谈分道制为企业并购重组带来的机遇

易 曲

(咸宁职业技术学院会计学院，湖北咸宁437100)

中国证监会新闻发言人在2013年9月13日的例行新闻发布会上表示，上市公司并购重组审核分道制并购重组方案已经准备完毕，启动工作已经具备，将于2013年10月8日起在审核并购重组时实施。该发言人表示，分道制推出的目的与IPO重启无关，主要是推动经济转型，特别是那些产能过剩行业，如汽车、钢铁、化工等9个兼并重组重点行业的转型［1］。改变审批职能，对那些项目比较好、公司诚信好和中介信誉高的企业行业进行重点培养和扶持。从2013年以来，证券市场上市公司并购重组交易一直维持较高程度。数据统计表明，截至2013年8月末，前后完成了654起并购交易事件，相比2012年同期上升了1.2个百分点;交易金额达486.98亿美元，相比2012年同期上涨幅度高达50%。其中涉及并购重组活动主力军的上市公司，1～8月份就完成并购交易高达436起，总金额为315.15亿美元，并购重组规模比上年同期有较大的幅度提高［2］。

1 当前经济形势下实行分道制和上市公司并购重组的原因

所谓的分道制，是指证监会对并购重组行政许可申请审核时，根据财务顾问的执业能力、上市公司规范运作和诚信状况以及产业政策和交易类型的不同，实行差异化的审核制度安排。其中，对符合标准的并购重组申请，实行豁免审核或快速审核［3］。中国证监会对上市企业的并购重组申请报告一般在20个工作日内完成审核，如果在将来采用豁免或者快速通道来进行，预审这一环节或可取消，审核效率将会大幅提高，审核时间将大大缩短。采用分道制之后，管理层将根据并购重组实施的进展具体情况，不断完善“分道制”方案，实时对需扶持的行业类型进行适当调整，将需要豁免或进入快速通道的项目范围扩大，为提高上市公司并购重组的审核效率提供更多切实可行的具体解决办法，从而为上市企业的并购重组以及中国并购市场注入新的活力。

所谓上市公司并购重组是两个以上公司合并、组建新公司或相互参股。并购重组在国际上通常被称为“M＆A”(Merger＆Acquisition)。其主要包含以下几层含义:(1)谋求企业经济实力的增长，促进企业的扩张;(2)追求规模经济和获取垄断利润;(3)获取先进技术与人才，跨入新的行业;(4)收购低价资产从中谋利或转手倒卖;(5)买壳上市［4］。

当前，国内上市公司并购重组交易活动一直维持较高的原因大致有以下几个方面:其一，大量的公司想发行证券，募集资金，从而导致IPO“堰塞湖”短时间内想全部解决比较难，这样一来就导致准备上市的公司积极通过寻求被上市公司并购或收购的方式，进一步加快实施资产的证券化;其二，为实现自身经济持续稳定增长，上市公司已逐步由过去的内生增长模式转而积极寻求外延式的增长。这样一来，并购重组首当其冲成为其中重要的一条途径;其三，如果二级市场交投不活跃，股价偏低，企业就很有可能从二级市场上收购上市公司廉价的股票，从而达到控制一家上市公司的股权目的［5］。

2 当前市场情况下并购重组对IPO的影响

中国的资本市场发展至今，已成为推动世界经济向前发展的重要力量源泉。然而通往资本市场的道路并非只有一条。一些等待上市(IPO)的企业因多种因素达短时间内达不到IPO标准，甚或某些不愿等待上市的公司，而采用并购或被并购的方法，从而在短时间内实现资产的证券化，不失为一条可行的捷径。这为有上市计划的企业提供了一个富有创造性或启发性的新思路，同时也为二级市场投资者提供了一个重新认识资本市场并购重组或投资机遇的新思维。

首先，关注资本市场并购重组的投资者都清楚，对上市公司来讲，采用并购重组来实现企业基本面的大幅改善和提高不失为一条捷径。前几年，资本市场退出制度不够完善，不少业绩连年亏损的绩差公司借助资产重组，保壳成为一种“被动重组”的行为。通过产业政策引导，结合证券市场的严格监管，让更多的上市企业借助资本市场这个平台，主动采用资产并购重组，将企业做大做强。并购重组将从根本上改变公司的资产质量、股权结构和治理结构等，从而有效地提升公司价值。其次，对于二级市场广大投资者而言，在今后相当长的一段时间里，如何寻找那些资产存量优化的上市公司将成为他们投资重要的选择方向。特别是对产能过剩的行业进行的并购重组，将成为未来一段时间资本市场的一大热点。当然，如何将上市公司的并购重组工作做得更加完善，也是摆在管理层面前的一道亟需解决的难题。不妨将审核的窗口在原来的基础上进行适当的增加。同时，将审核过程实行全面开放，在阳光下作业［6］。

