社会腐败、企业经营状况与商业信用融资——基于我国大陆地区与香港地区零售业的面板数据检验

左月华，雷娅雯，许 飚

(1.华中科技大学经济学院，湖北 武汉 430074;2.武汉理工大学华夏学院，湖北 武汉 430074)

一、引 言

大量研究表明，商业信用作为一种重要的融资方式，在企业间得到了普遍应用。在一些国家，商业信用的使用甚至远远超过了企业从银行获得的融资额［1］。隶属于流通行业终端的零售业，通过无偿占用上下游货款资源进行的经营活动可以产生大量的账面浮存现金，并将其作为短期扩张的资本［2］。这一特点决定了商业信用融资对于零售业尤为重要。当前，信息技术快速发展，支付服务市场不断创新，商业预付卡已成为企业商业信用融资的重要方式。根据中国商业委员会商业预付卡规范工作委员会发布的《2014年中国单用途商业预付卡行业报告》显示，2013年我国零售业预付卡销售规模为9068.80亿元，与2009年相比增长率接近180%。

商业预付卡销售的爆发式增长，一方面可以为零售企业的发展提供低成本的“零息贷款”，即商业信用融资［3］，这种资金增长是零售业所欢迎的;但另一方面，因商业预付卡所诱发的“腐败”等问题也不断遭受社会各界的质疑。林见［4］指出，传统的仅以现金作为行受贿标的的案件正逐渐减少，而受贿人收受贿赂的形式呈现多元化趋势，其中以收受代金卡最为普遍，尤其是购物卡最多，占到80%。崔华超［5］认为购物卡不署名、易购买、使用方便等特点使其成为行贿受贿的最佳工具，收受打着“人情往来”的幌子送来的无任何身份证明的、小量多次的购物卡，也显得踏实自然、顺乎“情义”。因此，验证商业预付卡销售增长背后可能存在的社会受贿腐败行为及其程度，有助于我们准确地理解零售业商业信用融资的实际增长水平，从而对企业经营管理者优化融资策略、投资者明确投资目标起到积极的指导作用。

值得注意的是，企业自身的经营状况在其商业信用融资决策中也起到不容忽视的作用。张良［6］认为企业基本状况、偿债能力、营运能力、盈利能力、成长能力等会影响企业商业信用融资。Rajan等［7］对影响企业商业信用的因素进行了全面的研究，他们发现除了表示企业经营状况的因素外，商业信用融资还和行业的关系很密切。但以往的研究主要以综合性分析为主，将各行业的上市公司作为研究对象，因此在本文研究过程中，需要专门针对零售业的商业信用融资与其经营状况之间的关系进行实证检验，以确定企业经营状况对其商业信用融资的影响程度。

本文创新之处在于利用我国沪深A股市场55家零售业上市公司2006－2013年的数据，从定量角度检验社会腐败对企业商业信用融资水平的影响，同时分析企业经营状况与商业信用融资的关系。进一步，与香港地区14家同类公司同期数据作比较分析，试图解释大陆地区零售业商业信用融资水平在多大程度上与社会腐败有关。

二、理论分析与研究假设

(一)大陆零售业商业信用融资水平现状

商业信用融资是指企业之间在买卖商品时，以商品形式提供的借贷活动，是经济活动中的一种最普遍的债权债务关系。它的主要方式有应付账款融资、商业票据融资和预收账款融资。借鉴国际上针对商业信用研究已有的分析框架，本文选择商业信用融资水平为研究对象，并定义:商业信用融资=应付账款+应付票据+预收账款。

表1 商业信用平均占比情况 单位:%

基于上述定义，统计最近五年(2009－2013)大陆地区零售业上市公司商业信用融资的基本状况，数据均来源于Wind数据库。表1为我国零售业上市公司商业信用平均占比情况。从表中数据可以看出商业信用平均占流动负债的64.59%，而短期借款仅占流动负债的16.06%，同时商业信用所占流动负债的比重从2009到2012年呈一直上升的趋势，2013年明显下降。由此可见在研究样本范围内商业信用已经成为企业短期融资的主要渠道，并发挥着不容忽视的作用。从商业信用与流动资产的比率来看，平均而言以商业信用进行的短期融资可以满足60.20%的流动资产的资金需求，是企业重要的流动资金融资方式。

