跨国多元化的绩效研究:回顾与展望

郭飞 傅越

跨国多元化的绩效研究:回顾与展望

郭飞 傅越

近年来我国企业的跨国多元化经营发展迅速，然而国内有关跨国多元化的绩效研究较为少见。本文通过对相关研究成果进行回顾，归纳出跨国多元化变量的计量特点和其与公司绩效的关系模型种类，并对未来研究方向进行展望，为我国学者在未来跨国多元化的研究中提供了参考和借鉴。

跨国多元化 公司价值 经营分部信息

一、引 言

20世纪90年代以来，随着全球经济一体化和贸易投资自由化的深入发展，全球掀起了规模巨大的第五次跨国并购浪潮。摩根大通（2013）的数据显示，全球并购交易金额在2013年前三季度就已超过5500亿美元。自中国加入世贸组织并实施“走出去”战略以来，越来越多的国内企业选择“走出去”，在全球范围内进行资源配置和生产经营。截至2013年底，中国1.53万家境内投资者在境外设立2.54万家对外直接投资企业，分布在全球184个国家和地区，中国对外直接投资累计净额（存量）达6604.8亿美元，位居全球第11位（商务部，2014）。至2014年底，中国企业海外直接投资规模首次突破千亿美元，我国将很快成为资本净输出国（商务部，2015）。

2007年 1月 1日起，《企业会计准则第 35号——分部报告》开始施行，要求上市公司披露占比10%以上的业务分部和地区分部；2009年1月1日起实施的《企业会计准则解释第3号》中对分部报告信息披露进一步优化，要求企业应当以内部组织结构、管理要求、内部报告制度为依据确定经营分部，以经营分部为基础确定报告分部，并按规定披露分部信息。上述准则的实施使研究者能够获得出口（海外）收入比例、跨国经营区域和海外资产分布等跨国经营方面的信息，并可利用这些信息研究跨国多元化问题。

国外关于跨国多元化与公司绩效关系方面的研究起步早，有丰富的研究成果。而由于长期以来跨国经营程度低以及有关信息披露不完善，国内相关研究成果较少，因此及时回顾国外跨国多元化-绩效方面的研究成果对我国跨国多元化研究具有重大意义，也对贸易全球化背景下我国政府推进企业跨国多元化进程具有重要指导作用。国外众多学者采用多种方法计量了跨国多元化程度，针对跨国多元化与公司绩效的关系有着很多不同的观点，比如存在“线性模型”和“非线性模型”、“正面影响”和“负面影响”的争论。由于国家制度背景的不同，我国企业跨国多元化与公司价值的相关结论还有待学者进行深入研究。

二、跨国多元化-公司绩效：线性模型

早期，学者对跨国企业的研究主要集中在跨国经营所带来的利益上，如规模经济、范围经济和市场优势等（Dunning，1981）。然而，他们得出了以下不同的实证研究结论：价值溢价，价值折价及价值中性（双重性）。

（一）价值溢价：跨国多元化增加公司绩效

Fatemi（1984）把1971-1980年的136家美国公司分为两类，即国外营业收入比超过25%的84家跨国公司和没有任何国际业务的52家国内公司，发现跨国多元化能降低系统风险及公司总风险，在跨国多元化的14个月内，公司异常收益上升了18%。但是该研究样本量较小，因此结论有待进一步验证。Morck和Yeung（1991）对1664家美国公司国际化和公司绩效的关系进行考察后发现，国际化水平和公司绩效正相关，但该正相关关系是由公司的研发和广告支出带来的。Garrod和 Rees（1998）以1991-1996年间5704家公司为样本，以国外资产和利润比来计量跨国多元化，发现跨国多元化会带来价值溢价。Tongli等（2005）采用赫芬德尔指数来计量跨国多元化，发现跨国多元化与公司绩效正相关。通过上述学者的研究可以发现，占主导的多元化策略是采用广泛的方法进行跨国多元化，采用集中的方法进行行业多元化。

跨国多元化也可能是公司自选择的结果。Gande等（2009）以1994-2002年8297家美国公司为样本，发现跨国多元化有助于提高公司绩效。他们用托宾Q值代表公司价值，境外收入比衡量跨国多元化，在控制了影响公司价值的变量时，发现公司价值随着境外收入比例的提高而增加。在控制跨国多元化的内生性后，进一步以虚拟变量或者经营分部数量来衡量跨国多元化，结果依然是稳健的。在对跨国多元化内生性进行控制后，Dastidar（2009）也得出了类似的结论。