3 并购重组给二级市场投资者带来的重大投资机遇

在相关上市公司公布借壳重组方案后，其股价短期内便会接连暴涨，这给二级市场投资者也带来了巨大的创造财富的效应:2013年江苏宏宝自实现并购重组以来，在当年8月复牌后连续12个涨停，股价从6.03元飙升至18.90元，涨幅高达213.43%;武汉中元华电科技股份有限公司(300018)并购重组后，于2015年1月5日复牌后也是连续12个涨停，股价从13元多涨至35元多，给投资者亦带来了巨大收益;同样也是发布重组同信证券预案后的东方财富(300059)截至2015年4月30日，连续封住11个涨停板，总市值已经破千亿元，成为首个总市值突破千亿元的创业板上市公司。

东方财富总市值突破千亿元的导火索，是其公告拟收购同信证券全部股权。4月16日，东方财富与同信证券两大股东——宇通集团、西藏投资签署了《发行股份购买资产协议》，拟以发行股份的方式购买其持有的同信证券100%股份，发行价格为28.52元/股。东方财富拟发行1.40～1.58亿股，用于购买同信证券全部股权;同时向不超过5名特定投资者定增募集13.33～15亿元配套资金。同信证券净资本在券商行业里排第96位，被并购后，与东方财富的互联网金融合作模式可期。

4 投资者对上市公司并购重组在实行分道制审核后需注意事项

(1)并购重组审核门槛提高，注入资产溢价率过高易被否。在并购重组方案中，拟注入的资产质量如何，是事关并购重组能否被核准的重要因素，但很多公司对拟注入的资产溢价率过高，难免引起包括监管层在内的市场各方的质疑。

(2)同业竞争“红线”存在交叉持股嫌疑。有的重组方案虽然不涉及注入资产溢价率高、盈利能力不强的问题，但涉嫌同业竞争以及连环重组，各股东存交叉持股的情况，也同样被监管层否决。

5 并购重组在金融改革的大背景下对资本市场的重大意义

要推动资本市场更好地为企业并购重组服务，需要在资本市场政策大框架下来进行资本市场有其整体利益，不能只为了让上市公司并购重组，就破坏市场最起码的游戏规则。清除并购重组过程中存在的某些制度性的障碍，需管理部门解放思想、大胆放开。要注意大胆放开并不是不严格管理，否则在实际操作过程中这些漏洞就很有可能被某些人利用。

首先，对于所谓的“借壳”上市等需证监会并购重组委审核的并购重组，如引起上市公司基本面发生重大改变，监管部门不妨建议先主动退市，待其条件达到上市要求，再让其重走IPO审核程序上市。其次，决不能放松管制、审批，在这方面有关监管部门的审批不仅不能削弱，而且还要加强。这并不是为拖拉办事找借口，而是要提高审批效率。不妨考虑将目前“从下至上”的审批方式改为几个部门同时进行审核，这样不但可以提高办事效率，而且当发现问题时可以让企业更快地了解问题到底出在哪一环［6］。再次，对并购重组支付工具进行完善。并购企业的资金来源，如现金、股票(含优先股)、认股权证、企业债券、可转换债券等多种形式可以合并使用。此外，还可考虑采用杠杆收购、融资等方式获得所需的并购资金，然后通过经营被收购企业取得的现金流量来偿还所借债务［7］。最后，推动并购重组要结合《反垄断法》。《反垄断法》早已发布实施，涉及大型国有企业之间的并购重组稍有不慎就很有可能会产生股价被操控的事件发生。所以，在产业集中度提高的同时，如何避免形成垄断，让市场在一个相对公平的环境下开展竞争，同样也是需要管理层深思的一个问题［8］。

［1］唐福勇.审核分道制为并购重组再添把火［N］.中国经济时报，2013－09－19.

［2］刘宝强.监管层力推资本市场进入并购快车道［N］.第一财经日报，2013－09－23.

［3］桂小笋.并购重组分道制实施8月份以来771份重组公告发布［N］.证券日报，2013－09－17.

［4］梁玲.我国风险投资退出的最佳选择［J］.企业经济，2007(4):159－161.

［5］王赫.A股再现并购潮［J］.法人，2013(10):78－79.

［6］熊欣.股市“华山一条路”格局被打破了［N］.证券日报，2013－01－29.

［7］熊锦秋.公司并购重组既要放也要管［N］.深圳特区报，2013－08－13.

［8］姬利.分道制为并购市场注入活力［N］.经济日报，2013－09－29.