EVA回报率值所画出的折线图，从图中可以看出，这两项指标并不是完全呈同向波动的，具有一定的差异，这也说明了由于两项经营绩效指标之间的差异，在本文中的研究结论与传统财务指标的分析结论也会存在一定差异。

(二)变量选取与度量

因为本文是以EVA评价体系作为视角来研究银行系保险公司的内部治理结构对其经营绩效的影响，因此选取的被解释变量为EVA回报率(Evahb)。本文还根据公司治理一般理论及保险企业公司治理的特殊性，解释变量选择为商业银行控股(Bctl)、董事会规模(Lnsbd)、非执行董事比例(Nmd)、具有银行从业经验的执行董事(Banker)、董事会一元结构(Struc)。除解释变量外，本文选取了公司规模(Lnsize)、财务杠杆(Lev)以及综合费用率(Fee)作为控制变量(详见表2)。根据表2中各变量的描述性统计可知，各银行系保险公司的平均EVA回报率为0.18，而最大值达到了0.9975。根据马广齐、刘聪(2011)对EVA绩效的研究结论，若当年新业务量增长较快，则提取的准备金也相应较多，投资回报率也就越高，即EVA回报率也相对较高；董事会规模平均值约为8人，董事会规模最大的为12人，最小的为5人；非执行董事比例平均达到了50%以上，说明非执行董事占绝对数量。此外，还可以看出银行系保险公司资产账面价值平均值为170.68亿元，最小值为7.203亿元，最大值则达到了662.91亿元；各保险公司的平均综合费用率为33%，在35%以下，说明银行系保险公司平均综合费用率处于适当水平，汇丰人寿达到最大值为150%，这是因为汇丰人寿2009年才开业，业务处于高速拓展期，银行渠道的分红保险占了大多数，导致2010年手续费与佣金支出较多，从而费用率上升。

(三)各变量间Pearson检验

在表3中，我们对各主要变量进行了Pearson相关性分析。可知，Evahb与Bctl在10%的显著水平下呈正相关关系，这也说明银行直接控股确实有助于公司价值的提升；Evahb与Lnsbd呈负相关关系，但并不显著；Evahb与Nmd呈正相关关系，但不显著；Evahb与Banker在10%的显著水平下呈正相关关系，说明有银行从业背景的执行董事可以提高公司的业绩；Evahb与Mdm在1%的显著水平下呈负相关关系，这也与大多数结论一致，说明董事会一元结构不利于提高公司的业绩。但是Pearson检验仅说明了各主要变量之间可能存在的相关关系，还要进一步通过模型对各变量进行检验。

表2 变量释义及统计分析

资料来源：根据各银行系保险公司年报数据整理计算所得。

表3 Pearson相关系数表

注：表中“*”表示相关指标在10%水平上显著；“**”表示相关指标在5% 水平上显著；“***”表示相关指标在 1% 水平上显著。

(四)模型设计与回归结果分析

1.模型设计

为了尽可能全面检验股权特征与董事会特征对银行系保险公司绩效的影响，本文采用逐步回归法对各假设进行检验。首先对股权结构与董事会特征对绩效的影响进行单独检验，然后检验二者对公司绩效的综合影响。各模型分别如下：

首先，检验股权特征对公司绩效的影响，如模型(1)所示：

EVAHBi,t=α0+α1bctli,t+α2lnsizei,t+α3levi,t+α4soli,t+∑Yearit+εi,t

模型(1)

其次，检验董事会特征对公司绩效的影响，如模型(2)所示：

EVAHBi,t=β0+β1lnsbdi,t+β2nmdi,t+β3bankeri,t+β4struci,t+β5lnsizei,t+β6levi,t+β7soli,t+∑Yearit+εi,t

模型(2)

最后，检验股权与董事会特征对公司绩效的综合影响，如模型(3)所示：

EVAHBi,t=γ0+γ1bctli,t+γ2lnsbdi,t+γ3nmdi,t+γ4bankeri,t+γ5struci,t+γ6lnsizei,t+γ7levi,t+γ7soli,t+∑Yearit+εi,t

模型(3)

其中i表示10家银行系保险公司，t表示时间。本文运用双向固定效应模型对非平衡面板数据进行估计，并采用stata12.1对所选样本进行面板数据模型的回归分析，具体结果见表3。

2.回归结果分析及稳健性检验

(1)回归结果分析

①股权特征与保险公司经营绩效的检验分析

从表4模型(1)中可以看出，商业银行控股与EVA回报率在10%的显著水平下正相关，说明商业银行直接控股与EVA回报率呈正线性相关关系，与假设一相一致，商业银行直接控股保险公司相对于金融集团控股保险公司来说，对于保险公司的经营绩效有一定的正面影响，这个结论也与王媛媛(2013)的研究结论一致。商业银行直接控股的保险公司，一方面，可以得到银行股东的资源，减少保险公司银行保险的代理手续费；另一方面，这些商业银行均属于全国性大型银行机构，有丰富的客户资源及营销渠道，有利于保险公司的业务拓展，从而实现保险与入股银行的互利共赢。