再从商业信用的组成部分增长情况来看，我们搜集了从2001至2013年我国零售业应付账款、应付票据及预收账款的行业平均数据，如表2所示。从平均增长率来看，相对于应付账款和应付票据较为稳定的变化率，预收账款无论是在规模上还是在所占商业信用比例上都表现出加速扩张的趋势。这说明预收账款拉动了商业信用融资的快速增长。

表2 2001－2013商业信用组成部分的增长情况 单位:%

(二)社会腐败的衡量

衡量一个国家或地区的腐败程度通常分为客观测评和主观测评两种方法。前者通过一些客观数据来测度腐败程度，例如杨灿明等［8］选取被查处的官员贪污受贿总数、腐败涉及县处级以上官员人数的变动对我国行政腐败进行度量，李国璋等［9］运用检察机关立案侦查的贪污贿赂渎职案件表示腐败状况。后者则是以个人感受、态度和评价而建立起来的指标。例如Mauro［10］采用的国际商务公司的各国腐败评级指数，Mendez等［11］选用的政治风险服务机构的国家风险指南ICRG中的政府腐败指数，邵学言等［12］则利用了透明国际的清廉指数CPI来衡量腐败程度。

综合我国实际情况及数据的可获得性，本文选用清廉指数(CPI)从主观层面衡量我国的腐败状况，清廉指数越高表示政府官员的廉洁程度越高。同时，选用中国人民检察院立案侦查的贿赂案件数从客观层面衡量社会腐败对预付卡需求的促进作用。

(三)社会腐败对商业信用融资的影响机制

虽然国内关于社会腐败与企业商业信用融资的关系的研究几乎没有，但是我们可以发现对于商业零售企业来说，其发行的商业预付卡却成为了搭建两者关系的桥梁。我们可以通过一个关系式来说明这点。

首先，商业预付卡以其办理简单、使用方便、转让自由和记账灵活的特点备受行贿受贿者青睐。对于行贿者来说，购卡资金可以“办公费用”等名义入账报销，行贿手法隐蔽。对于受贿者来说，如果直接收受现金，不易携带且不安全;如果接受转账或银行卡，资金流转会留下痕迹。因此，这种不记名而且使用等同现金的预付卡深受受贿者喜爱，同时把它当作一种正常的“人情往来”也能减轻他们因受贿造成的心理压力。可见，社会腐败在一定程度上会促进对预付卡的需求。其次，根据我国《企业会计准则第14号——收入》的规定，商业零售企业销售购物卡时不能确认收入，相应地，应该进行会计处理，借:银行存款，待摊费用——折扣折让;贷:预收账款——购物卡券。直观上来看，购物卡的销售直接导致企业预收账款的增加，进而增加其商业信用融资。

简言之，预付卡与受贿腐败问题虽然没有必然的因果关系，但受贿腐败行为在一定程度上的确促进了对预付卡的需求，从而增加了发卡机构的预收账款，进而成为一种廉价的商业信用融资。由此提出如下假设:

H1a:清廉指数(CPI)与企业商业信用融资水平显著负相关。

H1b:立案侦查贿赂案件数与企业商业信用融资显著正相关。

(四)企业经营状况对商业信用融资的影响

目前，国内外有关企业商业信用影响因素的研究已经相对成熟，主要集中在外部的宏观因素、产业因素以及企业自身的经营状况，其中企业的经营状况是影响其商业信用的内生动力。谭伟强［13］通过对我国上市公司2000～2004年的数据进行实证研究发现，企业获得的商业信用与公司规模、销售增长率、财务杠杆比率和国有股比例呈显著正相关关系，而与短期银行借款比例和销售毛利润率呈显著负相关关系。文建奇［14］从需求和供给两个角度分析商业信用的影响因素，其实证结果显示，商业信用的需求与供给呈正相关关系，且企业规模、盈利能力、股权性质等因素对商业信用需求方有显著影响，而流动比率、成长性、财务杠杆等因素对商业信用供给方有显著影响。

在参考Rajan和Petersen［7］模型的基础上，结合中国实际，本文主要从企业自身实力、成长能力、营运能力、银行借款能力四个方面衡量企业的经营状况，并作如下假设。

H2a:企业自身实力与商业信用融资有显著相关关系。

具体来说，企业自身实力可以用企业规模和成立年限衡量。企业的规模越大，代表了良好的偿债能力与成长潜力，供应商更愿意提供商业信用;而一个公司成立年限越长就更有可能与供应商建立长久的合作关系，获得供应商的信任，所以获得商业信用融资的可能性越高。