Kim等（2005）使用1996-2000年间424家美国跨国公司和出口公司的配对样本，发现跨国多元化能够减少汇率风险敞口和增加公司价值。Choi和Jiang（2009）基于美国公司在1983-2006年的配对研究发现，与非跨国公司相比，跨国公司（海外收入大于5亿美元且在3个以上国家进行经营活动）有更小和更不显著的汇率风险敞口和更高的股票收益。从这些研究可以看出，跨国多元化是重要的汇率风险管理工具，并对公司绩效具有积极的效果。

（二）价值折价：跨国多元化降低公司绩效

虽然企业在进入国际市场前可能具有特定的优势，但由组织协调、文化适应和水土不服（Liabilities of Foreignness）等带来的跨国经营成本可能远远超过收益（Ruigrok和Wagner，2003等）。Duru和Reeb （2002）以1984-1997年44288家公司为样本，使用国外资产比、国外收入比和国外经营的地理分部数计量跨国多元化，发现跨国多元化与行业多元化出现了大致相同的多元化折价：多元化程度增加导致公司超额价值下降，而多元化程度降低则会增加公司超额价值。Barnes和Hardie-Brown（2006）用虚拟变量计量行业多元化和跨国多元化，发现在控制行业多元化影响时，跨国多元化带来14%价值折价，表明行业特点是促使英国公司多元化的显著动机之一。这些研究表明跨国多元化可能会降低公司绩效。

（三）价值中性或者存在国别差异

有少数学者发现跨国多元化不影响公司绩效。Ferris等（2010）以1991-2006年来自35个国家的12000多家公司为样本，在控制公司特定的变量后，发现跨国多元化对公司绩效没有显著影响。Fauver等（2004）使用了3000多家来自德国、英国和美国的公司数据，用虚拟变量度量跨国多元化，采用超额价值法，研究跨国多元化对公司绩效的影响。他们发现，与国内公司相比，美国跨国公司存在明显交易折价，而设在德国和英国的跨国公司总部则没有受到显著影响，这个结论与Denis等（2002）的发现一致。这些研究表明研究跨国多元化的绩效影响也应将国别因素考虑在内。

综合线性模型下三种截然不同的实证研究结果，可以发现，对跨国多元化水平度量指标的使用差异可能是造成研究结论混乱的重要原因。目前，已有相关研究的大部分指标只是从一个侧面反映了企业国际化的一般深度（如：海外投资比例），如何对国际化的广度（如：海外子公司的地理分散程度）进行较为准确的度量需要学者进一步深入研究。

三、跨国多元化-公司绩效：非线性模型

基于对国际化成本和收益复杂关系的理解，越来越多的研究者发现了跨国多元化水平和公司绩效之间的非线性关系。

（一）U型关系模型与倒U型关系模型

U型关系认为，国际化初期由于跨国多元化战略的复杂性，公司的盈利可能会降低；而随着公司通过学习认识新环境，盈利水平开始提升。Ruigrok和Wagner（2003）基于一个时间序列的研究发现，国际化和业绩之间呈U型关系，公司初期经历了业绩下降但以后通过学习恢复了利润。倒U型关系认为，国际化初期，公司会选择心理距离较小的市场进入，拓展成本较少，公司可以利用自身的优势受益，但随着心理距离较远市场的扩张，公司要面临外部环境和内部组织的复杂性，国际化经营的协调成本超过资源获取带来的收益，公司的盈利下降。Hitt等（1997）认为跨国多元化水平的积极效果有一个最优点，在这个拐点之前成本小于收益，之后成本大于收益。Garbe和Richter（2009），Chen和Hsu（2010）也都通过研究证实了国际化和公司绩效之间的倒U型关系。

（二）水平S型模型

基于海外直接投资理论，Riahi-Belkaoui（1998）阐述了跨国多元化影响效果的水平S模型。他认为，进入一个新市场开始时对业绩有损，而积极效果会在国际化的中段出现，然后又将转为消极效果。与其相似，Contractor等（2003）也发现了知识型企业国际化和业绩间水平S型的关系。Lu和Beamish（2004）注意到由于早期劣势和成本随着实验学习不断降低，公司将受益于规模经济和范围经济，然而当国际化水平不断提高时，治理和协调成本也将不断上升，这给公司管理层带来了极大的挑战。他们的实证研究发现了跨国多元化对公司绩效在低水平和高水平的不利影响以及在中等水平的积极效果。Bobillo等（2010）对德国、法国、英国、西班牙和丹麦1500家制造业公司的研究中同样验证了水平S型关系。通过以上研究结论可以发现，水平S模型把U型和倒U型有机联系在一起，但是学者对跨国初期的绩效影响仍有争论。