②董事会特征与保险公司经营绩效的检验分析

从表4模型(2)的回归结果可以看出，董事会规模与EVA回报率虽然呈现负的线性相关关系，但未通过置信度10%的t检验，未通过本文中假设二，这与已有研究结果不符。本文认为，董事会规模的大小并不能够直接反映公司治理能力的强弱，董事会是否能够发挥应有的治理功能，取决于董事会的运行机制是否完善，而不是董事会人员的多少。

非执行董事比例与EVA回报率在置信度为10%的水平下显著，并且呈现负的线性相关关系，通过了本文的假设三，说明非执行董事比例过高反而会对保险公司经营绩效起到负面作用。本文认为，银行系保险公司非执行董事比例平均达到了50%以上，非执行董事虽然对执行董事具有监督的作用，由于非执行董事自身利益与公司的绩效关系不大而疏于监督，若占比过高，反而会影响公司的绩效。因此，银行系保险公司应适当降低非执行董事的比例，优化董事会的结构。

具有银行从业经验的执行董事比例与EVA回报率在置信度为10%的水平下显著正相关，通过了假设四。本文认为，商业银行比保险公司起步早，公司治理相对更加完善，具有银行从业背景的执行董事可以在一定程度上优化保险公司的治理，从而对公司绩效有一定的正面效应。

董事会一元结构与EVA回报率在5%的水平下呈显著负相关关系，这也通过了假设五，说明董事长与总经理由一人来担任会对保险公司的经营绩效产生负面影响。因此，董事长与总经理应分别由不同的人担任，以防止总经理控制董事会。

③股权与董事会特征对公司经营绩效的检验分析

从表4模型(3)的综合回归结果可以看出，各主要变量均通过了显著水平至少为10%的t检验，且各主要变量的符号与单独回归时的系数符号一致，调整的R2为0.8257，说明模型拟合程度较好。商业银行直接控股与EVA回报率在5%的显著水平下正相关，说明商业银行直接控股可以有效提高EVA回报率；董事会规模与EVA回报率在10%显著水平下呈负相关，说明董事会规模过大不利于公司绩效的提高；非执行董事比例与EVA回报率在10%的显著水平下负相关，这也与中外合资保险公司股权结构相对简单有关，这些公司并未设立独立董事，这在一定程度上使得非执行董事不能独立地履行监督的职能； 有银行从业背景的执行董事比例与EVA回报率在10%的显著水平下正相关，说明这些有银行背景的执行董事可以在一定程度上提高公司的绩效；董事会一元结构与EVA回报率在5%的显著水平下负相关，董事长兼任总经理在一定程度上会对公司绩效产生负面效应。

表4 回归结果

注：表中“*”表示相关指标在10%水平上显著；“**”表示相关指标在5% 水平上显著；“***”表示相关指标在 1% 水平上显著。括号内为t值。

表5 稳健性检验

注：表中“*”表示相关指标在10%水平上显著；“**”表示相关指标在5% 水平上显著；“***”表示相关指标在 1% 水平上显著。括号内为t值。

(2)稳健性检验

本文选取了ROA(总资产收益率)作为对公司绩效的衡量，对上述三个模型进行稳健性检验，结果如表5所示，其检验结果与表4中的回归结果没有实质性的差异，说明模型(1)的检验结果是稳健的。

四、研究结论

本文以EVA作为评价保险公司绩效的指标，研究了银行系保险公司内部治理结构与公司经营绩效的关系，并针对银行系保险公司的内部治理的特殊性，着重对股权结构及董事会特征对公司经营绩效的影响进行了实证分析，为保险公司内部治理结构与经营绩效的关系的研究提供了经验证据。研究结果发现，银行系保险公司的内部治理结构有其特殊性，也符合公司治理的一般研究结论。其中，商业银行的入股能够显著提高保险公司的经营绩效；而董事会规模则与EVA回报率存在显著的负线性相关关系，说明董事会规模过大并不利于保险公司经营绩效的提高；银行系保险公司的非执行董事占比较高，而本文实证结果发现非执行董事比例过高并不利于保险公司业绩的提高；具有银行从业经验的执行董事与保险公司的经营绩效存在正相关关系，可以提高公司的经营绩效；董事会一元结构与保险公司绩效呈负相关关系，这与公司治理的一般研究理论相一致，因此，为了防止总经理控制整个董事会，银行系保险公司应该让不同的人来担任董事长及总经理这两个重要职位。本文认为，银行系保险公司还需要进一步调整董事会的构成，以提高EVA回报率。