H2b:企业成长能力与商业信用融资水平显著正相关。

Rajan和Petersen［7］证明应付款项与滞后的销售增长率是正向关系。Molina和Preve［15］发现商业信用融资与滞后一期的销售增长率也呈正向关系，即滞后一期销售增长率越大，企业越多利用商业信用。因此，我们具体使用滞后一期的营业收入增长率作为衡量企业成长能力的代理变量，并假设其与商业信用融资水平显著正相关。

H2c:企业营运能力与商业信用融资水平有显著相关关系。

企业营运能力可以用资产负债率、流动比率和库存比率来衡量。首先，为了避免长期负债所带来的经营和还贷压力，企业通常会尽量选择短期债务融资。随着上一期负债比率越来越高，企业在当期会更加关注商业信用融资。其次，流动性越好说明企业经营管理水平越高，利用商业信用融资的可能性越大。最后，企业上一期的库存量直接影响到当期对原材料的需求，从而对商业信用融资产生影响。

H2d:企业银行借款能力与商业信用融资水平显著负相关。

银行贷款与商业信用融资是可替代的关系，它们都可以为企业带来短期融资。因此我们用银行借款比率来衡量企业银行借款能力。

三、实证研究设计

(一)样本选取与变量说明

从我国预付卡的发展历程来看，直到2006年预付卡才进入蓬勃发展的阶段，因此本研究的分析期为2006年到最近的2013年。为了保证数据的有效性，本文根据以下步骤进行样本的筛选:首先，考虑到大型超市和商场百货是我国居民使用预付卡的主要场所，我们从2013年零售业上市公司中筛选出有销售购物卡业务的超市及百货类公司，共55家;其次，剔除掉公司被ST的年份所对应的数据;最终得到55家零售业上市公司2006－2013年共2702个年报数据。再结合衡量社会腐败的年度数据，我们得到一组非平衡的面板数据。所有数据均来源于CCER金融数据库，而衡量社会腐败的清廉指数、中国人民检察院立案侦查贿赂案件数分别来自“透明国际”官网和中国统计年鉴。

本文实证研究中所使用的变量具体说明如表3所示:

表3 变量定义及说明

(二)变量描述性统计

表4报告了样本中所有变量的描述性统计结果。其中，NTC的均值为0.2900，而STR的均值为0.1179，可见在研究样本范围内商业信用已经成为企业短期融资的主要渠道，并发挥着不容忽视的作用。此外，NTC的均值也远大于IR的均值0.1331，可以预测商业零售企业有除了上游供应商以外的其他渠道获得商业信用融资。

表4 样本中变量的描述性统计

(三)模型设定

基于上述分析，本文构建的线性模型如下所示:

其中，i表示横截面个体，t表示时间。

四、实证结果与比较分析

(一)回归结果

我们首先对模型进行F检验和Hausman检验，结果显示该模型更适合用固定效应模型进行估计，回归结果如表5所示。

表5 回归结果

从表中结果我们可以看出此模型总体拟合程度比较好。CPI的系数在1%的显著性水平下不为零，且为负数，BC的系数在5%的显著性水平下不为零且为正数，我们可以认为假设H1a、H1b成立。此外，SIZE、YEAR和Growth(－1)对商业信用融资的影响不显著。DEBT(－1)与商业信用融资正相关，CR、IR(－1)和STR与商业信用融资负相关。我们可以认为假设H2c、H2d成立，假设H2a、H2b不成立。

针对上述结果我们可以归纳为以下几点:

(1)社会腐败的影响。从主观层面来看，社会越腐败即清廉指数越小，企业商业信用融资水平越高;从客观层面来看，社会越腐败即立案侦查贿赂案件越多，企业商业信用融资水平越高。因此，社会腐败促进了企业商业信用融资。

(2)企业自身实力的影响。在样本范围内企业规模和成立年限对商业信用融资的影响不显著，可以解释为企业规模越大、成立时间越长，其获得银行贷款的可能性也会增加，因此，企业的短期融资行为不一定只依赖于商业信用融资。

(3)企业成长能力的影响。营业收入增长率对商业信用融资水平的影响不显著可以解释为一方面营业收入的增长加大了对产品的采购需求，另一方面可能受库存管理能力有限的影响不得不控制产品的采购。