（三）倒水平S型模型

与Contractor等（2003）提出的国际化扩张三阶段模型（水平S型）不同，Chiang等（2008）发现了台湾非电子制造企业的国际化—绩效呈现出倒水平S型关系。他们对此的解释是，对于诸如台湾这样的新兴市场，境内生产境外销售往往是进入国际市场的第一步，此类出口贸易方式的风险并不高，因此在企业跨国初期即可获利。在积累一定的国际经验后，为了追求更大的竞争优势，这些企业会在其他国家开始进行生产性的直接投资，由于制度环境和文化差异等原因，企业的管理和经营成本增加，故开始出现负向斜率。在学习效应、规模效应等各种跨国收益显露出来后，企业的绩效将迈过“门槛”，与跨国多元化程度再次呈现正向关系。Ruigrok等（2007）发现了瑞士跨国多元化水平和绩效之间向右偏移的水平S型关系，也即倒水平S模型。

（四）M型模型

基于韩国和西班牙新兴国际化企业（International New Ventures） 的 数 据 ，Lee（2013），Almodóvar和Rugman（2014）等人发现跨国多元化和绩效之间的M型关系。Almodóvar和Rugman （2014）提出了“天生的全球化错觉（Born Global Illusion）”的概念，即没有正式国际化战略或者特定海外市场知识的公司能够在国际市场上取得成功，比如对来自文化和语言相近的大洲内其他企业的机会性出口。M模型兼顾了水平S和倒水平S模型，但学者对跨国初级和高级阶段的影响仍有争议。

通过对以上非线性模型的实证研究回顾，可以发现，发达国家跨国多元化的影响研究成果非常丰富，但相关结论很不一致。究其原因可能是国家制度背景的不同形成了对跨国成本和收益复杂关系的不同理解，并且不同国家的不同学者对合并报表中海外子公司的股权和投资额等信息的关注与利用也不尽相同。

四、基于中国背景下的企业跨国多元化研究

中国企业跨国多元化的研究集中在战略选择和行为动机方面，而对跨国多元化水平的度量以及经济后果（跨国多元化-绩效关系，跨国多元化对创新能力的影响，公司治理和区位差异在跨国多元化-绩效关系中的作用）很少涉及。其根本原因是无法获取公司层面跨国经营的详细信息（如经营广度和深度，海外子公司的控股比例和投资金额等）以及由此带来的对跨国多元化度量和指标使用的偏差。

Luo（2010）的研究主要关注跨国的“制度背景”。中国政府对经济的控制程度使得制度环境可能对中国企业的跨国决策有着深远影响。从制度经济学角度，政府设定的促进对外投资政策对于企业在全球竞争中弥补竞争劣势具有经济上的必要性及制度上的互补性。政府促进企业对外直接投资可以在一定程度上弥补新兴市场经济体的竞争劣势和组织缺陷，使企业能够更好的应对发达经济体中的竞争对手。

Deng（2009）的研究主要关注跨国的“行为动机”。他指出，中国企业进行海外投资是为了获取战略资源以提高竞争优势，弥补自身劣势。政府为中国企业的海外投资提供强大的政策支持和指导，以使企业在长期并购战略中从全球优秀企业中获取无形的核心技术，强大的品牌资源和先进的管理技术。得出此种结论的还有Rui和Yip（2008），Child和Rodrigues（2005）等。另外，中国国内资源缺乏，法律制度尤其是知识产权法的不完善也促进了企业进行海外投资。而Cui和Jiang（2009）认为中国企业进行海外投资的模式受企业战略意图的影响，如果中国企业采用全球战略则会选择以全资子公司进入模式，在东道国会面临严重的行业竞争及较强的寻求资源意图；在高增长的东道国中国企业会选择以合资企业方式进入。

Buckley等（2007）的研究主要关注跨国“实施行为”和“行为影响”。中国企业对外直接投资的原因主要有三个：市场不完美，机构影响及特殊的所有制优势。这三个原因的共同点是中国政府对跨国公司在各方面提供的政策支持使得公司可以在海外直接取得资源或者某种竞争优势，但是却造成了企业的运营低效，以及对待投资风险的过度乐观。他们发现相对于其他发达经济体中的跨国公司，中国企业对外直接投资有较高的政治风险，而且在投标中往往出价过高。他们认为这主要归因于中国跨国公司私人股东的缺失，对相关技术、商业和政治风险持乐观态度，对失败不持恐惧心理，以及密切的政府支持和低成本资本。

结合中外研究成果并借鉴海外学者的研究方法，基于中国背景下的企业跨国多元化研究可以用“制度背景→行为动机→实施行为→行为影响”来概括。在中国政府对经济的控制能力很强的制度背景下，市场不完美、机构影响和特殊的所有制优势正是企业实施跨国多元化的行为动机。在冒着较高政治风险实施跨国多元化行为的过程中，中国企业往往出价很高，企业运营趋于低效，过度乐观对待投资风险。以上研究结论对于从宏观战略层面分析我国企业跨国多元化研究具有重要理论意义。

