PayPal货币市场基金的研究及启示

对外经济贸易大学　何晓璐

PayPal货币市场基金的研究及启示

对外经济贸易大学何晓璐

摘要:作为互联网金融产品的先驱，对PayPal的研究有很大的价值，本文旨在结合国内外共同基金绩效评估研究经验，分析PayPal的发展历程与关停原因，对我国互联网金融产品的发展给出一些启示。

关键词:PayPal共同基金

共同基金是一种利益共享、风险共担的集合投资方式。美国的PayPal公司1999年便设立了账户余额的货币市场基金，基金通过PayP⁃al网站向在线投资者开放。该货币基金在2000年曾创下5.56%的年收益率。2002年美国利率大幅下降后，PayPal为了留住客户，主动放弃了大部分管理费用来维持收益率。2011年6月份，PayPal突然发布声明称，其管理的货币市场基金将于2011年7月29日关闭。

PayPal利用长尾理论，将数量庞大的微小客户汇聚在一起，从而产生可以与主流相匹敌的市场能量。并且，PayPal创造性地将电子支付和基金理财行业联系在一起，为客户提供理财便利，吸引更多的沉淀资金，提高客户粘性，带来战略性的潜在利益。因此，PayPal的成立发展堪称互联网金融的创举。

一、国内外研究动态

从国内外的研究来看，影响共同基金绩效因素主要包括两方面。

首先是费率，费率主要包括基金投资顾问、申购及赎回及账户维护费率两种。基金投资顾问费即在基金运营过程中，支付给基金经理的报酬。Nesbitt通过检验1984年至1994年17类基金的收益情况，发现基金年收益率比基金投资者年收益率高1．08%，这一部分被看作是这一费用。而Bergstresser、Chalmers和Tufano研究了基金销售渠道对基金收益差距的影响。令人惊讶的是，投资顾问的参与所带来的收益率变化不显著。戴晓燕、王滨分析了开放式基金的费用发展历史，申购赎回费逐年降低，而账户维护费则保持稳定。这使得投资者投资机会成本减小，提升了投资者收益率。

而另一大主要因素为投资者赎回，赎回的度量方法在国外主要以净现金流流出度量，而国内则采用赎回率作为量化指标。Jensen认为根据CAPM投资者的赎回不会对基金收益率产生影响，因为收益率是由市场收益和风险溢价决定的。Kahneman and Tversky认为，投资者的赎回会对基金产生流动性冲击，会略微预期收益率。但会显著影响收益率的方差，即增大风险。基于此，Bollen认为赎回是风险厌恶投资者的必然选择，基金运营商应该主动提供更多的基金份额供应，以抵消以上过程。而范允奇，王文举对我国基金的实证研究证实表明，赎回对经营业绩差的基金会进一步降低其收益率，而对高收益率基金影响不显著。

二、对PayPal的研究分析

以已有的理论为基础，我们找到了影响基金运作的一般性因素，结合PayPal货币基金的具体运作情况，我们从费率、赎回率（净现金流）、周转率及资产组合状况这几个量化的指标上分析PayPal没落的原因。

(一)从费率上看，PayPal货币基金无申购赎回费用，总费用低于共同基金平均水平

一般而言，低费率会降低共同基金投资的稳健性。低费率使得投资者投资的机会成本降低，投资者的投资选择相对不谨慎，这对共同基金的表现产生不利影响。

(二)从净现金流上看，主要表现为申购和赎回

投资者的心理变化是相当敏感的，丝毫不亚于那些高杠杆化的产品。2008年的金融危机使得大量的投资者蜂拥赎回，短时间内净现金流大量流出，迫使基金出售了自己流动性最好的资产，从而引发了基金运营出现流动性危机。

(三)从周转率上看，PayPal货币市场基金周转率在2008年后激增

虽然从现有文献中，周转率与收益率的关系不明显，但短期来看，大量的赎回导致的资金周转率的短期迅速变化对共同基金来说将是致命的。PayPal基金的运营中，无申购赎回费用的特点，以及外部因素影响投资者的投资心理，使得赎回骤增，资金周转率迅速的提高使得Pay⁃Pal陷入了危机。

(四)资产组合状况，从2011年中期报可以看出，PayPal投资组合加权久期较短，资产组合包含大量返售协议等短期资产

理论上看，较短的久期能够维持价格的稳定，减少外部波动对收益的影响，但是这同样限制了获得高收益的可能。因此如何将久期不同的产品进行合理的匹配以在控制风险的同时获得较高的收益是需要加以重视的。

三、结论及启示

从PayPal货币基金经营过程中来看，电子支付与基金的创新嫁接、无申购赎回费用等特点吸引了大量的客户，但同时也提高了基金的潜在风险。当固定收益市场的由盛转衰，金融危机导致的流动性不足等事件和宏观经济变量的变化直接影响到了货币基金的运营，各类指标数据也反映了这一变化，由此引发了大量的用户赎回事件，进而导致了PayPal的停摆。因此风险控制是一个非常重要的话题，一个可以持续经营的基金需要良好的风险控制技术，以在突如其来的风险面前屹立不倒。

如今，中国的互联网金融产品发展如火如荼，各类银行、保险公司等金融机构都开发了自己的理财产品，这与PayPal有很大的相似性，因此如何面对宏观经济变化的风险将是我们必须面对的课题，创新产品模式，加强风险管控才能让产品拥有更持久的生命力。

参考文献：

[1]陈超.基金投资顾问、申购及赎回费率、基金销售渠道与基金收益差距研究[C].复旦大学管理学院,2010

[2]Bollen N P B. Mutual Fund Attributes and Investor Behavior[J]. The Journal of Financial and Quantitative Analysis,2007

[3]戴晓燕王滨.美国共同基金费率体系设计的趋势研究[J].金融漫谈,2006