(4)企业营运能力的影响。企业上一期的负债率与商业信用融资负相关，说明为了避免长期负债带来的经营和还贷压力加剧，企业更加注重商业信用融资。流动比率与商业信用融资负相关说明流动资产越多，企业对商业信用的融资需求越少。上一期库存比率与商业信用融资负相关则可以解释为库存管理能力有限，上一期库存越多，当期对于产品的采购越少，需要的商业信用也越少。

(5)企业银行借款能力的影响。样本范围内企业短期借款比率与商业信用融资负相关，说明银行贷款基本可以满足企业的资金需求，为了保持良好的流动性，企业无须使用过多的商业信用。

总之，社会腐败、企业营运能力和银行信贷对样本范围内企业的商业信用融资有显著影响，而企业自身实力和成长能力的影响不显著。

(二)与香港上市公司数据的比较分析

近年透明国际发布的清廉指数排行榜上，香港一直名列前茅。其标本兼治、责任捆绑、监督到位的反贪机制，零度容忍、一视同仁的反贪态度，使之赢得“廉洁之都”的美誉。因此可以预期没有大陆这样社会腐败与零售业商业信用融资之间显著的关联。另一方面，由于其商业和金融环境成熟，我们可以预期企业经营状况将是商业信用融资的决定因素。

本文同样选取香港上市的商业零售类共14家公司为样本作为对照组，时间跨度为2006年至2013年，进行类似上文的回归分析。由于各国或地区的会计准则不尽相同，香港地区上市公司财务报表中没有独立设置预收账款这一会计科目，而是包含在其他流动负债中。相应地，定义:商业信用融资=应付账款及票据+其他流动负债，而衡量社会腐败的客观指标BC'用廉政公署公布的贪污举报总数的自然对数表示。结果如表6所示。

表6 香港上市公司的回归结果

从表中回归结果来看，我们可以认为在香港上市公司样本范围内，假设H1a、H1b、H2b不成立，假设H2a、H2c、H2d成立。与沪深上市公司的回归结果相比较，其相同之处在于上一期营业收入增长率即企业成长能力对商业信用融资水平的影响都不显著，企业营运能力与商业信用融资有显著关系，银行借款比率即企业银行借款能力与商业信用融资水平都是负相关。而两者的不同之处在于:

(1)社会腐败对沪深上市的商业零售企业商业信用融资有促进作用，而对香港上市的同类公司商业信用融资没有影响。为了解释这一点，我们可以从两个方面进行剖析。首先，从大陆和香港防止贿赂的条例来看，香港对贿赂行为的定义更为严苛，难以钻法律的空子。大陆受贿罪的定罪客观上要符合国家工作人员“利用职务上的便利”，且通常为金额超过五千的情况，而在香港任何政府雇员，无行政长官之一般或特别许可，而索取或接受任何利益者，均属违法。因此，购物卡以其面额小、借“人情往来”之由的优势更能在大陆起到行贿工具的作用。其次，从大陆和香港人消费习惯来看，相对香港居民更偏好的刷卡消费，大陆居民现金消费仍然占主要地位，因此香港人的个人财务透明度更高，收入和支出的异常更容易被监测。这也是在香港为什么预付卡的出现没有对助长腐败之风起到作用的原因。

(2)衡量企业自身实力的指标——企业规模和成立年限对沪深上市的商业零售企业商业信用融资没有显著影响，而对香港上市的同类公司商业信用融资有显著影响。纵观香港上市的样本公司，它们的成立年限明显比沪深上市的样本公司长得多，这样与上游企业的关系就更加稳定而长久，因此关系资本会强，商业信号的传递作用更为明显，企业则可以利用更多的商业信用。同时它们的企业规模大部分也比沪深上市的样本公司大，因此企业管理会相对规范，则对关系网络进行融资、采购的依赖性更小。另一方面，香港的金融体系相对完善，企业规模越大，银行越愿意提供贷款，这样对于商业信用融资的需求也会减少。

综合来看，在样本范围内，大陆地区社会腐败程度与商业信用融资水平正相关，而企业经营状况并非影响商业信用融资水平的决定因素。香港地区的商业信用融资水平更依赖企业经营状况，而与社会腐败无明显关系。