五、结论及展望

（一）结论：研究方向、计量方法和研究结论

国外学者对多元化的绩效影响研究起步比较早，研究成果也很丰富。本文对跨国多元化-绩效关系的国外最新研究成果进行了系统的梳理，得出了以下结论：

第一，从研究方向看：随着地区分部信息的披露，国外学者研究了跨国多元化对公司绩效的影响。随着研究的深入，国外学者发现跨国多元化与公司绩效存在内生性问题，并提出了多种解决办法，比如增加与公司特征相关的控制变量，选用固定效应估计，工具变量估计方法等。尽管已有不少文献表明行业多元化对公司绩效影响显著，但关于跨国多元化和行业多元化对公司绩效交互影响的研究非常少见。

第二，从计量方法看：对公司绩效的计量，早期采用ROA和ROE，目前多采用托宾Q和超额价值（Excess Value）；对于跨国多元化，目前国外的度量方法主要是国外收入比例，国外投资比例，国外分支机构比例（赫芬德尔指数），跨国虚拟变量，经营涉及的国外地区数量等。

第三，从研究结论看：早期学者多从线性角度考察二者关系，但近年来越来越多的学者认为跨国多元化和公司绩效之间更可能是一种非线性关系，原因是国际化的成本和收益可能随时间的推移和环境的改变而变化。

（二）展望：对我国企业和相关研究的借鉴意义

以上结论的得出，对于我国企业跨国多元化问题的理论和实践具有重大意义。我国关于跨国多元化的绩效影响研究目前存在以下问题：①跨国多元化程度计量简单，时间跨度较短，研究方法和结论比较滞后，在目前国外主流的非线性模型研究方面极少涉及；②关于行业多元化的绩效影响研究较多，但跨国多元化的绩效影响文献较少，而关于跨国多元化和行业多元化对公司绩效的交互影响的研究更是匮乏；③近几年国外研究争论的焦点集中在多元化与公司绩效的内生性问题上，国内很少有文章对二者之间的内生性问题进行验证并解决。因此我国今后的相关研究可以关注：如何科学有效地构建适用于度量我国跨国多元化水平的指标体系；我国跨国企业国际化-绩效关系研究是否适用非线性模型；我国跨国企业的跨国多元化与行业多元化对公司绩效的交互影响等。

2015年李克强总理在《政府工作报告》中指出：“加快实施走出去战略。鼓励企业参与境外基础设施建设和产能合作，推动铁路、电力、通信、工程机械以及汽车、飞机、电子等中国装备走向世界，促进冶金、建材等产业对外投资。”在此之前，党的十八大报告中也指出：“加快走出去步伐，增强企业国际化经营能力，培育一批世界水平的跨国公司，提高抵御国际经济风险能力。”在国内企业积极响应“走出去”战略号召，努力做大做强，采用跨国多元化方式发展经营的背景下，研究跨国多元化对公司绩效的影响，以便企业认清跨国经营活动所带来的短期和长期经济后果，无论在实践还是理论方面都有重要价值。参考和借鉴国外最新的多元化绩效影响文献将为所有关注中国企业多元化问题的国内学者提供新的研究方向、思路和方法，提高和充实我国现有的跨国多元化绩效理论，以发现和解决中国跨国企业对外直接投资和海外运营中存在的问题，为多元化的实践者和相关政策制定者提供参考，以更好地促进中国企业“走出去”。

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The Performance of International Diversification:Review and Perspectives

GUO Fei,FU Yue
School of Accounting,Zhongnan University of Economics and Law,Wuhan 430074

Recently,the Chinese companies'international diversification develops significantly,but there is a shortage of researches in China on the value effect of international diversification.Based on the latest foreign literatures in the field of value outcomes of international diversification,this paper attemptsto givea systematic review on the valueeffectof international operation.The review will benefit the Chinese scholars in providing new perspectives and methods in terms of performance of international diversification.

International Diversification;Corporate Value;Segment Information

F276

A

①国家自然科学基金面上项目《中国跨国公司汇率风险管理研究——敞口测度，影响因素和对冲效果》（批准号：71172220）②中南财经政法大学基本科研业务费青年教师创新项目《汇率风险敞口、对冲和外汇衍生品管理机制创新研究》（批准号：2011074）

郭飞，男，河南内乡人，中南财经政法大学会计硕士教育中心教授，博士生导师，研究方向：跨国公司外汇风险管理

傅越，女，湖南岳阳人，中南财经政法大学会计学院硕士研究生，研究方向：企业国际化；湖北武汉，430073