(三)稳健性检验

考虑到经济环境也是影响企业使用商业信用的重要因素，宏观经济条件的恶化会增加商业信用的使用［16］。我们加入国内生产总值的增长率这个外生变量，对模型再次回归得到结果的显著性和正负关系保持不变。此外，采用企业总资产占行业总资产的比率作为企业规模的代理变量，企业存货占流动资产之比作为库存比率的代理变量对本文的假设进行验证，主要结论依然不变(篇幅关系正文未列示稳健性检验结果)。

(四)社会腐败对商业信用融资的影响程度探析

为了进一步分析大陆地区商业信用融资水平在多大程度上受到社会腐败因素的影响，我们对样本数据进行处理，分别计算大陆地区平均NTC的年增长率GR和香港地区平均NTC'的年增长率GR'，结果如表7所示。我国自2010年9月开始施行《非金融机构支付服务管理办法》以来，预付卡行业开始进入一种监管框架下的良性发展阶段，2011年商业预付卡监管政策初见成效，再加上新一届政府反腐倡廉的力度不断加大，零售业商业预付卡的销售增长势必趋缓。从表中大陆地区商业信用融资所占总资产比例从2011年开始明显下降可以得到印证。此外，香港地区2007年到2013年商业信用融资所占总资产的平均增长率为－1.37%，而大陆地区平均增长率为4.18%。在不考虑其他因素的条件下，相对于香港地区，社会腐败因素对大陆地区商业信用融资所占总资产比例的增长贡献了至少5.55个百分点。

表7 商业信用融资所占总资产比例的增长率 单位:%

五、结论与建议

本文从我国零售业预付卡销售快速增长出发，研究社会腐败因素对于零售业商业信用融资的影响。结果表明，在我国大陆地区样本范围内，社会腐败因素确实和商业信用融资有显著的相关关系，且这种相关不论是从主观层面的清廉指数，还是从客观层面的人民检察院的贿赂立案数来看都是显著的。由此为我国大陆地区社会腐败促进商业信用融资的推论提供了直接的经验证据。

本文进一步验证了零售企业经营状况对商业信用融资的影响，发现与以往针对其他行业的研究有所不同，我国零售企业经营状况中客观的指标，也就是反映自身实力的企业规模、经营年限和反映其成长能力的营业收入增长率与商业信用融资的关系不显著的。只有企业营运能力和银行借款能力与商业信用融资相关。这可能与我国零售业的市场发展尚处于初期阶段有关。

与香港数据的比较分析发现，香港的反腐机制的高效性以及居民消费习惯的成熟性使得商业预付卡不足以成为滋生腐败的媒介，同时香港零售业悠久的发展史、成熟的市场氛围及良好的信号作用使得商业信用融资水平更加依赖于企业自身的经营状况，尤其是它的自身实力因素。此外，在不考虑其他因素的条件下，社会腐败对样本中大陆地区零售业商业信用融资所占总资产比例的增长贡献了至少5.5个百分点。

基于以上结论，我们认为，随着我国反腐力度的不断加强，借助预付卡进行贿赂的行为势必不能长期存在，通过销售预付卡获得的低成本融资也将减少。我们有必要提醒商业零售类上市公司的经营管理者，要认识到社会腐败促进购物卡需求是短期的，以预收账款形式吸收的资金基本上是被动的，不应当成为企业的长期或者主要融资策略。所以出售预付卡带来的预收账款增加应该引起企业内部财务管理机构的足够重视，并加强管理，我们的政策建议有以下四个方面:

第一，严格控制资金流向，即预收账款形成的现金应该用于日常生产经营活动，而不是投机活动，尽量避免其受到腐败因素带来的波动性影响;第二，要有意识建立商业企业自己的关系资本，强化商业信用信号的传递作用，即规范和重视与供应商的合作关系，以至于企业可以尽量凭借自身良好的经营状况，强大的信用融资网络等信号传递信用和获得融资;第三，加强预付卡的主动营销，即将预付卡的市场对象在社会消费层面扩大和深入，变被动地等待商业信用融资为主动地进行商业信用融资;第四，加强与银行的合作与沟通，保持其对商业信用融资的补充能力，使得零售业的融资渠道畅通而富有稳定性。

而作为投资者，投资决策时应该清醒地认识到，近几年传统大型零售企业受到飞速发展的电商的冲击，实际销售额增长有由于预收账款的加速扩张带来的绩效提升［17］，这可能造成一种虚假繁荣的景象。因此，不应该忽视社会腐败因素造成预收账款的异常波动而对企业业绩产生的影响。

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